2023年2季度利润超预期。快手2季度总收入277亿元人民币（下同），同比增28%，略好于我们/市场预期。经调整净利润27亿元，对比去年同期的13亿元亏损，大幅超我们/市场预期79%/88%，得益于：1）商业化基建完善强化变现效率，2）收入结构优化、分成控制等带动毛利率同/环比提升5/4个百分点，3）营销费用占收入比同/环比降9/3个百分点。管理层上调全年经调整净利润预期至70-75亿元，好于市场预期。
　　电商仍为主要变现驱动。2季度，电商GMV同比增39%，带动广告和电商收入超我们预期2%/3%：1）电商月付费买家1.1亿，渗透16% MAU，GMV同比+39%，超我们预期3%，佣金率同比提升18个基点，受达人分销抽佣带动，环比持平。2）在线营销收入增30%，活跃广告主数量同比翻倍。内循环广告占广告收入超50%，外循环广告恢复同比正增长（+10%）。我们预计3季度电商GMV同比增30%，佣金率相对稳定，泛货架布局稳步推进。电商内循环广告带动在线营销收入同比增25%。管理层指引7月外循环广告头部行业除电商较大促环比下降外，均维持环比增长。
　　下调直播收入预期。直播收入2季度同比增长16%，受月ARPPU同比双位数增长驱动，公会活跃主播同比增70%，为长期付费转化及ARPPU奠定基础。但考虑短期生态治理，我们预计下半年直播收入增速放缓，3季度或同比增6%。
　　估值：基于直播收入调整，我们微调2023/24年收入预测，同时考虑成本费用优化快于预期，上调净利润预测85%/9%。鉴于长期前景不变，基于10年（2024 -2033年）DCF，维持90港元目标价，对应2024年2.8倍市销率及29倍市盈率。基于15倍市盈率及2024年常态化利润率15%，我们估算快手最低价值72港元/股，较现价仍有16%上涨空间，重申买入。
　　风险：用户增长不及预期，直播电商竞争加剧