事件:
　　安踏体育发布2023年中期业绩公告：2023H1主营业务收入296.5亿元，同比+14.2%，归母净利润47.5亿元，同比+32.3%；EPS 1.74元，同比30.8%。AMERSPORTS合营公司实现收入增长37.2%至132.7亿元。
　　投资要点:
　　安踏品牌DTC业务收入贡献增加，迪桑特、可隆等其他品牌增速亮眼。2023H1主营业务收入296.5亿元，同比+14.2%。1）分品牌，安踏品牌收入141.7亿元，同比+6.1%，占比47.8%，较去年同期-3.7pct，FILA收入122.3亿元，同比+13.5%，占比41.3%，较去年同期-0.3pct。迪桑特、可隆等所有其他品牌共计收入32.5亿元，同比+77.6%，占比10.9%，较去年同期+3.9pct。安踏品牌分渠道，DTC收入80.9亿元，同比+21.8%，占比57.1%，较去年同期+7.4pct，电子商务收入46.4亿元，同比+1.4%，占比32.7%，较去年同期-1.5pct，传统批发及其他收入14.5亿元，同比-32.6%，占比10.2%，较去年同期-5.9pct。2）分品类，鞋类收入124.1亿元，同比+11.7%，占比41.9%，较去年同期-0.9pct，服装收入163.1亿元，同比+16.2%，占比55.0%，较去年同期+0.9pct，配饰收入9.3亿元，同比+13.1%，占比3.1%，较去年同期不变。我们看好未来集团安踏品牌的门店渠道升级，跑鞋、篮球鞋等专业运动产品的持续铺设及产品力提升，FILA高端品类布局继续完善以及店效优化，随着线下人流的回归以及运动和消费场景的恢复，集团各品牌收入有望持续增长。
　　DTC模式转型助力主品牌毛利率提升，集团整体毛利率达历年最高水平。分品牌，安踏品牌毛利率55.8%，较去年同期+0.7pct，主要归因于持续的DTC模式转型；FILA毛利率69.2%，较去年同期+0.6pct，主因期内扣除损益的存货撇减金额有所下降；迪桑特和可隆等所有其他品牌毛利率73.4%，较去年同期-0.8pct。2023H1年整体毛利增加16.4%至187.55亿元，整体毛利率较去年同期+1.3pct至63.3%达历年最高水平。2023H1经营溢利率25.7%，较去年同期+3.4pct。
　　零售市场复常带动存货周天数下降，充裕现金流为业务拓展提供保障。公司2023H1平均存货周转天数145天，较去年同期-21天，平均应收账款周转天数22天，较去年同期-5天，平均存货周转天数下降得益于零售市场的复常以及集团过季库存降解能力，DTC模式转型以及直营零售业务的拓展也使得应收账款水平持续下降。现金流保持充裕，截至2023H1现金及现金等价物、存款等合计258.3亿元，较2022年末增加84.5亿元，净现金合计316.1亿元，较2022年末增加166.1亿元，自由现金流入95.2亿元，较2022年末增加54.2亿元，集团仍然维持强劲的现金产出能力，为各项业务拓展提供资金保障。
　　加大门店精细化运营，渠道升级及差异化店铺形象进一步提升店效。截至2023H1末，在中国大陆和海内外共有安踏门店6941家（较2022年末-1家），安踏儿童门店共有2692家（较2022年末+13家），FILA门店共有1942家（较2022年末-42家），迪桑特门店183家（较2022年末-8家），可隆门店160家（较2022年末-1家），公司加大门店精细化运营，店效及零售指标均有明显改善。主品牌DTC转型顺利，截至2023H1末，集团采用混合运营模式，DTC模式下约5500家安踏门店中，约43%由集团直营，57%由加盟商按安踏标准营运，约2200家安踏儿童门店中，约66%由集团直营，34%由加盟商按安踏标准营运，公司未来将通过渠道优化基于不同商圈来差异化店铺形象，从而进一步提升DTC门店效率及盈利能力。
　　盈利预测和投资评级：我们预计公司2023-2025年实现收入619/717/811亿元人民币，同比+15.4%/15.7%/13.2%，归母净利润97/113/130亿元人民币，同比+27.4%/+17.1%/+15.1%，2023年8月23日收盘价85.20港元，对应2023-2025年PE为23/20/17X。我们继续看好公司旗下品牌的渠道优化及门店运营改善、布局新品牌成长贡献业绩收入，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济波动引致的风险；行业竞争风险；消费需求恢复不达预期风险；产品推出不及预期风险

研究报告全文：2023年08月23日公司研究评级买入维持研究所TableTitle证券分析师杨仁文S0350521120001多品牌战略造就超预期业绩DTC转型助力集yangrwghzqcomcn证券分析师马川琪S0350523050001macqghzqcomcn团毛利达历史新高联系人廖小慧S0350122080035liaoxhghzqcomcn安踏体育020202023H1点评报告最近一年走势事件安踏体育恒生指数安踏体育发布2023年中期业绩公告2023H1主营业务收入2965亿元03571同比142归母净利润475亿元同比323EPS174元同比02363308AMERSPORTS合营公司实现收入增长372至1327亿元01155-00053投资要点-01261-0246922822922102211231232233234235236237238安踏品牌DTC业务收入贡献增加迪桑特可隆等其他品牌增速亮眼2023H1主营业务收入2965亿元同比1421分品牌相对恒生指数表现20230823安踏品牌收入1417亿元同比61占比478较去年同期表现1M3M12M-37pctFILA收入1223亿元同比135占比413较去年安踏体育12-04-60同期-03pct迪桑特可隆等所有其他品牌共计收入325亿元同恒生指数-64-82-85比776占比109较去年同期39pct安踏品牌分渠道DTC收入809亿元同比218占比571较去年同期74pct市场数据20230823电子商务收入464亿元同比14占比327较去年同期当前价格港元8520-15pct传统批发及其他收入145亿元同比-326占比10252周价格区间港元6785-12530较去年同期-59pct2分品类鞋类收入1241亿元同比117总市值百万港元24133952占比419较去年同期-09pct服装收入1631亿元同比162流通市值百万港元24133952占比550较去年同期09pct配饰收入93亿元同比131总股本万股28326235占比31较去年同期不变我们看好未来集团安踏品牌的门店渠流通股本万股28326235道升级跑鞋篮球鞋等专业运动产品的持续铺设及产品力提升日均成交额百万港元279461FILA高端品类布局继续完善以及店效优化随着线下人流的回归以近一月换手117及运动和消费场景的恢复集团各品牌收入有望持续增长相关报告DTC模式转型助力主品牌毛利率提升集团整体毛利率达历年最高安踏体育02020点评报告Q2流水环比水平分品牌安踏品牌毛利率558较去年同期07pct主要改善明显看好下半年增长买入服装家纺杨归因于持续的DTC模式转型FILA毛利率692较去年同期仁文马川琪2023-07-1906pct主因期内扣除损益的存货撇减金额有所下降迪桑特和可安踏体育02020事件点评DTC转型进隆等所有其他品牌毛利率734较去年同期-08pct2023H1年整展顺利2023年确定性增强买入服装家纺体毛利增加164至18755亿元整体毛利率较去年同期13pct杨仁文2023-03-22至633达历年最高水平2023H1经营溢利率257较去年同期安踏体育02020事件点评2022Q4业34pct绩承压等待疫后修复买入服装家纺杨仁文2023-01-12零售市场复常带动存货周天数下降充裕现金流为业务拓展提供保安踏体育02020事件点评上半年主障公司2023H1平均存货周转天数145天较去年同期-21天平国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分证券研究报告品牌实现高增DTC渠道发展强劲买入纺织均应收账款周转天数22天较去年同期-5天平均存货周转天数下服饰杨仁文降得益于零售市场的复常以及集团过季库存降解能力模式转2022-08-25DTC型以及直营零售业务的拓展也使得应收账款水平持续下降现金流保持充裕截至2023H1现金及现金等价物存款等合计2583亿元较2022年末增加845亿元净现金合计3161亿元较2022年末增加1661亿元自由现金流入952亿元较2022年末增加542亿元集团仍然维持强劲的现金产出能力为各项业务拓展提供资金保障加大门店精细化运营渠道升级及差异化店铺形象进一步提升店效截至2023H1末在中国大陆和海内外共有安踏门店6941家较2022年末-1家安踏儿童门店共有2692家较2022年末13家FILA门店共有1942家较2022年末-42家迪桑特门店183家较2022年末-8家可隆门店160家较2022年末-1家公司加大门店精细化运营店效及零售指标均有明显改善主品牌DTC转型顺利截至2023H1末集团采用混合运营模式DTC模式下约5500家安踏门店中约43由集团直营57由加盟商按安踏标准营运约2200家安踏儿童门店中约66由集团直营34由加盟商按安踏标准营运公司未来将通过渠道优化基于不同商圈来差异化店铺形象从而进一步提升DTC门店效率及盈利能力盈利预测和投资评级我们预计公司2023-2025年实现收入619717811亿元人民币同比154157132归母净利润97113130亿元人民币同比2741711512023年8月23日收盘价8520港元对应2023-2025年PE为232017X我们继续看好公司旗下品牌的渠道优化及门店运营改善布局新品牌成长贡献业绩收入维持买入评级风险提示宏观经济波动引致的风险行业竞争风险消费需求恢复不达预期风险产品推出不及预期风险预测指标TableForcast12022A2023E2024E2025E营业收入百万元53651619337167281137增长率88154157132归母净利润百万元759096681132413037增长率-17274171151摊薄每股收益元282341400460ROE221218203189PE326232198172PB72514033PS46363128EVEBITDA1991179682注财务单位为人民币2023年8月23日1港元09294元人民币资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分2证券研究报告附表安踏体育盈利预测表股价单位为港币财务单位为人民币2023年8月23日1港元09294元人民币证券代码02020股价8520投资评级买入日期20230823财务指标2022A2023E2024E2025E每股指标与估值2022A2023E2024E2025E盈利能力每股指标ROE22222019EPS282341400460毛利率60636364BVPS1273156819692431期间费率46414041估值销售净利率14161616PE326232198172成长能力PB72514033收入增长率9151613PS46363128利润增长率-2271715营运能力利润表百万元2022A2023E2024E2025E总资产周转率078075075072营业收入53651619337167281137应收账款周转率1710140016501700营业成本21333228182618029164存货周转率264300300300其他收入偿债能力经销开支19629218592454927664资产负债率45413734行政开支3587363244715410流动比163192228260金融资产相关-98-96-100-103速动比127167191233融资开支2128000营业利润12287181552081122933资产负债表百万元2022A2023E2024E2025E营业外净收支0000现金及现金等价物17378252683628248333利润总额11355143191677219204应收款项2978587028186728所得税费用3110392345965185存货净额84906722107318711净利润8245103951217714019其他流动资产13750164491908222197少数股东损益655728852981流动资产合计42596543086891385969归属于母公司净利润759096681132413037固定资产4774551054305353在建工程现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E无形资产及其他8114784667876031经营活动现金流12147146641716618773长期股权投资9343924392939343净利润759096681132413037资产总计691958207696191113064少数股东权益655728852981短期借款12198121981219812198折旧摊销4464453243404032应付款项2750377037104622公允价值变动1036-87352422预收帐款营运资金变动-1598-175299300其他流动负债11259123871433416227投资活动现金流-4774-6600-5650-6150流动负债合计26207283543024333047固定资产投资-1736-5000-3200-3200长期借款及应付债券492492492492短期投资-3043-2200-2650-3150其他长期负债4657465746574657其他5600200200长期负债合计5149514951495149筹资活动现金流-7841-513-552-622负债合计31356335033539238196债务融资-483000普通股股本权益融资0000股东权益37839485726079974868其它-7358-513-552-622负债和股东权益总计691958207696191113064现金净增加额-21478901101512051资料来源Wind资讯国海证券研究所请务必阅读正文后免责条款部分3国海证券股份有限公司海外消费纺织服装小组介绍杨仁文国海证券总裁助理兼研究所所长坚持产业研究导向深度研究驱动曾获新财富水晶球保险资管协会WIND等最佳分析师第一名马川琪美国西北大学硕士英国布里斯托大学学士专注于大消费产业研究全球视角廖小慧复旦大学硕士海外消费纺服行业研究助理全球视角分析师承诺杨仁文马川琪本报告中的分析师均具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观的出具本报告本报告清晰准确的反映了分析师本人的研究观点分析师本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收取到任何形式的补偿国海证券投资评级标准行业投资评级推荐行业基本面向好行业指数领先沪深300指数中性行业基本面稳定行业指数跟随沪深300指数回避行业基本面向淡行业指数落后沪深300指数股票投资评级买入相对沪深300指数涨幅20以上增持相对沪深300指数涨幅介于1020之间中性相对沪深300指数涨幅介于-1010之间卖出相对沪深300指数跌幅10以上免责声明本报告的风险等级定级为R4仅供符合国海证券股份有限公司简称本公司投资者适当性管理要求的的客户简称客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户及或投资者应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司的完整报告为准本公司接受客户的后续问询本公司具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料及合法获得的相关内部外部报告资料本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证不保证其中的信息已做最新变更也不保证相关的建议不会发生任何变更本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告报告中的内容和意见仅供参考在任何情况下本报告中所表达的意见并不构成对所述证券买卖的出价和征价本公司及其本公司员工对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等服务本公司在知晓范围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