银行理财委外分为通道类委外和主动管理类委外，其中通道类委外多为信托、保险资管、券商资管等，主动管理类委外多为公募基金，目前理财委外现状如何？公募委外中哪类型基金更受理财欢迎？理财的权益投资更偏好哪些资产？银行理财业登记托管中心（下文简称理财登）最新发布的理财行业半年报又有哪些要点值得关注？理财下半年委外将如何发展？本文将对此进行深入分析。
　　▍2023年Q2银行理财直接投资占比继续减少，委外规模占比有所上升。广义的理财委外是指将部分或全部的受托资产交付给专业的第三方资管机构进行管理和运作。主要分为主动管理型委外以及通道类委外两大类。截至2023Q2，根据Wind收录的理财产品二季报披露的理财产品重仓资产数据，我们测算理财产品直接投资占比为55.57%，委外投资各类资管产品占比为44.43%，相较2023Q1委外38.09%环比提高6.34pcts，延续了Q1的增长态势。
　　▍非标资产配置规模持续走低，公募产品有望继续增配。资管新规生效之后严监管加速叠加房地产景气度大幅下滑，理财市场上优质非标资产供给减少，理财产品被迫减配非标资产。截至2023年6月底，理财产品非标资产配置规模为1.85万亿元，相较2022年底减持近千亿元，配置比例为6.7%，同比下滑了0.44pct，相较2014年20.91%的高位更是大幅压降了14.21pcts。为了弥补投研与主动管理能力的弱势，理财机构加强了主动委外型管理，公募基金配置比例由2022年底的2.7%上升至2023年中的3.2%。
　　▍截至2023Q2，银行理财前十大持仓中，公募基金具体投资分类上，中长期纯债基金占比最高，达到30.84%。从投资分类上看，截至2023Q2，理财公募基金投资中，占比最高的是中长期纯债型基金，占比为30.84%，相较2023Q1的28.15%上升2.69%，其次为短期纯债型基金，占比28.18%。从增量变化上来看，短债基金占比季度环比增长了10.96pcts，而一级债基减少最多，季度环比收缩了8.99pcts，显示在赎回潮的影响下，理财把风险管理放在重要位置。
　　▍理财直接和委外公募基金进行的权益投资拆解：23Q2银行理财前十大持仓中，理财直接持有的权益资产占比仅为0.15%，与理财半年报公布的3.2%相差甚远，主要原因在于权益资产多通过委外其他资管产品来进行投资。直投的权益资产中股票占比达到了74%。通过委外公募基金进行的权益投资中，食品饮料、医药、电力新能源、电子、有色金属是银行理财配置公募基金持仓集中度排名前五的行业，合计占理财公募基金权益配置的43.79%。从23Q1到23Q2，理财委外公募基金时主要增配交通运输、石油石化、有色金属、电力及公用事业等行业，主要减配电新、非银行金融、电子、医药等行业。大部分银行理财通过公募基金进行增配的板块在2023年上半年均取得正收益，但也存在部分行业的错配现象，我们认为，理财子在公募委外投资上不仅要继续优化选基能力，同时也要跟进自身专业投研团队建设、不断强化对权益市场行情的认知与把握。
　　▍理财半年报有哪些要点值得关注？根据理财登8月4日发布的理财半年报，2023年6月末，理财市场存续规模25.34万亿元，与我们在《债市聚焦20230714—6月理财规模为何下降超万亿？7月怎么看？》中的数据测算值相吻合；产品结构上，固定收益类产品占比进一步提升至95.15%，显示理财风险偏好整体下移；风险收益上，2023年上半年理财加权平均年化收益率为3.39%，较2022年末环比上升130bps；资产配置上，债券及同业存单占比仅为58.32%，较2021年末的最高点68.40%降低了10.08pcts，但现金及银行存款的占比却大幅提高至23.7%，同比增长了9.6pcts，显示理财目前仍受到赎回潮影响，风险防御意识大幅提高。
　　▍后续影响及展望：预计下半年理财规模将回升到29万亿，届时将推动公募委外规模持续增长。理财规模有明显的季节性趋势，季末大幅下降、季初大幅回升，我们测算，2014年到2022年7月理财规模平均增幅在1.7万亿元左右，因此我们预测2023年7月理财规模增幅应该在1.5万亿元以上。就下半年来看，此前居民积累的超额储蓄回流消费的规模相对有限，而房地产购买需求也难以放量，对储蓄的分流作用较小，超额储蓄回流至银行理财的概率最大。此前从银行理财回流到表内的存款，约78%以上为活期存款或期限在1年以下的定期存款，回流至理财不存在阻碍。同时伴随下半年理财冲量节奏发力的惯例，其整体规模有望恢复至2022年中29万亿以上的水平，届时理财委外公募的需求也将有所增长，或将推动公募委外规模持续抬升。
　　▍风险因素：测算结果由于数据可得性与实际情况可能存在一定差距；市场波动超预期，理财赎回潮卷土重来。

研究报告全文：理财委外及其权益配置情况债市聚焦系列202387中信证券研究部核心观点银行理财委外分为通道类委外和主动管理类委外其中通道类委外多为信托保险资管券商资管等主动管理类委外多为公募基金目前理财委外现状如何公募委外中哪类型基金更受理财欢迎理财的权益投资更偏好哪些资产银行理财业登记托管中心下文简称理财登最新发布的理财行业半年报又有哪些要点值得关注理财下半年委外将如何发展本文将对此进行深入分析明明中信证券首席经济2023年Q2银行理财直接投资占比继续减少委外规模占比有所上升广义学家的理财委外是指将部分或全部的受托资产交付给专业的第三方资管机构进行管S1010517100001理和运作主要分为主动管理型委外以及通道类委外两大类截至2023Q2根据Wind收录的理财产品二季报披露的理财产品重仓资产数据我们测算理财产品直接投资占比为5557委外投资各类资管产品占比为4443相较2023Q1委外3809环比提高634pcts延续了Q1的增长态势非标资产配置规模持续走低公募产品有望继续增配资管新规生效之后严监管加速叠加房地产景气度大幅下滑理财市场上优质非标资产供给减少理财产品被迫减配非标资产截至2023年6月底理财产品非标资产配置规模为章立聪185万亿元相较2022年底减持近千亿元配置比例为67同比下滑了资管与利率债首席044pct相较2014年2091的高位更是大幅压降了1421pcts为了弥补投分析师研与主动管理能力的弱势理财机构加强了主动委外型管理公募基金配置比S1010514110002例由年底的上升至年中的202227202332截至2023Q2银行理财前十大持仓中公募基金具体投资分类上中长期纯债基金占比最高达到3084从投资分类上看截至2023Q2理财公募基金投资中占比最高的是中长期纯债型基金占比为3084相较2023Q1的2815上升269其次为短期纯债型基金占比2818从增量变化上来看短债基金占比季度环比增长了1096pcts而一级债基减少最多季度环比收缩了899pcts显示在赎回潮的影响下理财把风险管理放在重要位置理财直接和委外公募基金进行的权益投资拆解23Q2银行理财前十大持仓中理财直接持有的权益资产占比仅为015与理财半年报公布的32相差甚远主要原因在于权益资产多通过委外其他资管产品来进行投资直投的权益资产中股票占比达到了74通过委外公募基金进行的权益投资中食品饮料医药电力新能源电子有色金属是银行理财配置公募基金持仓集中度排名前五的行业合计占理财公募基金权益配置的4379从23Q1到23Q2理财委外公募基金时主要增配交通运输石油石化有色金属电力及公用事业等行业主要减配电新非银行金融电子医药等行业大部分银行理财通过公募基金进行增配的板块在2023年上半年均取得正收益但也存在部分行业的错配现象我们认为理财子在公募委外投资上不仅要继续优化选基能力同时也要跟进自身专业投研团队建设不断强化对权益市场行情的认知与把握理财半年报有哪些要点值得关注根据理财登8月4日发布的理财半年报2023年6月末理财市场存续规模2534万亿元与我们在债市聚焦202307146月理财规模为何下降超万亿7月怎么看中的数据测算值相吻合产品结构上固定收益类产品占比进一步提升至9515显示理财风险偏好整体下移风险收益上2023年上半年理财加权平均年化收益率为339较2022年末环比上升130bps资产配置上债券及同业存单占比仅为5832较2021年末的最高点6840降低了1008pcts但现金及银行存款的占比却大幅提高至237同比增长了96pcts显示理财目前仍受到赎回潮影响风险防御意识大幅提高证券研究报告请务必阅读正文之后第28页起的免责条款和声明债市聚焦系列202387后续影响及展望预计下半年理财规模将回升到29万亿届时将推动公募委外规模持续增长理财规模有明显的季节性趋势季末大幅下降季初大幅回升我们测算2014年到2022年7月理财规模平均增幅在17万亿元左右因此我们预测2023年7月理财规模增幅应该在15万亿元以上就下半年来看此前居民积累的超额储蓄回流消费的规模相对有限而房地产购买需求也难以放量对储蓄的分流作用较小超额储蓄回流至银行理财的概率最大此前从银行理财回流到表内的存款约78以上为活期存款或期限在1年以下的定期存款回流至理财不存在阻碍同时伴随下半年理财冲量节奏发力的惯例其整体规模有望恢复至2022年中29万亿以上的水平届时理财委外公募的需求也将有所增长或将推动公募委外规模持续抬升风险因素测算结果由于数据可得性与实际情况可能存在一定差距市场波动超预期理财赎回潮卷土重来请务必阅读正文之后的免责条款和声明2债市聚焦系列202387目录银行理财委外的现状52023年Q2银行理财直接投资占比继续减少委外规模占比有所上升5理财委外公募基金详细拆解8理财委外公募基金结构8理财直接和委外公募基金进行的权益投资拆解9理财半年报要点解读及下半年展望12理财半年报要点解读12理财下半年展望15风险因素17重大事件回顾17国内宏观19总量数据19高频数据19通货膨胀猪肉鸡蛋价格上涨工业品价格大体下行21债市数据盘点利率债收益率大体下行22一级市场本周计划发行7只利率债22二级市场利率债收益率大体下行23美国方面23欧盟方面24流动性监测银行质押利率全面下行SHIBOR利率全面下行24公开市场操作24国际金融市场美股欧股全线上涨25美国市场美股全线上涨25欧洲市场欧股全线上涨26插图目录图1理财产品前十大持仓投资结构2023Q26图2前十大持仓中委外资产变化6图3前十大持仓投资结构6图4理财投资非标资产规模及占比7图5理财投资公募基金规模及占比7图6理财前十大持仓中投资不同类型的公募基金规模分布2023Q28图7理财前十大持仓中各类型公募基金占比变化9图8银行理财前十持仓中直接持有的股票行业配置结构及变化9图9银行理财前十持仓中公募基金股票资产行业配置结构23Q110图10银行理财前十持仓中公募基金股票资产行业配置结构23Q210图11银行理财前十持仓中公募基金权益配置结构变动情况11图12银行理财前十持仓中公募基金权益配置分行业类型结构23Q111请务必阅读正文之后的免责条款和声明3债市聚焦系列202387图13银行理财前十持仓中公募基金权益配置分行业类型结构23Q211图14银行理财前十持仓公募基金权益配置结构与板块涨跌幅23Q112图15银行理财前十持仓公募基金权益配置结构与板块涨跌幅23Q212图16理财市场存续规模万亿元13图17不同类型理财产品存续规模统计万亿元13图18不同投资性质理财产品规模占比统计13图19理财市场净值型产品规模及占比万亿元14图20不同运作模式理财产品规模占比统计14图21封闭式理财产品加权平均期限情况14图22理财市场加权平均年化收益率情况15图23理财市场杠杆率情况15图24理财资产配置变化15图25历年7月理财规模变化测算万亿元16图26理财规模变化有明显的季节性特征季末大幅下降季初大幅回升16图27商业银行不同类型存款加权平均成本16图28五大行存款期限78在1年以内17图29银行理财往往在下半年进行规模冲量亿元17图30房地产成交量同比增20图31住宅价格环比增速20图32主要航运指数20图33CCBFI同比与出口同比20图34PMI20图35发电量及同比增速20图36三大高频物价指数21图37猪肉价格21图38大宗商品价格22图39CRB指数同比与PPI同比22图40利率债发行到期22图41国债中标利率与二级市场水平22图42主要利率债产品上周变动23图43银行间国债收益率走势23图44银行间回购加权利率25图45银行间回购加权利率周变动25图46标普500和标普500波动率VIX26图47美国国债收益率26图48欧洲交易所指数27图49欧元区公债收益率27表格目录表1本周计划发行利率债产品22表2上周公开市场操作情况亿元24请务必阅读正文之后的免责条款和声明4债市聚焦系列202387银行理财委外分为通道类委外和主动管理类委外其中通道类委外多为信托保险资管券商资管等主动管理类委外多为公募基金目前理财委外现状如何公募委外中哪类型基金更受理财欢迎理财的权益投资更偏好哪些资产银行理财业登记托管中心下文简称理财登最新发布的理财行业半年报又有哪些要点值得关注理财下半年委外将如何发展本文将对此进行深入分析银行理财委外的现状2023年Q2银行理财直接投资占比继续减少委外规模占比有所上升广义的银行理财委外是指将部分或全部的受托资产交付给专业的第三方资管机构进行管理和运作主要分为主动管理型委外以及通道类委外两大类主动管理型委外主要依赖于委外机构的专业能力与资源优势通过其主动管理能力为理财产品实现增值委外中主要以基金公司为主要对象而通道类委外则是由于理财机构因操作受限债券账户开户流程繁琐产品管理分散以及流动性等因素而选择与外部资管机构合作来满足资产配置需求的方式通过通道类委外理财机构可以利用第三方机构的资源禀赋提高理财产品的运作效率同时可以将更多的精力集中在产品开发投资管理和风险控制等核心业务上然而理财机构在选择委外方时需要仔细评估其风险控制能力和合规管理能力以确保理财产品运作的合规性和客户利益的保护一般而言信托保险券商是主要的通道类委外对象截至2023Q2根据Wind的理财产品二季报中披露的理财产品重仓资产数据我们测算理财产品直接投资占比为5557委外投资各类资管产品占比为4443相较2023Q1的3809环比提高634pcts截至2023Q2根据理财产品披露的前十大重仓资产数据我们测算理财产品直接投资占比为5557委外投资各类资管产品占比为4443相较2023Q1委外3809环比提高634pcts趋势上看2022Q4以来委外占比一路攀升其中公募基金委外占比相对稳定比例在2-4区间内浮动基于6月末理财2534万亿元的规模我们测算目前理财产品配置外部资管产品规模约为1126万亿元从机构类型来看截至2023Q2公募基金私募基金信托公司保险公司证券公司分别占据理财投资资产的2632126251578226请务必阅读正文之后的免责条款和声明5债市聚焦系列202387图1理财产品前十大持仓投资结构2023Q2公募基金私募基金信托公司保险公司证券公司期货公司资管产品直接投资资料来源Wind中信证券研究部测算图2前十大持仓中委外资产变化图3前十大持仓投资结构委外直接投资右轴公募基金直接投资其他466810044669080426470406260503860403658302034561032540资料来源Wind中信证券研究部测算资料来源Wind中信证券研究部测算非标资产配置规模持续走低公募有望继续增配根据2023年8月4日理财登披露的理财半年报截至2023年6底理财产品非标资产配置规模为185万亿元相较2022年底减持近千亿元配置比例为67同比下滑了044pct相较2014年2091的高位更是大幅压降了1421pcts一方面资管新规生效之后严监管加速理财通道类的非标资产配置规模大幅降低另一方面由于实体融资景气度收缩叠加房地产表现下滑市场上优质非标资产供给大幅减少理财产品被迫降低配置非标资产规模截至2023年6月底理财通道类非标配置规模仅为185万亿元占比仅为67同比下滑了044pct随着非标资产的持续压降理财产品势必需要寻求其他稳定高收益的产品以稳定理财产品收益公募产品由于其较好的流动性以及稳定的收益率无疑成为了替代非标资产来增厚收益的不二选择请务必阅读正文之后的免责条款和声明6债市聚焦系列202387图4理财投资非标资产规模及占比非标资产规模万亿元非标资产投资占比右轴600200018005001600400140012003001000800200600100400200000000资料来源Wind理财登中信证券研究部为了弥补投研与主动管理能力的弱势理财机构大概率加强主动委外型管理理财机构受限于银行系的薪酬体系缺乏竞争引导机制市场化程度较低薪酬激励一般故而在投研团队以及主动型产品管理上略显劣势故而为了追求产品的稳定收益银行主动型委外需求应运而生考虑到理财公司成立时间有限早期资源投入不足人员配置一般为了保持规模的持续增长理财可能会继续通过主动管理型委外来实现投资收益的稳定和优化赎回潮加重了理财机构对流动性的偏好2023年6月底相比2022年底理财增持公募基金规模达到了1000亿元占比由27大幅提高至32由于赎回潮负反馈持续理财机构遭受较大流动性压力故其对流动性管理更为看重在2022年11月至2023年3月赎回潮影响下负债端持续快速赎回资产端面临大幅调整压力这样的市场环境与经历促使理财机构更加看重流动性配置产品时候会更加偏好于流动性优的品种2023年6月底相比2022年底理财增持公募基金规模达到了1000亿元占比由27大幅提高至32占比较前十大持仓中公募基金占比更高的原因在于部分公募基金持仓并不在前十大持仓的披露范围中且通过委外其他资管产品投资的公募基金也不能计算在内图5理财投资公募基金规模及占比投资基金规模万亿元占比右轴140450120400350100300080250060200150040100020050000000201820202021H120212022H12022H22023H1资料来源Wind理财登中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明7债市聚焦系列202387理财委外公募基金详细拆解理财委外公募基金结构截至2023Q2理财的前十大持仓中理财投资公募基金规模占前十大持仓总规模的比例为263环比增长了019pct具体投资分类上中长期纯债基金占比最高达到3084截至2023Q2理财前十大持仓中理财投资公募基金规模占理财前十大持仓资产总规模的比例为263环比增长了019pct理财登披露的理财半年报中的公募基金规模占理财投资总规模的占比为32主要是因为部分公募基金持仓并不在前十大持仓的披露范围中且通过委外其他资管产品投资的公募基金也不能计算在内从投资分类上看截至2023Q2理财公募基金投资中占比最高的是中长期纯债型基金占比为3084相较2023Q1的2815上升269其次为短期纯债型基金占比2818图6理财前十大持仓中投资不同类型的公募基金规模分布2023Q2中长期纯债短债二级债基一级债基货基其他灵活配置偏债混合被动债基资料来源Wind中信证券研究部测算从增量变化上来看二季度短债基金在整体公募基金中的占比季度环比增长了1096pcts而一级债基减少最多季度环比收缩了899pcts其次为灵活配置和二级债基分别环比减少了303和277pcts显示在赎回潮的影响下理财把风险管理放在重要位置从各类型基金投资的比例来看短债基金占比季度环比增长了1096pcts与理财短期化的趋势相吻合反映了今年上半年理财市场仍然存在对低风险短久期资产的偏好一级债基占整体公募基金的比例减少最多环比收缩了899pcts其次为灵活配置和二级债基分别环比减少了303和277pcts显示理财对委外公募基金进行的权益投资相对更加谨慎请务必阅读正文之后的免责条款和声明8债市聚焦系列202387图7理财前十大持仓中各类型公募基金占比变化2023Q22023Q1占比变化右轴35001500300010002500200050015000001000-500500000-1000资料来源Wind中信证券研究部理财直接和委外公募基金进行的权益投资拆解通过拆解理财直接持有的权益投资23Q2理财前十大持仓中权益资产占比仅为015与理财半年报公布的32相差甚远主要原因在于权益资产多通过委外其他资管产品来进行投资23Q1理财前十大持仓中权益资产占比仅为018权益资产中股票占比77股权占比10其他占比1323Q2权益资产占比降低到015权益资产中股票占比达到了74观察理财直接持有的股票资产行业分布23Q1通信有色非银食品饮料医药是集中度排名前五的行业合计占理财直接持有的权益资产配置的4045此外有3199是股票相关的理财项目Q2食品饮料通信基础化工机械电子是集中度排名前五的行业合计占理财直接持有的权益资产配置的3008从增量来看基础化工和机械占比分别提高了413478pcts此外有5387是股票相关的理财项目图8银行理财前十持仓中直接持有的股票行业配置结构及变化Q2占比Q1占比600050004000300020001000000电子煤炭其他通信机械医药建筑家电汽车传媒银行钢铁建材计算机房地产基础化工交通运输国防军工农林牧渔有色金属石油石化轻工制造食品饮料消费者服务非银行金融电力设备及新电力及公用事业资料来源Wind中信证券研究部为更深入且全面地解构全理财产品的权益持仓变化我们还对理财委外公募基金进行的权益投资进行了详细的拆解首先我们将样本选取范围扩展到全市场的理财产品前十大持仓中的所有类型公募基金但剔除了其中的纯债型商品型和部分REITs类基金其请务必阅读正文之后的免责条款和声明9债市聚焦系列202387次在行业分布上我们深度拆解了每一只基金对应的重仓行业的规模变化以求还原最全面真实的理财权益投资画像观察23Q2理财委外公募基金进行的股票投资整体行业持仓我们可以看到食品饮料医药电力新能源电子有色金属是银行理财配置公募基金持仓集中度排名前五的行业合计占理财公募基金权益配置的4379食品饮料作为盈利稳定的必需消费板块其稳定的业绩增速天然适配银行理财相对谨慎的风险偏好近年来成为理财公募基金持仓中集中度最高的板块医药尽管在权益配置中的占比环比有所下降但由于行业分散度的提高目前在全行业中排名上升位列第二而电力新能源作为过去数年内从概念预期实现业绩兑现并取得显著涨势的行业在政策力度的持续发力下也成为理财配置公募基金的重仓板块电子作为信创板块近年来在国家大力推动科创战略和突破卡脖子技术的核心导向下已成为市场和政策关注度最高的板块之一理财通过公募基金对电子板块也持续布局目前持仓集中度排名第四近期受到刺激政策连续出台和经济景气度好于预期的提振宏观属性较强的有色金属板块超越非银行金融成为理财公募基金第五大持仓行业截至2023Q2理财配置公募基金持仓中排名前五的行业分别为食品饮料医药电力新能源电子和有色金属其占比分别为1574795714681614五大行业合计占到全公募基金权益配置的4379持仓集中度相比Q1更加均衡图9银行理财前十持仓中公募基金股票资产行业配置结构23Q1图10银行理财前十持仓中公募基金股票资产行业配置结构23Q2161814161412121010886642402钢铁汽车通信煤炭建材机械0计算机房地产有色金属食品饮料农林牧渔综合金融医药汽车煤炭建筑通信钢铁消费者服务食品饮料有色金属国防军工基础化工农林牧渔石油石化商贸零售电力及公用事业电力设备及新能源非银行金融资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部从23Q1到23Q2理财委外公募基金时主要增配交通运输石油石化有色金属电力及公用事业等行业主要减配电新非银行金融电子医药等行业观察理财配置公募基金2023Q2较2023Q1的持仓结构变动和占比大部分行业配置集中度较低的板块持仓结构变动有限而重仓的行业则出现明显的配置分化以交通运输石油石化有色金属电力及公用事业为代表的传统行业2023Q2已成为市场上预期增长最为明确的主线之一理财产品对上述行业在原有已然重仓的基础上进一步增配而电力设备及新能源板块仍处于高位调整阶段整体行情表现不佳因此受到理财产品大幅减持伴随经济复苏预期逐渐明确叠加非银行金融板块业绩收益偏低理财对该类防御性板块的配置意愿也有所回落截至2023Q2理财配置公募基金持仓中交通运输石油石化有色金属电力及公用事业机械板块持仓占比涨幅排名前五分别为236216204190和188pcts电力设备及新能源非银行金融电子医药和国防军工板块跌幅排名前五请务必阅读正文之后的免责条款和声明10债市聚焦系列202387分别为-581-537-423-322和-125pcts图11银行理财前十持仓中公募基金权益配置结构变动情况2023Q2较2023Q1持仓结构变动2023Q2占比右轴3827106-15-24-33-4-52-61-70银行机械通信汽车建筑煤炭家电建材综合钢铁传媒医药电子房地产计算机石油石化交通运输有色金属食品饮料基础化工农林牧渔轻工制造商贸零售纺织服装综合金融国防军工消费者服务非银行金融电力设备及新电力及公用事业资料来源Wind中信证券研究部按行业属性进行粗口径分类2023Q2理财配置公募基金持仓中与中特估相关度较高的交建能源占比上升最多科技成长和周期制造占比则下降最多交建能源包括交通运输建筑石油石化等三大板块受益于中特估行情较2023Q1上涨627pcts以农林牧渔和食品饮料为主的必需消费具有较强的防御优势尤其在资本市场大幅波动时相对抗跌也与理财产品的投资策略较为贴合理财配置公募基金在2023Q2对其增持199科技主线包括电子计算机通信传媒四大板块由于2023Q1相比2022Q4科技主线投资有642pcts的高增幅2023Q2配置集中度出现回落较2023Q1下降393pcts而周期制造包括国防军工基础化工钢铁汽车机械轻工制造等板块在基本面缓慢修复的格局下该类板块收益表现相对弱势理财配置公募基金在2023Q2对其进一步减持314pcts图12银行理财前十持仓中公募基金权益配置分行业类型结构图13银行理财前十持仓中公募基金权益配置分行业类型结构23Q123Q22023Q1较2022Q4持仓结构变动2023Q2较2023Q1持仓结构变动8866442200-2-2-4-4-6-6资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部大部分银行理财通过公募基金进行增配的板块在2023年上半年均取得正收益但也存在部分行业的错配现象理财子在公募委外投资上不仅要继续优化选基能力同时也要跟进自身专业投研团队建设不断强化对权益市场行情的认知与把握结合2023年上半请务必阅读正文之后的免责条款和声明11债市聚焦系列202387年各板块的实际收益以石油石化通信为首大部分理财子通过公募基金进行增配的板块均取得了较好的收益表现这一方面与基金投资策略和专业能力相关但也反映理财子自身对权益赛道和基金筛选的策略体系正不断优化但同时我们也观察到银行理财对传媒等板块存在一定错配确有传媒行业相对冷门已久供给侧改善主要受到行业政策驱动的原因这表明理财子对权益领域的投资经验仍有提升空间展望未来理财子在公募委外投资上一方面要继续优化选基能力同时也要跟进自身权益投资团队的专业化建设不断强化对权益市场行情的认知与把握图14银行理财前十持仓公募基金权益配置结构与板块涨跌幅图15银行理财前十持仓公募基金权益配置结构与板块涨跌幅23Q123Q2板块2023H1涨跌幅2023Q1较2022Q4持仓结构变动右轴板块2023H1涨跌幅10042023Q2较2023Q1持仓结构变动右轴8032100360218040106002040-1-1-20-220-3-20-30-4-5-40-4-20-6-40-7电子建筑机械煤炭钢铁银行房地产机械汽车银行钢铁医药交通运输有色金属商贸零售石油石化食品饮料房地产计算机交通运输有色金属基础化工农林牧渔商贸零售纺织服装电力及公用事业非银行金融电力设备及新能源资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部理财半年报要点解读及下半年展望理财半年报要点解读根据理财登8月4日发布的理财半年报2023年6月底理财存续规模为2534万亿元与我们在债市聚焦202307146月理财规模为何下降超万亿7月怎么看预测的数据相吻合今年4月以来在经济弱复苏预期资金面持续宽松的背景下伴随债市全面回暖的同时理财规模触底反弹但2022年11月中旬开始的赎回潮的残留影响至今仍存理财市场全面修复仍需时间2023年6月底理财市场存量总规模2534万亿元从结构上看公募产品占理财市场总规模的9503与往年同期水平相当其中理财子公募的比重自2021年后持续上升目前占市场总规模的7707主要原因是各大银行逐步将直属理财业务转入理财子请务必阅读正文之后的免责条款和声明12债市聚焦系列202387图16理财市场存续规模万亿元图17不同类型理财产品存续规模统计万亿元理财产品存续规模全市场总量2021H12021H22022H12022H22023H1环比增速右轴25003500800020003000600025004000150020002000150010001000000-2000500500000-4000000银行公募理财子公募银行私募理财子私募资料来源理财登中信证券研究部资料来源理财登中信证券研究部投资性质上纯固收类产品仍是理财的基本盘占比高达9515混合类产品规模进一步回落截至2023年上半年固定收益类理财存量2411万亿元规模环比回落但占比持续上升至9515混合类产品规模占比则由于权益市场上半年年表现不佳跌至4382022年11月以来理财市场规模持续萎缩其原因主要是赎回潮给纯固收类产品造成了长久的负面影响而混合类和权益类产品规模相对有限理财市场受到同期权益市场的大幅波动的风险冲击也相对较小图18不同投资性质理财产品规模占比统计固定收益类混合类权益类商品及金融衍生品类10090807060504030201002019H12019H22020H22021H12021H22022H12022H22023H1资料来源理财登中信证券研究部产品结构上虽然赎回潮对理财规模影响显著但市场净值化转型已基本完成净值化程度进一步加深2022年开启了理财净值化进程2023年上半年虽然净值产品规模有所回落但数据显示市场净值化转型已基本完成截至2022年末净值型理财产品存续规模2431万亿元占比达9594较上年年末9547实现进一步上涨请务必阅读正文之后的免责条款和声明13债市聚焦系列202387图19理财市场净值型产品规模及占比万亿元净值型非净值型占比右轴350010000900030008000250070002000600050001500400010003000200050010000000002018H22019H12019H22020H22021H12021H22022H12022H22023H1资料来源理财登中信证券研究部运作模式上开放式产品仍为主导封闭式规模占比进一步上升期限大幅下降显示理财短期化以应对赎回的风险防御意识仍在加强截至2023年上半年理财市场中开放式产品存量2026万亿元规模占比7995封闭式产品存量508万亿元规模占比2005环比上升276bps其中一年以上产品规模占比降低了112pcts至7148是20年以来首次降低期限结构方面2023年上半年所有封闭式产品加权平均期限346天同比减少97天环比减少152天显示理财短期化以应对赎回的风险防御意识仍在加强图20不同运作模式理财产品规模占比统计图21封闭式理财产品加权平均期限情况开放式产品封闭式产品封闭产品加权平均期限天1001年以上封闭式产品余额占比右轴9060080008070500700060006040050500040300400030200300020200010100100000000资料来源理财登中信证券研究部资料来源理财登中信证券研究部风险收益上2023年上半年理财加权平均年化收益率为339收益率触底反弹的同时杠杆率小幅上涨截至2023年上半年受4月以来债市走牛影响理财市场加权平均年化收益率339较2022年末中环比上升130bps同比下降22bps各大机构为应对赎回被迫抛售大量现券资产投资资产规模回落伴随负债上升截至2023年上半年理财市场杠杆率10906同比上升24bps请务必阅读正文之后的免责条款和声明14债市聚焦系列202387图22理财市场加权平均年化收益率情况图23理财市场杠杆率情况加权平均收益率杠杆率6001120050011100110004001090030010800200107001001060000010500资料来源理财登中信证券研究部资料来源理财登中信证券研究部资产配置上相比2022年底截至2023年6月底理财对债券及同业存单的投资比例大幅降低538pcts至5832现金及银行存款的占比达到了237同比增长了96pcts配置规模达到了656万亿元显示理财目前仍受到赎回潮影响风险防御意识大幅提高2023年6月底理财配置的利率债信用债和同业存单占比较2022年底分别降低了08818和27pcts持有规模分别降低了035153和105万亿元与现券数据对三者分别增持022051和038万亿存在较大差别主要原因在于现券数据并未能够追踪到理财通过各类资管产品委外投资的债券最为值得关注的是现金及银行存款的占比达到了237同比增长了96pcts相比2022年底也增长了62pcts配置规模达到了656万亿元显示理财目前仍受到赎回潮影响风险防御意识大幅提高图24理财资产配置变化利率债信用债同业存单现金及银行存款非标资产公募基金权益资产拆放同业及买入返售其他1008060402002018H22019H12019H22020H22021H12021H22022H12022H22023H1资料来源理财登中信证券研究部理财下半年展望从历史数据来看我们可以发现理财规模有明显的季节性趋势季末大幅下降季初大幅回升我们测算2014年到2022年7月理财规模平均增幅在17万亿元左右因此我们预测2023年7月理财规模增幅应该在15万亿元以上银行的考核频率多设为季度因此理财子的母行在季末普遍面临较大的存款考核压力冲量需求较大为配合母行理请务必阅读正文之后的免责条款和声明15债市聚焦系列202387财产品多将到期日设为每个季度末兑付后自动转为母行存款下个季度初再滚动新发大量产品因此历史上理财规模通常在季末大幅下降季初大幅回升且下降幅度普遍较大而季度上升幅度一般会更大我们测算2014年到2022年7月理财规模平均增幅在17万亿元左右因此我们预测2023年7月理财规模增幅应该在15万亿元以上图25历年7月理财规模变化测算万亿元图26理财规模变化有明显的季节性特征季末大幅下降季初大幅回升250250200150200100050150000-050100-100-150050-200-2500002014-032017-032022-092014-072014-122015-042015-092016-012016-062016-102017-072018-032018-072018-122019-042019-092022-042023-04资料来源Wind中信证券研究部测算资料来源Wind中信证券研究部测算随着理财收益率的提升投资者恐慌情绪的修复和存款利率的不断压降我们认为超额储蓄将逐步会回流至银行理财2022年居民在海内外风险扩散之下预防性储蓄需求高增积累了大量的超额储蓄其中约有37万亿是从银行理财中流出我们认为2023年超额储蓄回流消费的规模相对有限而短期内地产购买需求也难以放量对储蓄的分流作用较小因此超额储蓄回流至银行理财的概率最大6月8日六大行先后更新了人民币存款挂牌利率情况活期定期存款利率均有所下调中长期定期存款下调幅度更大之后根据中国基金报6月12日报道包括招商银行浦发银行中信银行光大银行民生银行等全国性股份制商业银行也纷纷下调了活期定期存款利率预计随着理财收益率的提升和存款利率的不断压降这一过程将不断加速图27商业银行不同类型存款加权平均成本2022-092023-06下调幅度bps右轴3001600140025012002001000150800600100400050200000000活期3M6M1Y2Y3Y5Y资料来源各商业银行官网中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明16债市聚焦系列2023872022下半年回流至表内的存款期限大多在1年以内伴随下半年理财冲量节奏发力理财市场或将迎来修复整体规模有望恢复至2022年中29万亿以上的水平届时将推动公募委外需求扩张为债基规模带来一定支撑根据五大行的年报其2022年底定期存款中约有78为活期存款和期限在一年以下的定期存款2023年下半年大量资金将会活化回流至理财并无阻碍而理财素来有在下半年冲刺规模的惯例我们测算2019年2020年2021年下半年理财增长规模占全年增长规模的比例分别为9059和1022022年如果不算入赎回潮截至10月底第三季度增长规模占前三季度增长规模的比例也达到了94因此我们预计理财整体规模在下半年有望恢复至2022年中29万亿以上的水平届时将推动公募委外需求扩张为债基规模带来一定支撑图28五大行存款期限78在1年以内图29银行理财往往在下半年进行规模冲量亿元活期1个月内1至3个月全年下半年下半年占比右轴3个月至1年1至5年5年以上350120100300100802508060200601504040100200502000000中国银行交通银行工商银行建设银行农业银行2019202020212022资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部测算注2022年为Q3增长规模占前三季度增长规模的比例风险因素测算结果由于数据可得性与实际情况可能存在一定差距市场波动超预期理财赎回潮卷土重来重大事件回顾7月31日国务院总理李强7月31日主持召开国务院常务会议会议强调要加强逆周期调节和政策储备研究相机出台新的政策举措更好体现宏观政策的针对性组合性和协同性要着力激发民间投资活力加快解决拖欠企业账款问题坚决整治乱收费乱罚款乱摊派要活跃资本市场提振投资者信心要加快培育壮大战略性新兴产业打造新的支柱产业增强我国在全球产业链供应链中的竞争力影响力要调整优化房地产政策根据不同需求不同城市等推出有利于房地产市场平稳健康发展的政策举措加快研究构建房地产业新发展模式要高度重视做好就业工作集成优化就业创业政策大力挖掘就业增长点资料来源中国政府网请务必阅读正文之后的免责条款和声明17债市聚焦系列2023878月1日中国人民银行国家外汇管理局召开2023年下半年工作会议会议要求要加强逆周期调节和政策储备扎实推动经济高质量发展继续精准有力实施稳健货币政策持续改善和稳定市场预期综合运用多种货币政策工具保持流动性合理充裕发挥总量和结构性货币政策工具作用大力支持科技创新绿色发展和中小微企业发展着力增强新增长动能继续深化利率市场化改革促进企业综合融资成本和居民信贷利率稳中有降支持房地产市场平稳健康发展落实好金融16条延长保交楼贷款支持计划实施期限保持房地产融资平稳有序加大对住房租赁城中村改造保障性住房建设等金融支持力度因城施策精准实施差别化住房信贷政策继续引导个人住房贷款利率和首付比例下行更好满足居民刚性和改善性住房需求指导商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率资料来源中国人民银行8月2日财政部国税总局发布多则公告明确延续优化多项税收优惠政策为进一步支持小微企业和个体工商户发展延续小规模纳税人增值税减免政策至2027年12月31日自2023年1月1日至2027年12月31日对个体工商户年应纳税所得额不超过200万元的部分减半征收个人所得税对增值税小规模纳税人小型微利企业和个体工商户减半征收资源税不含水资源税城市维护建设税房产税城镇土地使用税印花税不含证券交易印花税耕地占用税和教育费附加地方教育附加对小型微利企业减按25计算应纳税所得额按20的税率缴纳企业所得税政策延续执行至2027年12月31日资料来源财政部8月3日央行召开金融支持民营企业发展座谈会央行党委书记潘功胜指出央行将精准有力实施稳健的货币政策保持流动性合理充裕加强金融财政产业等政策协调配合引导金融资源更多流向民营经济央行将制定出台金融支持民营企业的指导性文件推动商业银行优化内控管理制度推进民营企业债券融资支持工具扩容增量强化金融市场支持民营企业发展要精准实施差别化住房信贷政策满足民营房地产企业合理融资需求促进房地产行业平稳健康发展资料来源中国人民银行8月4日国家发展改革委财政部中国人民银行国家税务总局联合召开新闻发布会会上介绍打好宏观政策组合拳推动经济高质量发展有关情况央行重磅回应降准降息等问题称将综合评估存款准备金率政策目标是保持银行体系流动性合理充裕要科学合理把握利率水平适时适度做好逆周期调节防止资金套利和空转未来还将继续发挥好贷款市场报价利率改革效能和指导作用指导银行依法有序调整存量个人住房贷款利率国家发改委表示持续谋划研究一批针对性更强力度更大的储备政策根据形势变化及时分批出台实施财政部表示将于近期公布税费优惠政策后续安排稳定预期提振信心国家税务总局要求持续抓好政策落实最后一公里确保纳税人缴费人便利快捷享受到真金白银的政策红利资料来源国家发改委请务必阅读正文之后的免责条款和声明18债市聚焦系列202387国内宏观总量数据7月份制造业采购经理指数PMI为493比上月上升03pct低于临界点非制造业商务活动指数为515比上月下降17pcts高于临界点7月PMI生产指数环比小幅下降01pct至502原材料和产成品库存指数分别为482和463分别较上月上升08pct和02pct建筑业商务活动指数512较上月大幅下降45pcts服务业商务活动指数为5157月PMI数据显示制造业生产端平稳扩张内需小幅回暖其中主要原材料购进价格指数时隔4个月重回扩张区间制造业生产用原材料价格总体水平有所上升但在外部环境日趋复杂严峻的背景下外需仍较弱需求不足依旧是经济发展的主要制约因素非制造业景气度延续回落非制造业PMI降至年内低点受地产低景气影响建筑业景气水平持续下滑服务业修复斜率有所放缓未来或仍将延续缓慢复苏态势高频数据房地产市场方面截至8月4日30大中城市商品房成交面积累计同比下降260其中一线城市累计同比上升1294二线城市累计同比下降971三线城市累计同比上升193上周整体成交面积较前一周下降491一二三线城市周环比分别为-1513-6251407重点城市方面北京上海深圳商品房成交面积累计同比涨跌幅分别为14483177-190周环比涨跌幅分别为-4698-2208-22732023年8月3日郑州市住房保障和房地产管理局郑州市财政局等八部门联合发布关于进一步促进我市房地产市场平稳健康发展的通知通知包含了15条政策认房不认贷解除3年限售等通知中还鼓励在郑各商业银行依法有序调整存量个人住房贷款利率引导个人住房贷款利率和首付比例下行航运指数方面截至8月4日BDI指数上涨234收1136点CDFI指数上涨331波罗的海干散货运价指数周五上涨周线录得连续第二周上涨因巴拿马型船需求强劲请务必阅读正文之后的免责条款和声明19债市聚焦系列202387图30房地产成交量同比增图31住宅价格环比增速30大中城市商品房日均成交面积万平方米70个大中城市新建商品住宅价格指数环比70个大中城市新建商品住宅价格指数当月同比同比增长右轴同比上涨城市数-同比下跌城市数右个803506807030060250460405020015022040100030050-20200-210-50-400-100-4-602021-062021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032022-052022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-07资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图32主要航运指数图33CCBFI同比与出口同比CCBFI综合指数CCBFI综合指数同比波罗的海干散货指数BDI出口金额当月同比右CCFI综合指数右5030406000400030205000203000104000103000200000-1020001000-20-101000-3000-40-202021-102021-122022-042021-082022-022022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-082021-082021-102021-122022-022022-042022-062022-082022-102022-122023-022023-042023-062023-08资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部图34PMI图35发电量及同比增速PMI生产PMI新订单产量发电量当月值亿千瓦时PMI新出口订单PMI产成品库存产量发电量当月同比右60900020508000154070001030600052050000104000-503000-102022-052019-102020-102021-102021-072021-092021-112022-012022-032022-072022-092022-112023-012023-032023-052023-072019-062020-022020-062021-022021-062022-022022-062022-102023-022023-06资料来源Wind中信证券研究部资料来源Wind中信证券研究部请务必阅读正文之后的免责条款和声明20