公司发布2023半年报：上半年收入654.4亿元，同比+16.3%，归母净利润64.7亿元，同比-34.3%。其中Q2收入340.7亿元，同比+10.6%，归母净利润39.2亿元，同比-20.3%。
　　2023H1行业盈利在历史底部，海螺业绩显著好于同行也好于历史底部，展现较高的安全边际。2023H1行业盈利在历史底部（1季度行业不赚钱，2季度继续低迷），海螺水泥上半年实现扣非净利润62亿元，盈利明显好于过往周期底部（2009H1、2012H1、2016H1分别为12、26、30亿元），也明显好于同行。
　　海螺水泥盈利领先主要来自公司持续保持的成本费用优势，并且上半年优势在扩大。根据公司半年报，自产自销口径下，上半年公司水泥和熟料销量1.3亿吨（海螺同比+1.8%，行业全口径产量同比-2.4%），吨收入306元（同比-43元），吨成本224元（同比-7.4元，其中吨燃料动力同比-7.1元），吨毛利82元（同比-35元）；全口径吨期间费用35.8元，同比+3.7元；全口径吨净利52.4元，同比-27元。公司基于以往在规模、资源、区位布局、管理等优势建立的成本费用优势仍然显著，并且由于上半年公司产能发挥率更高，使得吨折摊成本领先优势在扩大。此外，上半年骨料和贸易业务高增带来显著利润增量。
　　盈利预测与投资建议。我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为140/150/161亿元，对应PE分别为9.9/9.2/8.6倍，对应PB分别为0.73/0.71/0.69倍。参考可比公司估值和公司未来业绩增速，我们维持公司A股合理价值36.51元/吨、H股合理价值35.11港元/股的判断，对应2023年A股1倍PB估值，维持A、H股“买入”评级。
　　风险提示。国内水泥需求下滑；行业新增供给超预期，错峰生产不及预期；生产成本不断上涨的风险等。

研究报告全文：TablePage中报点评水泥证券研究报告海螺水泥TableTitle公司评级TableInvest买入-A买入-H600585SH00914HK当前价格2608元2120港元行业底部盈利领先优势扩大合理价值3651元3511港元前次评级买入买入TableSummary报告日期2023-08-23核心观点公司发布2023半年报上半年收入6544亿元同比163归母相对市场TablePicQuote表现净利润647亿元同比-343其中Q2收入3407亿元同比106归母净利润392亿元同比-203008221022122202230423062308232023H1行业盈利在历史底部海螺业绩显著好于同行也好于历史底-5部展现较高的安全边际2023H1行业盈利在历史底部1季度行业-10不赚钱2季度继续低迷海螺水泥上半年实现扣非净利润62亿元-15盈利明显好于过往周期底部2009H12012H12016H1分别为12-202630亿元也明显好于同行-25海螺水泥盈利领先主要来自公司持续保持的成本费用优势并且上半海螺水泥沪深300年优势在扩大根据公司半年报自产自销口径下上半年公司水泥和熟料销量13亿吨海螺同比18行业全口径产量同比-24分析师TableAuthor邹戈吨收入306元同比-43元吨成本224元同比-74元其中吨燃SAC执证号S0260512020001料动力同比-71元吨毛利82元同比-35元全口径吨期间费用021-38003689358元同比37元全口径吨净利524元同比-27元公司基于zougegfcomcn以往在规模资源区位布局管理等优势建立的成本费用优势仍然分析师谢璐显著并且由于上半年公司产能发挥率更高使得吨折摊成本领先优SAC执证号S0260514080004势在扩大此外上半年骨料和贸易业务高增带来显著利润增量SFCCENoBMB592盈利预测与投资建议我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为021-38003688140150161亿元对应PE分别为999286倍对应PB分别为xielugfcomcn073071069倍参考可比公司估值和公司未来业绩增速我们维持分析师张乾公司A股合理价值3651元吨H股合理价值3511港元股的判断SAC执证号S0260522080003对应2023年A股1倍PB估值维持AH股买入评级021-38003687风险提示国内水泥需求下滑行业新增供给超预期错峰生产不及gzzhangqiangfcomcn预期生产成本不断上涨的风险等请注意邹戈张乾并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测TableFinance2021A2022A2023E2024E2025E相关研究TableDocReport营业收入百万元167960132022149315162223178188海螺水泥2023-04-26增长率-47-2141318698600585SH00914HKQ1百万元EBITDA4565223711219992393125786销量增速高于行业吨净利高归母净利润百万元3326815661139811502916112于2022下半年增长率-54-529-1077572海螺水泥2023-03-29EPS元股628296264284304市盈率x642925989920858600585SH00914HK202ROE181857477802下半年盈利见底分红率提EVEBITDAx342461539542554升至50数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心海螺水泥2022-10-28识别风险发现价值600585SH00914HK请务必阅读末页的免责声明盈利15有望见底资本支出加速TableContactsTablePageText海螺水泥中报点评公司发布2023半年报上半年收入6544亿元同比163归母净利润647亿元同比-343其中Q2收入3407亿元同比106归母净利润392亿元同比-2032023H1行业盈利在历史底部海螺业绩显著好于同行也好于历史底部2023H1行业需求受地产拖累表现低迷2季度错峰生产失效行业盈利在历史底部1季度行业不赚钱2季度继续低迷从行业大型公司上半年扣非净利润来看天山股份亏损4-5亿元冀东水泥亏损4-5亿元华润水泥57亿元山水水泥21亿2023H1盈利已经回到过去几轮周期底部2009H12012H12016H1水平海螺水泥上半年实现扣非后归母净利润62亿元盈利明显好于过往周期底部2009H12012H12016H1分别为122630亿元也明显好于同行海螺水泥盈利领先主要来自公司持续保持的成本费用优势并且上半年优势在扩大水泥业务仍是公司业绩压舱石根据公司半年报自产自销口径下上半年公司水泥和熟料销量13亿吨海螺同比18行业全口径产量同比-24份额进一步提升吨收入306元同比-43元吨成本224元同比-74元其中吨燃料动力同比-71元吨毛利82元同比-35元全口径吨期间费用358元同比37元全口径吨净利524元同比-27元全口径吨归母净利498元同比-27元公司基于以往在规模资源区位布局管理等优势建立的成本费用优势仍然显著并且由于上半年公司产能发挥率更高使得吨折摊成本领先优势在扩大此外上半年骨料和贸易业务高增带来显著利润增量公司积极延伸水泥产业链骨料表现亮眼上半年骨料产能同比增长745至13亿吨年收入和毛利分别同比增长117124毛利占比已提升至76未来将持续贡献利润增长另外公司上下游煤炭矿粉等贸易业务收入也快速增长上半年其他业务收入同比增长135贡献毛利占比达78盈利预测和投资建议行业底部海螺护城河在拓宽体现为上半年行业底部盈利能力好于同行和历史底部具备较高安全边际上半年业绩65亿元全口径吨净利超50元吨展望未来从价格来看大部分地区价格目前已跌到行业现金成本向下空间很小预计8月下旬有望见到环比低点吨盈利有望见底回升从产销量来看海螺凭借持续领先的成本优势保障产能发挥率保持较高水平未来销量有望稳定在近3亿吨量级我们预计公司2023-2025年归母净利润分别为140150161亿元对应PE分别为999286倍对应PB分别为073071069倍参考可比公司估值和公司未来业绩增速我们维持公司A股合理价值3651元吨H股合理价值3511港元股的判断对应2023年A股1倍PB估值维持AH股买入评级风险提示国内水泥需求下滑行业新增供给超预期错峰生产不及预期生产成本不断上涨的风险海外和骨料混凝土等业务扩张不及预期市场竞争加剧带来的业绩下滑风险国际化经营风险等识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明25TablePageText海螺水泥中报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产1236161060181019979719897132经营活动现金流338959649194442392522459货币资金6955957866468624123233383净利润3416416140144091548916605应收及预付1155317232208382109324663折旧摊销59586789769985769425存货989611679141371403217061营运资金变动-2626-10830-2173145-3441其他流动资产3260819241201602084122025其它-3602-2450-491-285-131非流动资产106940137958157799174763190878投资活动现金流-21664-5281-25694-23557-23364长期股权投资55636793779387939793资本支出-14583-26388-25463-23430-23365固定资产665228118295816107512118307投资变动-1046618057-1425-1425-1425在建工程72738387797976327337其他33843051119512981426无形资产1824032038361384023844338筹资活动现金流-11602-5723-4754-5996-6944其他长期资产93419558100731058811103银行借款388614301520053005400资产总计230556243976259796271962288011股权融资945696000流动负债3267735571415834385949602其他-16433-20720-9954-11296-12344短期借款329010037112371253713937现金净增加额577-1239-11004-5629-7849应付及预收682869938972822610430期初现金余额1682017398161585155-475其他流动负债2255918541213732309525235期末现金余额17398161585155-475-8324非流动负债602212412164122041224412长期借款37489689136891768921689应付债券00000其他非流动负债22742723272327232723负债合计3869947983579946427074014股本52995299529952995299资本公积1051510513105131051310513主要财务比率留存收益167971169091174472179901185713至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益183709183639189020194449200261成长能力少数股东权益814812355127831324213735营业收入增长-47-2141318698负债和股东权益230556243976259796271962288011营业利润增长-69-548-1077571归母净利润增长-54-529-1077572获利能力利润表单位百万元毛利率296213181177173至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率203122969593营业收入167960132022149315162223178188ROE18185747780营业成本118185103897122286133433147285ROIC15163505152营业税金及附加1244967112012171336偿债能力销售费用34083327376339744277资产负债率168197223236257管理费用50805561686871387662净负债比率202245287309346研发费用13272011164217841960流动比率378298245222196财务费用-1315-1651-1866-2026-2222速动比率342252198176148资产减值损失00000营运能力公允价值变动收益591-458000总资产周转率073054057060062投资净收益14021351119512981426应收账款周转率70662342219424172332营业利润4310619474173991869720026存货周转率16971130105611561044营业外收支1007541612665730每股指标元利润总额4411420015180111936120757每股收益628296264284304所得税99493875360238724151每股经营现金流62454净利润3416416140144091548916605每股净资产34673465356736693779少数股东损益897479428460493估值比率归属母公司净利润3326815661139811502916112PE642925989920858EBITDA4565223711219992393125786PB116079073071069EPS元628296264284304EVEBITDA342461539542554识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明35TablePageText海螺水泥中报点评广发建材行业研究小组TableResearchTeam邹戈首席分析师上海交通大学财务与会计硕士2011年进入广发证券发展研究中心谢璐联席首席分析师南开大学经济学硕士2012年进入广发证券发展研究中心苗蒙资深分析师南京大学材料工程硕士2021年加入广发证券发展研究中心张乾资深分析师南京大学经济学硕士2020年加入广发证券发展研究中心陈伟豪高级研究员武汉大学经济学学士上海财经大学经济学硕士2022年加入广发证券发展研究中心黄雪茹研究员中国人民大学金融硕士2023年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北街上海市浦东新区南泉北香港德辅道中189号李26号广发证券大厦476001号太平金融大厦2号月坛大厦18层路429号泰康保险大厦宝椿大厦29及30楼楼31层37楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明45TablePageText海螺水泥中报点评研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明55