事件：公司公告2023年中报，23H1公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润14.26/2.08/1.78亿元，同比+17.42%/+25.09%/+21.76%。23Q2公司实现营收/归母净利润/扣非归母净利润6.59/0.80/0.59亿元，同比+12.71%/+21.03%/+22.04%，收入低于预期。23H1基本EPS为0.20元。
　　 C端高基数下承压，B端延续恢复趋势。23H1收入同比+17.42%，21-23H1收入CAGR为18.43%，分品类看，23H1火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他同比+13.83%/+20.92%/+264.06%/-21.31%/-23.39%/-11.83%，21-23H1火锅底料CAGR为有12.22%，剔除基数、疫情等因素扰动，需求恢复常态化，21-23H1中式菜品、香肠腊肉调料CAGR为22.73%、122.32%，为拉动收入增长主因；分渠道看，23H1经销商/定制餐调/电商同比+10.54%/+28.08%/+110.98%，C端在疫情高基数下增速放缓，23H1末经销商数量3305家，较年初-109家，优商扶商策略持续执行，受益于食萃并表，B端呈现恢复性高增，电商占比同比+4.48pct提升至10.08%，渠道多样化发展持续推进。23Q2收入同比+12.71%，公司于5月并表中小B复调头部企业食萃，剔除食萃并表的3252.64万元，收入同比+7.15%，收现同比+5.33%，基本吻合，火锅底料/中式菜品调料/香肠腊肉调料/鸡精/香辣酱/其他同比+7.62%/+21.57%/-95.68%/-25.03%/-26.52%/-10.17%，经销商/定制餐调/电商同比+0.73%/+44.20%/+124.89%，经销商较23Q1末净减少196家。
　　收费用冲抵毛利率下降，盈利能力小幅改善。23H1归母净利率14.58%，同比+0.89pct，主要系毛利率提升对冲费用投入提升所致。23Q2归母净利率12.06%，同比+0.83pct，盈利能力小幅提升，拆分如下：1）23Q2毛利率为31.13%，同比-3.38pct，主要系毛利率较低的定制餐调占比提升（同比+2.70pct）、促销买赠力度提升影响；2）23Q2总费率20.48%，同比-3.42pct，销售/管理/研发/财务费率为11.42%/8.24%/1.40%/-0.57%，同比-6.60ct/+2.50pct/-0.01pct/+0.69pct，其中销售费率大幅下降，与市场费投入大幅收窄有关，管理费率提升与股份支付费用同比提升有关；3）投资收益同比+64.73%亦产生贡献，其提升与理财产品收益提升有关。
　　 2023年收入目标可期，业绩目标务实。2023年公司收入、净利润增长目标均不低于20%，配合股权激励方案的调整，稳定较快、务实的增长基调，配合后续渠道返货、促销投入的平稳，库销比的进一步下降，及广告等费用的小幅提升，业绩预计保持稳健。
　　盈利预测与投资建议：2021年公司经历行业供给扩张而需求收紧下的渠道调整期，目前渠道呈现持续的良性运作。随着C端需求的逐步恢复及B端定制化需求的持续开拓，中长期稳健发展基调可期。我们维持前期盈利预测，预计公司2023-2025年收入为32.38/37.29/42.90亿元，同比+20.3%/+15.2%/+15.0%，归母净利润为4.25/5.34/6.38亿元，同比+24.5%/+25.5%/+19.4%，对应2023年8月21日收盘价，PE估值为35.2/28.0/23.5x，维持“增持”评级。
　　风险提示：俄乌冲突导致油脂等原料价格高企；餐饮行业恢复不及预期；C端竞争持续加剧导致费用投入居高不下；食品安全风险。

研究报告全文：公司研证券研究报告究industryId调味品investSuggestiond天yCo味mpa食ny品investSug603317增持维ges持tionCh000009titleangeC端复调需求常态化盈利能力小幅改善createTime12023年8月22日投资要点公市场ma数rk据etDatasum事ma件ry公司公告2023年中报23H1公司实现营收归母净利润扣非归母净利润1426208178亿元同比17422509217623Q2公司实现营收归母净利司日期2023-8-21润扣非归母净利润659080059亿元同比127121032204收入低于预点收盘价元1405期23H1基本EPS为020元评总股本百万股106557C端高基数下承压B端延续恢复趋势23H1收入同比174221-23H1收入CAGR为1843分品类看23H1火锅底料中式菜品调料香肠腊肉调料鸡精香辣酱其流通股本百万股105798报他同比1383209226406-2131-2339-118321-23H1火锅底料净资产百万元404942CAGR为有1222剔除基数疫情等因素扰动需求恢复常态化21-23H1中式告菜品香肠腊肉调料为为拉动收入增长主因分渠道看总资产百万元474941CAGR22731223223H1经销商定制餐调电商同比1054280811098C端在疫情高基数下增每股净资产元380速放缓23H1末经销商数量3305家较年初-109家优商扶商策略持续执行受益来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理于食萃并表B端呈现恢复性高增电商占比同比448pct提升至1008渠道多样化发展持续推进23Q2收入同比1271公司于5月并表中小B复调头部企业食相关rel报ate告dReport萃剔除食萃并表的325264万元收入同比715收现同比533基本吻合火锅底料中式菜品调料香肠腊肉调料鸡精香辣酱其他同比天味食品年一季报点评237622157-9568-2503-2652-1017经销商定制餐调电商同比渠道扩张与优化显效盈利能力073442012489经销商较23Q1末净减少196家保持平稳2023-4-18收费用冲抵毛利率下降盈利能力小幅改善23H1归母净利率1458同比089pct天味食品年报点评年2222主要系毛利率提升对冲费用投入提升所致23Q2归母净利率1206同比083pct恢复性增长年目标务实23盈利能力小幅提升拆分如下123Q2毛利率为3113同比-338pct主要系毛2023-03-02利率较低的定制餐调占比提升同比270pct促销买赠力度提升影响223Q2总天味食品三季报点评冬调为费率同比销售管理研发财务费率为收入增长新亮点盈利能力持续2048-342pct1142824140-057同比-660ct250pct-001pct069pct其中销售费率大幅下降与市场费投入大幅收恢复2022-10-26窄有关管理费率提升与股份支付费用同比提升有关3投资收益同比6473亦产天味食品中报点评渠道效率生贡献其提升与理财产品收益提升有关提升盈利能力持续恢复2023年收入目标可期业绩目标务实2023年公司收入净利润增长目标均不低于2022-08-2320配合股权激励方案的调整稳定较快务实的增长基调配合后续渠道返货促销投入的平稳库销比的进一步下降及广告等费用的小幅提升业绩预计保持稳分析em师ailAuthor健林佳雯盈利预测与投资建议2021年公司经历行业供给扩张而需求收紧下的渠道调整期linjiawen95xyzqcomcn目前渠道呈现持续的良性运作随着C端需求的逐步恢复及B端定制化需求的持续S0190522070009开拓中长期稳健发展基调可期我们维持前期盈利预测预计公司2023-2025年收入为323837294290亿元同比203152150归母净利润为425534638亿元同比245255194对应2023年8月21日收盘价PE估值为352280235x维持增持评级风险提示俄乌冲突导致油脂等原料价格高企餐饮行业恢复不及预期C端竞争持续加剧导致费用投入居高不下食品安全风险主要财务指标会计zy年c度wzb主要财务指标20222023E2024E2025E营业收入百万元2691323837294290同比增长328203152150归母净利润百万元342425534638同比增长851245255194assAuthor毛利率342347354362ROE87103120130每股收益元045040050060市盈率314352280235来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明公司点评报告带市场行情报告正文事件公司公告2023年中报23H1公司实现营收归母净利润扣非归母净利润1426208178亿元同比17422509217623Q2公司实现营收归母净利润扣非归母净利润659080059亿元同比127121032204收入低于预期23H1基本EPS为020元C端高基数下承压B端延续恢复趋势23H1收入同比174221-23H1收入CAGR为1843分品类看23H1火锅底料中式菜品调料香肠腊肉调料鸡精香辣酱其他同比1383209226406-2131-2339-118321-23H1火锅底料CAGR为有1222剔除基数疫情等因素扰动需求恢复常态化21-23H1中式菜品香肠腊肉调料CAGR为227312232为拉动收入增长主因分渠道看23H1经销商定制餐调电商同比1054280811098C端在疫情高基数下增速放缓23H1末经销商数量3305家较年初-109家优商扶商策略持续执行受益于食萃并表B端呈现恢复性高增电商占比同比448pct提升至1008渠道多样化发展持续推进23Q2收入同比1271公司于5月并表中小B复调头部企业食萃剔除食萃并表的325264万元收入同比715收现同比533基本吻合火锅底料中式菜品调料香肠腊肉调料鸡精香辣酱其他同比7622157-9568-2503-2652-1017经销商定制餐调电商同比073442012489经销商较23Q1末净减少196家收费用冲抵毛利率下降盈利能力小幅改善23H1归母净利率1458同比089pct主要系毛利率提升对冲费用投入提升所致23Q2归母净利率1206同比083pct盈利能力小幅提升拆分如下123Q2毛利率为3113同比-338pct主要系毛利率较低的定制餐调占比提升同比270pct促销买赠力度提升影响223Q2总费率2048同比-342pct销售管理研发财务费率为1142824140-057同比-660ct250pct-001pct069pct其中销售费率大幅下降与市场费投入大幅收窄有关管理费率提升与股份支付费用同比提升有关3投资收益同比6473亦产生贡献其提升与理财产品收益提升有关2023年收入目标可期业绩目标务实2023年公司收入净利润增长目标均不低于20配合股权激励方案的调整稳定较快务实的增长基调配合后续渠道返货促销投入的平稳库销比的进一步下降及广告等费用的小幅提升业绩预计保持稳健盈利预测与投资建议2021年公司经历行业供给扩张而需求收紧下的渠道调整期目前渠道呈现持续的良性运作随着C端需求的逐步恢复及B端定制化需求的持续开拓中长期稳健发展基调可期我们维持前期盈利预测预计公司2023-2025年收入为323837294290亿元同比203152150归母净利润为425534638亿元同比245255194对应2023年8月21日收盘价请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-公司点评报告带市场行情PE估值为352280235x维持增持评级风险提示俄乌冲突导致油脂等原料价格高企餐饮行业恢复不及预期C端竞争持续加剧导致费用投入居高不下食品安全风险图12023H1归母净利润增速贡献拆分图22023Q2归母净利润增速贡献拆分资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理资料来源公司公告兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-公司点评报告带市场行情附表资产gsc负w债bb表公司财务报表单位百万元利润表单位百万元会计年度20222023E2024E2025E会计年度20222023E2024E2025E流动资产3153345837373114营业收入2691323837294290货币资金45011131244563营业成本1770211424082737交易性金融资产2500205022752163税金及附加22263035应收票据及应收账款17182524销售费用388460534612预付款项24152821管理费用150174163179存货147243146325研发费用32414653其他16201819财务费用-18-16-24-18非流动资产1170140719552631其他收益6989长期股权投资0000投资收益54393743固定资产72794112531814公允价值变动收益0000在建工程288244452568信用减值损失-1-1-1-1无形资产46919192资产减值损失-1-3-2-2商誉0000资产处置收益-0-0-0-0长期待摊费用0000营业利润406484614743其他110131159157营业外收入2201713资产总计4822486556925745营业外支出4544流动负债7846061054566利润总额404499628751短期借款0000所得税637595115应付票据及应付账款390295542194净利润341424533637其他394311511372少数股东损益-1-1-1-1非流动负债13454归属母公司净利润342425534638长期借款0000EPS元045040050060其他13454负债合计7976101058570主要财务比率股本763106610661066会计年度20222023E2024E2025E资本公积1955165216521652成长性未分配利润1269160520272530营业收入增长率328203152150少数股东权益0000营业利润增长率1147193269209股东权益合计4020425646335175归母净利润增长率851245255194负债及权益合计4822486556925745盈利能力毛利率342347354362现金流量表单位百万元归母净利率127131143149会计年度20222023E2024E2025EROE87103120130归母净利润341425534638偿债能力折旧和摊销485874101资产负债率16512518699资产减值准备1-3-2-2流动比率402571355550资产处置损失0000速动比率384531341493公允价值变动损失0000营运能力财务费用0-16-24-18资产周转率594669707750投资损失-54-39-37-43应收账款周转率174781183202173733177239少数股东损益-1-1-1-1存货周转率13900108641238211623营运资金的变动206185299-545每股资料元经营活动产生现金流量544597839116每股收益045040050060投资活动产生现金流量-1086172-572-641每股经营现金071056079011融资活动产生现金流量-56-105-136-157每股净资产527399434485现金净变动-895663131-681估值比率倍现金的期初余额103745011131244PE314352280235现金的期末余额44211131244563PB27353229数据来源天软兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-4-公司点评报告带市场行情分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15评级和行业评级另有说明的除外评增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间级标准为报告发布日后的12个月内公司中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股价或行业指数相对同期相关证券股票评级减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5市场代表性指数的涨跌幅其中沪深由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确两市以沪深300指数为基准北交所市场无评级以北证50指数为基准新三板市场以三定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级板成指为基准香港市场以恒生指数为推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数基准美国市场以标普500或纳斯达克综行业评级中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平合指数为基准回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况使用本研究报告的风险提示及法律声明兴业证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告中的信息意见等均仅供客户参考不构成所述证券买卖的出价或征价邀请或要约投资者自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求必要时就法律商业财务税收等方面咨询专家的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本报告所载资料的来源被认为是可靠的但本公司不保证其准确性或完整性也不保证所包含的信息和建议不会发生任何变更本公司并不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此相关的其他任何损失承担任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的回报预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著地影响所预测的回报本公司的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告并非针对或意图发送予或为任何就发送发布可得到或使用此报告而使兴业证券股份有限公司及其关联子公司等违反当地的法律或法规或可致使兴业证券股份有限公司受制于相关法律或法规的任何地区国家或其他管辖区域的公民或居民包括但不限于美国及美国公民1934年美国证券交易所第15a-6条例定义为本主要美国机构投资者除外本报告的版权归本公司所有本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用未经授权的转载本公司不承担任何转载责任特别声明在法律许可的情况下兴业证券股份有限公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易也可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务因此投资者应当考虑到兴业证券股份有限公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据兴业证券研究上海北京深圳地址上海浦东新区长柳路36号兴业证券大厦地址北京市朝阳区建国门大街甲6号SK大厦32地址深圳市福田区皇岗路5001号深业上城T215层层01-08单元座52楼邮编200135邮编100020邮编518035邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn邮箱researchxyzqcomcn请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-5-