业绩简评
　　8月21日公司发布23年半年报，23H1实现营收14.26亿元，同比+17.4%；实现归母净利润2.08亿元，同比+25.1%；扣非归母净利润1.78亿元，同比+21.8%。其中，23Q2实现营收6.59亿元，同比+12.7%；实现归母净利润0.80亿元，同比+21.0%；扣非归母净利润0.59亿元，同比+22.0%。
　　经营分析
　　定制餐调表现亮眼，渠道结构趋于多元化。1）23Q2火锅调料/中式菜品调料实现营收2.56/3.75亿元，同比+7.6%/21.6%。中式菜品调料增速较快系今年提前铺市龙虾料，Q2步入旺季后终端补货需求增加，且部分团餐、小B客户对酸菜鱼等大单品需求增加。2）23Q2经销商/定制餐调实现营收4.79/0.82亿元，同比+0.7%/44.2%。定制餐调受益于餐饮场景放开，小B需求回暖实现快速增长。经销渠道增速放缓系去年同期C端囤货具备高基数。23Q2电商营收同比+124.9%,系强化社区团购、O2O渠道覆盖度。3）23Q2西南/华中地区营收同比+18.6/19.7%，其中西南大本营占比环比下降2.7pct，销售全国化持续推进。
　　毛利率受客户结构扰动，但综合毛销差优化，净利率提升。1）23Q2毛利率31.1%，同比-3.4pct，同比和环比均有下降系客户和产品结构变化，低毛利的小B客户销售占比提升，且部分中式菜品毛利率低于火锅底料。2 ） 23Q2销售/管理费用率同比-6.6pct/+2.5pct，销售费率下降主要系结构调整，减少促销搭赠，用于建设市场终端。管理费率增长主要受股权激励费用摊销响。3）23Q2净利率为12.1%，同比+0.9pct，盈利能力逐步改善。
　　我们看好公司作为复合调味品龙头，继续享受行业扩容红利。产品端，公司坚持大单品策略，以风味逻辑、人群逻辑、场景逻辑、食材逻辑为主线，加大区域性特色产品开发，以此加快全国化进度。渠道端，经销渠道稳扎稳打，坚持落实“优商扶商”分级运营策略，有效提升运营质量和效率。未来定制餐调、新零售渠道占比仍会提升，逐步补齐短板，实现多元渠道布局。
　　盈利预测、估值与评级
　　预计23-25年公司归母净利润分别为4.3/5.4/6.5亿元，分别同比+26%/24%/21%，对应PE分别为36x/28x/23x，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险；新品放量不及预期；市场竞争加剧等风险。
　　

研究报告全文：业绩简评8月21日公司发布23年半年报23H1实现营收1426亿元同比174实现归母净利润208亿元同比251扣非归母净利润178亿元同比218其中23Q2实现营收659亿元同比127实现归母净利润080亿元同比210扣非归母净利润059亿元同比220经营分析定制餐调表现亮眼渠道结构趋于多元化123Q2火锅调料中式菜品调料实现营收256375亿元同比76216中式菜品调料增速较快系今年提前铺市龙虾料Q2步入旺季后终端补货需求增加且部分团餐小B客户对酸菜鱼等大单品需求增加223Q2经销商定制餐调实现营收479082亿元同比07442定制餐调受益于餐饮场景放开小B需求回暖实现快速增长经销渠道增速放缓系去年同期C端囤货具备高基数人民币元成交金额百万元23Q2电商营收同比1249系强化社区团购O2O渠道覆盖度2400700600323Q2西南华中地区营收同比186197其中西南大本营占2200500比环比下降27pct销售全国化持续推进2000400毛利率受客户结构扰动但综合毛销差优化净利率提升123Q21800300200毛利率311同比-34pct同比和环比均有下降系客户和产品1600100结构变化低毛利的小B客户销售占比提升且部分中式菜品毛14000利率低于火锅底料223Q2销售管理费用率同比-22082266pct25pct销售费率下降主要系结构调整减少促销搭赠成交金额天味食品沪深300用于建设市场终端管理费率增长主要受股权激励费用摊销响323Q2净利率为121同比09pct盈利能力逐步改善我们看好公司作为复合调味品龙头继续享受行业扩容红利产公司基本情况人民币品端公司坚持大单品策略以风味逻辑人群逻辑场景逻辑项目202120222023E2024E2025E食材逻辑为主线加大区域性特色产品开发以此加快全国化进营业收入百万元20262691321337754411营业收入增长率-14343284194117491686度渠道端经销渠道稳扎稳打坚持落实优商扶商分级运营归母净利润百万元185342431536649策略有效提升运营质量和效率未来定制餐调新零售渠道占比归母净利润增长率-49328511261624302102仍会提升逐步补齐短板实现多元渠道布局摊薄每股收益元02450448040505030609每股经营性现金流净额032072041068079盈利预测估值与评级ROE归属母公司摊薄48585098411261236预计23-25年公司归母净利润分别为435465亿元分别同PE109536137361127942309比262421对应PE分别为36x28x23x维持买入评PB531522355315285级来源公司年报国金证券研究所风险提示食品安全风险新品放量不及预期市场竞争加剧等风险敬请参阅最后一页特别声明1扫码获取更多服务公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万元资产负债表人民币百万元2020202120222023E2024E2025E2020202120222023E2024E2025E主营业务收入236520262691321337754411货币资金272913454508909671123增长率-143328194175169应收款项243232384347主营业务成本-1383-1373-1770-2129-2486-2886存货243108147152177206销售收入585678658662658654其他流动资产68316142526272929293136毛利981653921108412891526流动资产367830983153380941174512销售收入415322342338342346总资产857732654673667668营业税金及附加-19-16-22-24-28-33长期投资0182498523543563销售收入080808080808固定资产5087111015120713871556销售费用-474-394-388-398-453-529总资产118168210213225230销售收入201195144124120120无形资产454546485154管理费用-102-110-150-177-189-212非流动资产61211321668184920522244销售收入435456555048总资产143268346327333332研发费用-30-26-32-39-45-53资产总计429042304822565861696756销售收入131312121212短期借款000477443371息税前利润EBIT355106328447574698应付款项431279517560683801销售收入15052122139152158其他流动负债118129267214255300财务费用153518-2-11-5流动负债549409784125213801471销售收入-06-17-07010301长期贷款000000资产减值损失-8-2-1000其他长期负债111813192533公允价值变动收益000000负债560426797127114061504投资收益353854303030普通股股东权益373038044020438247585247税前利润82175134594839其中股本630754763106610661066营业利润407189406487610743未分配利润102510081269159419702459营业利润率17293151152162168少数股东权益005555营业外收支2127-2202020负债股东权益合计429042304822565861696756税前利润428216404507630763利润率181107150158167173比率分析所得税-64-32-63-76-95-1142020202120222023E2024E2025E所得税率149147156150150150每股指标净利润364184341431536649每股收益057802450448040505030609少数股东损益00-1000每股净资产591650445268411344664924归属于母公司的净利润364185342431536649每股经营现金净流056003190716040606820789净利率15491127134142147每股股利028002500050010001500150回报率现金流量表人民币百万元净资产收益率977485850984112612362020202120222023E2024E2025E总资产收益率849436709762869960净利润364184341431536649投入资本收益率8102386887809371056少数股东损益00-1000增长率非现金支出354552607283主营业务收入增长率369-143328194175169非经营收益-48-24-53-38-20-23EBIT增长率191-7012092360285217营运资金变动135206-20138132净利润增长率227-493851262243210经营活动现金净流353240546433726840总资产增长率1003-141401739095资本开支-198-316-221-191-235-235资产管理能力投资290-1131-917-225-220-220应收账款周转天数172221212019其他37-27152303030存货周转天数450466263260260260投资活动现金净流129-1718-1086-386-425-425应付账款周转天数492665652660700710股权募资168301053800固定资产周转天数667798986987918843债权募资000478-35-72偿债能力其他-117-209-161-122-190-187净负债股东权益-906-774-733-710-719-734筹资活动现金净流1566-209-56394-225-259EBIT利息保障倍数-233-31-18020915111314现金净流量2047-1687-59544177156资产负债率130610081653224622782226来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2扫码获取更多服务公司点评市场中相关报告评级比率分析市场中相关报告评级比率分析说明日期一周内一月内二月内三月内六月内市场中相关报告投资建议为买入得1分为增持得2分为中性得3分为减持得4分之后平均计算得出最终评分作为市场平均投资建议的参考最终评分与平均投资建议对照100买入10120增持20130中性30140减持来源聚源数据历史推荐和目标定价人民币人民币元历史推荐与股价成交量序号日期评级市价目标价240030012022-09-24增持243028882888220025022022-10-26增持2547NA2000200180015032023-03-01增持2752NA160010042023-04-17买入1606NA1400120050来源国金证券研究所10000211123221123210823220223220523230223220823230523投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上敬请参阅最后一页特别声明3扫码获取更多服务公司点评特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具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