核心观点
　　上半年外部消费环境逐步修复，公司内部围绕自身战略规划持续加强渠道精耕、新品研发等经营动作，营收端整体保持平稳增长。其中中式复调业务为主要增长贡献点，Q2单季同比增长22%，除传统的小龙虾大单品外，公司今年也推出了烧烤料、烤鱼料等新品。渠道方面，定制餐调业务在下游客户经营回暖以及低基数效应下实现高增，而经销渠道表现相对平稳。利润方面，受销售结构影响Q2毛利率同比下降，但受益于市场费用缩减，盈利能力整体同比有所改善。
　　事件
　　公司发布2023年半年度报告：
　　报告期内，公司实现营收14.26亿元，同比增长17.42%；归母净利润2.08亿元，同比增长25.09%；扣非归母净利润1.78亿元，同比增长21.76%。
　　Q2单季，公司实现营收6.59亿元，同比增长12.71%；归母净利润0.80亿元，同比增长21.03%；扣非归母净利润0.59亿元，同比增长22.04%。
　　简评
　　餐调业务销售恢复，经营整体稳健向好
　　上半年外部消费环境逐步修复，公司内部围绕自身战略规划持续加强渠道精耕、新品研发等经营动作，营收端整体保持平稳增长。分产品看，公司火锅调料业务（占比38.93%）在Q2消费淡季期间同比增长7.62%，维持稳健增长。与此同时，中式复调业务（占比56.87%）为销售增长的主要贡献点，Q2单季同比增长21.57%，除传统的小龙虾大单品外，公司今年也推出了烧烤料、烤鱼料等新品，不断拓宽产品消费场景，丰富产品矩阵。而其他产品整体表现相对较弱，其中鸡精（占比1.77%）和香辣酱（占比1.55%）销售同比分别下降25.03%、26.52%。分销售渠道看，公司定制餐调业务（占比12.37%）在下游客户经营回暖以及低基数效应下实现高增，同比增长44.20%。而公司主要的经销渠道（占比72.77%）营收同比微增0.73%，增长相对较慢预计主要系家庭端需求相较去年同期有所减少。此外，公司电商渠道（占比11.79%）在公司加大线上渠道资源投入的情况下，销售增长表现亮眼，同比增长124.89%。分区域来看，除东北地区（占比4.68%）同比下滑6.53%外，其余区域均实现销售正增长。其中，华中（占比16.47%）、西南（占比27.80%）、华东（占比25.51%）三地表现相对靠前，对应销售同比分别增长19.70%、18.63%、13.24%，而华北（占比10.98%）/西北（占比6.49%）/华南（占比6.60%）/出口（占比1.48%）对应销售同比增速分别为9.00%/ 4.64%/ 3.76%/ 9.32%。经销商数量方面，截止23H1末，公司共拥有经销商3305家，较23Q1末净减少196家。近年来公司更加注重经销商团队质量的提升，推行优商扶商策略，持续优化渠道结构。
　　销售结构影响单季毛利，市场费用投入缩减
　　公司23Q2毛利率为31.13%，同比下降3.38pcts，在油脂、包材等原料价格下降的背景下，毛利率的下降预计主要系销售渠道结构和产品结构的变化，高毛利的家庭渠道占比相对下降，而盈利能力相对较低的餐饮渠道销售增长较快。费用端，公司23Q2销售费率为11.42%，同比下降6.60pcts，公司今年缩减市场促销费用，向分销和动销环节转移，注重费投效率。其余费用方面，公司23Q2管理和财务费率同比分别增加2.50、0.69pcts，管理费率的增加主要系股份支付费用、人工成本和咨询服务费用增加，而财务费率的增加则因当期利息收入的减少。此外，公司23Q2研发费率同比微增0.01pcts，综合下来公司23Q2归母净利率同比增加0.83pcts。就23H1而言，公司23H1毛利率同比增加0.97pcts，销售/管理/研发/财务费率同比变动分别为-2.16/+2.46/-0.06/+0.54pcts，最终使得23H1归母净利率同比增加0.89pcts。
　　加强产品品类开发，完善渠道体系建设
　　复调产品需求多样，应用场景可延展性强，公司近年来也加强新品打造，拓宽业务边界，满足多样化的市场需求。一方面，继续加强大单品的开发和探索，围绕特定品类不断提升研发的精细化程度，满足细分需求，丰富产品口味，拓宽消费场景。与此同时，公司也针对区域性消费特点，开发区域特色风味产品作为补充，加强区域市场渗透。而在渠道端，公司通过搭建完善数字化管理体系，强化“优商扶商”经销商分级运营模式，落地战略联盟商自运营，不断提升渠道质量，提升市占率。针对目前占比相对较低的B端渠道，公司上半年也通过并购食萃食品补齐中小B客户的线上渠道短板，不断完善销售渠道体系建设，提升综合竞争力，未来有望支撑公司业务保持良性发展。
　　盈利预测：根据公司经营情况，我们预计2023-2025年公司实现收入32.62、39.17、46.85亿元，实现归母净利润4.28、5.55、6.85亿元，对应EPS为0.40、0.52、0.64元/股。若还原股权激励费用，预计23-25年归母净利润4.56、5.62、6.85亿元，对应EPS为0.43、0.53、0.64元/股。
　　风险提示：1）原材料价格上涨风险：复调产品原材料涉及种类众多，若部分原材料价格出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力；2）行业竞争加剧：复调行业当前正处于成长期，行业竞争格局较为分散，市场参与者众多，若行业内出现竞争加剧的情况，将对公司经营

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评调味发酵品渠道体系持续优化维持稳天味食品603317SH健增长表现核心观点维持增持安雅泽上半年外部消费环境逐步修复公司内部围绕自身战略规划持续anyazecsccomcn加强渠道精耕新品研发等经营动作营收端整体保持平稳增长SAC编号s1440518060003其中中式复调业务为主要增长贡献点Q2单季同比增长22SFC编号BOT242除传统的小龙虾大单品外公司今年也推出了烧烤料烤鱼料等新品渠道方面定制餐调业务在下游客户经营回暖以及低基数陈语匆效应下实现高增而经销渠道表现相对平稳利润方面受销售chenyucongcsccomcn结构影响Q2毛利率同比下降但受益于市场费用缩减盈利能SAC编号s1440518100010力整体同比有所改善SFC编号BQE111发布日期2023年08月22日事件当前股价1405元公司发布2023年半年度报告主要数据股票价格绝对相对市场表现报告期内公司实现营收1426亿元同比增长1742归母净1个月3个月12个月利润208亿元同比增长2509扣非归母净利润178亿元同比增长2176-350-109-1230-649-4596-408912月最高最低价元31011405Q2单季公司实现营收659亿元同比增长1271归母净利总股本万股10655749润080亿元同比增长2103扣非归母净利润059亿元同流通A股万股10579817比增长2204总市值亿元14971流通市值亿元简评14865近3月日均成交量万42253主要股东餐调业务销售恢复经营整体稳健向好邓文5887上半年外部消费环境逐步修复公司内部围绕自身战略规划持续加强渠道精耕新品研发等经营动作营收端整体保持平稳增长股价表现分产品看公司火锅调料业务占比3893在Q2消费淡季期24间同比增长762维持稳健增长与此同时中式复调业务占144比5687为销售增长的主要贡献点Q2单季同比增长2157-6除传统的小龙虾大单品外公司今年也推出了烧烤料烤鱼料等-16新品不断拓宽产品消费场景丰富产品矩阵而其他产品整体-26-36表现相对较弱其中鸡精占比177和香辣酱占比155销售同比分别下降25032652分销售渠道看公司定制餐202282220229222023122202322220233222023422202352220236222023722调业务占比1237在下游客户经营回暖以及低基数效应下实202210222022112220221222天味食品上证指数现高增同比增长4420而公司主要的经销渠道占比7277营收同比微增073增长相对较慢预计主要系家庭端需求相较相关研究报告中信建投食品饮料天味食品去年同期有所减少此外公司电商渠道占比1179在公司2023-03-60331723年开局表现良好全年增长12加大线上渠道资源投入的情况下销售增长表现亮眼同比增长势头有望延续12489分区域来看除东北地区占比468同比下滑653中信建投食品饮料天味食品2023-03-60331722年顺利收官23年有望延02续较快增长中信建投食品饮料天味食品本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下2023-01-603317旺季营收延续良好表现全年本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明17如期实现恢复中信建投食品饮料天味食品2022-10-603317Q3收入增幅超预期控费下26天味食品A股公司简评报告外其余区域均实现销售正增长其中华中占比1647西南占比2780华东占比2551三地表现相对靠前对应销售同比分别增长197018631324而华北占比1098西北占比649华南占比660出口占比148对应销售同比增速分别为900464376932经销商数量方面截止23H1末公司共拥有经销商3305家较23Q1末净减少196家近年来公司更加注重经销商团队质量的提升推行优商扶商策略持续优化渠道结构销售结构影响单季毛利市场费用投入缩减公司23Q2毛利率为3113同比下降338pcts在油脂包材等原料价格下降的背景下毛利率的下降预计主要系销售渠道结构和产品结构的变化高毛利的家庭渠道占比相对下降而盈利能力相对较低的餐饮渠道销售增长较快费用端公司23Q2销售费率为1142同比下降660pcts公司今年缩减市场促销费用向分销和动销环节转移注重费投效率其余费用方面公司23Q2管理和财务费率同比分别增加250069pcts管理费率的增加主要系股份支付费用人工成本和咨询服务费用增加而财务费率的增加则因当期利息收入的减少此外公司23Q2研发费率同比微增001pcts综合下来公司23Q2归母净利率同比增加083pcts就23H1而言公司23H1毛利率同比增加097pcts销售管理研发财务费率同比变动分别为-216246-006054pcts最终使得23H1归母净利率同比增加089pcts加强产品品类开发完善渠道体系建设复调产品需求多样应用场景可延展性强公司近年来也加强新品打造拓宽业务边界满足多样化的市场需求一方面继续加强大单品的开发和探索围绕特定品类不断提升研发的精细化程度满足细分需求丰富产品口味拓宽消费场景与此同时公司也针对区域性消费特点开发区域特色风味产品作为补充加强区域市场渗透而在渠道端公司通过搭建完善数字化管理体系强化优商扶商经销商分级运营模式落地战略联盟商自运营不断提升渠道质量提升市占率针对目前占比相对较低的B端渠道公司上半年也通过并购食萃食品补齐中小B客户的线上渠道短板不断完善销售渠道体系建设提升综合竞争力未来有望支撑公司业务保持良性发展盈利预测根据公司经营情况我们预计2023-2025年公司实现收入326239174685亿元实现归母净利润428555685亿元对应EPS为040052064元股若还原股权激励费用预计23-25年归母净利润456562685亿元对应EPS为043053064元股风险提示1原材料价格上涨风险复调产品原材料涉及种类众多若部分原材料价格出现超预期上涨将对公司盈利造成较大压力2行业竞争加剧复调行业当前正处于成长期行业竞争格局较为分散市场参与者众多若行业内出现竞争加剧的情况将对公司经营造成不利影响3新品表现不及预期公司需要通过打造大单品来塑造品牌声势提高经营效率若公司新品的市场表现不及预期推新节奏受到影响将对公司业绩端的后续增长造成影响4食品安全风险公司产品主要用于烹饪若出现相关食安事件将对公司经营造成较大冲击预测和比率2022A2023E2024E2025E营业收入百万2691326239174685营业收入增长率3284212320081961净利润百万342428555685净利润增长率8511250229862334EPS元045040052064PE44352722资料来源公司公告中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明1天味食品A股公司简评报告安雅泽分析师介绍食品饮料行业首席分析师英国莱斯特大学经济学硕士专注于食品饮料各细分行业研究10年证券从业经验2019年金麒麟新锐分析师奖食品饮料行业2020年金融界慧眼最佳分析师第三名食品饮料行业wind最佳分析师第四名食品饮料行业陈语匆英国阿斯顿大学金融专业硕士2019年11月加入中信建投食品饮料团队专注调味品研究拥有跨行业复合研究经验王仕捷研究助理wangshijiebjcsccomcn请务必阅读正文之后的免责条款和声明2天味食品A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号南福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk