下调目标价至15港元，维持“买入”评级。
　　业务增长保持韧性。公司1H23收入同比增长17%至人民币25.7亿元，低于市场预期1%；其中云业务同比增长22%，ERP业务同比增长2%；毛利率同比上升1.3个百分点至61.9%；净亏损为人民币2.8亿元，市场预期亏损3.0亿元；亏损率同比收窄5.1个百分点至11.1%。
　　云业务保持高速增长，利润率持续改善。1H23公司云业务收入保持高速增长态势，1H23云业务收入人民币20.4亿元，同比增长22%，收入占比提升至79%；年度经常性收入（ARR）同比增长36%至25.4亿元。核心产品中，苍穹和星瀚合计收入同比增长38%，ARR同比增长96%，净金额续费率108%；星空收入同比增长17%，ARR同比增长29%，续费率96%；小微财务云收入同比增长32%，ARR增长45%。云业务利润率持续改善，1H23净亏损3.9亿元，亏损率从去年同期的27%收窄至19%，我们预计下半年有望实现盈利平衡。
　　维持“买入”评级，调整目标价至15港元。我们略微下调公司2023E/2024E收入预测2%/1%，下调目标价至15港元，对应2023E/2024E年9.0x/7.0x市销率。我们看好公司受益于信创和国产替代的长期趋势，维持“买入”评级。
　　投资风险：客户拓展不及预期；利润率改善不及预期。
　　

研究报告全文：浦银国际研究财务模型更新互联网行业金蝶国际268HK调整2023-25E赵丹浦银国际互联网分析师预测及目标价维持买入评级danzhaospdbicom85228086436下调目标价至15港元维持买入评级杨子超业务增长保持韧性公司1H23收入同比增长17至人民币257亿互联网助理分析师charlesyangspdbicom元低于市场预期其中云业务同比增长业务同比增财务模型更新122ERP85228086409长毛利率同比上升个百分点至净亏损为人民币213619282023年8月21日亿元市场预期亏损30亿元亏损率同比收窄51个百分点至111云业务保持高速增长利润率持续改善1H23公司云业务收入保持评级高速增长态势1H23云业务收入人民币204亿元同比增长22收入占比提升至79年度经常性收入ARR同比增长36至254目标价港元15潜在升幅降幅亿元核心产品中苍穹和星瀚合计收入同比增长38ARR同比增21目前股价港元124长96净金额续费率108星空收入同比增长17ARR同比增52周内股价区间港元887-1916长续费率小微财务云收入同比增长增长299632ARR45总市值百万港元42960云业务利润率持续改善1H23净亏损39亿元亏损率从去年同期30日均成交额百万港元210的27收窄至19我们预计下半年有望实现盈利平衡注截至2023年8月18日收盘价维持买入评级调整目标价至港元我们略微下调公司15市场预期区间收入预测下调目标价至港元对应HKD2023E2024E2115HKD12401500HKD25672023E2024E年90x70x市销率我们看好公司受益于信创和国产替HKD1500代的长期趋势维持买入评级金蝶国际投资风险客户拓展不及预期利润率改善不及预期SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源Bloomberg浦银国际图表1盈利预测和财务指标2人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY25E68HK营业收入41744866576969928250经营利润26342998357544055280净利润30238911565350目标PSx907063E浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际扫码关注浦银国际研究本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明财务报表分析与预测利润表现金流量表人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY24E人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY24E收入41744866576969928250净利润30238911565350收入成本15411868219425872970折旧与摊销439414474483491毛利26342998357544055280营运资金变动560328557476研发费用11851295138514681485其他非现金调整3622---销售费用17412027226325872888经营活动现金流661374304474765管理费用466504559664784其他费用291241332274111资本性支出770859521531540经营盈利46758730141235投资224688---利息收入76100104126148其他投资活动210616---其他收益81359136投资活动现金流1205787521531540除税前盈利38247413872389所得税开支44225739借款15344035--其他盈利-----股本21143---年度盈利33845214365350其他融资活动303200--少数股东权益366328--融资活动现金流144301235--本公司权益持有人30238911565350汇兑收益及其他198---现金及现金等价物增加净额7071041857225期初的现金及现金等价物27542047194319611904期末的现金及现金等价物20471943196119042129资产负债表主要财务比率人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY24EFY21FY22FY23EFY24EFY24E固定资产10451377140214271453盈利增速无形资产12461247127012931316营业收入增速244166186212180投资42384879487948794879毛利润增速192138192232199其他非流动资产88244244244244经营利润增速NMNMNMNMNM非流动资产合计66167747779578437892净利润增速NMNMNMNM4380应收账款392293347421497投资1425960960960960存货3045536271盈利能力比率现金及现金等价物20471943196119042129毛利率631616620630640其他流动资产577743743743743经营利润率-112-121-52-0628流动资产合计44713984406440904400净利率-72-80-200942资产总额1108711731118591193312293母公司股东权益75967265715172167566每股指标元少数股东权益207142142142142EPS-01-01000001权益总额78037408729373587708长期借款-385585585585每股指标增速其他非流动负债200173173173173EPS增速NMNMNMNM4380非流动负债合计200558758758758应付账款及票据1943516069借款-85120120120估值倍其他流动负债30643637363736373637调整后目标PE-450279381475流动负债合计30843766380838173826目标PS907063负债总额32844324456645764584权益及负债总额1108711731118591193312293E浦银国际预测资料来源Bloomberg浦银国际预测2023-08-212图表2SPDBI目标价金蝶国际268HK港元金蝶国际股价买入持有卖出4540353103025190201501510500720072107220723注股价截至8月18日资料来源浦银国际Bloomberg2023-08-213图表3SPDBI互联网行业覆盖公司现价目标价评级目标价预测股票代码公司评级行业交易货币交易货币发布日期9988HKEquity阿里巴巴8700买入118001182023电商BABAUSEquity阿里巴巴8803买入121001182023电商9618HKEquity京东13120买入171001882023电商JDUSEquity京东3311买入44001882023电商PDDUSEquity拼多多7698买入106003152023电商VIPSUSEquity唯品会1493持有16002182023电商9878HKEquity汇通达2890买入42003032023电商9991HKEquity宝尊1010持有2100992022电商BZUNUSEquity宝尊379持有800992022电商700HKEquity腾讯32500买入424001882023游戏社交3690HKEquity美团12990买入180003152023本地生活服务1024HKEquity快手6360买入80002172023短视频9626HKEquity哔哩哔哩11690买入146001882023游戏中视频BILIUSEquity哔哩哔哩1437买入19001882023游戏中视频780HKEquity同程旅行1712买入22002952023OTA8083HKEquity中国有赞013持有1201282021SaaS2013HKEquity微盟409买入4801782023SaaS3888HKEquity金山软件2960买入36002552023SaaS600588CHEquity用友网络1710买入21002182023SaaS268HKEquity金蝶1240买入15002182023SaaS909HKEquity明源云376买入280014122021SaaSSEUSEquitySea3868买入53001782023电商游戏注A股港股截至8月18日美股截至8月18日资料来源Bloomberg浦银国际2023-08-214免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利并且对第三方未经授权行为不承担任何责任权益披露1浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1的财务权益2浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系3浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动2023-08-215评级定义证券评级定义买入未来12个月预期个股表现超过同期其所属的行业指数持有未来12个月预期个股表现与同期所属的行业指数持平卖出未来12个月预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义相对于MSCI中国指数超配未来12个月优于MSCI中国10或以上标配未来12个月优于劣于MSCI中国少于10低配未来12个月劣于MSCI中国超过10分析师证明本报告作者谨此声明i本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点并以独立方式撰写ii其报酬没有任何部分曾经是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关iii该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息非公开的价格敏感数据本报告作者进一步确定i他们或其各自的关联人士定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票或在本报告发布后3个工作日定义见证券及期货条例香港法例第571章内将买卖或交易本文所提述的股票ii他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员及iii他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益浦银国际证券机构销售团队浦银国际证券财富管理团队周文颀陈岑tallanzhouspdbicomangelchenspdbicom852-28086476852-28086475浦银国际证券有限公司SPDBInternationalSecuritiesLimited网站wwwspdbicom地址香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼2023-08-216