调整目标价至人民币21元，维持“买入”评级。
　　组织模式升级导致收入阶段性下降。由于公司进行了组织模式升级，业务组织变革需要一定的转换时间，对公司上半年收入造成了较大影响。公司2Q23收入人民币18.9亿元，同比下降16%，低于市场预期17%；其中，云服务业务收入为14.0亿元，同比下降10%，收入占比74%；其他业务收入为5.0亿元，同比下降28%。由于收入阶段性下滑和人员成本的增加，毛利率同比下降9个百分点至52.2%；归母净亏损为4.5亿元，市场预期亏损2.3亿元；净亏损率为23.7%。
　　云业务稳步推进，持续贯彻订阅优先策略。截至1H23，公司云业务相关合同负债同比增长25.9%，订阅相关合同负债同比增长41.5%，年度经常性收入（ARR）同比增长22.6%。按客户分类，1H23企业客户收入同比下降3.8%至30.8亿元，其中云服务收入增长3.8%；政府与其他公共组织客户收入下降19.2%至2.5亿元，其中云服务收入下降15.7%。下半年，公司将继续深化大企行业化经营、加速发展业务运营服务和数据服务等新业务、打磨成熟BIP产品、促进降本增效等关键战略。随着公司组织模式升级基本完成，7月合同签约金额实现同比增长24%，预计下半年公司收入将重回良好增长轨道。
　　维持“买入”评级，下调目标价至人民币21元。由于公司组织升级影响，我们下调公司2023E/2024E收入预测13%/13%，下调目标价至人民币21元，对应2023E/2024E 7.2/6.0x P/S。虽然公司组织模式调整会给收入带来阶段性影响，我们依然看好公司作为行业龙头持续受益于信创国产替代趋势，维持“买入”评级。
　　投资风险：客户拓展不及预期；利润改善不及预期。

研究报告全文：浦银国际研究财务模型更新互联网行业用友网络调整600588CH2023-25E赵丹浦银国际互联网分析师预测及目标价维持买入评级danzhaospdbicom85228086436调整目标价至人民币21元维持买入评级杨子超组织模式升级导致收入阶段性下降由于公司进行了组织模式升级互联网助理分析师charlesyangspdbicom财务模型更新业务组织变革需要一定的转换时间对公司上半年收入造成了较大影85228086409响公司2Q23收入人民币189亿元同比下降16低于市场预期2023年8月21日17其中云服务业务收入为140亿元同比下降10收入占比74其他业务收入为50亿元同比下降28由于收入阶段性下评级滑和人员成本的增加毛利率同比下降9个百分点至522归母净亏损为45亿元市场预期亏损23亿元净亏损率为237目标价人民币21潜在升幅降幅23云业务稳步推进持续贯彻订阅优先策略截至1H23公司云业务目前股价人民币171相关合同负债同比增长259订阅相关合同负债同比增长41552周内股价区间人民币1628-2882年度经常性收入ARR同比增长226按客户分类1H23企业客总市值百万人民币58706户收入同比下降38至308亿元其中云服务收入增长38政府30日均成交额百万人民币469注截至2023年8月18日收盘价与其他公共组织客户收入下降192至25亿元其中云服务收入下降下半年公司将继续深化大企行业化经营加速发展业务市场预期区间157CNYCNY1710CNY3191运营服务和数据服务等新业务打磨成熟BIP产品促进降本增效等1600CNY2100关键战略随着公司组织模式升级基本完成7月合同签约金额实现同比增长预计下半年公司收入将重回良好增长轨道用友网络24SPDBI目标价目前价市场预期区间资料来源Bloomberg浦银国际维持买入评级下调目标价至人民币21元由于公司组织升级影响我们下调公司2023E2024E收入预测1313下调目标价至人民币21元对应2023E2024E7260xPS虽然公司组织模式调600588CH整会给收入带来阶段性影响我们依然看好公司作为行业龙头持续受益于信创国产替代趋势维持买入评级投资风险客户拓展不及预期利润改善不及预期图表1盈利预测和财务指标人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY25E营业收入89329262100101203014264经营利润7792514044811569净利润6822254544331412扫码关注浦银国际研究目标PSx726051E浦银国际预测资料来源公司报告浦银国际本研究报告由浦银国际证券有限公司分析师编制请仔细阅读本报告最后部分的分析师披露商业关系披露及免责声明财务报表分析与预测利润表现金流量表人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY25E人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY25E收入89329262100101203014264净利润6822254544331412收入成本34614041464852935991折旧122132127209306毛利润54715221536267378273摊销334432659506389销售费用20272235263228873138其他经营现金流165503111362404管理费用10721117117513231426经营现金流13042862217861702研发费用17041754203320452140财务费用791223--固定资产10001554167920182393其他经营费用18912597--投资支付2092130---经营利润7792514044811569其他投资现金流440169---营业外收入净额540--投资现金流12303853167920182393除税前利润7742474044811569所得税开支92225048157借款7021077---净利润6822254544331412分配股利利润或偿付利息858500165332317少数股东权益25640--其他融资活动现金858500165332317本公司权益持有人7082194144331412融资现金流5884928165332317现金及现金等价物净流量514136116239001008年初现金及现金等价物44363920529436712771汇率变动影响214---年末现金及现金等价物39205294367127711763资产负债表主要财务比率人民币百万元FY21FY22FY23EFY24EFY25EFY21FY22FY23EFY24EFY25E物业厂房及设备24732376392957387825盈利增速无形资产18622838217916731285营业收入增速483781202186其他非流动资产53125954595459545954毛利润增速51-4627256228非流动资产合计964711168120621336515064经营利润增速-305-677NMNM2261存货407531574690818净利润增速-351-671NMNM2261应收账款12802126229727613274货币资金46168304668057814773盈利能力比率其他流动资产13801427142714271427毛利率612564536560580流动资产合计768212387109781065810291经营利润率8727-4040110资产总额1732923555230402402325354净利率7924-413699实收资本32713434343434343434每股指标元未分配利润22212044142621913286基本EPS022006-012013041其他权益14965983601960556091摊薄EPS022006-012012041本公司权益持有人应占权益698711461108791168012811非控制性权益9391057105710571057每股指标增速权益总额792612518119361273713868基本EPS增速-287-708NMNM2261摊薄EPS增速-284-708NMNM2261长期借款390826826826826其他非流动负债688637637637637估值倍非流动负债合计10781463146314631463目标PE-17421667511短期借款27333355335533553355目标PS726051应付账款65483289910801281其他流动负债49385387538753875387流动负债合计832595749641982310023负债总额940311037111041128611486权益及负债总额1732923555230402402325354E浦银国际预测资料来源Bloomberg浦银国际预测2023-08-212图表2浦银国际目标价用友网络600588CH人民币用友网络股价买入持有卖出6054055504504540352603024025210201510500720012107210122072201230723注截至2023年8月18日收盘价资料来源浦银国际Bloomberg2023-08-213图表3SPDBI互联网行业覆盖公司现价目标价评级目标价预测股票代码公司评级行业交易货币交易货币发布日期9988HKEquity阿里巴巴8700买入118001182023电商BABAUSEquity阿里巴巴8803买入121001182023电商9618HKEquity京东13120买入171001882023电商JDUSEquity京东3311买入44001882023电商PDDUSEquity拼多多7698买入106003152023电商VIPSUSEquity唯品会1493持有16002182023电商9878HKEquity汇通达2890买入42003032023电商9991HKEquity宝尊1010持有2100992022电商BZUNUSEquity宝尊379持有800992022电商700HKEquity腾讯32500买入424001882023游戏社交3690HKEquity美团12990买入180003152023本地生活服务1024HKEquity快手6360买入80002172023短视频9626HKEquity哔哩哔哩11690买入146001882023游戏中视频BILIUSEquity哔哩哔哩1437买入19001882023游戏中视频780HKEquity同程旅行1712买入22002952023OTA8083HKEquity中国有赞013持有1201282021SaaS2013HKEquity微盟409买入4801782023SaaS3888HKEquity金山软件2960买入36002552023SaaS600588CHEquity用友网络1710买入21002182023SaaS268HKEquity金蝶1240买入15002182023SaaS909HKEquity明源云376买入280014122021SaaSSEUSEquitySea3868买入53001782023电商游戏注A股港股截至8月18日美股截至8月18日资料来源Bloomberg浦银国际2023-08-214免责声明本报告之收取者透过接受本报告包括任何有关的附件表示及保证其根据下述的条件下有权获得本报告且同意受此中包含的限制条件所约束任何没有遵循这些限制的情况可能构成法律之违反本报告是由从事证券及期货条例香港法例第571章中第一类证券交易及第四类就证券提供意见受规管活动之持牌法团浦银国际证券有限公司统称浦银国际证券利用集团信息及其他公开信息编制而成所有资料均搜集自被认为是可靠的来源但并不保证数据之准确性可信性及完整性亦不会因资料引致的任何损失承担任何责任报告中的资料来源除非另有说明否则信息均来自本集团本报告的内容涉及到保密数据所以仅供阁下为其自身利益而使用除了阁下以及受聘向阁下提供咨询意见的人士其同意将本材料保密并受本免责声明中所述限制约束之外本报告分发给任何人均属未授权的行为任何人不得将本报告内任何信息用于其他目的本报告仅是为提供信息而准备的不得被解释为是一项关于购买或者出售任何证券或相关金融工具的要约邀请或者要约阁下不应将本报告内容解释为法律税务会计或投资事项的专业意见或为任何推荐阁下应当就本报告所述的任何交易涉及的法律及相关事项咨询其自己的法律顾问和财务顾问的意见本报告内的信息及意见乃于文件注明日期作出日后可作修改而不另通知亦不一定会更新以反映文件日期之后发生的进展本报告并未包含公司可能要求的所有信息阁下不应仅仅依据本报告中的信息而作出投资撤资或其他财务方面的任何决策或行动除关于历史数据的陈述外本报告可能包含前瞻性的陈述牵涉多种风险和不确定性该等前瞻性陈述可基于一些假设受限于重大风险和不确定性本报告之观点推荐建议和意见均不一定反映浦银国际证券的立场浦银国际控股有限公司及其联属公司关联公司统称浦银国际及或其董事及或雇员可能持有在本报告内所述或有关公司之证券并可能不时进行买卖浦银国际或其任何董事及或雇员对投资者因使用本报告或依赖其所载信息而引起的一切可能损失概不承担任何法律责任浦银国际证券建议投资者应独立地评估本报告内的资料考虑其本身的特定投资目标财务状况及需要在参与有关报告中所述公司之证劵的交易前委任其认为必须的法律商业财务税务或其它方面的专业顾问惟报告内所述的公司之证券未必能在所有司法管辖区或国家或供所有类别的投资者买卖对部分的司法管辖区或国家而言分发发行或使用本报告会抵触当地法律法则规定或其它注册或发牌的规例本报告不是旨在向该等司法管辖区或国家的任何人或实体分发或由其使用美国浦银国际不是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员浦银国际证券的分析师不具有美国金融监管局FINRA分析师的注册资格因此浦银国际证券不受美国就有关研究报告准备和分析师独立性规则的约束本报告仅提供给美国1934年证券交易法规则15a-6定义的主要机构投资者不得提供给其他任何个人接收本报告之行为即表明同意接受协议不得将本报告分发或提供给任何其他人接收本报告的美国收件人如想根据本报告中提供的信息进行任何买卖证券交易都应仅通过美国注册的经纪交易商来进行交易英国本报告并非由英国2000年金融服务与市场法经修订FSMA第21条所界定之认可人士发布而本报告亦未经其批准因此本报告不会向英国公众人士派发亦不得向公众人士传递本报告仅提供给合资格投资者按照金融服务及市场法的涵义即i按照2000年金融服务及市场法2005年金融推广命令命令第195条定义在投资方面拥有专业经验之投资专业人士或ii属于命令第492a至d条范围之高净值实体或iii其他可能合法与之沟通的人士所有该等人士统称为有关人士不属于有关人士的任何机构和个人不得遵照或倚赖本报告或其任何内容行事本报告的版权仅为浦银国际证券所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用浦银国际证券对任何第三方的该等行为保留追述权利并且对第三方未经授权行为不承担任何责任权益披露1浦银国际并没有持有本报告所述公司逾1的财务权益2浦银国际跟本报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系3浦银国际并没有跟本报告所述公司为其证券进行庄家活动2023-08-215评级定义证券评级定义买入未来12个月预期个股表现超过同期其所属的行业指数持有未来12个月预期个股表现与同期所属的行业指数持平卖出未来12个月预期个股表现逊于同期其所属的行业指数行业评级定义相对于MSCI中国指数超配未来12个月优于MSCI中国10或以上标配未来12个月优于劣于MSCI中国少于10低配未来12个月劣于MSCI中国超过10分析师证明本报告作者谨此声明i本报告发表的所有观点均正确地反映作者有关任何及所有提及的证券或发行人的个人观点并以独立方式撰写ii其报酬没有任何部分曾经是或将会直接或间接与本报告发表的特定建议或观点有关iii该等作者没有获得与所提及的证券或发行人相关且可能影响该等建议的内幕信息非公开的价格敏感数据本报告作者进一步确定i他们或其各自的关联人士定义见证券及期货事务监察委员会持牌人或注册人操守准则没有在本报告发行日期之前的30个历日内曾买卖或交易过本报告所提述的股票或在本报告发布后3个工作日定义见证券及期货条例香港法例第571章内将买卖或交易本文所提述的股票ii他们或其各自的关联人士并非本报告提述的任何公司的雇员及iii他们或其各自的关联人士没有拥有本报告提述的证券的任何金融利益浦银国际证券机构销售团队浦银国际证券财富管理团队周文颀陈岑tallanzhouspdbicomangelchenspdbicom852-28086476852-28086475浦银国际证券有限公司SPDBInternationalSecuritiesLimited网站wwwspdbicom地址香港轩尼诗道1号浦发银行大厦33楼2023-08-216