金徽酒公布2023年半年报。1H23公司实现营收15.2亿元，同比增24.3%，归母净利润2.5亿元，同比增20.1%，其中2Q22营收6.3亿元，同比增21.0%，归母净利润0.7亿元，同比增53.7%。截止2季度末，公司合同负债4.4亿元，环比1季度末增加0.1亿元。2季度公司延续1季度良好表现，整体经营稳步向上，维持买入评级。
　　支撑评级的要点
　　2季度延续1季度良好表现，百元以上产品实现较快增速，环甘肃市场加速布局。（1）分产品来看，1H23公司百元以上产品实现营收9.9亿元，同比增31.2%，收入占比65.9%，同比提升3.6pct。消费场景放开后，甘肃省内商务宴请实现较快恢复，公司核心单品金徽五星及柔和系列产品卡位省内商务消费核心价格带150-200元，2季度动销表现良好，2Q23百元以上产品营收增速为40.1%，较1季度相比提速明显。百元以内产品受季节性影响较大，1H23公司30-100元中档产品及30元以内低档产品营收增速分别为+14.6%、-49.4%。（2）分区域来看，1H23甘肃省内实现营收11.5亿元，同比增23.7%，其中2Q23营收4.6亿元，同比增15.2%。
　　省内分区域来看，2季度大本营市场甘肃东南部及甘肃西部市场表现优异，营收增速分别为29.2%、53.0%，兰州及周边市场营收增速为1.9%，增速放缓与公司调整经销商结构有关。1H23省外市场营收3.5亿元，同比增25.3%，其中2Q23营收1.6亿元，同比增39.7%。1H23公司加速布局环甘肃市场及华东市场，部分市场成效显著。从经销商数量来看，1H23公司经销商数量合计808家，上半年新增156家，其中省外新增142家。
　　 1H23公司毛利率63.8%，同比提升0.6pct，销售费用率19.4%，同比增3.2pct。（1）1H23公司归母净利2.5亿元，同比增20.1%，其中2Q23归母净利0.7亿元，同比增53.7%。2季度公司百元以上产品营收占比71.8%，同比提升10.0pct。1H23毛利率63.8%，同比增0.6pct。公司当前仍处于品牌建设期，前期赠酒及品鉴用酒较多，销售折扣及原材料成本因素叠加导致毛利率同比基本持平。（2）费用方面，1H23公司四项期间费用率同比提升2.9pct，其中销售费用率19.4%，同比提升3.2pct，研发费用率、管理费用和财务费用率同比基本持平。1H23公司税金及附加率同比基本持平，所得税率15.1%，同比降6.9pct，与公司被评为高新技术企业后所得税率降低所致。公司当前仍处于快速扩张期，高费用投放使得利润增速低于收入增速，未来随着品牌力的不断提升，费用收缩有望释放利润弹性。
　　估值
　　公司为甘肃省内白酒龙头，高管团队能力强、动力足，整体经营稳步向上。我们预计23-25年EPS分别为0.78、1.05、1.35元/股，同比增41.6%、34.6%、28.0%，维持买入评级。
　　评级面临的主要风险
　　经济恢复不及预期，省外市场拓展受阻，规划目标未能如期完成。

研究报告全文：食品饮料证券研究报告业绩评论2023年8月22日603919SH金徽酒买入百元以上产品表现较好省外市场加速布局原评级买入市场价格人民币2544金徽酒公布2023年半年报1H23公司实现营收152亿元同比增243归母净利润25亿元同比增201其中2Q22营收63亿元同比增210板块评级强于大市归母净利润07亿元同比增537截止2季度末公司合同负债44亿元环比季度末增加亿元季度公司延续季度良好表现整体经营稳步本报告要点10121向上维持买入评级金徽酒2023年半年报业绩点评支撑评级的要点股价表现2季度延续1季度良好表现百元以上产品实现较快增速环甘肃市场加速布局1分产品来看1H23公司百元以上产品实现营收99亿元4同比增312收入占比659同比提升36pct消费场景放开后甘3肃省内商务宴请实现较快恢复公司核心单品金徽五星及柔和系列产品10卡位省内商务消费核心价格带150-200元2季度动销表现良好2Q2317百元以上产品营收增速为401较1季度相比提速明显百元以内产品24受季节性影响较大1H23公司30-100元中档产品及30元以内低档产品营收增速分别为146-4942分区域来看1H23甘肃省内实30JulJanJunSepFebMarOctAprAugNovMayAug----现营收亿元同比增其中营收亿元同比增23---1152372Q234615223----23222223-232322222323省内分区域来看2季度大本营市场甘肃东南部及甘肃西部市场表现优金徽酒上证综指异营收增速分别为292530兰州及周边市场营收增速为19今年1312增速放缓与公司调整经销商结构有关1H23省外市场营收35亿元同至今个月个月个月比增253其中2Q23营收16亿元同比增3971H23公司加速布绝对196002150局环甘肃市场及华东市场部分市场成效显著从经销商数量来看1H23相对上证综指12846099公司经销商数量合计808家上半年新增156家其中省外新增142家1H23公司毛利率638同比提升06pct销售费用率194同比增发行股数百万5072632pct11H23公司归母净利25亿元同比增201其中2Q23流通股百万50726归母净利07亿元同比增5372季度公司百元以上产品营收占比总市值人民币百万1290469718同比提升100pct1H23毛利率638同比增06pct公司当前3个月日均交易额人民币百万9782仍处于品牌建设期前期赠酒及品鉴用酒较多销售折扣及原材料成本因素叠加导致毛利率同比基本持平费用方面公司四项期主要股东21H23间费用率同比提升29pct其中销售费用率194同比提升32pct研上海豫园旅游商城集团股份有限公25发费用率管理费用和财务费用率同比基本持平1H23公司税金及附加司率同比基本持平所得税率151同比降69pct与公司被评为高新技资料来源公司公告Wind中银证券术企业后所得税率降低所致公司当前仍处于快速扩张期高费用投放以2023年8月21日收市价为标准使得利润增速低于收入增速未来随着品牌力的不断提升费用收缩有望释放利润弹性相关研究报告估值公司为甘肃省内白酒龙头高管团队能力强动力足整体经营稳步向金徽酒20230425上我们预计23-25年EPS分别为078105135元股同比增416金徽酒20230324346280维持买入评级金徽酒20221027评级面临的主要风险中银国际证券股份有限公司经济恢复不及预期省外市场拓展受阻规划目标未能如期完成具备证券投资咨询业务资格投资摘要TableFinchinaSimple食品饮料白酒年结日12月31日202120222023E2024E2025E主营收入人民币百万证券分析师邓天娇17882012251130213535增长率33125248204170861066229391tianjiaodengbocichinacomEBITDA人民币百万492396535681842证券投资咨询业务证书编号S1300519080002归母净利润人民币百万325280397534684增长率20137416346280证券分析师汤玮亮最新股本摊薄每股收益人民币0640550781051358675582560506市盈率倍397460325242189weiliangtangbocichinacom市净率倍4341373329证券投资咨询业务证书编号S1300517040002EVEBITDA倍386324218168128每股股息人民币0203030303股息率0611121212资料来源公司公告中银证券预测图表12023年半年报业绩概览人民币百万元FY2021FY2022同比1Q221Q23同比营业收入52063021012261523242营业成本215239114452552221毛利率5886203363163806毛利306391278774971255税金及附加8598155179225254销售费用88136547199295485管理费用5472346106137287研发费用2016201282813财务费用381409711599资产减值损失00951003565公允价值变动收益00DIV000DIV0投资收益1092700602营业利润667716327429889营业利润率1281230522319628营业外收入0048510454营业外支出2140232262利润总额647618027229791所得税1756816045251所得税率剔除非经常性影响257184221568少数股东权益02120600322126归属于母公司净利润4773537212254201净利率911152517316706EPS元股009014537042050201资料来源同花顺中银证券注毛利率营业利润率所得税率归母净利率同比单位为pct2023年8月22日金徽酒2TableFinchinaDetail利润表人民币百万现金流量表人民币百万年结日12月31日202120222023E2024E2025E年结日12月31日202120222023E2024E2025E营业总收入17882012251130213535净利润325279397534684营业收入17882012251130213535折旧摊销111115120124128营业成本64874988910561226营运资金变动17553172594营业税金及附加253294364429502其他192241112销售费用278420527622692经营活动现金流279319529388804管理费用180217264302339资本支出5857171715研发费用4750505462投资变动01000财务费用7137913其他230000其他收益1321161818投资活动现金流3557171715资产减值损失00000银行借款100000信用减值损失11111股权融资14814116152152资产处置收益00000其他202081012公允价值变动收益00000筹资活动现金流1381218142140投资收益00000净现金流107142505229649汇兑收益00000资料来源公司公告中银证券预测营业利润401314438584745营业外收入12111财务指标营业外支出1113131111年结日12月31日202120222023E2024E2025E利润总额390303427574735成长能力所得税6524304051营业收入增长率33125248204170净利润325279397534684营业利润增长率77217396334275少数股东损益01000归属于母公司净利润增长率20137416346280归母净利润325280397534684息税前利润增长率79264481342282EBITDA492396535681842息税折旧前利润增长率39195352273237EPS最新股本摊薄元064055078105135EPS最新股本摊薄增长率20137416346280资料来源公司公告中银证券预测获利能力息税前利润率213139165184202资产负债表人民币百万营业利润率224156174193211年结日12月31日202120222023E2024E2025E毛利率637628646651653流动资产20392386307837244584归母净利润率182139158177193货币资金667810131515442193ROE10989112137154应收账款96131017ROIC134107169212286应收票据99141318偿债能力存货13271512169921142311资产负债率0202020303预付账款97111014净负债权益比0202040405合同资产00000流动比率2726282931其他流动资产1741273331营运能力非流动资产17341710160615001387总资产周转率0505060606长期投资10000应收账款周转率20932565256525652565固定资产14901443134312431142应付账款周转率109152160162163无形资产183199193187182费用率其他长期资产6068707063销售费用率155209210206196资产合计37734095468452245971管理费用率10110810510096流动负债751905110712671481研发费用率2625201818短期借款00000财务费用率0406030304应付账款120144170203230每股指标元其他流动负债63176193810631251每股收益最新摊薄0606081113非流动负债4039454445每股经营现金流最新摊薄0606100816长期借款00000每股净资产最新摊薄5962707788其他长期负债4039454445每股股息0203030303负债合计792944115313111526估值比率股本507507507507507PE最新摊薄397460325242189少数股东权益01111PB最新摊薄4341373329归属母公司股东权益29813150353139134444EVEBITDA386324218168128负债和股东权益合计37734095468452245971价格现金流倍462404244333161资料来源公司公告中银证券预测资料来源公司公告中银证券预测2023年8月22日金徽酒3披露声明本报告准确表述了证券分析师的个人观点该证券分析师声明本人未在公司内外部机构兼任有损本人独立性与客观性的其他职务没有担任本报告评论的上市公司的董事监事或高级管理人员也不拥有与该上市公司有关的任何财务权益本报告评论的上市公司或其它第三方都没有或没有承诺向本人提供与本报告有关的任何补偿或其它利益中银国际证券股份有限公司同时声明将通过公司网站披露本公司授权公众媒体及其他机构刊载或者转发证券研究报告有关情况如有投资者于未经授权的公众媒体看到或从其他机构获得本研究报告的请慎重使用所获得的研究报告以防止被误导中银国际证券股份有限公司不对其报告理解和使用承担任何责任评级体系说明以报告发布日后公司股价行业指数涨跌幅相对同期相关市场指数的涨跌幅的表现为基准公司投资评级买入预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数20以上增持预计该公司股价在未来6-12个月内超越基准指数10-20中性预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数变动幅度在-10-10之间减持预计该公司股价在未来6-12个月内相对基准指数跌幅在10以上未有评级因无法获取必要的资料或者其他原因未能给出明确的投资评级行业投资评级强于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数中性预计该行业指数在未来6-12个月内表现基本与基准指数持平弱于大市预计该行业指数在未来6-12个月内表现弱于基准指数未有评级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