事件：公司披露2023半年报，23H1实现营收15.23亿元，同增24.25%，归母净利润2.54亿元，同增20.06%，经营活动产生的现金流量净额3.53亿元，同增103.26%。期末合同负债4.42亿元，同比增长52.61%。其中23Q2实现营收6.30亿元，同增21.05%，归母净利润0.73亿元，同增53.74%。
　　分产品：高档白酒占比提升显著，结构持续优化升级。23H1高/中/低档酒分别实现营业收入9.90/5.04/0.08亿元，分别同比+31.18%/+14.56%/-49.36%，分别占总营收65.02%/33.12%/0.54%，其中高档白酒占比同比+3.4pcts提升显著。23Q2高/中/低档酒分别实现营业收入4.44/1.72/0.02亿元，分别同比+40.11%/-8.00%/-72.36%，产品结构持续完善，高端化趋势明显。
　　分渠道：23H1经销/直销（含团购）分别实现营业收入14.23/0.80亿元，分别同比+23.48%/+35.62%；23Q2经销/直销（含团购）分别实现营业收入5.80/0.38亿元，分别同比+17.53%/+98.98%。截至2023年6月30日，在甘肃省内/省外经销商数量分别241/567家，其中甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部经销商数量分别为72/88/28/53家，甘肃省内/省外同比-16家/+123家，环比+1家/+14家，省内经销商择优汰劣，省外开拓力度加码。
　　分地区：23Q2省外拓展加速表现亮眼，全国布局持续推进。23Q2甘肃省内/省外营业收入分别为4.62/1.56亿元，同比+15.24%/+39.74%，分别占白酒业务收入74.69%/25.31%，其中甘肃东南部/兰州及周边地区/甘肃中部/甘肃西部分别实现营收1.72/1.49/0.55/0.85亿元，同比+29.22%/+1.93%/-15.34%/+52.95%，原本渗透薄弱的甘肃西部地区取得较大突破。公司深耕西北根据地市场，同时持续在华东、北方市场打造样板，通过差异化营销实现区域突破，省外市场增速较快。
　　费用端：23Q2期间费用率34.27%，同比+3.93pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别21.54%/11.48%/2.50%/-1.26%，同比+4.69/+1.16/-1.29/-0.63pcts，我们推测主要系新市场仍处培育期，公司加大消费者互动及品牌推广建设致整体销售费用率增长，同时职工薪酬及社保费用较上年增加，致使管理费用率小幅增长。
　　利润端：公司23H1毛利率为63.76%，同比+0.63pcts；23Q2毛利率为62.05%，同比+3.28pcts。23H1归母净利率为16.70%，同比-0.58pct；23Q2归母净利率为11.52%，同比+2.45pcts。新市场开拓较快培育期需高费用投放、原材料成本上涨致利润端波动，23Q2在结构升级引领下盈利能力重回上升通道。
　　核心市场动销恢复良好，盈利改善势能向上，省内深耕全国拓展加速。在“布局全国、深耕西北、重点突破”的核心战略指引下，公司横向打造西北+华东+北方的市场格局，纵向打造线上+线下的产品渠道，针对不同区域市场推出差异化的营销战略和产品布局，已取得初步成效。1）甘肃省内根据地市场，公司实现全价位全渠道布局，市占率约30%持续渗透，巩固省内龙头地位；2）依托甘肃坐中连六的区位优势，滚动发展环甘肃西北市场，以能量金徽系列为基础，陕西、宁夏、青海、新疆市场销售额稳步提升；3）组建华东销售公司、北方品牌公司、互联网公司，通过品牌引领、差异化产品体验、消费者圈层培育、团购模式开拓新市场，实现重点突破，华东市场主推的金徽老窖系列已成为高质量发展新的增长极，展望全年25亿收入目标实现信心无虞。
　　盈利预测与投资建议：公司历经多次易主谋求稳定发展，“二次创业”望进一步赋能增长，看好产品结构升级、全国化进程持续下长期市场渗透空间。我们预计公司23-25年实现总营收25.1/31.3/38.5亿元，实现归母净利润4.3/5.4/6.8亿元，对应PE分别为30/24/19X，维持“推荐”评级。
　　风险提示：宏观经济下行风险；行业竞争加剧风险；新市场培育不及预期等

研究报告全文：公司研究20230819金徽酒603919公司点评报告23Q2归母净利同增5374经营增势积极省外开拓加速方正证券研究所证券研究报告分析师事件公司披露2023半年报23H1实现营收1523亿元同增2425王泽华登记编号S1220523060002归母净利润254亿元同增2006经营活动产生的现金流量净额353亿元同增10326期末合同负债442亿元同比增长5261其中23Q2实现营收630亿元同增2105归母净利润073亿元同增5374推荐维持分产品高档白酒占比提升显著结构持续优化升级23H1高中低档酒公司信息分别实现营业收入990504008亿元分别同比31181456-行业白酒4936分别占总营收65023312054其中高档白酒占比同比最新收盘价人民币元255734pcts提升显著23Q2高中低档酒分别实现营业收入444172002亿元分别同比4011-800-7236产品结构持续完善高端化趋势总市值亿元12971明显52周最高最低价元29451991分渠道23H1经销直销含团购分别实现营业收入1423080亿元分别同比2348356223Q2经销直销含团购分别实现营业收入历史表现580038亿元分别同比17539898截至2023年6月30日在甘肃省内省外经销商数量分别241567家其中甘肃东南部兰州及周边-5地区甘肃中部甘肃西部经销商数量分别为72882853家甘肃省内省-12外同比-16家123家环比1家14家省内经销商择优汰劣省外开-19拓力度加码-26分地区23Q2省外拓展加速表现亮眼全国布局持续推进23Q2甘肃省内-3322-8-1922-11-1823-2-1723-5-19省外营业收入分别为462156亿元同比15243974分别占白酒金徽酒沪深300业务收入74692531其中甘肃东南部兰州及周边地区甘肃中部甘数据来源wind方正证券研究所肃西部分别实现营收172149055085亿元同比2922193-15345295原本渗透薄弱的甘肃西部地区取得较大突破公司深耕西北根据地市场同时持续在华东北方市场打造样板通过差异化营销实现相关研究区域突破省外市场增速较快金徽酒二次创业新篇章开启中高端产品增长全国化势头强劲20230422费用端23Q2期间费用率3427同比393pct其中销售管理研发财金徽酒疫后消费复苏较优长期全国化高务费用率分别21541148250-126同比469116-129-歌奏响20230323063pcts我们推测主要系新市场仍处培育期公司加大消费者互动及品牌金徽酒短期业绩承压不改公司高端化推广建设致整体销售费用率增长同时职工薪酬及社保费用较上年增加致全国化发展态势20221026使管理费用率小幅增长金徽酒疫情导致业绩承压省外市场发展势能强20220821利润端公司23H1毛利率为6376同比063pcts23Q2毛利率为6205同比328pcts23H1归母净利率为1670同比-058pct23Q2归母净利率为1152同比245pcts新市场开拓较快培育期需高费用投放原材料成本上涨致利润端波动23Q2在结构升级引领下盈利能力重回上升通道核心市场动销恢复良好盈利改善势能向上省内深耕全国拓展加速在布局全国深耕西北重点突破的核心战略指引下公司横向打造西北华东北方的市场格局纵向打造线上线下的产品渠道针对不同区域市场推出差异化的营销战略和产品布局已取得初步成效1甘肃省内根据地市场公司实现全价位全渠道布局市占率约30持续渗透巩固省内龙头地位2依托甘肃坐中连六的区位优势滚动发展环甘肃西北市场以能量金徽系列为基础陕西宁夏青海新疆市场销售额稳步提升31敬请关注文后特别声明与免责条款金徽酒603919公司点评报告组建华东销售公司北方品牌公司互联网公司通过品牌引领差异化产品体验消费者圈层培育团购模式开拓新市场实现重点突破华东市场主推的金徽老窖系列已成为高质量发展新的增长极展望全年25亿收入目标实现信心无虞盈利预测与投资建议公司历经多次易主谋求稳定发展二次创业望进一步赋能增长看好产品结构升级全国化进程持续下长期市场渗透空间我们预计公司23-25年实现总营收251313385亿元实现归母净利润435468亿元对应PE分别为302419X维持推荐评级风险提示宏观经济下行风险行业竞争加剧风险新市场培育不及预期等盈利预测TableProFitForecast人民币单位百万2022A2023E2024E2025E营业总收入2012251031313850-1249247924722297归母净利润280426542677--1373519627382471EPS元055084107133ROE890124413681457PE4864304623911917PB431379327279数据来源wind方正证券研究所注EPS预测值按照最新股本摊薄2敬请关注文后特别声明与免责条款金徽酒603919公司点评报告附录TableForcast公司财务预测表单位百万元人民币资产负债表2022A2023E2024E2025E利润表2022A2023E2024E2025E流动资产2386286136964696营业总收入2012251031313850货币资金810100813781975营业成本74992111171325应收票据981315税金及附加294351438558应收账款6111315销售费用420427545685其它应收款1181116管理费用217264329404预付账款791213研发费用506588116存货1512178722372633财务费用-13-20-25-34其他30303030资产减值损失0000非流动资产1710166416071553公允价值变动收益0000长期投资000-1投资收益0000固定资产1443147714271388营业利润314501638796无形资产199209217228营业外收入2000其他68-23-37-62营业外支出13000资产总计4095452453036250利润总额303501638796流动负债905106012981569所得税247697121短期借款00-3-4净利润279425541675应付账款144215228278少数股东损益-1-1-1-2其他76184510731296归属母公司净利润280426542677非流动负债39404040EBITDA416607737891长期借款0000EPS元055084107133其他39404040负债合计944110013381609主要财务比率2022A2023E2024E2025E少数股东权益10-1-2成长能力同比增长率股本507507507507营业总收入1249247924722297资本公积871871871871营业利润-2174598527322465留存收益1772204525883264归属母公司净利润-1373519627382471归属母公司股东权益3150342439664643获利能力负债和股东权益4095452453036250毛利率6278633064316559净利率1388169417291753现金流量表2022A2023E2024E2025EROE890124413681457经营活动现金流319438441674ROIC872118513051386净利润279425541675偿债能力折旧摊销115126123130资产负债率2306243125222575财务费用-1100净负债比率-2469-2872-3421-4210投资损失0000流动比率264270285299营运资金变动-54-114-224-131速动比率092098109129其他-20000营运能力投资活动现金流-57-79-67-76总资产周转率051058064067资本支出-57-79-67-76应收账款周转率25648290232604227191长期投资-1000应付账款周转率566513505524其他1-100每股指标元筹资活动现金流-121-161-4-1每股收益055084107133短期借款00-3-1每股经营现金063086087133长期借款0000每股净资产621675782915普通股增加0000估值比率资本公积增加0000PE4864304623911917其他-121-16100PB431379327279现金净增加额142198370596EVEBITDA3073197315761236数据来源wind方正证券研究所3敬请关注文后特别声明与免责条款金徽酒603919公司点评报告分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国香港和澳门特别行政区台湾省除外发布根据证券期货投资者适当性管理办法本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户若您并非前述等级的投资者为保证服务质量控制风险请勿订阅本报告中的信息本资料难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解在任何情况下本报告的内容不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告版权仅为方正证券所有本公司对本报告保留一切法律权利未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用删节和修改评级说明类别评级说明强烈推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有20以上的涨幅推荐分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的涨幅公司评级中性分析师预测未来12个月内相对同期基准指数在-10和10之间波动减持分析师预测未来12个月内相对同期基准指数有10以上的跌幅推荐分析师预测未来12个月内行业表现强于同期基准指数行业评级中性分析师预测未来12个月内行业表现与同期基准指数持平减持分析师预测未来12个月内行业表现弱于同期基准指数A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美股市场以标普基准指数说明500指数为基准方正证券研究所联系方式北京西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海静安区延平路71号延平大厦2楼深圳福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层网址httpswwwfoundersccomE-mailyjzxfoundersccom4敬请关注文后特别声明与免责条款