事件：公司发布2023年中报数据，23H1实现营收/归母净利15.2/2.5亿元，分别同比+24.2%/20.1%，测算单Q2实现营收/归母净利6.3/0.7亿元，分别同比+21.0%/+53.7%。
　　百元以上产品增长强劲，省外市场表现亮眼。分产品看，23H1高档/中档/低档收入9.9/5.0/0.1亿，同比+31.2%/14.6%/-49.4%，其中Q2收入分别为4.4/1.7/0.02亿，同比+40.1%/-8.0%/-72.4%，上半年高档酒占比提升3.6pct至66%，产品结构持续优化。分地区看，23Q2陇东南/兰州及周边/陇中/陇西/其他地区收入分别+29.2%/+1.9%/-15.3%/+53.0%/+39.7%，省外市场环比提速明显，占比略有提升。23H1经销商数量新增/退出156/84家，较上年末净增72家至808家，其中省外二季度经销商优化较多，单季度经销商新增/退出84/70家，公司加速开拓西北、华东市场。
　　产品结构改善助推毛利上行，现金流指标表现亮眼。23Q2毛利率同比提升3.3pct至62.05%，预计主因产品结构持续升级。Q2期间费用同比提升3.9pct至34.3%，其中销售费用率提升4.7pct至21.5%，主要系市场投入、品牌建设费用和消费者培育活动增加所致，管理/研发/财务费用率同比+1.2pct/-1.3pct/-0.6pct，综上，23Q2/H1归母净利率同比+2.5pct/-0.6pct至11.5%/16.7%。单Q2销售收现7.3亿元，同增93.1%，23H1经营性现金流量净额3.5亿，同比提升103.3%，现金流表现亮眼，Q2末合同负债同比/环比+52.6%/+3.4%至4.4亿。
　　省内固基础提结构，稳步推进省外扩张。公司年初成立北方运营公司布局内蒙成效显著，陕西势能已起，华东金徽老窖增速亮眼，省外市场有望加速布局。省内百元以内产品以稳为主，以年份系列为营销抓手树立高端形象引领消费升级，以高打低带动200-300元价格带产品放量，推动产品结构逐步上移，全年目标有望顺利达成。我们预计23-25年EPS为0.79/1.03/1.31元，当前股价对应PE为32.2/24.7/19.6倍，维持“增持”评级。
　　风险提示：消费复苏不及预期，行业竞争加剧。
　　

研究报告全文：公司点评金徽酒产品结构持续提升省外拓展稳步推进证券研究报告2023年08月20日金徽酒603919SH2023年半年报点评核心结论公司评级增持股票代码603919SH事件公司发布2023年中报数据23H1实现营收归母净利15225亿元分前次评级增持别同比242201测算单Q2实现营收归母净利6307亿元分别同比评级变动维持210537当前价格2557百元以上产品增长强劲省外市场表现亮眼分产品看23H1高档中档低档近一年股价走势收入995001亿同比312146-494其中Q2收入分别为4417002亿同比401-80-724上半年高档酒占比提升36pct至金徽酒白酒沪深30066产品结构持续优化分地区看23Q2陇东南兰州及周边陇中陇西其60他地区收入分别29219-153530397省外市场环比提速明-6显占比略有提升23H1经销商数量新增退出15684家较上年末净增72-12-18家至808家其中省外二季度经销商优化较多单季度经销商新增退出8470-24家公司加速开拓西北华东市场-302022-082022-122023-04产品结构改善助推毛利上行现金流指标表现亮眼23Q2毛利率同比提升33pct至6205预计主因产品结构持续升级Q2期间费用同比提升39pct至343分析师其中销售费用率提升47pct至215主要系市场投入品牌建设费用和消费陈腾曦S0800523030001者培育活动增加所致管理研发财务费用率同比12pct-13pct-06pct综上23Q2H1归母净利率同比25pct-06pct至115167单Q2销售收现73chentengxixbmailcomcn亿元同增经营性现金流量净额亿同比提升现93123H1351033相关研究金流表现亮眼Q2末合同负债同比环比52634至44亿金徽酒疫情拖累收入业绩坚持改革待红利释放金徽酒603919SH2022年三季报省内固基础提结构稳步推进省外扩张公司年初成立北方运营公司布局内蒙点评2022-10-26金徽酒陇南名酒引领升级全国化布局加速成效显著陕西势能已起华东金徽老窖增速亮眼省外市场有望加速布局省金徽酒603919SH首次覆盖内百元以内产品以稳为主以年份系列为营销抓手树立高端形象引领消费升级2022-10-01以高打低带动200-300元价格带产品放量推动产品结构逐步上移全年目标有望顺利达成我们预计23-25年EPS为079103131元当前股价对应PE为322247196倍维持增持评级风险提示消费复苏不及预期行业竞争加剧核心数据202120222023E2024E2025E营业总收入百万元17882012251430343628增长率33125250207196归母净利润百万元325280403525662增长率-20-137436303263每股收益EPS064055079103131市盈率PE399463322247196市净率PB4441393633数据来源公司财务报表西部证券研发中心1请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评金徽酒2023年08月20日财务报表预测和估值数据汇总资产负债表百万元202120222023E2024E2025E利润表百万元202120222023E2024E2025E现金及现金等价物6678108388571013营业总收入17882012251430343628应收款项3233344652营业成本64874991610691239存货净额13271512177621412461营业税金及附加253294358435523其他流动资产1330162022销售费用278420478570686流动资产合计20392386266530643548管理费用227268302370446固定资产及在建工程15011445147414991516财务费用713111112长期股权投资10111其他费用-收入1220151516无形资产183199204207213营业利润401314486615763其他非流动资产4966485453营业外净收支1111121111非流动资产合计17341710172817601783利润总额390303475604752资产总计37734095439248245331所得税费用6524738091短期借款00311净利润325279402524661应付款项70583995211181292少数股东损益01112其他流动负债4666465355归属于母公司净利润325280403525662流动负债合计751905100111721348长期借款及应付债券13434财务指标202120222023E2024E2025E其他长期负债3936353736盈利能力长期负债合计4039394039ROE11391124151175负债合计792944104112111388毛利率637628636648659股本507507507507507营业利润率224156193203210股东权益29823151335236133943销售净利率182139160173182负债和股东权益总计37734095439248245331成长能力营业收入增长率33125250207196现金流量表百万元202120222023E2024E2025E营业利润增长率-77-217550265241净利润325279402524661归母净利润增长率-20-137436303263折旧摊销107103101106111偿债能力利息费用713111112资产负债率210231237251260其他14550137216153流动比271264266262263经营活动现金流279319355403607速动比095096089079081资本支出5857134131133其他230100每股指标与估值202120222023E2024E2025E投资活动现金流3557135132133每股指标债务融资316101113EPS064055079103131权益融资112152201262331BVPS588621661712778其它2915000估值筹资活动现金流138121191252318PE399463322247196汇率变动PB4441393633现金净增加额1071422819155PS7364524336数据来源公司财务报表西部证券研发中心2请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明西部证券公司点评金徽酒2023年08月20日西部证券投资评级说明超配行业预期未来6-12个月内的涨幅超过市场基准指数10以上行业评级中配行业预期未来6-12个月内的波动幅度介于市场基准指数-10到10之间低配行业预期未来6-12个月内的跌幅超过市场基准指数10以上买入公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数20以上公司评级增持公司未来6-12个月的投资收益率领先市场基准指数5到20之间中性公司未来6-12个月的投资收益率与市场基准指数变动幅度相差-5到5卖出公司未来6-12个月的投资收益率落后市场基准指数大于5报告中所涉及的投资评级采用相对评级体系基于报告发布日后6-12个月内公司股价或行业指数相对同期当地市场基准指数的市场表现预期其中A股市场以沪深300指数为基准香港市场以恒生指数为基准美国市场以标普500指数为基准分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿联系地址联系地址上海市浦东新区耀体路276号12层北京市西城区丰盛胡同28号太平洋保险大厦513室深圳市福田区深南大道6008号深圳特区报业大厦10C联系电话021-38584209免责声明本报告由西部证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格制作本报告仅供西部证券股份有限公司以下简称本公司机构客户使用本报告在未经本公司公开披露或者同意披露前系本公司机密材料如非收件人或收到的电子邮件含错误信息请立即通知发件人及时删除该邮件及所附报告并予以保密发送本报告的电子邮件可能含有保密信息版权专有信息或私人信息未经授权者请勿针对邮件内容进行任何更改或以任何方式传播复制转发或以其他任何形式使用发件人保留与该邮件相关的一切权利同时本公司无法保证互联网传送本报告的及时安全无遗漏无错误或无病毒敬请谅解本报告基于已公开的信息编制但本公司对该等信息的真实性准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测在出具日外无需通知即可随时更改在不同时期本公司可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态对于本公司其他专业人士包括但不限于销售人员交易人员根据不同假设研究方法即时动态信息及市场表现发表的与本报告不一致的分析评论或交易观点本公司没有义务向本报告所有接收者进行更新本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供投资者参考之用并非作为购买或出售证券或其他投资标的的邀请或保证客户不应以本报告取代其独立判断或根据本报告做出决策该等观点建议并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素必要时应就法律商业财务税收等方面咨询专业财务顾问的意见本公司以往相关研究报告预测与分析的准确不预示与担保本报告及本公司今后相关研究报告的表现对依据或者使用本报告及本公司其他相关研究报告所造成的一切后果本公司及作者不承担任何法律责任在法律许可的情况下本公司可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到本公司及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突对于本报告可能附带的其它网站地址或超级链接本公司不对其内容负责链接内容不构成本报告的任何部分仅为方便客户查阅所用浏览这些网站可能产生的费用和风险由使用者自行承担本公司关于本报告的提示包括但不限于本公司工作人员通过电话短信邮件微信微博博客QQ视频网站百度官方贴吧论坛BBS仅为研究观点的简要沟通投资者对本报告的参考使用须以本报告的完整版本为准本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为西部证券研究发展中心且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改如未经西部证券授权私自转载或者转发本报告所引起的一切后果及法律责任由私自转载或转发者承担本公司保留追究相关责任的权力所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91610000719782242D3请务必仔细阅读报告尾部的投资评级说明和声明