哔哩哔哩23Q2实现营业收入53亿元，同比增长8%；调整后归母净亏损为0.96亿元，对应亏损率18%；收入及亏损程度均好于彭博一致预期。公司下调23年收入指引，从240-260亿元（对应同比增长10%-19%）下调至225-235亿元（对应同比增长3%-7%），主要是由于游戏上线延期，IP衍生品等非核心业务收入低于预期。
　　用户继续保持健康增长。根据财报，23Q2，MAU为3.24亿，同比增长6%，延续环比正增长趋势。DAU为9650万，同比增长16%，DAU/MAU环比继续提升至29.8%，预计Q3暑期旺季DAU即可突破1亿。人均单日使用时长为94分钟，同比提升5分钟，22年以来时长水平已基本提升至约90分钟。
　　游戏业务仍在低迷期，重点关注《闪耀！优俊少女》8月30日公测后表现。根据财报，23Q2游戏收入为8.9亿元，同比下滑15%（Q1为同比下滑17%），主要由于老产品流水下滑，新品未上线。Q3起产品逐渐上线，自研女性向游戏《摇光录：乱世公主》7月25日公测，代理游戏《闪耀！优俊少女》（《赛马娘》国服）8月30日将公测。后续国内有版号的游戏包括自研二次元卡牌游戏《依露希尔:星晓》，代理游戏《千年之旅》《光隙解语》《纳萨力克之王》。但是考虑到Q3新游上线较晚并且去年基数较高，预计游戏业务收入Q4有望重回正增长。
　　广告超预期，直播强劲好于同业，IP衍生业务仍在收缩。根据财报，23Q2，广告业务收入为16亿元，同比增长36%（Q1同比增速为22%），超预期，绝对值也接近历史高位。基于健康增长的用户和鲜明平台定位，预计B站广告业务仍有望实现较好增长。增值业务收入为23亿元，同比增长9%，符合预期，其中直播收入同比增长32%，好于同业（根据虎牙财报，Q2直播收入同比下滑16%；根据腾讯音乐财报，Q2社交娱乐收入同比下滑25%）。IP衍生及其他（原电商及其他业务）收入为5.4亿元，同比下滑10%，仍处于收缩状态。
　　毛利率环比继续提升，减亏仍在兑现。根据财报，23Q2毛利率为23%，同比提升8pct，环比提升1pct，已经实现连续四个季度环比提升，随着高毛利的广告业务占比提升，低毛利IP衍生业务收缩，直播业务分成调整，毛利率仍将延续改善趋势。销售费用率17%，仍在历史低位，绝对值随着重点游戏产品上线预计将会增加。一般及行政费用率10%，研发费用率20%，历史低位，仍有优化空间。维持明年实现盈亏平衡目标。
　　维持买入评级。考虑到公司严控成本费用，但游戏产品延期，下调23-25年收入预测为227.51/279.76/316.76亿元（原预测为245.57/286.23/324.30亿元）；下调23-25年NonGAAP归母净利润预测为-32.55/-11.53/8.21亿元（原预测为-32.02/-7.77/8.53亿元）。维持买入评级。
　　风险提示：游戏新品表现不及预期，亏损收敛不及预期。