本报告导读：
　　业绩符合预期，次高以上占比及利润率均创历史新高，依然有较大改善空间，白酒资产首次并表，未来或将进行全面重塑。
　　摘要：
　　投资建议：公司公告1H23营业额收入238.71亿元、同比+13.6%，息税前利润62.45亿元、同比+21.1%，归母净利润46.49亿元、同比+22.3%。收入和利润均符合预期。维持2023-25年EPS预测1.68/1.96/2.24元，目前股价对应2023/24年PE 25/22X，维持增持评级。
　　量价齐升结构升级，喜力取得60%增长：1H23啤酒销量同比提升4.4%至657.1万千升，其中次高端及以上销量约144.4万千升、同比增长26.4%，喜力销量增长接近60%，雪花纯生及SuperX销量均实现双位数增长，次高以上占比达22.8%（1H2218.1%），结构持续升级；与此同时主流产品（6元及以下）销量1H23依然保持同比正增长（约占整体销量占比50%左右），综合测算，1H23啤酒平均销售价格同比增长4.4%至3484元/千升。业绩交流会上，公司重申次高端以上350万吨，喜力100万吨的长期目标。
　　成本下行周期，利润率创历史新高：公司1H23啤酒业务毛利率45.2%、同比+2.9pct，销售及分销费率同比+1.08pct至16.40%。整体税后利润率20.9%、同比+2.7pct，创历史新高。我们预计2H23成本环比改善，2023年全年吨成本下降1-2%，2024年延续成本下行周期。据交流，未来利润率改善空间将来自：1）小瓶化和扎啤化、健康化和多样化，如零度、精酿、果啤等价格更高的产品。2）产能进一步的优化和效率化。采购、生产、营销全供应链的数字化。重构供应链正在大面积的推动，效率和成本改善。3）随着品牌高端化的建立，未来营销费用率会下降。4）白酒业务利润贡献
　　白酒业务首次并表，将进行全面重塑：1H23白酒业务首次并表，贡献营业额9.77亿元，息税前利润7100万元。未来，公司将对该业务板块进行以下方面的重塑：1）品牌和产品的重塑。2）组织重塑。3）新产能落地。我们预计2023年白酒业务将贡献1-1.5亿元利润。
　　风险提示：消费习惯变化，跨品类竞争加剧
　　

研究报告全文：股票研究TableindustryInfo食品饮料TableMainInfoTableTitleTableInvest华润啤酒0291评级增持当前价格港元4600利润率创历史新高白酒资产首次并表20230821海1H23中期业绩点评及业绩交流更新Table交易数据Market52周内股价区间港元3700-6475外訾猛分析师李美仪研究助理当前股本百万股3244021-38676442021-38038667公当前市值百万港元149232zimenggtjascomlimeiyi026738gtjascom司证书编号S0880513120002S0880122070042TablePicQuote香本报告导读52周内股价走势图业绩符合预期次高以上占比及利润率均创历史新高依然有较大改善空间白酒资港华润啤酒恒生指数产首次并表未来或将进行全面重塑15摘要5TableSummary投资建议公司公告1H23营业额收入23871亿元同比136息税前-6-16利润6245亿元同比211归母净利润4649亿元同比223收-26入和利润均符合预期维持2023-25年EPS预测168196224元目前-37股价对应202324年PE2522X维持增持评级量价齐升结构升级喜力取得60增长1H23啤酒销量同比提升44至6571万千升其中次高端及以上销量约1444万千升同比增长264喜力销量增长接近60雪花纯生及SuperX销量均实现双位数增长次证高以上占比达2281H22181结构持续升级与此同时主流产品6券元及以下销量1H23依然保持同比正增长约占整体销量占比50左右研综合测算1H23啤酒平均销售价格同比增长44至3484元千升业绩究交流会上公司重申次高端以上350万吨喜力100万吨的长期目标报成本下行周期利润率创历史新高公司1H23啤酒业务毛利率452同比29pct销售及分销费率同比108pct至1640整体税后利润率告209同比27pct创历史新高我们预计2H23成本环比改善2023年全年吨成本下降1-22024年延续成本下行周期据交流未来利润率改善空间将来自1小瓶化和扎啤化健康化和多样化如零度精酿果啤等价格更高的产品2产能进一步的优化和效率化采购生产营销全供应链的数字化重构供应链正在大面积的推动效率和成本改善3随着品牌高端化的建立未来营销费用率会下降4白酒业务利润贡献白酒业务首次并表将进行全面重塑1H23白酒业务首次并表贡献营业额977亿元息税前利润7100万元未来公司将对该业务板块进行以下方面的重塑1品牌和产品的重塑2组织重塑3新产能落地我们预计2023年白酒业务将贡献1-15亿元利润风险提示消费习惯变化跨品类竞争加剧财务摘要百万港元2022A2023E2024E2025E营业收入35263381394050242853-6866毛利率3846408942354388净利润4344544463517261--5251714PE3789255021851911EVEBITDA2500149713501107请务必阅读正文之后的免责条款部分华润啤酒0291本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力保证报告所采用的数据均来自合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响特此声明免责声明本报告仅供国泰君安证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅在相关法律许可的情况下发放并仅为提供信息而发放概不构成任何广告本报告的信息来源于已公开的资料本公司对该等信息的准确性完整性或可靠性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可升可跌过往表现不应作为日后的表现依据在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态同时本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司本公司员工或者关联机构不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益也不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者务必注意其据此做出的任何投资决策与本公司本公司员工或者关联机构无关本公司利用信息隔离墙控制内部一个或多个领域部门或关联机构之间的信息流动因此投资者应注意在法律许可的情况下本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务在法律许可的情况下本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事市场有风险投资需谨慎投资者不应将本报告作为作出投资决策的唯一参考因素亦不应认为本报告可以取代自己的判断在决定投资前如有需要投资者务必向专业人士咨询并谨慎决策本报告版权仅为本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并注明出处为国泰君安证券研究且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改若本公司以外的其他机构以下简称该机构发送本报告则由该机构独自为此发送行为负责通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进而交易本报告中提及的证券本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议本公司本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任评级说明投资建议的比较标准评级说明投资评级分为股票评级和行业评级增持相对当地市场指数涨幅15以上以报告发布后的12个月内的市场表现谨慎增持相对当地市场指数涨幅介于515之间为比较标准报告发布日后的12个月股票投资评级中性相对当地市场指数涨幅介于-55内的公司股价或行业指数的涨跌幅相对同期的当地市场指数涨跌幅为基减持相对当地市场指数下跌5以上准增持明显强于当地市场指数行业投资评级中性基本与当地市场指数持平减持明显弱于当地市场指数国泰君安证券研究所上海深圳北京地址上海市静安区新闸路669号博华广深圳市福田区益田路6003号荣超商北京市西城区金融大街甲9号金融场20层务中心B栋27层街中心南楼18层邮编200041518026100032电话0213867666607552397688801083939888E-mailgtjaresearchgtjascom请务必阅读正文之后的免责条款部分2of3华润啤酒0291附海外当地市场指数亚洲指数名称美洲指数名称欧洲指数名称澳洲指数名称沪深300标普500希腊雅典ASE澳大利亚标普200恒生指数加拿大SPTSX奥地利ATX新西兰50日经225墨西哥BOLSA冰岛ICEX韩国KOSPI巴西BOVESPA挪威OSEBX富时新加坡海峡时报布拉格指数台湾加权西班牙IBEX35印度孟买SENSEX俄罗斯RTS印尼雅加达综合富时意大利MIB越南胡志明波兰WIG富时马来西亚KLCI比利时BFX泰国SET英国富时100巴基斯坦卡拉奇德国DAX30斯里兰卡科伦坡葡萄牙PSI20芬兰赫尔辛基瑞士SMI法国CAC40英国富时250欧洲斯托克50OMX哥本哈根20瑞典OMXSPI爱尔兰综合荷兰AEX富时AIM全股请务必阅读正文之后的免责条款部分3of3