业绩分析：1H23，公司实现营收111.7亿元（+9.2%，同增，下同），归母净利润23.1亿元（+8.9%）；扣非归母净利润22.4亿元（+11.7%）；研发投入30.6亿元，其中费用化23.3亿元。创新药收入达49.6亿元(含税)。仿制药收入基本持平，手术麻醉、造影等产品同比增长较为明显，但二批集采白紫、阿比特龙片续约降价/未中标，销售额同比减少5.2亿元。七批集采涉及产品销售额同比减少5.8亿元。2Q23，公司实现营收56.8亿元（+19.5%），归母净利润10.7亿元（+21.2%），扣非归母净利润10.2亿元（+23.5%）。销售费用率35.4%（+3.6 pct），管理费用率9.5%（+0.7 pct），研发费用率20.8%（-4.0 pct）；毛利率84.0%（+ 1.5pct），净利率18.6%（+ 0.5 pct）。
　　研发进展：2025年，有望形成25+创新药矩阵：1）15个创新药已上市，创新药1H23收入49.62亿元，主要系卡瑞利珠单抗、吡咯替尼、阿帕替尼、19K、艾瑞昔布、海曲泊帕乙醇胺等创新药贡献。达尔西利、瑞维鲁胺准入22年医保目录，亟待兑现；2）6个创新药处于NDA阶段，SHR0302（JAK1）、SHR-8554（KOR）、SHR-8058（全氟己基辛烷）、SHR8028（环孢素）、SHR-1314（IL-17）、SHR-1209 （PCSK9）等，呼之欲出；3）近10个创新药处于3期阶段，SHR-A1811（HER2-ADC）、SHR1701（PD-L1/TGF-β）等，带动收入结构优化。
　　授权和国际化：2023年2月，公司将EZH2抑制剂SHR2554有偿许可给Treeline Biosciences，Treeline已向公司支付1,100万美元首付款。公司将TSLP有偿许可给One Bio, Inc.，研发及销售里程碑款累计不超过10.25亿美元。国际化方面，双艾HCCBLA获FDA受理，JAK1、ARi mHSPC、TPOCIT等持续推进，有望打造第二增长曲线。双艾肝癌国际多中心III期研究已达到主要研究终点，BLA获FDA受理。2023年5月，Edralbrutinib片用于治疗视神经脊髓炎谱系疾病(NMOSD)适应症获FDA孤儿药资格认定。
　　盈利预测与投资评级：由于集采和医疗反腐影响，我们将公司2023-25年归母净利润由49/58/69亿元，调整为46/55/66亿元，当前市值对应PE为56/47/39倍。由于：1）业绩加速，迈入新增长阶段；2）持续推进BD和国际化，有望迎来质变；3）新药储备丰富，创新浓度提高，盈利能力、经营质量提升，维持“买入”评级。
　　风险提示：创新药放量不及预期，国际化难度大，集采影响延续

研究报告全文：证券研究报告公司点评报告化学制药恒瑞医药600276年中报点评重回增长轨道创新药对20232023年08月21日外授权不断兑现证券分析师朱国广买入维持执业证书S0600520070004zhuggdwzqcomcnTableEPS盈利预测与估值2022A2023E2024E2025E股价走势营业总收入百万元21275246792912234655恒瑞医药沪深300同比-181618193832归属母公司净利润百万元2639064567546565892014同比-1417202182每股收益最新股本摊薄元股-4-061072086103-10-16PE现价最新股本摊薄652455804663386820228222022122020234192023817关键词TableTag困境反转TableSummary市场数据投资要点收盘价元3995业绩分析1H23公司实现营收1117亿元92同增下同归一年最低最高价31885050母净利润231亿元89扣非归母净利润224亿元117市净率倍研发投入306亿元其中费用化233亿元创新药收入达496亿元656流通A股市值百含税仿制药收入基本持平手术麻醉造影等产品同比增长较为明25464961显但二批集采白紫阿比特龙片续约降价未中标销售额同比减少52万元亿元七批集采涉及产品销售额同比减少58亿元2Q23公司实现营总市值百万元25484114收568亿元195归母净利润107亿元212扣非归母净利润102亿元235销售费用率35436pct管理费用率基础数据9507pct研发费用率208-40pct毛利率84015pct净利率18605pct每股净资产元LF609资产负债率LF602研发进展年有望形成创新药矩阵个创新药已上市202525115总股本百万股637900创新药1H23收入4962亿元主要系卡瑞利珠单抗吡咯替尼阿帕流通股百万股替尼19K艾瑞昔布海曲泊帕乙醇胺等创新药贡献达尔西利瑞A637421维鲁胺准入22年医保目录亟待兑现26个创新药处于NDA阶段相关研究SHR0302JAK1SHR-8554KORSHR-8058全氟己基辛烷SHR-8028环孢素SHR-1314IL-17SHR-1209PCSK9等呼之欲恒瑞医药6002762022和出3近10个创新药处于3期阶段SHR-A1811HER2-ADC2023年一季报点评王者归来SHR1701PD-L1TGF-等带动收入结构优化二季度迎接全面复苏授权和国际化2023年2月公司将EZH2抑制剂SHR2554有偿许2023-04-27可给TreelineBiosciencesTreeline已向公司支付1100万美元首付款公司将TSLP有偿许可给OneBioInc研发及销售里程碑款累计恒瑞医药6002762022年三不超过1025亿美元国际化方面双艾HCCBLA获FDA受理季报点评边际改善明显创新等持续推进有望打造第二增长曲线JAK1ARimHSPCTPOCIT持续推进双艾肝癌国际多中心III期研究已达到主要研究终点BLA获FDA受2022-10-30理2023年5月Edralbrutinib片用于治疗视神经脊髓炎谱系疾病NMOSD适应症获FDA孤儿药资格认定盈利预测与投资评级由于集采和医疗反腐影响我们将公司2023-25年归母净利润由495869亿元调整为465566亿元当前市值对应PE为564739倍由于1业绩加速迈入新增长阶段2持续推进BD和国际化有望迎来质变3新药储备丰富创新浓度提高盈利能力经营质量提升维持买入评级风险提示创新药放量不及预期国际化难度大集采影响延续13东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分公司点评报告恒瑞医药三大财务预测表资产负债表百万元TableFinance2022A2023E2024E2025E利润表百万元2022A2023E2024E2025E流动资产30934346624137449064营业总收入21275246792912234655货币资金及交易性金融资产17871241062410032570营业成本含金融类3487345040264699经营性应收款项939677151236412358税金及附加190214247301存货2451159733452596销售费用73488144961011436合同资产0000管理费用2306271031903786其他流动资产1216124515641541研发费用4887542964077624非流动资产11421123161332114077财务费用471100100100长期股权投资768100413181694加其他收益287271353423固定资产及使用权资产5483614068077310投资净收益387319382511在建工程119311381083891公允价值变动77000无形资产520577655726减值损失173000商誉0000资产处置收益5457长期待摊费用371371371371营业利润4112542664837850其他非流动资产3086308630863086营业外净收支143000资产总计42355469785469463142利润总额3968542664837850流动负债3639487562707138减所得税153217161271短期借款及一年内到期的非流动负债1261189125223363净利润3815520963227579经营性应付款项1768162625642413减少数股东损益916598131合同负债187252249295归属母公司净利润3906456754656589其他流动负债42411069361068非流动负债303303303303每股收益-最新股本摊薄元061072086103长期借款0000应付债券0000EBIT3302500359957231租赁负债99999999EBITDA3946578368788194其他非流动负债204204204204负债合计3942517865737441毛利率8361860286178644归属母公司股东权益37824405684603352622归母净利率1836185118771901少数股东权益589123220883078所有者权益合计38413418004812255701收入增长率1787160018001900负债和股东权益42355469785469463142归母净利润增长率1377169119662057现金流量表百万元2022A2023E2024E2025E重要财务与估值指标2022A2023E2024E2025E经营活动现金流126587798648830每股净资产元593636722825投资活动现金流390135215001201最新发行在外股份百万股6379637963796379筹资活动现金流3191192630841ROIC841115012371271现金净增加额1417623558469ROE-摊薄1033112611871252折旧和摊销644780883963资产负债率931110212021178资本开支1972143515681337PE现价最新股本摊薄6524558046633868营运资本变动281331125953806PB现价674628554484数据来源Wind东吴证券研究所全文如无特殊注明相关数据的货币单位均为人民币预测均为东吴证券研究所预测23东吴证券研究所请务必阅读正文之后的免责声明部分免责及评级说明部分免责声明东吴证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本研究报告仅供东吴证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议本公司及作者不对任何人因使用本报告中的内容所导致的任何后果负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效在法律许可的情况下东吴证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务市场有风险投资需谨慎本报告是基于本公司分析师认为可靠且已公开的信息本公司力求但不保证这些信息的准确性和完整性也不保证文中观点或陈述不会发生任何变更在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告本报告的版权归本公司所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制和发布经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明出处为东吴证券研究所并注明本报告发布人和发布日期提示使用本报告的风险且不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利东吴证券投资评级标准投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数新三板基准指数为三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的具体如下公司投资评级买入预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在15以上增持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于5与15之间中性预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-5与5之间减持预期未来6个月个股涨跌幅相对基准介于-15与-5之间卖出预期未来6个月个股涨跌幅相对基准在-15以下行业投资评级增持预期未来6个月内行业指数相对强于基准5以上中性预期未来6个月内行业指数相对基准-5与5减持预期未来6个月内行业指数相对弱于基准5以上我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身特定状况如具体投资目的财务状况以及特定需求等并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素东吴证券研究所苏州工业园区星阳街5号邮政编码215021传真051262938527公司网址httpwwwdwzqcomcn