上半年创新药收入近50亿，仿药收入基本持平。公司2023年上半年营收111.7亿元，同比增长9%，归母净利润23.1亿元，同比增长9%，经营活动现金流量净额28.8亿元，同比增长240%。
　　上半年公司创新药含税收入达49.6亿元。根据公司2022年员工持股计划，100%解锁目标分别为2022、2022-2023年累计、2022-2024年累计创新药含税收入最低分别为85亿、190亿、320亿。2022年公司创新药销售收入81.2亿元（含税86.1亿元），则对应公司2023年创新药含税收入100%指标最低103.9亿元、2024年最低130亿元。
　　上半年公司仿制药收入基本持平，手术麻醉、造影等产品以及新上市的仿制药销售同比增长较为明显，但仿制药集采对销售仍然造成一定程度的压力，第二批集采涉及产品注射用紫杉醇(白蛋白结合型)、醋酸阿比特龙片因多数省份集采续约未中标及降价等因素影响，报告期内销售额同比减少5.2亿元，2022年11月开始执行的第七批集采涉及产品报告期内销售额同比减少5.8亿元。
　　销售费用率略增加，保持较高研发投入。2023上半年公司销售费用36.8亿元，销售费用率33%，2020-22上半年公司销售费用率分别36%、35%、32%。
　　管理费用10.8亿元，管理费用率10%，2020-22上半年公司管理费用率分别9%、9%、10%。2023上半年，公司研发投入30.6亿元，其中费用化研发投入23.3亿元。
　　着力推进国际化进程。2023年2月，公司将自主研发的EZH2抑制剂SHR2554除大中华区以外的全球权益，有偿许可给Treeline Biosciences。
　　2023年8月，公司将自主研发的胸腺基质淋巴细胞生成素（TSLP）单克隆抗体除大中华区以外的全球权益，有偿许可给One Bio。公司首个国际多中心Ⅲ期临床研究——卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼治疗晚期肝癌国际多中心Ⅲ期研究已达到主要研究终点，美国FDA已正式受理卡瑞利珠单抗的BLA，该适应症已于2023年1月在国内获批上市。
　　盈利预测与估值。我们预计公司2023-25年归母净利润分别47.8亿、59.6亿、77.4元，分别同比增长22.5%、24.6%、29.8%。参考可比公司贝达药业、微芯生物，2023年PE/G分别0.83倍、1.53倍。公司是国内药品龙头企业，创新药布局丰富，当前处于转型期，我们给予公司2023年2.0~2.5倍PE/G，对应51~64倍P/E，合理价值区间38.36~47.96元，给予“优于大市”评级
　　风险提示。创新药研发风险、医保降价风险、竞争格局恶化风险、仿制药集采风险、产品销售不及预期风险。
　　

研究报告全文：TableMainInfo公司研究医药与健康护理化学制药证券研究报告恒瑞医药600276公司半年报2023年08月20日TableInvestInfo投资评级优于大市维持上半年创新药收入近50亿仿药收入基股票数据本持平TableStockInfo08月18日收盘价元3995TableSummary52周股价波动元3188-5050投资要点总股本流通A股百万股63796374总市值流通市值百万元254841254650相关研究上半年创新药收入近50亿仿药收入基本持平公司2023年上半年营收业绩短期承压股权激励继续加码创新TableReportInfo1117亿元同比增长9归母净利润231亿元同比增长9经营活动20220821现金流量净额288亿元同比增长240上半年公司创新药含税收入达496亿元根据公司2022年员工持股计划市场表现100解锁目标分别为20222022-2023年累计2022-2024年累计创新药TableQuoteInfo含税收入最低分别为85亿190亿320亿2022年公司创新药销售收入恒瑞医药海通综指812亿元含税861亿元则对应公司2023年创新药含税收入100指标2877最低1039亿元2024年最低130亿元1877上半年公司仿制药收入基本持平手术麻醉造影等产品以及新上市的仿制877药销售同比增长较为明显但仿制药集采对销售仍然造成一定程度的压力-123第二批集采涉及产品注射用紫杉醇白蛋白结合型醋酸阿比特龙片因多数省-1123份集采续约未中标及降价等因素影响报告期内销售额同比减少52亿元202282022112023220235年月开始执行的第七批集采涉及产品报告期内销售额同比减少20221158亿元沪深300对比1M2M3M绝对涨幅-154-159-165销售费用率略增加保持较高研发投入2023上半年公司销售费用368亿相对涨幅-135-114-122资料来源海通证券研究所元销售费用率332020-22上半年公司销售费用率分别363532管理费用108亿元管理费用率102020-22上半年公司管理费用率分别TableAuthorInfo99102023上半年公司研发投入306亿元其中费用化研发投入233亿元着力推进国际化进程2023年2月公司将自主研发的EZH2抑制剂SHR2554除大中华区以外的全球权益有偿许可给TreelineBiosciences2023年8月公司将自主研发的胸腺基质淋巴细胞生成素TSLP单克隆抗体除大中华区以外的全球权益有偿许可给OneBio公司首个国际多中心期临床研究卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼治疗晚期肝癌国际多中心期研究已达到主要研究终点美国FDA已正式受理卡瑞利珠单抗的BLA该分析师余文心适应症已于2023年1月在国内获批上市Tel075582780398Emailywx9461haitongcom盈利预测与估值我们预计公司2023-25年归母净利润分别478亿596证书S0850513110005亿774元分别同比增长225246298参考可比公司贝达药分析师朱赵明业微芯生物2023年PEG分别083倍153倍公司是国内药品龙头Tel02123154120企业创新药布局丰富当前处于转型期我们给予公司2023年2025倍Emailzzm12569haitongcomPEG对应5164倍PE合理价值区间38364796元给予优于大市评级证书S0850521070002主要财务数据及预测TableFinanceInfo202120222023E2024E2025E营业收入百万元2590621275247892906133758-YoY-66-179165172162净利润百万元45303906478359587736-YoY-284-138225246298全面摊薄EPS元071061075093121毛利率856836838851866净资产收益率129103116126141资料来源公司年报2021-2022海通证券研究所备注净利润为归属母公司所有者的净利润请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究恒瑞医药6002762风险提示创新药研发风险医保降价风险竞争格局恶化风险仿制药集采风险产品销售不及预期风险表1公司分项业务拆分及预测202120222023E2024E2025E总收入亿元25912128247929063376YoY-7-18171716毛利率8684848587抗肿瘤收入亿元13071131130115151774YoY-14-13151617麻醉收入亿元492334434516624YoY7-32301921造影剂收入亿元327273278285261YoY-10-1722-8综合线收入亿元452384460584711YoY10-15202722创新药业务占比3843475155资料来源Wind海通证券研究所注2021-2025年公司创新药业务占比为海通证券估算值表2可比公司估值表收盘市值归母净利润亿元PE倍股票代码公司简称PEG亿元20222023E2024E2025E20222023E2024E2025E300558贝达药业18815355166129553729083688321微芯生物900224020351538429265153注收盘价为2023年8月18日价格EPS为Wind一致预期增速参考2022-2025E年均复合增速资料来源Wind海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究恒瑞医药6002763财务报表分析和预测Tab主要财务指标leForecastInfo20222023E2024E2025E利润表百万元20222023E2024E2025E每股指标元营业总收入21275247892906133758每股收益061075093121营业成本3487402343234531每股净资产593645738860毛利率836838851866每股经营现金流020094071099营业税金及附加190214250292每股股利016000000000营业税金率09090909价值评估倍营业费用734885521011311699PE6524532842773294营业费用率345345348347PB674619541465管理费用2306272731973704PS11981028877755管理费用率108110110110EVEBITDA5880424034412652EBIT3302486560267845股息率04000000财务费用-471000盈利能力指标财务费用率-22000000毛利率836838851866资产减值损失-147000净利润率184193205229投资收益387248145299净资产收益率103116126141营业利润4112486560267845资产回报率92101111124营业外收支-143000投资回报率80108117130利润总额3968486560267845盈利增长EBITDA3946564969048812营业收入增长率-179165172162所得税153157171246EBIT增长率-190473239302有效所得税率39322831净利润增长率-138225246298少数股东损益-91-75-103-138偿债能力指标归属母公司所有者净利润3906478359587736资产负债率93116118117流动比率850643629639速动比率736559551569资产负债表百万元20222023E2024E2025E现金比率415334330350货币资金15111173592000024672经营效率指标应收账款及应收票据6394630376749010应收账款周转天数8904839277647992存货2451263128893033存货周转天数25055227352298523522其它流动资产6979708876238267总资产周转率052055058058流动资产合计30934333823818744981固定资产周转率432433456487长期股权投资768110014791876固定资产5383606566827195在建工程11931040868653无形资产520591669745现金流量表百万元20222023E2024E2025E非流动资产合计11421137641568617465净利润3906478359587736资产总计42355471465387362446少数股东损益-91-75-103-138短期借款1261189126273415非现金支出817783878967应付票据及应付账款1768211423002382非经营收益-554-253-151-306预收账款0000营运资金变动-2813726-2027-1937其它流动负债611118911401244经营活动现金流1265596545546323流动负债合计3639519560667041资产-1972-2802-2415-2342长期借款0000投资2196-332-380-396其它长期负债303287287287其他166255145299非流动负债合计303287287287投资活动现金流390-2879-2649-2439负债总计3942548263547329债权募资1260630736788实收资本6379637963796379股权募资379-48400归属于母公司所有者权益37824411504710854844其他-1958-101100少数股东权益589514411274融资活动现金流-319-865736788负债和所有者权益合计42355471465387362446现金净流量1417224926414672备注1表中计算估值指标的收盘价日期为08月18日2以上各表均为简表资料来源公司年报2022海通证券研究所请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明公司研究恒瑞医药6002764信息披露分析师声明余文心TableAnalyst医药行业s朱赵明医药行业本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告所采用的数据和信息均来自市场公开信息本人不保证该等信息的准确性或完整性分析逻辑基于作者的职业理解清晰准确地反映了作者的研究观点结论不受任何第三方的授意或影响特此声明分析师负责的股票研究范围重点研究上市公司TableReports天士力华润三九人福医药凯莱英纳微科技药康生物片仔癀华兰生物同仁堂太极集团微芯生物万泰生物康泰生物康龙化成迈瑞医疗贝达药业百普赛斯海泰新光诺唯赞惠泰医疗诺禾致源普瑞眼科以岭药业博腾股份科伦药业泰格医药东阿阿胶博济医药万孚生物康华生物投资评级说明1投资评级的比较和评级标准类别评级说明以报告发布后的6个月内的市场表现优于大市预期个股相对基准指数涨幅在10以上为比较标准报告发布日后6个月内股票投资评中性预期个股相对基准指数涨幅介于-10与10之间的公司股价或行业指数的涨跌幅级弱于大市预期个股相对基准指数涨幅低于-10及以下相对同期市场基准指数的涨跌幅无评级对于个股未来6个月市场表现与基准指数相比无明确观点2市场基准指数的比较标准优于大市预期行业整体回报高于基准指数整体水平10以上股市场以海通综指为基准香港市A行业投资评场以恒生指数为基准美国市场以标中性预期行业整体回报介于基准指数整体水平-10与10之间级普或纳斯达克综合指数为基准500弱于大市预期行业整体回报低于基准指数整体水平-10以下法律声明本报告仅供海通证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告市场有风险投资需谨慎本报告所载的信息材料及结论只提供特定客户作参考不构成投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况在法律许可的情况下海通证券及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务本报告仅向特定客户传送未经海通证券研究所书面授权本研究报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记如欲引用或转载本文内容务必联络海通证券研究所并获得许可并需注明出处为海通证券研究所且不得对本文进行有悖原意的引用和删改根据中国证监会核发的经营证券业务许可海通证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明