核心观点
　　京东物流2023Q2及半年度业绩：H1公司保持30%+高增速，外部一体化供应链客户收入占比和单客收入均继续稳步增长；受益于集约化和网络化运营效率提升及不断加强成本的精细化管控，核心成本项持续优化；经调整后净利率首次在Q2超过2%，半年实现1.1亿利润，上市后首次实现H1盈利；经营净现金流持续改善提升，Capex占营收比例降至历史最低。
　　事件
　　财务信息
　　公司第二季度实现营收410.3亿元/+31.2%，依然维持高增速；其中来自外部客户收入达283.8亿元/+55.8%，占比近7成。第二季度毛利为33.9亿元/+56.2%；归属母公司盈利3.5亿元，实现扭亏；经调整后净利润8.25亿元，同比增长228%，净利率2%。
　　业务亮点
　　通过服务沃尔沃、五菱等知名汽车品牌，在汽车售后备件领域沉淀了具有竞争优势的服务能力和经验，并成功的将其複制并应用于其他汽车品牌，为理想汽车等诸多国内外头部新能源汽车客户提供高效、优质的汽车售后备件仓配物流服务。
　　简评
　　1、收入：来自京东内部收入2%负增长情况下，上半年总收入保持32.7%的较高增速，外部一体化供应链客户收入占比和单客收入均继续稳步增长
　　（1）2023Q2，公司收入为410.3亿元/+31.2%，外部客户收入占比持续保持近70%水平。上半年公司总收入为777.6亿，同比增长32.7%，外部客户收入占比69.3%，提升11.0pct。
　　（2）从收入结构看，其中2023Q2一体化供应链客户收入204.0亿元/+1.2%，其中，来自京东集团的内部一体化供应链收入为126.5亿元，同比下降3.1%，主要是受京喜业务调整的相关影响，但外部一体化供应链客户收入却实现了77.5亿营收，同比增长9.0%，占一体化供应链收入比例相比2022年同期提升2.7pct至38.0%。
　　上半年公司一体化供应链客户收入388.5亿，同比增长2.1%，占总收入比例为50.0%，其中外部一体化供应链收入149.9亿，同增10.0%，占供应链收入比增长2.8pct至38.6%。
　　（3）公司持续推动客户和业务结构的不断优化，以提升业务健康度，2023Q2外部一体化供应链客户数量同比下降16.9%，单客收入ARPC增长31%至14.9万元，持续拓展与现有客户的合作广度、提高服务深度，助力更多客户实现供应链数智化转型，ARPC增加反映了客户对公司的一体化供应链解决方案及物流服务的认可，以及合作的深化和客户黏性的持续增强。
　　 a、公司对于头部客户，提供顺应客户所在的行业属性、业务特点，包括商业特质的高质量一体化供应链的解决方案，通过多渠道、一盘货等方式满足客户的供应链需求。基于大客户运营和保障的管理体系，公司针对每个行业制定了定量目标，打造成本优势和产品竞争力。
　　 b、公司对于中腰部客户，针对不同需求，锁定行业属性，试点打造行业化仓库、提升产品竞争力。同时围绕重点城市深耕地域性的供应链客户的专仓。
　　（4）从业务模式看，2023Q2非一体化供应链客户收入206.3亿元/+85.7%。该增长主要归因于其中快递、快运服务的业务量增加，以及合并德邦股份的增量影响，来自收购的德邦股份的收入（未考虑关联交易抵消）为82.8亿元，同比增长6.4%，占非一体化供应链收入比例为40.1%。上半年公司非一体化供应链客户收入389.1亿，同比增长89.2%，占总收入比例为40.1%，其中德邦股份收入156.9亿，同比增长6.0%，占公司非一体化供应链比例为40.3%。
　　公司在不断扩大一体化供应链物流和服务能力的同时，携手德邦持续加强基础网络能力的建设，确保快递、快运等标准化产品，始终提供高质量、可靠、便捷等行业最高标准。
　　2、成本：上半年核心成本项持续优化，受益于集约化和网络化运营效率提升及不断加强成本的精细化管控，二季度单季毛利率实现了同期最高水平
　　（1）2023Q2公司营业成本376.4亿/+29.4%，上半年公司营业成本727.3亿/+32.3%，核心成本项持续优化，其中员工薪酬福利及外包成本占比74.2%，同比继续下降1.7个百分点，控损益举措兑现落地；
　　 （2）公司受益于集约化和网络化运营效率提升及不断加强成本的精细化管控，2023Q2单季毛利润33.9亿元/+56.2%，毛利率达到8.3%，实现了历史同期最高水平；上半年整体来看，公司毛利率为6.5%，同比改善0.3个pct，毛利润50.3亿元，同比增长38.4%。毛利率增加主要是由于：
　　a、业务规模扩大带来的规模经济效应。例如，公司积极发挥自身的集中化采购规模优势，在与供应商的议价过程中获得更好的集中化采购价格优势，同时发挥和德邦业务协同网络融合，提升资源利用效率和盈利能力。
　　b、内部精细化管控策略。例如，持续打造精益运营的标杆仓，实现在仓库坪效管理方面的提升。
　　c、通过算法驱动进行智能调度。例如，在运输环节提升资源高效匹配能力，促进车辆装载率提升。
　　3、净利润：得益于内部精细化管理及损益管理等推进，公司管理费率下降0.4个百分点，单季度净利率首次在Q2超过2%，上市后首次实现上半年盈利
　　（1）2023Q2，公司整体费用为29.

研究报告全文：证券研究报告港股公司简评物流23中报点评上市后首次实现H1京东物流2618HK盈利外部客户业务高质量增长核心观点维持买入韩军京东物流2023Q2及半年度业绩H1公司保持30高增速外hanjunbjcsccomcn部一体化供应链客户收入占比和单客收入均继续稳步增长受益SAC编号S1440519110001于集约化和网络化运营效率提升及不断加强成本的精细化管控SFC编号BRP908核心成本项持续优化经调整后净利率首次在Q2超过2半年发布日期2023年08月18日实现11亿利润上市后首次实现H1盈利经营净现金流持续改善提升Capex占营收比例降至历史最低当前股价1116港元事件主要数据股票价格绝对相对市场表现财务信息1个月3个月12个月公司第二季度实现营收4103亿元312依然维持高增速其-1143-583-1481-654-2196-1437中来自外部客户收入达2838亿元558占比近7成第二季12月最高最低价港元17841096度毛利为339亿元562归属母公司盈利35亿元实现扭总股本万股66071818亏经调整后净利润825亿元同比增长228净利率2流通H股万股66071818业务亮点总市值亿港元通过服务沃尔沃五菱等知名汽车品牌在汽车售后备件领域沉73736淀了具有竞争优势的服务能力和经验并成功的将其複制并应用流通市值亿港元73736于其他汽车品牌为理想汽车等诸多国内外头部新能源汽车客户近3月日均成交量万98658提供高效优质的汽车售后备件仓配物流服务主要股东JingdongTechnologyGroup6354简评Corporation股价表现1收入来自京东内部收入2负增长情况下上半年总收入保3414重要财务指标-6202120222023E2024E2025E-26营业收入百万元104693137402169401188870213964YOY4273122331151332023218202281820229182023118202331820234182023518202361820237182022111820221218净利润百万元202210181226866158828254814京东物流恒生指数YOY--833477957039毛利率5574768494相关研究报告中信建投物流京东物流净利率-120609152226182022Q4及全年业绩30高增2023-03-11ROE-835-23123871速彰显供应链韧性和运营稳健性Q4及全年盈利超预期EPS元股摊薄-020013024043073PE倍-524792432243142PS倍061050040036032资料来源iFinD中信建投证券注净利润与净利率为non-IFRS指标本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请务必阅读正文之后的免责条款和声明京东物流港股公司简评报告持327的较高增速外部一体化供应链客户收入占比和单客收入均继续稳步增长12023Q2公司收入为4103亿元312外部客户收入占比持续保持近70水平上半年公司总收入为7776亿同比增长327外部客户收入占比693提升110pct2从收入结构看其中2023Q2一体化供应链客户收入2040亿元12其中来自京东集团的内部一体化供应链收入为1265亿元同比下降31主要是受京喜业务调整的相关影响但外部一体化供应链客户收入却实现了775亿营收同比增长90占一体化供应链收入比例相比2022年同期提升27pct至380上半年公司一体化供应链客户收入3885亿同比增长21占总收入比例为500其中外部一体化供应链收入1499亿同增100占供应链收入比增长28pct至386图1总收入为778亿外部收入占比693提升110pct图2一体化供应链客户收入389亿同比增长21一体化供应链客户收入亿元同比增速占营收比例营业总收入亿元同比增速外部收入占比50080250806957006956926876994506646677065564570400576585584583200546548606035051049250249750503004111503893692503433434040312312295200301002202202412343015020020162201005010772661250104031102241260625753047273531273577430136734103154018211710203417902016182321141845204000002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投3公司持续推动客户和业务结构的不断优化以提升业务健康度2023Q2外部一体化供应链客户数量同比下降169单客收入ARPC增长31至149万元持续拓展与现有客户的合作广度提高服务深度助力更多客户实现供应链数智化转型ARPC增加反映了客户对公司的一体化供应链解决方案及物流服务的认可以及合作的深化和客户黏性的持续增强图3上半年外部一体化供应链收入150亿同增100图4Q2外部供应链客户ARPC为149万元同比增长31外部一体化供应链客户个单客收入ARPC万元外部一体化供应链客户收入亿元同比增速占一体化营收比例908070000166896888070156186000070148960145000060368501352135040238939240000132936137836438034035335340127912403000024630116211701130113618620000109111082010661020106111719010101000095236436177686517117338237247754907555289566166006358818625666262960859544655206300082021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投a公司对于头部客户提供顺应客户所在的行业属性业务特点包括商业特质的高质量一体化供应链的解决方案通过多渠道一盘货等方式满足客户的供应链需求基于大客户运营和保障的管理体系公司针对每个行业制定了定量目标打造成本优势和产品竞争力请务必阅读正文之后的免责条款和声明1京东物流港股公司简评报告b公司对于中腰部客户针对不同需求锁定行业属性试点打造行业化仓库提升产品竞争力同时围绕重点城市深耕地域性的供应链客户的专仓4从业务模式看2023Q2非一体化供应链客户收入2063亿元857该增长主要归因于其中快递快运服务的业务量增加以及合并德邦股份的增量影响来自收购的德邦股份的收入未考虑关联交易抵消为828亿元同比增长64占非一体化供应链收入比例为401上半年公司非一体化供应链客户收入3891亿同比增长892占总收入比例为401其中德邦股份收入1569亿同比增长60占公司非一体化供应链比例为403公司在不断扩大一体化供应链物流和服务能力的同时携手德邦持续加强基础网络能力的建设确保快递快运等标准化产品始终提供高质量可靠便捷等行业最高标准图5上半年非一体化供应链收入389亿同增892图6德邦上半年营收157亿同比增长6非一体化供应链收入亿元同比增速占营收比例德邦股份收入亿元同比增速占非一体化供应链比例25014010045750115790392406401120402001028809341007085730150806050206010041640643485946455710490508498503403029355034535520-2631330133633320-48010701785865101494511111754218618282063737752767880702778802857742828000-102021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投2成本上半年核心成本项持续优化受益于集约化和网络化运营效率提升及不断加强成本的精细化管控二季度单季毛利率实现了同期最高水平12023Q2公司营业成本3764亿294上半年公司营业成本7273亿323核心成本项持续优化其中员工薪酬福利及外包成本占比742同比继续下降17个百分点控损益举措兑现落地图7上半年营业成本727亿用工及外包成本占比下降图8上半年毛利率65同比改善03pct员工薪酬福利外包成本租金成本折旧与摊销其他毛利润亿元毛利率450451090400391989376440839350935033127483569291073002773302452244825895922185362502549455200204150153100102105051231541272741462172653821643390002021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投2公司受益于集约化和网络化运营效率提升及不断加强成本的精细化管控2023Q2单季毛利润339亿元562毛利率达到83实现了历史同期最高水平上半年整体来看公司毛利率为65同比改善03个pct毛利润503亿元同比增长384毛利率增加主要是由于请务必阅读正文之后的免责条款和声明2京东物流港股公司简评报告a业务规模扩大带来的规模经济效应例如公司积极发挥自身的集中化采购规模优势在与供应商的议价过程中获得更好的集中化采购价格优势同时发挥和德邦业务协同网络融合提升资源利用效率和盈利能力b内部精细化管控策略例如持续打造精益运营的标杆仓实现在仓库坪效管理方面的提升c通过算法驱动进行智能调度例如在运输环节提升资源高效匹配能力促进车辆装载率提升3净利润得益于内部精细化管理及损益管理等推进公司管理费率下降04个百分点单季度净利率首次在Q2超过2上市后首次实现上半年盈利12023Q2公司整体费用为292亿元管理费率71同比下降03个百分点为上市以来单季最低水平上半年公司整体费用585亿元整体费率75同比下降04个百分点22023Q2净利润Non-IFRS83亿元单季度净利率Non-IFRS达2公司上半年实现净利润Non-IFRS11亿元上市后首次实现上半年盈利图9上半年整体管理费率75同比下降04个百分点图10净利润Non-IFRS11亿元上市后首次实现H1盈利研发开支亿元销售及市场推广开支亿元净利润Non-IFRS亿元净利率Non-IFRS一般及行政开支亿元整体费用率1543515282330432942921310123026607223420122822123111252165-0521109209684214510083-18908578180-137-14-57-80-71-2157274747171-22-19-355-2910-4310-551-60-115-61-72021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q2数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投4资本支出及现金流经营净现金流持续改善上半年提升5资产类资本支出21亿虽然同比增长447但占营收比例下降至26的历史低位2023H1经营性现金流净额为430亿元5相比去年同期持续改善2023H1资产类资本支出210亿元447与疫情有关占营收比例下降至26的低位图11经营性现金流净额43亿元相比同期持续改善图12上半年资产类资本支出21亿元占营收比例为26经营性现金流净额亿元同比增长资产类支出亿元同比增长资产类支出占营收比例100160818003560506901600304475080140040701200252701000306020748005020600159440576653400464126103010195552000-95200-985-1010-200519501245974099224301501701612561453252100-4000-202020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H12020H12020H22021H12021H22022H12022H22023H1数据来源公司公告中信建投数据来源公司公告中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明3京东物流港股公司简评报告盈利预测与估值预计2023-2025年营业收入为1694亿元1889亿元和2140亿元同比增长233115和133不考虑可转换可赎回优先股公允价值变动等因素非国际财务报告准则下归属母公司净利润为159283481亿元EBITDA为分别为103212391564亿元对应2023-2025年PS分别为040036032PE分别为432243142倍EVEBITDA分别为12010385故给予买入评级图13京东物流2023-2025年盈利预测单位百万元2020A2021A2022A2023E2024E2025E京东物流营业收入73375104693137402169401188870213964增长率472427312233115133营业成本6708198909127302156467172930193956毛利6294578410100129341594020008增长率-81746281232255毛利率865574768494运营费用5549875910342121401376215724管理费率768475727373年度亏损收益IFRS-4037-15661-109057118053659净利润率-55-150-08031017年度亏损盈利Non-IFRS1774-1226866158828254814净利润率Non-IFRS24-1206091522估值比率PS056061050040036032PEnon-IFRS230-524792432243142EVEBITDAnon-IFRS18516611112010385数据来源公司公告中信建投请务必阅读正文之后的免责条款和声明4京东物流港股公司简评报告风险分析1一体化供应链业务拓展放缓公司的战略主航道为一体化供应链服务2023年上半年中国宏观经济和市场消费需求仍处于恢复性爬坡期很多企业客户的业务经营也在逐渐恢复面对不断变化的商业环境和转型升级的消费结构虽然公司通过提供弹性且灵活的一体化供应链解决方案帮助企业客户有效解决在业务恢复和发展过程中遇到的问题但2023年上半年一体化供应链客户收入同比增长仅21其中来自京东集团内部供应链收入出现负增长未来公司一体化供应链业务是否能够回到20的增速水平不仅依赖于消费持续修复带来的企业客户需求回暖尤其是中小客户需求修复也需要公司强化自身供应链物流核心能力敏感性分析由于以上原因公司未来服务的京东集团GMV增速以及外部一体化供应链客户收入增速可能出现与预期不一致的情况我们预计2023年京东集团GMV增速范围在4-12京东物流外部一体化供应链客户收入增速在10-20其他参数基本和预期一致对公司2023年营业收入进行敏感性测算图14京东物流2023年收入敏感性分析2023年京东物流2023年京东集团GMV增速营业收入4060801001201001662167216821691170112516701679168916991708京东物流外部一体化供应链客户收入15016771687169617061716增速1751684169417041713172320016921701171117201730数据来源公司公告中信建投2产业升级和技术商业化速度不及预期十四五期间国家引导产业向高端化升级发展这是京东物流获取更多高品质需求业务的契机也是脱离行业价格战内耗实现健康发展稳定盈利的基础但我们也应该意识到制造业产业升级并不是一蹴而就一方面转型周期可能较长一方面与客户绑定发展过程中也存在试错风险3劳动力成本上升并供需失衡物流行业又是劳动密集型产业人口老龄化趋势越发明显自然结果就是造成物流行业劳动力人口的新增供给减少尤其是运输及仓储搬运等重体力劳动环节招工压力较大加之外卖等灵活就业行业又对物流行业适龄劳动力产生抢夺因此如何平衡劳动力成本和效率之间的关系成为公司后续稳定盈利的较大不确定项4内部网络融合降本提效不及预期公司2022年并购德邦物流后双方在标准化网络和资源方面进行融合和协同试点理论上并购能减少公司在快运及大件快递方面的资本开支及持续亏损并能够实现协同下的降本增效但全国涉及区域线路和环节较多推广进度及融合效果存在一定不确定性请务必阅读正文之后的免责条款和声明1京东物流港股公司简评报告韩军分析师介绍交通运输行业首席分析师曾供职于上海国际航运研究中心3年政府规划与市场咨询经验曾负责或参与为交通运输部上海市交通委港航企业等提供决策咨询服务二十余项7年交通运输行业证券研究经验深入覆盖航运港口高铁快递物流板块擅长把握周期性和政策性投资机会2021第十九届新财富最佳分析师交通运输行业第五名梁骁研究助理S1440122050055liangxiaobjcsccomcn请务必阅读正文之后的免责条款和声明1京东物流港股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可能因使用不同假设和标准或者采用不同分析方法而与中信建投其他部门人员口头或书面表达的意见不同或相反本报告所引证券或其他金融工具的过往业绩不代表其未来表现报告中所含任何具有预测性质的内容皆基于相应的假设条件而任何假设条件都可能随时发生变化并影响实际投资收益中信建投不承诺不保证本报告所含具有预测性质的内容必然得以实现本报告内容的全部或部分均不构成投资建议本报告所包含的观点建议并未考虑报告接收人在财务状况投资目的风险偏好等方面的具体情况报告接收者应当独立评估本报告所含信息基于自身投资目标需求市场机会风险及其他因素自主做出决策并自行承担投资风险中信建投建议所有投资者应就任何潜在投资向其税务会计或法律顾问咨询不论报告接收者是否根据本报告做出投资决策中信建投都不对该等投资决策提供任何形式的担保亦不以任何形式分享投资收益或者分担投资损失中信建投不对使用本报告所产生的任何直接或间接损失承担责任在法律法规及监管规定允许的范围内中信建投可能持有并交易本报告中所提公司的股份或其他财产权益也可能在过去12个月目前或者将来为本报告中所提公司提供或者争取为其提供投资银行做市交易财务顾问或其他金融服务本报告内容真实准确完整地反映了署名分析师的观点分析师的薪酬无论过去现在或未来都不会直接或间接与其所撰写报告中的具体观点相联系分析师亦不会因撰写本报告而获取不当利益本报告为中信建投所有未经中信建投事先书面许可任何机构和或个人不得以任何形式转发翻版复制发布或引用本报告全部或部分内容亦不得从未经中信建投书面授权的任何机构个人或其运营的媒体平台接收翻版复制或引用本报告全部或部分内容版权所有违者必究中信建投证券研究发展部中信建投国际北京上海深圳香港东城区朝内大街2号凯恒中心B上海浦东新区浦东南路528号福田区福中三路与鹏程一路交中环交易广场2期18楼座12层南塔2103室汇处广电金融中心35楼电话86108513-0588电话86216882-1600电话867558252-1369电话8523465-5600联系人李祉瑶联系人翁起帆联系人曹莹联系人刘泓麟邮箱邮箱邮箱邮箱lizhiyaocsccomcnwengqifancsccomcncaoyingcsccomcncharleneliucscihk