投资要点
　　2023Q2规模效应凸显，利润率改善：2023Q2公司收入410亿元人民币，同比增长31.2%。录得毛利率8.3%，同比增加1.4个百分点，主要受益于优化业务、客户结构及规模经济效应。经调整净利润8.26亿元人民币，同比增长287.8%，经调整净利率为2.0%，同比增加1.3个百分点。2023H1公司收入778亿元，同比增长32.6%，其中一体化供应链/其他业务收入分别为389/389亿元，分别同比增长2.1%/89.2%。一体化供应链业务中，外部一体化供应链收入150亿元，同比增长10.0%，主要为价升量降，2023H1的ARPC达到24.7万元，同比增长23.8%，主要受益于高质量客户占比提升，公司升级及丰富供应链服务种类等，内部一体化供应链服务仍受到京喜业务调整的不利影响，2023H2此影响将消除；其他客户收入的较快增速主要受益于快递快运服务业务量增加，以及合并德邦的增量影响，业务量增加受益于与德邦共建基础网络能力、重点城市运营能力增强、前置拦收点以及持续渗透直播电商。毛利率录得6.5%，同比增加0.3个百分点。经调整净利润1.14亿元，2022年同期为净亏损5.85亿元。
　　多方向带来降本空间：2023Q2员工薪酬福利开支/外包成本/租金成本/折旧摊销分别为134/145/33/10亿元，分别同比增长25.7%/26.9%/23.2%/69.4%，占收入比重为32.6%/35.3%/8.0%/2.4%，占比同比变动-1.6ppt/-1.1ppt/-0.6ppt/+0.5ppt。员工薪酬福利开支增长主要因德邦成本增量、末端配送等环节员工数量增加。折旧及摊销成本增长较快主要因德邦的自有车辆占比相较于京东物流原有比例更高。京东物流未来的降本主要来自于节降资源（比如打造精益运营的标杆仓，实现在仓库坪效上的提升以节约租金成本）、与德邦的协同作用等。
　　维持“增持”评级，目标价16港元：2023年公司收入有望取得20%+增速，经调整净利率有望迎来同比提升。我们预计公司2023-2025年营业收入分别达到1679亿、1901亿、2052亿元，增速分别为22.2%、13.2%、7.9%。经调整净利润分别达到12.39亿、20.46亿、33.59亿元，经调整净利润率分别为0.7%、1.1%、1.6%。假设人民币兑港币汇率为0.84，目标价对应2023-2025年市销率分别为0.8x、0.7x、0.6x。
　　风险提示：1）逆风环境影响持续；2）并购协同效应低；3）行业竞争激烈；4）业务开放不及预期；5）客户结构调整不及预期。

研究报告全文：证券研究报告industryId消费行业investSuggestion02618京dy东Com物pa流ny港股通沪深增持维持HKtitle目标价16港元Q2规模效应凸显客户结构持续优化现价1116港元createTime12023年8月18日预期升幅43投资要点sum2m0a2ry3Q2规模效应凸显利润率改善2023Q2公司收入410亿元人民币市场ma数rk据etData同比增长312录得毛利率83同比增加14个百分点主要受益于优化业务客户结构及规模经济效应经调整净利润亿元人民币同日期2023817826比增长2878经调整净利率为20同比增加13个百分点2023H1收盘价港元1116公司收入778亿元同比增长326其中一体化供应链其他业务收入分总股本亿股6605别为389389亿元分别同比增长21892一体化供应链业务中外总市值亿港元737部一体化供应链收入150亿元同比增长100主要为价升量降2023H1净资产亿元543的ARPC达到247万元同比增长238主要受益于高质量客户占比提总资产亿元1068升公司升级及丰富供应链服务种类等内部一体化供应链服务仍受到京每股净资产元82喜业务调整的不利影响2023H2此影响将消除其他客户收入的较快增速数据来源Wind主要受益于快递快运服务业务量增加以及合并德邦的增量影响业务量增加受益于与德邦共建基础网络能力重点城市运营能力增强前置拦收相关rel报ate告dReport点以及持续渗透直播电商毛利率录得65同比增加03个百分点经调整净利润114亿元2022年同期为净亏损585亿元开放模式效果初显利润明显多方向带来降本空间2023Q2员工薪酬福利开支外包成本租金成本折旧改善202206022022Q2扭亏为盈快递快运摊销分别为1341453310亿元分别同比增长257269232694拓展直播电商渠道20220824占收入比重为3263538024占比同比变动内外兼修的一体化供应链龙-16ppt-11ppt-06ppt05ppt员工薪酬福利开支增长主要因德邦成本增头20220915量末端配送等环节员工数量增加折旧及摊销成本增长较快主要因德邦2022扭亏为盈与德邦协同的自有车辆占比相较于京东物流原有比例更高京东物流未来的降本主要效果初显20230314来自于节降资源比如打造精益运营的标杆仓实现在仓库坪效上的提升业绩前瞻2023Q1快递快运驱动收入增长利润端承压以节约租金成本与德邦的协同作用等20230414维持增持评级目标价16港元2023年公司收入有望取得20增速Q1业绩超预期利润率有望经调整净利率有望迎来同比提升我们预计公司2023-2025年营业收入分底部向上20230516别达到1679亿1901亿2052亿元增速分别为22213279经调整净利润分别达到1239亿2046亿3359亿元经调整净利润率分别为071116假设人民币兑港币汇率为084目标价对应2023-2025年市销率分别为08x07x06x风险提示逆风环境影响持续并购协同效应低行业竞争激烈海外em消ai费lA研uth究or123业务开放不及预期客户结构调整不及预期分析ass师Author45宋婧茹主要财务指标会计年度songjingruxyzqcomcnzycwzb主要财务指标2022A2023E2024E2025E营业收入百万元137402167899190057205151SFCBQI321同比增长31222213279SACS0190520050002经调整净利润百万元866123920463359同比增长-1706431651642联系人毛利率747793100经调整净利润率06071116陈雅雯净资产收益率-20061728chenyawenxyzqcomcn每股收益元-021007023044来源WIND兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明海外公司跟踪报告评级报告正文2023Q2规模效应凸显利润率改善2023Q2公司收入410亿元人民币同比增长312录得毛利率83同比增加14个百分点主要受益于优化业务客户结构及规模经济效应经调整净利润826亿元人民币同比增长2878经调整净利率为20同比增加13个百分点2023H1公司收入778亿元同比增长326其中一体化供应链其他业务收入分别为389389亿元分别同比增长21892一体化供应链业务中外部一体化供应链收入150亿元同比增长100主要为价升量降2023H1的ARPC达到247万元同比增长238主要受益于高质量客户占比提升公司升级及丰富供应链服务种类等内部一体化供应链服务仍受到京喜业务调整的不利影响2023H2此影响将消除其他客户收入的较快增速主要受益于快递快运服务业务量增加以及合并德邦的增量影响业务量增加受益于与德邦共建基础网络能力重点城市运营能力增强前置拦收点以及持续渗透直播电商毛利率录得65同比增加03个百分点经调整净利润114亿元2022年同期为净亏损585亿元多方向带来降本空间2023Q2员工薪酬福利开支外包成本租金成本折旧摊销分别为1341453310亿元分别同比增长257269232694占收入比重为3263538024占比同比变动-16ppt-11ppt-06ppt05ppt员工薪酬福利开支增长主要因德邦成本增量末端配送等环节员工数量增加从2022Q2的303万人增至2023Q2末的347万人折旧及摊销成本增长较快主要因德邦的自有车辆占比相较于京东物流原有比例更高京东物流未来的降本主要来自于节降资源比如打造精益运营的标杆仓实现在仓库坪效上的提升以节约租金成本优化采购价格集中化采购的价格优势网络结构优化进行智能调度和智能配载提升在运输环节的资源高效匹配促进运力优化和装载率内部管控和德邦的业务协同和网络融合等深耕多行业飞机带来时效性提升发力快销及新能源车行业2023Q2公司为中粮可口可乐及理想汽车等公司提供供应链服务帮助企业解决库存问题提升配送效率截止2023630公司已有5架全货机在运营为快递快运时效性提供保障维持增持评级目标价16港元2023年公司收入有望取得20增速经调整净利率有望迎来同比提升我们预计公司2023-2025年营业收入分别达到1679亿1901亿2052亿元增速分别为22213279经调整净利润分别达到1239亿2046亿3359亿元经调整净利润率分别为071116假设人民币兑港币汇率为084目标价对应2023-2025年市销率分别为08x07x06x风险提示1逆风环境影响持续或导致人工成本及服务成本增加业务单量受影响2并购协同效应低或导致整合投入成本增加3行业竞争激烈或导致收入及盈利不及预期4业务开放不及预期外部客户一体化供应链方案推广不如预期5客户结构调整不及预期中小客户扩展受阻请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-2-海外公司跟踪报告评级附表资产负债表单位人民币百万元利润表单位人民币百万元会计年度2022A2023E2024E2025E会计年度2022A2023E2024E2025E流动资产576047676893039109384营业收入137402167899190057205151存货647647647647营业成本127302154888172348184731贸易应收款项14935234752661328751毛利润10100130111770920421预付款项其他应收款项及其他资财务收入产60556055605560556179229051070以公允价值计量且其变动计入损益财务成本的金融资产1271127112711271893---定期存款12661126611266112661税前盈利-81446519653848现金及现金等价物21495321194525359460所得税276-432923非流动资产49093481054839747926净利润-109046515332924物业及设备14989150991559515365少数股东损益307---使用权资产17454174541745417454经调整净利润866123920463359商誉6849684968496849EPS元-021007023044其他无形资产4435426340593817主要财务比率以公允价值计量且其变动计入损益会计年度的金融资产16361636163616362022A2023E2024E2025E预付款项其他应收款项及其他资成长性产2355235523552355资产合计106697124873141437157309营业收入增长率31222213279流动负债34246349783647737498营业利润增长率746288361153贸易应付款项9100111621266113682经调整净利润增长率-1706431651642预提费用及其他应付款项16091160911609116091租赁负债6863686368636863盈利能力非流动负债19242141341413414134毛利率747793100租赁负债10503105031050310503净利率06071116长期应付款项其他非流动负债2035203520352035ROE-20061728负债合计53489491125061151632母公司拥有人应占权益46581691338419899050偿债能力储备72891733567455176774资产负债率501393358328非控股权益6628662866286628流动比率17222629股东权益合计532097576190826105678速动比率15202427负债及权益合计106697124873141437157309营运能力次现金流量表单位人民币百万元资产周转率13131313会计年度2022A2023E2024E2025E应收账款周转率71717171经营活动产生现金流量13314577982899362每股资料元投资活动产生现金流量-13107484548454845每股收益-021007023044融资活动产生现金流量1481---每股股息00000101现金净变动1688106241313414207估值比率倍现金的期初余额17923214953211945253PE收盘价-1885572300现金的期末余额21495321194525359460PS收盘价06050504数据来源Wind兴业证券经济与金融研究院整理请务必阅读正文之后的信息披露和重要声明-3-海外公司跟踪报告评级分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为证券分析师以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿投资评级说明投资建议的评级标准类别评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15票评级和行业评级另有说明的除外增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在515之间评级标准为报告发布日后的12个月内中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-55之间股票评级公司股价或行业指数相对同期相关减持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5证券市场代表性指数的涨跌幅其中无评级由于我们无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确沪深两市以沪深300指数为基准北交定性事件或者其他原因致使我们无法给出明确的投资评级所市场以北证50指数为基准新三板市推荐相对表现优于同期相关证券市场代表性指数场以三板成指为基准香港市场以恒生中性相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平行业评级指数为基准美国市场以标普500或纳回避相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数斯达克综合指数为基准信息披露本公司在知晓的范围内履行信息披露义务客户可登录wwwxyzqcomcn内幕交易防控栏内查询静默期安排和关联公司持股情况有关财务权益及商务关系的披露兴证国际证券有限公司及或其有关联公司在过去十二个月内与JinJi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