预计2季度收入增长承压，但利润率改善明显好于预期。我们预计收入410亿元（人民币，下同），市场预期为414亿元。预计调整后净利润6亿元，市场预期为3.6亿元。我们预计收入同比增31%（原为35%，市场一致预期为32%），剔除德邦影响后，京东物流收入增6%。内部收入因京喜拼拼业务调整有个位数下降（我们预计3季度内单收入有望企稳回升），我们预计外部收入（扣除德邦）同比增13%，其中外部一体化/外部其他收入分别增8%/16%，增速与1季度相比趋势持续。外部一体化业务增速恢复低于此前预期，主要因客户供应链投入偏谨慎以及公司经营策略关注业务健康度、优化部分客户，我们预计客户数同比呈下降趋势，但客户数下半年有望在行业持续拓展的带动下实现环比回升。2季度利润率同比改善有望好于预期，我们预计利润率达1.5%，高于此前预期的1%和市场一致预期的0.9%，得益于客户结构优化和精细化运营能力的提升。
　　近期更新：1）618大促期间业务同比恢复，履约稳定性及服务质量继续提升。2）原京东产发CEO胡伟担任京东物流CEO，我们预计管理层变动不会影响公司整体战略规划和业务方向。3）菜鸟速递自营整合服务于天猫超市的丹鸟网络，逐步衍生至外部客户，仓配规划等仍需要时间沉淀和资源投入，预计在商户资源上与京东物流有差异。
　　投资启示：考虑公司优化客户结构策略的影响，我们下调公司2023年收入预测2%，但基于2季度利润率改善有望好于预期，上调2023年利润预测3.5%。维持公司目标价17港元，对应2023年市销率0.5倍，预计下半年内单收入企稳回升，而短期内外部收入增速显著恢复的能见度会受到外部环境及公司战略优化客户结构的负面影响，但利润率改善趋势仍会持续，收入亦有望通过整合行业保持长期平稳增长。公司现价对应2023年市销率0.4倍，对比物流行业平均0.5倍，下行空间有限。维持买入。
　　投资风险：业务拓展、利润率改善不及预期。