2023年上半年销售疲软，但净利率符合预期；中期股息有惊喜：李宁2023年上半年销售额同比增长13%，净利润同比下降3.1%至21.21亿元人民币，净利率下降251个基点至15.1%。收入增长低于之前给予的全年增长指引（10-20%中至高段），而净利润率则符合10-20%中段的指引。毛利率下降1.2个百分点至48.8%，其中大部分（1.0个百分点）是由于2023年1季度电商渠道销售疲软导致折扣增加所致。业绩弱于部分同业，如361度上半年净利润增长超过25%。李宁自2011年以来首次提议派发中期股息，派息率为45%。
　　销售势头依然不振，7月份有所放缓：李宁第2季度同比增长有所改善（2季度同比增长10-20%中段，对比1季度为中个位数增长），但如果我们计算4年复合年增长率（2020-23年）来撇除基数波动（第2季度/第4季度低基数，第3季度高基数）带来的扭曲，则基本势头仍然相似，2023年1季度/2季度年均复合增长率仍为18-20%。与1季度相比，电商2季度年均复合增长率提高了3-4个百分点，零售和批发渠道则保持稳定。由于去年3季度的基数相对较高，7月份的零售额同比增长率仅为中个位数。
　　2023年销售指引转向低端：管理层把2023年全年的收入增长指引调至10-20%中段，处于3月份发布的10-20%中至高段指引范围的低端，净利润率则维持不变在10-20%中段。
　　跑鞋是亮点；中国李宁尚未走出困境：李宁的跑步商品持续改善，2023年上半年销量同比增长33%，产品线清晰（竞跑用飞电Challenger、专业训练用赤兔Pro、休闲跑用超轻SuperLight）。健身与集团平均水平一致（+12%），而篮球鞋（同比+6%）和休闲鞋（-2%）表现不佳。上半年中国李宁门店数量环比下降12%，但管理层表示，由于该品牌的定位仍需重新配置，预计不会迅速扭转局面。该品牌预计将在2023年削减60-70家门店（上半年削减24家），比之前的计划要多。
　　下调每股盈利，调低目标价至51.2港元；维持买入：李宁在运动服装的主要细分市场-跑鞋市场的知名度和市场份额不断上升，令我们感到鼓舞，但弱于预期的总体销售趋势促使我们将2023-24年每股盈利下调16-19%。我们将目标价下调至51.2港元（原为56.9港元），基于22倍市盈率不变（现基于2024年每股盈利，前为2023-24年平均每股盈利）和1.5倍PEG，对应每股盈利年复合增长率14%（2023-25）。