公司发布23年中报，收入、利润表现好于市场预期。23年上半年公司收入同比增长13%至140.2亿元，归母净利润减少3%至21.2亿元（本文数据均来自公告及业绩会公开交流），表现好于市场预期，预计主要与加大折扣促进销售，以及跑步、童装等核心品类销售增长强劲拉动。流水方面，公司上半年流水增长10%-20%低段，其中，上半年跑步类流水同比增长33%，童装流水增长20-30%的中段。新品销售在流水中占比87%，依然保持较好的产品上新及销售节奏。
　　线下渠道持续改善，渠道质量进一步优化。1）直营渠道保持快速增长。上半年直营收入同比增长22%至33亿元，收入占比24%，门店数量同比增长158家至1423家，也在一定程度上拉动收入增长。2）批发渠道稳步恢复。上半年批发收入增长14%至63亿元，收入占比48%，门店数量同比增长72家至4744家，流水端同比增加高单位数。3）电商渠道略微下滑。上半年公司电商收入同比降低2.9%至36亿元，占比26%，主要系线下消费场景恢复后对线上有一定分流，为加快库存的周转，上半年线上平均折扣加深中单位数。O2O跨店销售增长明显，23H1增速达30%-40%低段，会员数量突破5700万人，客群基础持续扩大。4）聚焦核心大店，渠道升级稳步推进。上半年门店数总计7448家，相较去年同期增加336家，店铺总面积增加10%-20%中段，平均面积为240平米，平均月店效提升中单位数。公司持续聚焦核心大店，300平以上店已超过1630家，平均面积超410平米，渠道质量优化，23Q2直营同店增长高单位数，加盟、电商增长低单位数。
　　库存及售罄率保持健康，专业品类和童装强劲增长。1）库销比维持低位。上半年全渠道库销比为3.8倍，线下门店的库销比为3.1倍，同比虽然略有增加，但环比22年底均有明显改善。渠道存货中，6个月以内新品占比为87%，售罄率同比持平，折扣率约70%-80%低段。2）聚焦专业品类，跑步类产品强劲增长。分品类看，上半年鞋类收入同比增长11%至75亿元，收入占比54%。服装收入同比增长15%至56亿元，器材及配件收入同比增长16%至8.6亿元。公司持续聚焦专业品类，以爆款IP强化用户心智，在专业跑鞋领域，以飞电、赤兔、超轻三大IP为代表，上半年三大IP销售量已超过430万双，核心IP资源投放效果显著。3）童装业务快速增长，零售指标持续改善。23H1童装零售流水同比增长20%-30%中段，ASP提升中单位数，同店增长10-20%低段，童装门店数达1281家，平均月店效提升20%-30%低段。
　　盈利能力略有下滑，下半年预计逐步改善。1）折扣加深导致毛利率略微下滑。上半年公司毛利率下降1.2pct至48.8%，主要是一季度加大折扣促进销售有关，二季度开始，线下折扣同比、环比均有所改善。23H1销售费用率同比增加0.9pct至28.2%，主要系开店费用及营销费用增加，管理费用率4.2%，与去年同期持平。营业利润率下降3.6pct至17.7%，净利率降低2.5pct至15.1%，预计伴随库存去化接近尾声，下半年折扣率将有所改善。2）现金流充沛，营运资金保持健康水平。23H1经营现金净流入同比增加23%至19.4亿元，现金循环周期30天，其中，存货周转天数减少2天至57天，应收账款周转天数稳定在7天，应付账款周转天数下降7天至41天，保持健康水平。
　　公司为国产运动品牌领军企业，产品创新引领行业发展，品牌势能持续提升，维持“买入”评级。公司拥有与生俱来的体育基因和深厚的行业积淀，品牌资产独一无二，产品研发与爆款打造能力持续增强，渠道结构与零售运营质量不断优化，盈利能力有望持续提升。但考虑到当前零售环境仍处于弱复苏趋势中，我们小幅下调公司盈利预测，预计23-25年净利润为46/55/65亿元（原为49/59/69亿元），对应PE分别为23/19/16倍。但中长期而言，运动赛道前景广阔，竞争格局优质，公司凭借优秀的运营能力和品牌积淀，未来有望持续提升市场份额，维持“买入”评级。
　　风险提示：新产品表现不及预期；渠道库存风险；市场竞争加剧风险；疫情影响消费恢复不及预期。