事件：李宁公布2023上半年业绩，上半年录得收入140.19亿元，同比增长13%；毛利率为48.8%，同比下降1.2pp；归属股东净利润为21.21亿元，同比下降3.11%。综合考虑，我们预测2023/2024/2025年EPS为1.72/2.09/2.45元，给予2023年30倍PE，目标价56.8港元，维持“买入”评级。
　　报告摘要
　　市场环境复杂多变，线下消费回暖趋势显著随着疫情管控的放开，体育赛事逐步恢复，消费意愿增强，使得上半年李宁的销售有较好的增长，收入同比实现13%的增长至140.19亿元。分渠道来看，直营收入同比增长22.3%至34.1亿元，主要是由于消费者的运动健身需求增加，以及疫情解除后线下消费回暖带来了正面影响；批发收入同比增长13.9%至67.2亿元，主要得益于经销商对未来市场的信心持续增强带动了订货量的提升；电商渠道受到线下回暖的影响，同比仅增长1.7%至36.0亿元。分品类来看，上半年跑步、综训及篮球品类均实现增长，分别同比增长33%/12%/6%，运动时尚同比下滑2%，专业运动品类持续发力。其中，跑步品类有突出的表现，公司以超轻、赤兔、飞电为核心，构建了完善的专业产品矩阵。截至6月30日，明星产品飞电3 CHALLENGER累计销量超70万双，赤兔6 PRO销量突破130万双，超轻20累计销量已超140万双。公司持续专注于科技升级，追求产品创新，通过不断完善专业产品矩阵，强化品牌在专业运动领域的地位。
　　毛利率仍承压，库存水平恢复健康上半年毛利率同比下降1.2pp至48.8%，主要是电商和零售终端折扣力度加大的影响，以及直营占比略有下滑所致。费用也由于渠道建设、出差增加等方面的原因有所增加，使得归母净利润同比轻微下滑3.1%至21.2亿元。但在公司对库存加大力度出清的情况下，库存周转已下降至3.8个月，好于行业平均表现。
　　加速优质渠道布局，持续提升渠道效率截至6月30日，李宁销售点总数为6167个（不含李宁YOUNG），年初至今净减少128个。其中零售业务净减少7个，批发业务净减少121个。李宁YOUNG销售点合计为1281个，年初至今净减少27个。未来公司将持续推进渠道结构优化，以提升运营效率。
　　投资建议：在消费复苏较弱的背景下，李宁仍表现出较强的韧性，提交了高质量答卷。随着体育赛事的重启，相信运动行业也将恢复成长态势。综合考虑，我们预测2023/2024/2025年EPS为1.72/2.09/2.45元，给予2023年30倍PE，目标价56.8港元，维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行影响消费；业内竞争加剧；渠道改革不及预期。