我们预测公司2Q23实现营收1,496亿元（同比+11.6%），实现Non-IFRS净利润351亿元（同比+24.3%），业务维持健康增长趋势。我们预计随着宏观经济回暖、视频号商业化加速、重磅新游戏上线、降本增效持续推进，公司业绩有望进一步提升。公司积极拥抱AI科技浪潮，推出高性能计算集群、MaaS产业服务解决方案等产品，并利用AI技术推动社交平台、游戏、广告等业务转型升级，有望带来增长新动能。维持“买入”评级。
　　▍2Q23业绩前瞻：我们预测公司2Q23实现营收1,496亿元（同比+11.6%，环比-0.2%），毛利率为45.5%（同比+2.4pcts）。费用率方面，我们预测公司2Q23销售/管理费用率分别为5.1%/17.0%（同比-0.8/-2.6pcts），预测2Q23公司实现Non-IFRS净利润351亿元（同比+24.3%）。
　　▍预计2Q23增值服务业务同比增长5.7%。我们预计2Q23公司增值服务业务营收758亿元（同比+5.7%，环比-4.5%）。我们预计2Q23公司游戏业务营收448亿元（同比+5.5%），其中国内游戏业务营收331亿元（同比+4.0%），海外游戏业务营收118亿元（同比+10.0% ）。海外游戏方面，《VALORANT》等重点游戏流水增长稳健，根据Sensor Tower，2023年6月腾讯《PUBGMobile》重回海外收入增长榜与下载榜榜首。国内游戏方面，《合金弹头：觉醒》（4月18日）、《白夜极光》（6月13日）上线有望带来一定业绩增量，随着暑期《无畏契约》（7月12日）、《命运方舟》（预计7月20日）等重磅游戏上线，下半年游戏业务料将实现加速回暖。我们预计2Q23公司社交网络收入310亿元（同比+6.0%）。
　　▍预计2Q23广告业务同比增长28.0%。我们预计公司2Q23广告业务营收239亿元（同比+28.0%，环比+13.8%），继续维持强劲增长。产品层面，视频号广告投放能力得到更多广告主认可，商业化潜力进一步释放；平台层面，618购物节期间腾讯广告与阿里妈妈Uni Desk合作，双边联合补贴商家，朋友圈广告支持链接淘宝APP落地页提高转化效率，公司广告市场份额进一步提升；技术层面，广告平台算法不断升级，为广告主带来更优的广告定向能力。
　　▍预计2Q23金融科技及企业服务业务同比增长14.9%。我们预计公司2Q23金融科技及企业服务业务营收443亿元（同比+14.9%，环比-0.5%）。金融科技方面，我们预计随着疫情扰动消除和消费复苏，支付活动逐步回升。此外，蚂蚁集团、财付通等金融科技平台整改基本完成，相关处罚落地，行业进入常态化监管阶段。公司在合规框架下探索消费贷款、在线保险等产品，仍有较大增量空间。云业务方面，前期业务调整对收入端影响已较充分体现，随着人工智能快速发展和SaaS产品商业化逐步推进，云业务有望迎来增长新机遇。
　　▍预计2Q23毛利率为45.5%，销售/管理费用率分别为5.1%/17.0%。预计2Q23公司毛利率为45.5%（同比+2.4pcts），其中增值业务毛利率54.0%（同比+3.4pcts），主要系游戏业务同比回暖及旗下内容平台降本增效成效继续显现；广告业务毛利率43.0%（同比+2.4pcts），主要系视频号商业化加速及广告市场边际回暖提振；预计金融及企业服务毛利率35.0%（同比+1.7pcts），公司云业务战略重心转向高毛利的PaaS和SaaS，毛利率同比提升。预计销售费用率为5.1%（同比-0.8pct），主要系重要新游戏上线较少；预计管理费用率为17.0%（同比-2.6pcts），降本增效成效进一步显现。
　　▍风险因素：反垄断、游戏等政策监管趋紧影响经营的风险；游戏、影视内容上线时间和表现不及预期的风险；公司内容领域投入持续提升的风险；宏观经济增速下行和数据安全政策监管影响在线广告市场的风险；新兴互联网产品和服务分流用户的风险；市场竞争加剧风险等。
　　▍投资建议：我们预计二季度公司业务延续健康增长趋势，随着宏观经济回暖、视频号商业化加速、重磅新游戏上线、降本增效持续推进，公司业绩有望进一步提升。公司积极拥抱AI科技浪潮，推出高性能计算集群、MaaS产业服务解决方案等产品，并利用AI技术推动社交平台、游戏、广告等业务转型升级，有望带来增长新动能。我们维持2023-2025年Non-IFRS净利润预测1,490/1,698/1,937亿元，当前股价对应2023-2025年19.0/16.7/14.6倍NonIFRSPE。基于SOTP估值法（具体参考正文表1），给予公司2023年目标价467港元，维持“买入”评级。

研究报告全文：业务维持健康增长看好暑期新游戏增量腾讯控股00700HK2023年二季度业绩前瞻2023716中信证券研究部核心观点我们预测公司2Q23实现营收1496亿元同比116实现Non-IFRS净利润351亿元同比243业务维持健康增长趋势我们预计随着宏观经济回暖视频号商业化加速重磅新游戏上线降本增效持续推进公司业绩有望进一步提升公司积极拥抱AI科技浪潮推出高性能计算集群MaaS产业服务解决方案等产品并利用AI技术推动社交平台游戏广告等业务转王冠然型升级有望带来增长新动能维持买入评级传媒行业首席2Q23业绩前瞻我们预测公司2Q23实现营收1496亿元同比116环分析师比毛利率为同比费用率方面我们预测公司S1010519040005-0245524pcts2Q23销售管理费用率分别为51170同比-08-26pcts预测2Q23公司实现Non-IFRS净利润351亿元同比243预计2Q23增值服务业务同比增长57我们预计2Q23公司增值服务业务营收758亿元同比57环比-45我们预计2Q23公司游戏业务营收448亿元同比55其中国内游戏业务营收331亿元同比40陈俊云海外游戏业务营收118亿元同比100海外游戏方面前瞻研究首席VALORANT等重点游戏流水增长稳健根据SensorTower2023年6分析师月腾讯PUBGMobile重回海外收入增长榜与下载榜榜首国内游戏方面S1010517080001合金弹头觉醒4月18日白夜极光6月13日上线有望带来一定业绩增量随着暑期无畏契约7月12日命运方舟预计7月20日等重磅游戏上线下半年游戏业务料将实现加速回暖我们预计2Q23公司社交网络收入310亿元同比60预计2Q23广告业务同比增长280我们预计公司2Q23广告业务营收239亿元同比280环比138继续维持强劲增长产品层面视频号许英博广告投放能力得到更多广告主认可商业化潜力进一步释放平台层面618科技产业首席购物节期间腾讯广告与阿里妈妈UniDesk合作双边联合补贴商家朋友圈分析师S1010510120041广告支持链接淘宝APP落地页提高转化效率公司广告市场份额进一步提升技术层面广告平台算法不断升级为广告主带来更优的广告定向能力预计2Q23金融科技及企业服务业务同比增长149我们预计公司2Q23金融科技及企业服务业务营收443亿元同比149环比-05金融科技方面我们预计随着疫情扰动消除和消费复苏支付活动逐步回升此外蚂蚁集团财付通等金融科技平台整改基本完成相关处罚落地行业进入常态任杰化监管阶段公司在合规框架下探索消费贷款在线保险等产品仍有较大增传媒分析师量空间云业务方面前期业务调整对收入端影响已较充分体现随着人工智S1010522100002能快速发展和SaaS产品商业化逐步推进云业务有望迎来增长新机遇预计2Q23毛利率为455销售管理费用率分别为51170预计2Q23公司毛利率为455同比24pcts其中增值业务毛利率540同比34pcts主要系游戏业务同比回暖及旗下内容平台降本增效成效继续显现广告业务毛利率430同比24pcts主要系视频号商业化加速及广告市场边际回暖提振预计金融及企业服务毛利率350同比廖原17pcts公司云业务战略重心转向高毛利的PaaS和SaaS毛利率同比提互联科技融合升预计销售费用率为51同比-08pct主要系重要新游戏上线较少分析师预计管理费用率为同比降本增效成效进一步显现S1010522030004170-26pcts证券研究报告请务必阅读正文之后第5页起的免责条款和声明腾讯控股年二季度业绩前瞻00700HK20232023716风险因素反垄断游戏等政策监管趋紧影响经营的风险游戏影视内容上线时间和表现不及预期的风险公司内容领域投入持续提升的风险宏观经济增速下行和数据安全政策监管影响在线广告市场的风险新兴互联网产品和服务分流用户的风险市场竞争加剧风险等投资建议我们预计二季度公司业务延续健康增长趋势随着宏观经济回暖贾凯方视频号商业化加速重磅新游戏上线降本增效持续推进公司业绩有望进一前瞻研究分析师步提升公司积极拥抱AI科技浪潮推出高性能计算集群MaaS产业服务解S1010522080001决方案等产品并利用AI技术推动社交平台游戏广告等业务转型升级有望带来增长新动能我们维持2023-2025年Non-IFRS净利润预测149016981937亿元当前股价对应2023-2025年190167146倍Non-IFRSPE基于SOTP估值法具体参考正文表1给予公司2023年目标价467港元维持买入评级项目年度20212022E2023E2024E2025E营业收入百万元560118554552629423704025783372营业收入百万港元627042657340749313838125932585营业收入增长率YoY162-10135119113净利润百万元224822188243193047221604252363净利润百万港元251684223135229818263814300432净利润增长率YoY406-16326148139核心净利润百万元123788115649149047169785193698核心净利润百万港元138578137085177437202125230593每股收益EPS基本元23481966201623152636每股收益EPS基本港26292331240027553138元每股净资产元8422753592071125313594每股净资产港元94288931109611339716184核心净利润每股收益12931208155717732023EPS基本元核心净利润每股收益14471432185321112408EPS基本港元毛利率439431445452459净利率401339307315322核心净利润率221209237241247净资产收益率ROE279261219206194PE134151147128112腾讯控股00700HKPE244246190167146评级买入维持PB3739322622当前价35260港元PS5451454036目标价46700港元资料来源Wind中信证券研究部预测注股价为2023年7月14日收盘价PE由核心净总股本9574百万股利润计算得到港股流通股本9574百万股总市值33759亿港元近三月日均成交6315百万港元额41502008港52周最高最低价元近1月绝对涨幅203近6月绝对涨幅-439近12月绝对涨幅1161请务必阅读正文之后的免责条款和声明2腾讯控股年二季度业绩前瞻00700HK20232023716表1腾讯核心业务分部估值法测算收入量级2023E业务模块估值方式测算净利润率PEXPSX估值亿元人民币亿元人民币增值业务PE32222525-20135在线广告PE10172525-6354金融业务PS163269794云计算业务PS35262110业务合计38393对应股价467港元资料来源中信证券研究部预测注增值服务业务参考网易EA动视暴雪平均约20倍2023年PEBloombergWind一致预期考虑到公司行业龙头地位给公司予25倍2023年目标PE广告业务参考MetaPlatformsGoogle分众传媒平均约20倍2023年PEBloombergWind一致预期考虑到视频号带来广告业务增量给予公司25倍2023年目标PE金融及云业务参考PayPalAmazon约3倍2023年PSBloomberg一致预期考虑到云业务重回增长金融科技业务仍有较大业务拓展潜力给予公司6倍2023年目标PS请务必阅读正文之后的免责条款和声明3腾讯控股年二季度业绩前瞻00700HK20232023716利润表百万元资产负债表百万元指标名称20212022E2023E2024E2025E指标名称20212022E2023E2024E2025E营业收入560118554552629423704025783372货币资金167966156739230069328059480621营业成本314174315806349639385829423534存货10632333163520422534毛利245944238746279784318196359838应收及预付款114721122152138473154886172342销售费用4059429229314713731343085其他流动资产201062284765141684148990156483管理费用89847106696110149119684130823流动资产484812565989511861633977811980融资收入净额46476024013454908物业厂房及设619145397895433134634172236备其他收益149467124293800008543390836联营及合营公司投资收益1644416129200030003000323188252715262989248899224136的权益营业利润264970227114218164246631276765无形资产171376161802166802171802176802利润总额248062210225217763249976284673其他长期资产571074543647608119643333667544所得税费用2025221516217762499828467非流动资产11275521012142113334311986681240718税后利润227810188709195987224978256206资产总计16123641578131164520418326452052699少数股东损益2988466294033753843短期借款1900311580251772464123501归属于母公司股224822188243193047221604252363应付款及应计费东的净利润170052168664191436214126238258用核心净利润123788115649149047169785193698其他流动负债214043253960118795131749145295EBITDA306196272201269527300877340136流动负债403098434204335407370515407055长期借款136936163668163668146848138960其他长期负债195637197399200173170095133511非流动性负债332573361067363841316943272471负债合计735671795271699248687458679525归属于母公司所80629972139188154810774041301547有者权益合计少数股东权益7039461469644096778371627股东权益合计87669378286094595611451871373173负债股东权益总16123641578131164520418326452052699计主要财务指标指标名称20212022E2023E2024E2025E现金流量表百万元营业收入指标名称20212022E2023E2024E2025E162-10135119113营业利润495-143-39130122税后利润227810188709195987224978256206核心净利润09-66289139141折旧和摊销5767061216493645124660370归母净利润406-16326148139营运资金的变化27423891183151718318392毛利率439431445452459其他经营现金流13771710472540133457908EBITMargin444380350355357经营现金流合计175186146091264066290062327060EBITDA资本支出62165180149329692960100497547491428427434Margin其他投资现金流1163848685779544274616118净利率401339307315322投资现金流合计178549104871172841120421106614核心净利润率221209237241247权益变动1127995---净资产收益率279261219206194负债变动5536730236156224819946718总资产收益率139119117121123股息支出1250312952200041574818220资产负债率456504425375331其他融资现金流20117782321351377042946所得税率82102100100100融资现金流合计2162059953178957165167884股利支付率59106828290期初现金及现金15168112277333097990152562销售费用率7253505355等价物期末现金及现金管理费用率160192175170167152798167966156739230069328059等价物研发费用率0000000000自由现金流财务费用率16796615673923006932805948062101010400-06资料来源公司公告中信证券研究部预测请务必阅读正文之后的免责条款和声明4分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12股票评级个月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间代表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上300指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为基准香强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上港市场以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达行业评级中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间克综合指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或韩国综合股价指数为基准弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上5特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所载任何观点的背书英国本研究报告归属于营销文件其不是按照旨在提升研究报告独立性的法律要件而撰写亦不受任何禁止在投资研究报告发布前进行交易的限制本研究报告在英国由CLSAUK分发且针对由相应本地监管规定所界定的在投资方面具有专业经验的人士涉及到的任何投资活动仅针对此类人士若您不具备投资的专业经验请勿依赖本研究报告对于英国分析员编纂的研究资料其由CLSAUK制作并发布就英国的金融行业准则该资料被制作并意图作为实质性研究资料CLSAUK由英国金融行为管理局授权并接受其管理欧洲经济区本研究报告由荷兰金融市场管理局授权并管理的CLSAEuropeBV分发澳大利亚CLSAAustraliaPtyLtdCAPL商业编号53139992331金融服务牌照编号350159受澳大利亚证券与投资委员会监管且为澳大利亚证券交易所及CHI-X的市场参与主体本研究报告在澳大利亚由CAPL仅向批发客户发布及分发本研究报告未考虑收件人的具体投资目标财务状况或特定需求未经CAPL事先书面同意本研究报告的收件人不得将其分发给任何第三方本段所称的批发客户适用于公司法2001第761G条的规定CAPL研究覆盖范围包括研究部门管理层不时认为与投资者相关的ASXAllOrdinaries指数成分股离岸市场上市证券未上市发行人及投资产品CAPL寻求覆盖各个行业中与其国内及国际投资者相关的公司印度CLSAIndiaPrivateLimited成立于1994年11月为全球机构投资者养老基金和企业提供股票经纪服务印度证券交易委员会注册编号INZ000001735研究服务印度证券交易委员会注册编号INH000001113和商人银行服务印度证券交易委员会注册编号INM000010619CLSA及其关联方可能持有标的公司的债务此外CLSA及其关联方在过去12个月内可能已从标的公司收取了非投资银行服务和或非证券相关服务的报酬如需了解CLSAIndia关联方的更多详情请联系Compliance-Indiaclsacom未经中信证券事先书面授权任何人不得以任何目的复制发送或销售本报告中信证券2023版权所有保留一切权利6