2023年2季度业绩预览：我们预计总收入1,530亿元（人民币，下同），同比增14%，与市场预期一致。预计游戏/增值服务/广告/金融科技及云收入分别同比增9%/9%/24%/19%。预计调整后运营利润451亿元，同比增23%（2年CAGR 3%），运营利润率29.5%，预计调整后净利润/净利润率353亿元/23%，同比优化2个百分点（市场预期366亿元/24%）。虽受益于降本增效战略，研发投入可控，但业务推进也将提升营销费用，部分抵消降本增效带来的正面影响。
　　预计游戏收入同比增9%，略低于我们此前预期（10%），海外游戏表现是拉动收入增长主要动力。我们预计2季度腾讯本土游戏收入增4%至331亿元，受季节性因素影响，增速低于1季度（6.4%）。我们根据流水跟踪，估算收入增量主要来自《王者荣耀》、《金铲铲之战》及新游《合金弹头》（2季度流水12亿元），但因2季度季节性负面影响，下调端游收入增长预期至18%。我们维持此前海外游戏增24%的预期，仍将由《胜利女神》/《Triple Match》及端游《Valorant》拉动。新游《无畏契约》/《命运方舟》7月12日/7月20日上线，或将推动3季度游戏收入。
　　受经济复苏拉动，我们预计广告/金融科技及企业服务收入增长分别24%/19%。腾讯广告强化与电商平台互联互通，开放视频号信息流资源，微信生态在“618”大促带动下持续贡献收入增量。2季度社零总额同比增10.7%，较1季度（+5.7%）进一步复苏，我们预计将拉动腾讯支付收入增19%。腾讯云业务企稳，预计2季度收入同比增4%，好于1季度。视频号直播技术服务费或贡献10亿元收入增量。
　　估值：我们预计2023/24年收入增13%/10%，净利润增27%/16%。《无畏契约》表现值得重点关注，主因腾讯在射击游戏品类运营经验丰富，长期或贡献增量。考虑暂未有热门新游戏定档，对标行业平均，下调游戏估值（原25倍2024年市盈率），给予盈利业务20倍市盈率，下调目标价至399港元（原450港元），现价对应2024年市盈率仅为14倍，估值偏低，维持买入。
　　投资风险：新游表现不及预期；大股东持续减持。