投资要点
　　6月中旬央行降息后，债市保持小幅震荡态势，但投资者的预期较为一致：1）市场预期后续政策稳增长的力度可能较为温和。2）央行流动性大概率继续维持偏松的局面。3）当前地方政府债务压力增大，但整体仍较为可控。4）今年债市负债端相对稳定。5）债市仍然面临“资产荒”环境。
　　当下市场可能处于脆弱的平衡状态
　　当前债市的走势建立在上述诸多一致预期之上，往后看可能有外生因素来打破这一平衡，2021年以来的经验表明，市场在横盘一段时间后都会选择方向。本次债市横盘结束后，收益率向上的概率可能更高：1）资金利率进一步大幅转松的概率不高，资金面可能不支持债券收益率大幅下行。2）若后续政策符合市场预期，收益率下行的空间可能有限。若后续政策在某些领域超市场预期，那么市场风险偏好可能上行。3）即使后续出台的稳增长政策偏温和，对托底经济也依然能发挥作用，3季度经济可能边际好转，债券收益率仍有上行的风险。
　　相比一季度而言，当前的债市交易结构已有所转弱：配置力量转弱，交易力量主导市场，对资金面和市场风险偏好的敏感度上升。
　　需要注意哪些超预期的上行及下行风险？
　　债券收益率可能超预期的上行风险：投资者可能需要关注短债基金负债端的稳定性，3季度经济环比改善的概率、城投债净值波动风险以及金融监管阶段性加强的可能性。
　　债券收益率可能超预期的下行风险：主要是基本面进一步承压的可能性（这一概率偏小），以及央行超预期的降准降息（降准对债市的利好有限，4季度降息的概率可能较高）。
　　久期风险不大，但负债波动及流动性风险值得关注，建议投资者采用“哑铃型”策略，即1Y以内存单+长债/超长债的组合。当前债市可能面临的风险中，交易结构恶化带来的负债波动及流动性风险可能高于基本面大幅好转带来的久期风险。此前市场交易较为拥挤的部分领域可能难以实现超额收益，应对风险的措施也较少。建议投资者保持流动性至上，虽然久期风险不大，但负债波动及流动性风险值得关注，建议投资者采用“哑铃型”策略，即1Y以内存单+长债/超长债的组合：一方面，存单的流动性明显好于2-3年的利率和信用品种，且1Y以内的存单久期短，收益率波动对资产组合的净值影响小；另一方面，基本面可能边际好转但可能不会大幅上行，久期风险不大，长债流动性较好，配置盘仍然面临“资产荒”的问题，长债回调幅度大概率可控。从资产比价而言，考虑券种的流动性，我们认为国开>国债>存单>普通短久期信用债>银行二级债永续债。
　　风险提示：央行货币政策超预期、房地产政策超预期、财政支出力度超预期