2023年2季度（2024财年1季度）业绩预览：我们预计收入同比增12%至2,309亿元（人民币，下同），好于市场一致预期的2,223亿元（增8%）。预计调整后EBITA 436亿元，同比增27%，利润率19%，同比提升2个百分点。
　　中国商业：我们预计电商GMV和客户管理（CMR）收入同比增7%（对比此前预期5%），618期间GMV、用户和商家均呈正增长，策略调整下新用户消费频次和AOV增长健康，淘宝APP用户数同比提升4.6%（QM，5月8.94亿，净增3,960万）。预计直营收入同比增8%，囤货需求减弱，消费者部分回归线下。预计中国商业收入1,529亿元（同比增8%），虽我们看到流量端及内容端的投入加大，但受益于降本增效策略，预计利润率同比提升2个百分点至33%，EBITA同比增17%达508亿元。
　　国际商业：国际业务继续扩张，Lazada多样化增值服务提升订单增长和变现效率；速卖通开启本地化业务，将重点布局西班牙。预计收入209亿元（同比增35%），EBITA亏损19亿元，利润率-9%（去年同期-10%）。
　　其他业务：本地生活：预计收入138亿元，同比增30%，饿了么UE持续改善，降本增效仍为未来策略，出游需求复苏带动飞猪/高德收入增长。预计亏损19亿元，收窄幅度好于市场预期。菜鸟：预计收入155亿元，同比增27%，利润即将转正。菜鸟速递整合丹鸟网络衍生至外部客户，预计投入可控。云：预计收入189亿元，同比增7%，对比上季度降2%有所恢复，利润率稳定，大模型及产品降价有望拉动下半年增速进一步恢复。
　　估值：我们微调公司收入/利润预期，预计2023年（日历年）电商GMV增3%/CMR增7%，淘天内容/用户投入初见成效。1+6+N战略继续推进，各业务价值将逐步显现，按SOTP维持128美元/124港元（9988 HK）目标价，现价对应中国商业2024年仅8倍市盈率，估值处于低位，维持买入。