核心观点
　　2023年第一季度，拼多多实现营收376.4亿元，同比增长58.2%，实现经调整净利润101.3亿元，同比增长141%，收入和利润均超彭博一致预期。近半年Temu数据表现十分亮眼，展望2023年，我们认为Temu对拼多多利润拖累有限，多多买菜项目的大幅减亏以及主站利润的继续增长仍有望覆盖跨境电商项目的大部分增量亏损，今年拼多多的Non-GAAP净利润仍有望保持合理增长水平。
　　事件
　　2023年第一季度，拼多多实现营收376.4亿元，同比增长58.2%，实现经调整净利润101.3亿元，同比增长141%，收入和利润均超彭博一致预期。根据Quest Mobile数据，2022年1-3月，拼多多APPMAU分别为7.1 /7.0/6.6亿，同比增长21.85% /21.03%/11.02%，DAU分别为3.8/3.9 /3.5亿，同比增长4.33% /8.82%/-4.17%。
　　简评
　　营收和利润均实现高速增长。2023Q1拼多多实现营收376.37亿元，同比增长58.18%，高于彭博一致预期。其中，在线市场服务和其他实现收入272.44亿元，同比增长49.7%，佣金收入103.93亿元，同比增长85.9%。本季度公司毛利率同比提升0.53pct至70.4%。期间费用方面，本季度销售费用率同比降低3.95pct至43.2%，管理费用率同比降低0.32pct至2.17%，研发费用率同比下降4.56pct至6.66%。得益于毛利率保持稳定以及期间费用率显著下行，利润率显著提升，本季度拼多多实现Non-GAAP净利润101.26亿元，同比增长141%，高于彭博一致预期，对应净利率26.91%，同比增加9.25pct。
　　跨境电商打开公司增长空间。4月4日，公司将管理架构调整为联席CEO模式，联合创始人赵佳臻将出任执行董事和联席CEO，与陈磊搭档，共同管理公司业务。在公司高质量发展目标下，制定清晰、长期战略，将带领公司实现战略，在此背景下，联席CEO能结合不同背景和思路，实现更高效的决策。未来，赵佳臻将更加专注于供应链管理和中国业务上，而陈磊的重心在全球化工作上。本季度拼多多加大对Temu的投放，4月21日，Temu上线英国站点，2天后，Temu又同时上线德国站、荷兰站、意大利站、法国站与西班牙站。5月18日，Temu再度开通了奥地利和墨西哥两个国家站点。根据Sensor Tower统计，Temu双平台端（Google play和app store）5月MAU超过3740万，DAU继续维持高速增长，5月初最高已突破600万。根据久谦咨询统计，2023年一季度Temu的销售额已经突破8.1亿美元，按照当前的发展势头，2023全年30亿美元GMV目标大概率能超额完成。本季度拼多多加大对Temu的投放，我们认为其对拼多多表观利润的影响无需过度悲观，一方面互联网公司不应该仅仅关注表观利润和利润率，更应该关注的是主业的利润和利润率；另一方面，即使只看表观利润，2023年多多买菜项目的大幅减亏以及主站利润的继续增长仍有望覆盖跨境电商项目的大部分增量亏损，今年拼多多的Non-GAAP净利润仍有望保持合理增长水平。
　　盈利预测与估值：预计公司2023-2024年营业收入分别为1667.53亿元、2040.03亿元，Non-GAAP净利润分别为425.54亿元、554.31亿元。维持“买入”评级，目标价113.53美元/ADS。
　　风险提示：国内疫情反复，影响消费复苏；宏观经济及社零增长疲弱；京东百亿补贴，行业内卷加剧；国内电商市场竞争加剧，来自淘特、京喜的竞争；国内电商主业利润率低于预期；社区团购竞争加剧，来自美团优选的竞争；多多买菜单量增长低预期，客单价提升低预期，生鲜占比下降低预期，利润率提升低预期，减亏低于预期；北美电商市场竞争激烈；跨境电商投入过大拖累利润端表现；行业监管风险；美联储加息进程超预期；中美关系发展的不确定性；中概股退市风险。