报告摘要：
　　 4月6日，南山智尚发布公告，拟于2023年4月10日通过网上发行可转债，公司本次计划发行可转换公司债券募集资金总额不超过7.00亿元。全部拟用于年产3000吨超高分子量聚乙烯新材料建设项目，项目总投资7.00亿元。
　　智尚转债发行方式为优先配售和上网定价，债项和主体评级AA-。发行规模为7.00亿元，初始转股价格为12.33元，参考4月4日正股收盘价格12.44元，转债平价100.89元，参考同期限同评级中债企业债到期收益率（4月4日）为6.54%，到期赎回价112元，计算纯债价值为80.11元。博弈条款中规中矩，下修条款（“15/30，85%”）、赎回条款（“15/30，130%”）和回售条款（“30/30，70%”）均正常。综合来看，债券发行规模一般，流动性一般，评级尚可，债底保护性尚可。机构入库不难，一级参与无异议。
　　转债首日目标价124-129元，建议积极申购。截止至2023年4月4日，智尚转债平价在100.89元，估值参考鲁泰转债（评级AA+，存续债余额14亿元，平价94.31，转债价格117.44，转股溢价率24.53%）、金轮转债（评级AA-，存续债余额2.1亿元，平价105.55，转债价格133.7，转股溢价率26.67%），综合考虑当前市场环境及平价水平，智尚转债上市首日转股溢价率水平预计在【23%，28%】区间，对应首日上市目标价在124-129元附近。
　　公司集纺织服饰智能制造与品牌运营为一体，主营业务为精纺呢绒及正装职业装、防护产品的研发、设计、生产与销售。公司先后运营了“南山”、“Dino Filarte”等精纺呢绒品牌，以及“缔尔玛”、“织尚”等服装品牌。本次募投项目的实施符合国家政策导向及公司自身发展战略，有利于公司把握传统纺织工业的转型浪潮，并充分发挥公司于高端纺织领域的研发实力和市场优势，优化公司的产品结构，培育新的利润增长点，提高公司的综合实力。
　　预计首日打新中签率0.0016%~0.0022%附近。截至2022年9月30日，南山集团持有公司243,000,000股股份，占公司总股本的67.50%，为公司控股股东。公司的实际控制人为南山村委会。前十大股东持股比例为77.43%。因此我们假设本次老股东配售比例为68%~77%，则智尚转债留给市场的规模为1.61亿元~2.24亿元。
　　风险提示：业绩波动、毛利率波动或下滑风险
　　

研究报告全文：TableInfo1TableDate证券研究报告发布时间2023-04-06TableTitle证券研究报告债券研究报告智尚转债定价建议首日转股溢价率23-28---东北固收转债分析报告摘要南山智尚股价曲线4TableSummary月6日南山智尚发布公告拟于2023年4月10日通过网上发行可转债公司本次计划发行可转换公司债券募集资金总额不超过700亿元全部拟用于年产3000吨超高分子量聚乙烯新材料建设项目项目总投资700亿元智尚转债发行方式为优先配售和上网定价债项和主体评级AA-发行规模为700亿元初始转股价格为1233元参考4月4日正股收盘价格1244元转债平价10089元参考同期限同评级中债企业债到期收益率4月4日为654到期赎回价112元计算纯债价值为8011TableReport相关报告元博弈条款中规中矩下修条款153085赎回条款1530超达转债定价建议首日转股溢价率25-130和回售条款303070均正常综合来看债券发行规30模一般流动性一般评级尚可债底保护性尚可机构入库不难一--20230404级参与无异议水羊转债定价建议首日转股溢价率25-30转债首日目标价124-129元建议积极申购截止至2023年4月4日--20230404智尚转债平价在10089元估值参考鲁泰转债评级AA存续债余东北固收城投债周报地产从触底到修复对额14亿元平价9431转债价格11744转股溢价率2453金轮城投的借鉴转债评级AA-存续债余额21亿元平价10555转债价格1337--20230403转股溢价率2667综合考虑当前市场环境及平价水平智尚转债上东北证券可转债一周市场回顾华兴源创市首日转股溢价率水平预计在2328区间对应首日上市目标精测电子投资比较分析价在124-129元附近--20230403东北固收专题报告3月市场复盘与展望公司集纺织服饰智能制造与品牌运营为一体主营业务为精纺呢绒及正拉久期策略正当其时装职业装防护产品的研发设计生产与销售公司先后运营了南--20230403山DinoFilarte等精纺呢绒品牌以及缔尔玛织尚等服装品TableAuthor牌本次募投项目的实施符合国家政策导向及公司自身发展战略有利证券分析师陈康于公司把握传统纺织工业的转型浪潮并充分发挥公司于高端纺织领域执业证书编号S0550520110001的研发实力和市场优势优化公司的产品结构培育新的利润增长点18621112086chenk1nesccn提高公司的综合实力证券分析师薛进执业证书编号S055052212000213916677156xuejinnesccn预计首日打新中签率0001600022附近截至2022年9月30日南山集团持有公司243000000股股份占公司总股本的6750为公研究助理胡嘉祥司控股股东公司的实际控制人为南山村委会前十大股东持股比例为执业证书编号S055012207006818811050186hujx1nesccn7743因此我们假设本次老股东配售比例为6877则智尚转债留给市场的规模为161亿元224亿元风险提示业绩波动毛利率波动或下滑风险请务必阅读正文后的声明及说明TablePageTop债券研究报告目录1智尚转债打新分析与投资建议311转债基本条款分析312转债上市初期价格分析413转债打新中签率分析42正股基本面分析421公司主营业务及所处行业上下游情况422公司经营情况523公司股权结构和主要控股子公司情况724公司业务特点和优势825本次募集资金投向安排9图表目录图1公司所处行业上下游情况5图2营业收入情况单位亿元5图3业务收入构成情况5图4公司各产品毛利率情况6图5公司毛利率与净利率6图6公司期间费用和费率情况单位亿元6图7公司研发投入情况单位亿元6图8公司应收账款含合同资产周转率7图9应收项目增长情况单位亿元7图10归母净利润和同比增速单位亿元7图11公司与可比公司ROE情况摊薄7图12公司股权结构8表1智尚转债发行时间安排3表2智尚转债基本条款3请务必阅读正文后的声明及说明211TablePageTop债券研究报告4月6日南山智尚发布公告拟于2023年4月10日通过网上发行可转债公司本次计划发行可转换公司债券募集资金总额不超过700亿元全部拟用于年产3000吨超高分子量聚乙烯新材料建设项目项目总投资700亿元表1智尚转债发行时间安排日期时点发行安排2023年4月6日星期四T-2日刊登募集说明书及其摘要发行公告网上路演公告2023年4月7日星期五T-1日网上路演原股东优先配售股权登记日2023年4月10日星期一T日发行首日刊登发行提示性公告原股东优先配售认购日网上申购日2023年4月11日星期二T1日刊登网上中签率结果公告网上申购摇号抽签2023年4月12日星期三T2日刊登网上申购的摇号抽签结果公告网上投资者根据中签结果缴款2023年4月13日星期四T3日根据网上资金到账情况确认最终配售结果2023年4月14日星期五T4日刊登可转债发行结果公告数据来源Wind东北证券1智尚转债打新分析与投资建议11转债基本条款分析智尚转债发行方式为优先配售和上网定价债项和主体评级AA-发行规模为700亿元初始转股价格为1233元参考4月4日正股收盘价格1244元转债平价10089元参考同期限同评级中债企业债到期收益率4月4日为654到期赎回价112元计算纯债价值为8011元博弈条款中规中矩下修条款153085赎回条款1530130和回售条款303070均正常综合来看债券发行规模一般流动性一般评级尚可债底保护性尚可机构入库不难一级参与无异议表2智尚转债基本条款债券代码123191SZ正股代码300918SZ债券简称智尚转债正股名称南山智尚债项评级AA-主体评级AA-发行规模亿元700正股行业纺织服装期限年6到期赎回价112转股稀释率1361流通股稀释率3435票面利率020406151825面值对应YTM300转股价格1233转股起始日2023-10-16转股期2022-11-252028-05-18到期日2029-04-09起息日2023-04-10赎回条款1530130下修条款153085回售条款303070申购代码370918配售代码380918网上发行日2023-04-10股权登记日2023-04-07配售日2023-04-10最后缴款日2023-04-11请务必阅读正文后的声明及说明311TablePageTop债券研究报告保荐机构民生证券评级机构中证鹏元数据来源Wind东北证券12转债上市初期价格分析公司集纺织服饰智能制造与品牌运营为一体主营业务为精纺呢绒及正装职业装防护产品的研发设计生产与销售公司先后运营了南山DinoFilarte等精纺呢绒品牌以及缔尔玛织尚等服装品牌本次募投项目的实施符合国家政策导向及公司自身发展战略有利于公司把握传统纺织工业的转型浪潮并充分发挥公司于高端纺织领域的研发实力和市场优势优化公司的产品结构培育新的利润增长点提高公司的综合实力转债首日目标价124-129元建议积极申购截止至2023年4月4日智尚转债平价在10089元估值参考鲁泰转债评级AA存续债余额14亿元平价9431转债价格11744转股溢价率2453金轮转债评级AA-存续债余额21亿元平价10555转债价格1337转股溢价率2667综合考虑当前市场环境及平价水平智尚转债上市首日转股溢价率水平预计在2328区间对应首日上市目标价在124-129元附近13转债打新中签率分析预计首日打新中签率0001600022附近截至2022年9月30日南山集团持有公司243000000股股份占公司总股本的6750为公司控股股东公司的实际控制人为南山村委会前十大股东持股比例为7743因此我们假设本次老股东配售比例为6877则智尚转债留给市场的规模为161亿元224亿元同时参考近期发行的海顺转债AA-发行规模633亿元广联转债A发行规模7亿元网上有效申购张数约1041万户1001万户故假定智尚转债网上有效申购数量为1021万户按照打满计算中签率在0001600022附近2正股基本面分析21公司主营业务及所处行业上下游情况公司集纺织服饰智能制造与品牌运营为一体主营业务为精纺呢绒及正装职业装防护产品的研发设计生产与销售聚焦纺织服装业务的同时积极布局超高分子量聚乙烯纤维新材料领域近几年随着技术进步和超高分子量聚乙烯纤维成本的进一步下降超高分子量聚乙烯纤维在民用纺织领域的应用已经进入快车道随着全球零售的逐步复苏毛纺行业需求有望逐步回升服装行业经济效益持续恢复产业循环畅通稳定公司所处纺织服装产业链上游原材料包括天然纤维和化学纤维中游是纺织服装制造业下游是服装贸易业公司拥有毛纺织服饰全产业链布局现已形成上游集原材料采购面料研发毛条加工染色纺纱织造后整理于一体的精纺呢绒业务体系下游集成衣研发设计制造品牌运营于一体的服装业务体系完善请务必阅读正文后的声明及说明411TablePageTop债券研究报告的产业链结构有效发挥战略协同效应促进业务板块之间高效协作降低企业经营成本平滑业绩波动推动公司高质量发展图1公司一体化产业链格局数据来源募集说明书东北证券22公司经营情况公司近年来营业收入存在一定波动2019年至2022年前三季度公司实现营业收入分别为1771亿元1358亿元1492亿元和1185亿元同比增速分别为-1134-2332988和16272020年公司主营业务收入下降主要系由于受疫情影响2021年公司主营业务收入有所上升主要系由于疫情缓解市场需求回暖公司精纺呢绒销售金额增加图2营业收入情况单位亿元图3业务收入构成情况数据来源Wind东北证券数据来源募集说明书东北证券公司综合毛利率呈上升趋势2019年至2022年前三季度公司综合毛利率分别为302130783417和32242021年公司精纺呢绒毛利率有所上涨主要系由于新冠疫情缓解整体需求回升但国内及国外东南亚等地区部分小体量的呢绒服装厂在疫情影响下关闭市场总体产能有所下降需求端和供给端双重利好市场情况较好公司在产品结构和规格上进行优化调整加大优质客户开发力度提高附加值更高的中高端产品占比2020年度公司羊毛采购均价较低但公司精纺呢绒产品市场竞争力较强2021年并未因成本下降而下调售价请务必阅读正文后的声明及说明511TablePageTop债券研究报告图4公司各产品毛利率情况图5公司毛利率与净利率数据来源募集说明书东北证券数据来源Wind东北证券公司近年期间费用及期间费用率呈下降趋势2019年至2022年前三季度公司期间费用分别为290亿元206亿元227亿元和163亿元期间费率为163815181523和13732021年公司财务费用下降主要系由于2020年公司完成首次公开发行股票募集资金到账后公司的资金实力和资产的流动性得到提升借款规模降低导致相应的利息支出减少公司近年研发费用及其占营收比重小幅波动2019年至2022年前三季度公司研发费用分别为054亿元040亿元054亿元和046亿元研发费用占营收比重为306294361和384图6公司期间费用和费率情况单位亿元图7公司研发投入情况单位亿元数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券公司近年应收账款及应收账款占营收比重存在一定波动2019年至2022年前三季度公司应收款项包括应收账款应收票据合同资产分别为230亿元199亿元167亿元和224亿元占营收比重分别为130014621119和1891已年化处理应收账款周转率呈上升趋势2019年至2022年前三季度应收账款包括应收账款应收票据合同资产周转率分别为556633816和808已年化处理请务必阅读正文后的声明及说明611TablePageTop债券研究报告图8公司应收账款含合同资产周转率图9应收项目增长情况单位亿元数据来源募集说明书东北证券数据来源Wind东北证券公司近年归母净利润先降后升2019年至2022年前三季度公司实现归母净利润分别为122亿元088亿元152亿元和106亿元同比增速分别为050-28147417和1013公司盈利能力存在一定波动2019年至2022年前三季度公司ROE水平分别为1164572918和616图10归母净利润和同比增速单位亿元图11公司与可比公司ROE情况摊薄数据来源Wind东北证券数据来源Wind东北证券23公司股权结构和主要控股子公司情况公司股权结构比较集中截至2022年9月30日公司第一大股东为南山集团直接持有公司243亿股股份占公司股份总数的6750是公司的控股股东盛坤投资和南晟投资并列公司第二大股东持有公司010亿股股份占公司股份总数的281南山村委会作为南山集团的控股股东对南山集团的出资比例为51为公司的实际控制人前十大股东持股比例为7743公司共有8家直接或间接控制的子公司请务必阅读正文后的声明及说明711TablePageTop债券研究报告图12公司股权结构数据来源募集说明书东北证券24公司业务特点和优势公司拥有完善的毛纺织服饰产业链涵盖了集面料研发毛条加工染色纺纱织造后整理于一体的精纺呢绒业务体系以及集成衣研发设计制造品牌运营于一体的服装业务体系近年来公司聚焦纺织服装业务的同时积极布局超高分子量聚乙烯纤维新材料领域打造产品多元化竞争优势开拓新的业绩增长来源有效提升公司抗风险能力和盈利能力公司竞争优势具体如下完善的毛纺织服饰产业链优势公司在为客户提供一站式高效服务的同时一方面以终端服饰销售引领产业链产业链各环节之间实现战略性有机协同形成合力促进以客户需求为导向的技术进步产品创新另一方面稳定高品质的原料供应以及生产的全过程控制在降低经营风险的同时既最大限度保证了产品的高品质又形成了成本优势公司完善的毛纺织服饰产业链实现了产业信息的闭环形成了一个正反馈系统已成为公司独特的竞争优势品牌优势公司凭借持续的科技创新精良的质量以及优质的服务在国内外市场赢得了广泛的赞誉树立了良好的品牌形象南山牌精纺呢绒缔尔玛牌职业装先后被国家工商总局认定为中国驰名商标公司为制造业单项冠军示范企业在精梳毛机织物产品市场中拥有强大的市场影响力公司为中国职业装领军企业缔尔玛牌职业装先后获评中国职业装十大顶级品牌中国服装成长品牌技术优势公司是国家级高新技术企业中国纺织工业联合会认定的纺织技术创新示范企业公司检测中心是中国合格评定国家认可委员会认可的实验室公司自成立以来十分重视研发投入大力开展行业前沿科技的研发取得了丰硕的科研成果截至2022年9月30日公司已形成专利74项其中发明专利30项实用新型专利44项公司多次获得科技进步奖等奖项同时参与制定了多项纺织领域技术标准产品开发设计优势公司汇聚了意大利比耶拉和多莫地区知名面料以及服装的设计师和工程技术人员捕捉世界前沿时尚流行趋势信息秉承意大利产品设计理念实现原创设计公司引进了集约化标准化系列化新产品开发管理模式进行每年两季的时尚创意产品研发公司坚持采用羊毛羊绒蚕丝棉麻等天然请务必阅读正文后的声明及说明811TablePageTop债券研究报告材质元素结合先进的工艺技术进行创新产品领域的研发引领环保健康时尚的消费理念快速反应优势公司形成了设计业务终端客户的一体化产品运作模式产品开发设计直接服务于市场快速满足市场需求大大缩短了产品开发设计周期公司通过对历史数据的分析总结对产品流行周期的研究对流行趋势的研判建立了备纱备货快速反应体系实现了颜色系列化纱支系列化花型纹样系列化品色号编制系列化产品推广系列化缩短了产品的生产周期生产优势公司综合装备水平位居同行业先进水平是领先的大型精纺紧密纺面料和现代化西服生产基地之一公司从德国法国意大利等国引进全套先进生产设备组建了先进的精纺呢绒和服装生产线公司十分注重科学合理组织生产最大限度地发挥设备优势提高生产效率逐渐推行精益生产管理方式产品及服务质量优势公司通过了质量管理体系认证环境管理体系认证和职业健康安全管理体系认证公司检测中心于2011年一次性通过中国合格评定国家认可委员会CNAS认可是为数不多的获得CNAS认可的纺织企业检测中心公司质量管理工作获得了中国纺织工业联合会中国质量协会中国质量检验协会山东省纤维检验局的高度认可获得多种荣誉称号高端客户群优势公司坚持优化优选客户经过多年的努力建立起稳定的销售客户网络并通过减少销售中间环节实行与国际接轨的结算体系公司拥有报喜鸟乔治白威克多罗蒙雅戈尔乔顿虎豹等国内重点客户群同时拥有众多国际一流品牌的客户群如美国PEERLESS美国ITOCHU意大利ARMANI西班牙百货法国纪梵希等25本次募集资金投向安排公司本次公开发行可转换公司债券预计募集资金总额为人民币700亿元募集资金拟全部用于投资年产3000吨超高分子量聚乙烯新材料建设项目项目总投资额为700亿元年产3000吨超高分子量聚乙烯新材料建设项目项目建成达产后可年产3000吨超高分子量聚乙烯纤维本项目建设期为24个月效益测算期间为12年根据项目具体情况同时建设同时生产第3年生产负荷为80第4年及以后各年的生产负荷均按100计算项目完全达产当年预计营业收入为37亿元税后利润为105亿元项目财务内部收益率为1478所得税后投资回收期含建设期710年所得税后项目经济效益良好请务必阅读正文后的声明及说明911TablePageTop债券研究报告研究团队简介陈康固定收益首席分析师斯坦福大学应用物理硕士中国科学技术大学理学学士对于宏观经济的跟踪和运行规律有深TableIntroduction刻理解擅长通过微观变化寻找宏观逻辑并对企业的信用资质判断有丰富的经验曾主导建立草根调研体系和信用资质评价体系吴萌中央财经大学硕士本科曾就职于西南证券2021年加入东北证券薛进上海交通大学金融学硕士经济学学士曾就职于交通银行总行2020年加入东北证券杨旭南开大学金融硕士东南大学经济学学士2021年加入东北证券胡嘉祥中央财经大学金融学硕士学士曾就职于中国银保监会2022年加入东北证券张明远同济大学建筑与土木工程硕士中南大学土木工程学士曾就职于世茂地产2022年加入东北证券袁毓佳吉林大学金融硕士经济学学士2022年加入东北证券分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并在中国证券业协会注册登记为证券分析师本报告遵循合规客观专业审慎的制作原则所采用数据资料的来源合法合规文字阐述反映了作者的真实观点报告结论未受任何第三方的授意或影响特此声明投资评级说明买入未来个月内股价涨幅超越市场基准以上615投资评级中所涉及的市场基准增持未来6个月内股价涨幅超越市场基准5至15之间股票股市场以沪深指数为市场基投资A300中性未来6个月内股价涨幅介于市场基准-5至5之间评级准新三板市场以三板成指针对协说明减持未来6个月内股价涨幅落后市场基准5至15之间议转让标的或三板做市指数针对做市转让标的为市场基准香港市卖出未来6个月内股价涨幅落后市场基准15以上场以摩根士丹利中国指数为市场基准美国市场以纳斯达克综合指数或优于大势未来6个月内行业指数的收益超越市场基准行业标普500指数为市场基准投资同步大势未来6个月内行业指数的收益与市场基准持平评级说明落后大势未来6个月内行业指数的收益落后于市场基准请务必阅读正文后的声明及说明1011TablePageTop债券研究报告重要声明本报告由东北证券股份有限公司以下称本公司制作并仅向本公司客户发布本公司不会因任何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格本报告中的信息均来源于公开资料本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证报告中的内容和意见仅反映本公司于发布本报告当日的判断不保证所包含的内容和意见不发生变化本报告仅供参考并不构成对所述证券买卖的出价或征价在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的证券买卖建议本公司及其雇员不承诺投资者一定获利不与投资者分享投资收益在任何情况下我公司及其雇员对任何人使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责本公司或其关联机构可能会持有本报告中涉及到的公司所发行的证券头寸并进行交易并在法律许可的情况下不进行披露可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务财务顾问等相关服务本报告版权归本公司所有未经本公司书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版复制发表或引用如征得本公司同意进行引用刊发的须在本公司允许的范围内使用并注明本报告的发布人和发布日期提示使用本报告的风险若本公司客户以下称该客户向第三方发送本报告则由该客户独自为此发送行为负责提醒通过此途径获得本报告的投资者注意本公司不对通过此种途径获得本报告所引起的任何损失承担任何责任TableSales东北证券股份有限公司网址httpwwwnesccn电话95360400-600-0686研究所公众号dbzqyanjiusuo地址邮编中国吉林省长春市生态大街6666号130119中国北京市西城区锦什坊街28号恒奥中心D座100033中国上海市浦东新区杨高南路799号陆家嘴世纪金融广场3号楼10层200127中国深圳市福田区福中三路1006号诺德中心34D518038中国广东省广州市天河区冼村街道黄埔大道西122号之二星辉中心15楼510630请务必阅读正文后的声明及说明1111