2023年1-2月份终端销售环比稳健复苏，同比增速在高基数上有所波动，全年来看消费复苏态势明显，安踏体育作为行业龙头之一，短期流水稳健增长，同时营运质量健康，2023年我们预计公司营收增长16%左右，利润率改善明显，本次报告旨在对公司投资价值以及长期驱动力进行分析。
　　安踏品牌：品牌向上推进中，同时DTC渠道效率有望逐步提升。2022年安踏品牌营收同比增长15%至277亿元，2018-2022年CAGR为18%。我们认为当前时点安踏正处于品牌向上过程，一方面安踏长期担任奥运会合作伙伴为品牌以及产品专业属性背书，同时强化与年轻消费者群体的联系提升品牌渗透率。在渠道方面，2020年品牌开启DTC转型计划，强化对于渠道的控制，以提升和改善零售效率，2022年DTC/电商/传统批发渠道收入占比分别为49%/35%/16%，混合运营模式门店数量超过7000家，我们认为随着消费环境稳定，经营效率提升，DTC渠道零售效率有望逐步提升。
　　Fila品牌：品类结构优化效果显著，进入高质量增长通道。2022年Fila品牌营收同比下滑1%至215亿元，2018-2022年CAGR为26%。我们认为当前Fila已经进入高质量增长阶段，渠道数量整体基本保持稳定（截止2022年Fila拥有线下门店1984家，比年初净关70家），品牌聚焦店效提升，通过“开大店关小店”优化店铺形象，同时在产品结构中拓展专业运动品类，强化对于网球、高尔夫、健身、瑜伽等小众运动的布局，通过产品结构的持续优化带动店效提升。
　　其他品牌：细分赛道景气度高，迪桑特和可隆体育高速增长。2022年公司其他品牌营收同比增长26%至44亿元，近两年在露营、徒步、滑雪等户外运动热潮的推动下，Kolon和迪桑特迎来黄金发展阶段，后续线下驱动仍将通过产品以及品牌影响力的提升驱动店效增长。
　　合营公司Amer：合营公司发展顺利，“5个10亿欧元”计划加速推进。2022年合营公司ASHolding营收同比增长21.8%至240亿元人民币，全年公司分占合营公司盈利约2800万元，此前公司针对亚玛芬发展提出“5个10亿欧元”的计划，力争2024年Arc’teryx始祖鸟、Wilson威尔森、Salomon萨罗蒙、中国市场、DTC渠道分别实现10亿欧元的销售额，当前随着国际经济形势趋稳，公司将加速推进“5个10亿欧元”目标的实现。
　　盈利预测与投资建议：公司作为全球运动鞋服龙头之一，旗下多品牌布局成果显著，我们预计公司2023-2025年营业收入分别为622.62/727.61/833.41亿元，同比增长16%/16.9%/14.5%，归母净利润为95.53/114.41/136.84亿元，同比增长25.9%/19.8%/19.6%，现价对应2023/24年PE为27/23倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：门店拓展与整改力度不及预期，消费环境复苏不及预期，多品牌运营及海外业务开展存在不确定性，人民币汇率变动带来业绩波动。
　　

研究报告全文：证券研究报告公司深度2023年04月06日安踏体育02020HK集团化运营模式成熟多品牌赋能长期增长2023年1-2月份终端销售环比稳健复苏同比增速在高基数上有所波动全年来买入维持看消费复苏态势明显安踏体育作为行业龙头之一短期流水稳健增长同时营股票信息运质量健康2023年我们预计公司营收增长16左右利润率改善明显本次报告旨在对公司投资价值以及长期驱动力进行分析行业服装前次评级买入安踏品牌品牌向上推进中同时DTC渠道效率有望逐步提升2022年安踏品4月4日收盘价港元10950牌营收同比增长15至277亿元2018-2022年CAGR为18我们认为当前时点安踏正处于品牌向上过程一方面安踏长期担任奥运会合作伙伴为品牌以及总市值百万港元29714177产品专业属性背书同时强化与年轻消费者群体的联系提升品牌渗透率在渠道总股本百万股271362方面2020年品牌开启DTC转型计划强化对于渠道的控制以提升和改善零其中自由流通股10000售效率2022年DTC电商传统批发渠道收入占比分别为493516混合30日日均成交量百万股570运营模式门店数量超过7000家我们认为随着消费环境稳定经营效率提升股价走势DTC渠道零售效率有望逐步提升Fila品牌品类结构优化效果显著进入高质量增长通道2022年Fila品牌营收安踏体育恒生指数同比下滑1至215亿元2018-2022年CAGR为26我们认为当前Fila已经41进入高质量增长阶段渠道数量整体基本保持稳定截止2022年Fila拥有线下27门店1984家比年初净关70家品牌聚焦店效提升通过开大店关小店14优化店铺形象同时在产品结构中拓展专业运动品类强化对于网球高尔夫0健身瑜伽等小众运动的布局通过产品结构的持续优化带动店效提升-14-27其他品牌细分赛道景气度高迪桑特和可隆体育高速增长2022年公司其他品-41牌营收同比增长26至44亿元近两年在露营徒步滑雪等户外运动热潮的2022-042022-082022-112023-03推动下Kolon和迪桑特迎来黄金发展阶段后续线下驱动仍将通过产品以及品牌影响力的提升驱动店效增长作者合营公司Amer合营公司发展顺利5个10亿欧元计划加速推进2022年合营公司ASHolding营收同比增长218至240亿元人民币全年公司分占分析师杨莹合营公司盈利约2800万元此前公司针对亚玛芬发展提出5个10亿欧元的执业证书编号S0680520070003计划力争2024年Arcteryx始祖鸟Wilson威尔森Salomon萨罗蒙中国市邮箱yangying1gszqcom场DTC渠道分别实现10亿欧元的销售额当前随着国际经济形势趋稳公司将研究助理侯子夜加速推进5个10亿欧元目标的实现执业证书编号S0680121070015盈利预测与投资建议公司作为全球运动鞋服龙头之一旗下多品牌布局成果显邮箱houziyegszqcom著我们预计公司2023-2025年营业收入分别为622627276183341亿元同研究助理王佳伟比增长16169145归母净利润为95531144113684亿元同比增长执业证书编号S0680122060018259198196现价对应202324年PE为2723倍维持买入评级邮箱wangjiaweigszqcom相关研究风险提示门店拓展与整改力度不及预期消费环境复苏不及预期多品牌运营及海外业务开展存在不确定性人民币汇率变动带来业绩波动1安踏体育02020HK渠道库存健康2023年增长可期2023-03-222安踏体育02020HK执行董事职能调整管理财务指标2021A2022A2023E2024E2025E体系进一步优化2023-01-18营业收入百万元49328536516226272761833413安踏体育02020HK2022Q4流水波动健康营增长率yoy38988160169145运2023待复苏2023-01-12归母净利润百万元7720759095531144113684增长率yoy496-17259198196EPS最新摊薄元股284280352422504净资产收益率260218234241246PE倍337343272227190倍PB8269595043资料来源国盛证券研究所注股价为年月日收盘价Wind202344请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日财务报表和主要财务比率资产负债表百万元利润表百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产3990242596462605344050479营业收入4932853651622627276183341现金1759217378204712494918851营业成本1892421333233642684930503应收账款及票据32962978434747485057其他经营费用00155716741917其他应收款32802111411539695291销售费用1775319629222272604829419衍生金融工具及短投774810923798888869266管理费用29283587224124742834存货7644849088171036111427财务费用51-9843337744其他流动资产342716522527588利息收入392609378454438非流动资产2276626599271582896430421其他非经营性损益376-37250200200权益性投资90279343934393439343投资净收益-8128150170200固定资产37794774545861226661营业利润100749387128391570919025无形资产673081149023986310634其他收益及亏损11661968128012001200其他非流动资产32304368333436363783营业外支出00000资产总计6266869195734188240580900利润总额1124011355141191690920225流动负债1594326207263282772117285所得税30213110374144815360短期借款17481219812198129181580净利润82198245103771242814865应付账款及票据31462750309136214513少数股东损益4996558249871181其他流动负债1104911259110391118111193归属母公司净利润7720759095531144113684非流动负债150625149269530093233EBITDA1455715721155431846621642长期借款11425492394295197EPS元284280352422504其他非流动负债36374657230127143036负债合计3100531356290233073020518股本261262262262262股本溢价46484681468146814681留存收益2401427942336743996747493主要财务比率归属母公司股东权益2892334400401324642453951会计年度2021A2022A2023E2024E2025E少数股东权益27403439426352516432成长能力负债和股东权益6266869195734188240580900营业收入38988160169145营业利润485-68368224211归属于母公司净利润496-17259198196获利能力毛利率616602625631634现金流量表百万元净利率157141153157164会计年度2021A2022A2023E2024E2025EROE260218234241246经营活动现金流1186112147108531158513649ROIC181158194203253净利润77207590103771242814865偿债能力折旧摊销3266446499111801374资产负债率495453395373254财务费用51-9843337744净负债比率42436919311228投资损失00-150-170-200流动比率2516181929营运资金变动-282-1598-548-2030-2233速动比率2013141623其他经营现金流11061789-250-200-200营运能力投资活动现金流-4669-4774-1150-2617-2431总资产周转率0908090910资本支出-1493-1736-3949-1091-988应收账款周转率140171170160170长期投资-3233-3043-991-1180-1374应付账款周转率6972808075其他投资现金流5753791-345-69每股指标元筹资活动现金流-4947-7841-6611-4491-17316每股收益最新摊薄284280352422504短期借款00-433343-11382每股经营现金流最新摊薄437448400427503长期借款-2833-4041-98-98-98每股净资产最新摊薄11671394163619042225股本增加00000估值比率支付股利-2411-3752-3821-5149-6158PE337343272227190其他筹资现金流297-48-2258413322PB8269595043现金净增加额2245-46830934477-6098EVEBITDA180168167139117资料来源Wind国盛证券研究所注股价为2023年4月4日收盘价P2请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日内容目录1公司近况销售复苏库存改善511基本面销售复苏态势显现营运健康512估值分析看好后续业绩驱动股价增长62战略回顾管理架构完善全球化战略推进721股权以及管理层架构家族控股管理层经验丰富722战略回顾当前进入单聚焦多品牌全球化发展阶段83如何看待安踏体育长期竞争力1131安踏品牌向上过程中DTC渠道效率有望逐步提升11311品牌端产品升级大声量营销以提升品牌影响力11312渠道端线下DTC转型门店结构优化线上快速增长1532Fila品类结构优化效果显著渠道结构优化稳步推进17321产品端丰富品类结构优化提升专业运动鞋类占比18322渠道端线下提质增效线上发力抖音直播业务1933迪桑特和Kolon细分赛道景气度高品牌市占率逐步提升2034Amer加速推进5个十亿欧元计划234盈利预测与投资建议245风险提示27图表目录图表12021-2022年各品牌流水增速5图表2公司总市值及Best市盈率亿元6图表3安踏体育股权结构7图表4公司管理层7图表52008-2013年公司营收以及业绩表现亿元8图表62008-2013年公司毛利率以及归母净利率8图表7安踏体育平台化管理架构8图表82014-2018年公司营收以及业绩表现亿元9图表92014-2018年公司毛利率以及归母净利率9图表10安踏体育事业部管理架构9图表112019-2022年公司营收以及业绩表现亿元10图表122019-2022年公司毛利率以及归母净利率10图表132018-2022年安踏品牌营收及增速百万元11图表142018-2022年安踏品牌毛利率和经营溢利率11图表15安踏跑鞋矩阵数据截止2023年2月份12图表16安踏篮球鞋矩阵时间截止2022年2月12图表17安踏儿童重点科技13图表18安踏为东京奥运会以及北京冬奥会打造冠军龙服13图表19安踏国旗款产品14图表20安踏冠军跑鞋14图表21安踏代言人白敬亭参加安踏活动14图表22安踏要疯50赛事露出15图表23安踏品牌分渠道营收表现百万元15P3请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日图表24安踏线下渠道门店数量家16图表25安踏混合运营模式门店数量占比及占比家16图表26安踏品牌DTC业务营收及占比百万元16图表27安踏电商业务表现百万元17图表28安踏抖音小程序以及天猫平台17图表292018-2022年Fila品牌营收及增速百万元17图表302018-2022年Fila品牌毛利率和经营溢利率17图表31FilaGolf产品图18图表32Fila线下门店开展Glam-Fitness健身社群活动19图表33Fila代言人张钧甯穿着Fila女子健身产品19图表34FilaKids19图表35FilaFusion19图表36Fila广州一号店铺20图表37Fila门店数量家含Fusion和Kids20图表38Fila抖音直播间20图表39刘畊宏穿着Fila20图表402018-2022年公司其他品牌营收表现百万元21图表412018-2022年公司其他品牌毛利率经营溢利率21图表42迪桑特DELTALD跑鞋缓震出色且方便穿脱适合铁三21图表43迪桑特产品定价元21图表44可隆产品图22图表45可隆产品定价元22图表46迪桑特代言人彭于晏陈伟霆22图表47可隆代言人刘诗诗陈坤22图表48迪桑特和Kolon门店数量家23图表49合营公司ASHoldings营收表现百万元24图表50安踏分占合营合营公司亏损百万元24图表51安踏体育营收拆分亿元25图表52公司利润率拆分26图表53绝对估值法港元26图表54可比公司估值表26P4请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日1公司近况销售复苏库存改善11基本面销售复苏态势显现营运健康2022年受消费环境波动影响运动鞋服板块整体销售波动安踏Fila其他品牌全年流水同比分别增长低单位数下滑低单位数增长20-25安踏体育公司营收业绩同比88-17至53776亿元2023年随着消费复苏趋势显现同时公司库存层面健康我们判断2023年公司有望实现亮眼增长零售层面1安踏品牌2022全年安踏品牌流水同比增长低单位数在波动的环境下仍然实现稳健的增长分季度来看Q1Q2Q3Q4安踏品牌流水同比分别增长10-20高段下滑中单位数增长中单位数下滑高单位数库存方面我们预计截止Q4末安踏品牌库销比大约在5基本保持稳定进入2023年随着公司库存去化的逐步推进我们预计目前安踏库销比比在4-5之间2Fila品牌2022全年Fila品牌流水同比下滑低单位数我们判断其下滑原因主要系2022高线城市客流受消费环境波动影响相对较大分季度来看Q1Q2Q3Q4Fila品牌流水同比分别增长中单位数下滑高单位数增长10-20低段下滑10-20低段库存方面我们预计截止Q4末Fila品牌库销比在6左右进入2023年后随着消费的逐步改善Fila库销比预计降至4-5之间3其他品牌迪桑特和Kolon体量目前仍然较小同时年内滑雪露营等户外运动发展火热2022年其他品牌流水同比实现20-25的亮眼增长报表层面2022财年安踏体育营收同比增长88至537亿元业绩同比下滑17至76亿元受直营渠道折扣加深以及费用支出相对较大影响受折扣加深和成本增加影响毛利率净利率同比分别-14-15pct至602141图表12021-2022年各品牌流水增速2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42022A安踏品牌40-4535-4010-20低段1020中段10-20高段中单位数下滑中单位数下滑高单位数低单位数Fila品牌75-8030-35中单位数高单位数中单位数高单位数下滑10-20低段下滑10-20低段下滑低单位数其他品牌115-12070-7535-40303540-4520-2540-4510-20低段20-25资料来源公司公告国盛证券研究所2023年我们预计公司收入增长15业绩增长25左右进入2023年受益于客流改善以及假日消费刺激运动板块终端流水环比改善明显当前消费向好趋势明显同时居民运动鞋服消费需求整体仍然较高展望2023年Q1我们预计安踏品牌FILA品牌均实现正增长我们看好2023年公司销售表现考虑到基数效应后我们判断公司收入的明显增长或将在2023年下半年体现出来同时考虑到直营渠道折扣收窄以及费用率的降低我们预计利润率或有提升业绩增速在25左右P5请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日12估值分析看好后续业绩驱动股价增长2023消费环境持续向好同时业绩预期有望持续走高我们对公司过去3年估值以及股价走势进行复盘目前估值水平略高于过去3年平均水平后续我们判断公司投资价值主要来源于消费环境复苏态势下业绩有望实现超预期增长图表2公司总市值及Best市盈率亿元总市值亿元左轴BEst市盈率右轴450045400040350035300030250025200020150015100010500500202012202052202092202112202152202192202212202252202292202312资料来源Bloomberg国盛证券研究所2020年消费环境波动致使股价短期承压后随着消费环境走强股价反弹2020年初国内消费环境波动公司终端销售受到影响致使股价下行后随着国内消费复苏市场预期回升带动股价表现回暖2021年3月-7月新疆棉事件暴发公司估值中枢上移2021年3月新疆棉事件暴发本土运动品牌公司流水增速亮眼同时新疆棉事件为本土运动品牌提供发展契机本土运动公司长期增长空间打开估值中枢上移2021年8月-2022年10月宏观环境低迷市场情绪低迷2021年下半年开始新疆棉对于消费的影响逐步减弱同时宏观环境低迷公司短期流水以及业绩预期受到影响同时在悲观环境下市场情绪极度低迷公司估值从高位回落2022年11月至今消费环境向好态势明确估值回升公司估值自2022年10月触底后开始反弹后续我们判断随着环境向好公司业绩表现存在超预期空间P6请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日2战略回顾管理架构完善全球化战略推进21股权以及管理层架构家族控股管理层经验丰富安踏体育由丁世忠和丁世家先生及其两者家庭成员控制股权结构稳定截至2022年6月30日安踏体育用品有限公司最大股东为安踏国际有限公司直接间接持股比例合计5445安踏体育采取家族控股方式股权结构稳定同时家族式管理提升公司经营效率以及经营稳定性图表3安踏体育股权结构资料来源公司公告国盛证券研究所2023年1月公司发布执行董事管理职能调整公告管理体系优化自2月1日起丁世忠先生不再担任公司首席执行官赖世贤与吴永华先生担任联席CEO其中吴总分管Fila品牌赖总分管安踏以及其他品牌郑捷先生继续担任亚玛芬CEO图表4公司管理层职务主要职责在本集团企业战略人才建设企业文化经营监督等事项上发挥核心领导作丁世忠先生董事会主席执行董事用并直接管理本集团内部审计与监察职能及收购合并事宜丁世家先生董事会副主席执行董事负责管理本集团生产职能分管安踏品牌除Fila品牌以外的所有其他品牌集团采购以及集团的若干职赖世贤先生执行董事联席首席执行官能包括人力资源法务投资者关系及行政管理等负责Fila品牌管理集团国际业务及集团若干职能包括零售渠道管理及公共吴永华先生执行董事联席首席执行官关系等郑捷先生执行董事AmerSports首席执行官负责AmerSports相关业务负责本集团的财务管理职能及若干中后台职能包括业务流程管理及物流管理毕明伟先生执行董事首席财务官等资料来源品牌官网国盛证券研究所P7请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日22战略回顾当前进入单聚焦多品牌全球化发展阶段回顾公司过往我们认为整体可以分为三个重要阶段12007-2013年2007年公司上市快速发展后面对行业性的库存危机安踏品牌实施零售改革率先走出泥潭22014年至2018年在收购Fila之后公司陆续收购SprandiDescenteKingkow以及KolonSport逐步成长为多品牌集团实施事业部管理架构32019年至今收购Amer开启全球化发展道路管理架构由此前的事业部转变为平台化模式2007-2013年零售改革奠定安踏品牌增长基础由于前期的粗放式扩张2011年运动鞋服行业受到沉重打击渠道库存堆积终端零售效率低下在该背景下2012年公司收入业绩下滑1421面对业绩困境公司在行业内率先开启零售改革将销售重点从批发端转移至门店终端改革后安踏集团财务指标快速恢复并且超越行业平均水平零售导向思维的建立为后续零售品牌的管理打下良好的基础图表52008-2013年公司营收以及业绩表现亿元图表62008-2013年公司毛利率以及归母净利率营收亿元业绩亿元营收YOY业绩YOY毛利率归母净利率100509040458030407035206030501025400203015-10201010-2050-300200820092010201120122013200820092010201120122013资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所2014年至2018年实施单聚焦多品牌全渠道的发展战略采用事业部制度进行多品牌管理公司业绩规模快速扩张2009年公司收购Fila标志着多品牌战略的开端后陆续收购SprandiDescenteKingkow以及KolonSport公司逐步发展成为多品牌集团在管理架构上公司采用事业部制度进行多品牌运作各个事业部分别负责各自品牌的研发设计订货电商运营公司为各个事业部提供法务信息物流等综合性支持工作图表7安踏体育平台化管理架构资料来源国盛证券研究所绘制P8请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日图表82014-2018年公司营收以及业绩表现亿元图表92014-2018年公司毛利率以及归母净利率营收亿元业绩亿元营收YOY业绩YOY毛利率归母净利率3005045602504035502003040150253020100152010501050002014201520162017201820142015201620172018资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所2019年至今进入单聚焦多品牌全球化发展阶段平台化管理架构赋能效率提升公司进入全新十年2018年安踏体育收购国际运动品牌集团Amer集团下管品牌超过20个为提升管理效率充分发挥各品牌之间的协同功能公司将原有的事业部制转化为平台化管理架构成立专业运动品牌群安踏安踏儿童时尚运动品牌群Fila及其子系列和户外运动品牌群DescenteKolonSportAmer各品牌事业群都有相应的设计品牌营销等职能同时为了支撑各品牌群发展公司搭建零售平台供应链平台鞋服采购和生产以及职能平台IT财务人力研发等随着Amer运作的不断推进2021年公司发布2030年发布新的十年长期战略规划此次新十年战略规划公司明确下一步的发展目标将单聚焦多品牌全渠道升级为单聚焦多品牌全球化图表10安踏体育事业部管理架构资料来源国盛证券研究所绘制单聚焦多品牌公司作为多品牌运动集团依托旗下专业运动时尚运动户外运动矩阵持续聚焦运动鞋服赛道同时充分发挥多品牌矩阵协同效应扎实深耕满足消费者多元化的运动需求公司2020年提出多品牌发展曲线即以主品牌安踏为核心的大众专业新国货的基石增长曲线以Fila优雅运动为核心的高品质高增长曲线以Descente等国际户外品牌为核心的高潜力增长曲线公司致力于2030年斐乐中国迪桑特中国可隆体育中国成为各自全球标杆市场P9请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日全渠道转向全球化这一转变标志着公司未来将深度参与全球运动市场竞争根据公司披露主品牌安踏将在新的发展时期逐步开拓国际市场让安踏品牌代表中国品牌走向世界与此同时Amer也将在新的全球化征程中扮演更重要角色2019年在收购Amer后公司针对其发展提出5个10亿欧元的计划即力争2024年Arcteryx始祖鸟Wilson威尔森Salomon萨罗蒙中国市场DTC渠道分别实现10亿欧元的销售额后由于全球经济形势低迷各方面的业务拓展短暂放缓现随着全球形式趋稳公司将加速推进5个10亿欧元目标的实现并全力帮助Amer成为全球运动品牌的领导者图表112019-2022年公司营收以及业绩表现亿元图表122019-2022年公司毛利率以及归母净利率营收亿元业绩亿元营收YOY业绩YOY毛利率归母净利率6006070500506040400503030040203020010201000100-10020192020202120222019202020212022资料来源Wind国盛证券研究所资料来源Wind国盛证券研究所P10请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日3如何看待安踏体育长期竞争力31安踏品牌向上过程中DTC渠道效率有望逐步提升定位专业运动公司基石品牌2022年安踏品牌实现营收27723亿元同比增长15占集团营收比重为517利润率层面受DTC转型影响安踏品牌毛利率同比提升15pct至536经营溢利率同比基本持平为214安踏作为公司的支柱品牌定位于专业运动2021年提出品牌向上专业为本的赢领计划为公司长期增长奠定基础图表132018-2022年安踏品牌营收及增速百万元图表142018-2022年安踏品牌毛利率和经营溢利率安踏品牌营收百万元安踏品牌营收YOY安踏品牌毛利率安踏品牌经营溢利率300006050602500040502000030401500020301010000200500010-100-2002018201920202021202220182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所311品牌端产品升级大声量营销以提升品牌影响力公司升级产品科技为品牌向上提供依托作为专业性运动品牌公司高度重视研发创新目前安踏在中国美国日本韩国意大利等国家建立了设计研发中心同时深化和清华大学等高校研发机构以及优质供应商的合作持续推动产品突破过去10年公司研发费用支出占营收比重始终保持在25左右在产品应用方面目前安踏主打跑步篮球这两大最能体现品牌专业度的核心品类逐步构建产品家族矩阵跑鞋跑鞋矩阵逐步形成当前主力价格带集中在300-500元之间后续产品升级有望推动价格带上移安踏跑鞋按照功能划分可以分为轻质减负稳定支撑缓震回弹提速变速以及极限竞速五大系列在不同的价格带消费者可以根据自己的需求进行产品选择根据天猫旗舰店数据目前安踏跑鞋SKU多集中在300-500元之间随着品牌研发实力的提升系列产品也在进行更新迭代驱动销售单价增长公司预计到2025年安踏品牌跑鞋销量从2000万双提升至4000万双P11请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日图表15安踏跑鞋矩阵数据截止2023年2月份价格带商品定价元重点科技主打功能跑者类型能量环339aloop能量环结构缓震缓震回弹0-5Km绵绵弹2399VigerFoam泡棉缓震回弹0-5Km柔软柱399柔软柱结构缓震缓震回弹0-5Km毒刺4399ashocklite泡棉缓震回弹6-20km300-500火星泡棉439火星泡棉缓震回弹6-20km氢跑40499flashlite火星泡棉轻质减负0-5Km羚跑3499aflashform泡棉速度训练6-20km火箭4499aflashform泡棉速度训练6-20km柏油路霸549ETPU中底布50度硬度EVA中底稳定支撑6-20kmC3730599C37氮科技双中底泡棉缓震回弹0-5Km弹力胶599缓震回弹0-5Km600-700C100599氮科技H型稳定片缓震回弹6-20km马赫3599氮科技gozone助推器速度训练6-20km创跑30699氮科技碳管悬架中底缓震回弹6-20kmC2024799氮科技X型抗扭片极限竞速20Km800C202GT2999双层氮科技铲型碳板CPU耐磨大底极限竞速20Km资料来源天猫旗舰店国盛证券研究所仅供参考篮球鞋篮球鞋分为400-600元800-1000元价格带更强性能内容打造驱动吊牌价提升目前品牌在售篮球鞋主要分为400-600元800-1000元两个价格带我们认为高价位带产品具有两大特点1产品性能更强800-1000元价位带产品均搭载有安踏最新的科技氮以提升产品的缓震和回弹性能同时出于强化球鞋稳定性的考虑中底也普遍装置有抗扭片或者碳板2具有丰富的内容属性GH3KT8是安踏分别为NBA球星海沃德汤普森打造的个人签名鞋水花4是KT系列的支线狂潮4是安踏要疯赛事的IP产品随着实战性能的提升以及更多具有浓厚内容属性的产品推出安踏预计到2025年篮球鞋销量从600万双提升至1200万双图表16安踏篮球鞋矩阵时间截止2022年2月价格带商品定价元重点科技球员类型神盾1399后置半掌气垫力量型球员轻骑兵7469A-FlashBubble中底速度型球员水泥泡泡2549A-FlashBubble中底Ashock稳定系统速度型球员400-600见山2549A-Flashedge中底全能型球员泡泡弹599A-FlashBubble中底水泥克星大底速度型球员霸道649火星泡棉中底SmartSAM吸震模块水泥克星大底力量型球员GH3799Harness鞋面锁定系统A-FlashEdge中底前掌氮抗扭片速度型球员狂潮4799动形线组鞋面全掌氮碳纤维抗扭片水泥克星大底速度型球员水花4前掌氮抗扭片速度型球员800-1000799ZUP1799HarnessLine锁定系统双层氮碳纤维抗扭片全能型球员KT89993D模压可变鞋帮全掌氮全掌异型碳板抗扭片SmartSAM吸震模块全能型球员资料来源天猫旗舰店国盛证券研究所仅供参考P12请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日安踏儿童具有先发优势专业科技应用提升品牌竞争力安踏儿童创立于2008年具有先发优势同时品牌以专业运动为导向主要产品聚焦跑步篮球足球品类将成人科技应用在儿童产品中例如专业儿童竞速跑鞋骇浪PB应用国家队同款氮科技持续提升产品的功能以及保护属性安踏将儿童跑鞋分为潮跑0-5KM校园跑6-20KM专业竞速20KM三大类将篮球鞋分为室内保护射手型球员室外突破突破型球员两大类不同类别搭载差异化的运动科技产品矩阵清晰明确满足儿童运动多样化需求公司预计到2021-2025年儿童店效高速增长线上业务占比超过40图表17安踏儿童重点科技科技特性荷雨翼科技面料具有一定的防水防水性污渍透湿性好小朋友无惧风雨不怕污渍运动中保持干爽舒适服装科技三防科技3-4级防水淋雨30秒面料表层不挂水珠4级防油4-5级防污动型科技采用3D立体组织结构编织面料保持了柔软轻盈触感的同时又挺括有型犟弹科技专为儿童研发的犟弹科技材质加持爬式橡胶回弹度提升约33柔软度提升约20鞋类科技仿生足弓科技在辅助支撑有效防止扁平足的同时帮助内侧纵弓形成碳板科技骇浪PB儿童竞速跑鞋专为青少年跑者量身定制轻质碳板无需太大力量即可轻松驾驭相应更迅猛专为儿童夏日防晒设计室内无紫外线照射下帽檐呈现较高透明度室外强紫外线照射下帽檐会迅光变科技帽速由浅色变为深色采用薄荷纤维纺织成纱线具有凉感抗菌双功能凉感系数达到021标准是015抗菌等级达到配件科技凉感抗菌袜最高AAA级背负时书包内置弹簧产生形变重力下压弹力上升走跑间带动书包在背部上下弹动而非把压力平衡减压书包转移到腰背双肩压感真正变轻资料来源天猫旗舰店国盛证券研究所顶级赛事合作奥运科技和大众服饰相结合推动品牌向上安踏自2009年开始成为中国奥委会合作伙伴为国家队打造比赛装备以及领奖服借助奥运周期提升品牌曝光同时依托战略合作伙伴身份安踏将奥运科技和大众穿着相结合实现产品升级和品牌向上10年奥运赞助史品牌知名度持续提升2009年安踏首次成为中国奥委会官方合作伙伴2017年成功续约并成为2021年东京奥运会以及2022年北京冬奥会官方合作伙伴一系列举措下安踏二字已经与奥运紧密联系在一起图表18安踏为东京奥运会以及北京冬奥会打造冠军龙服资料来源品牌微博国盛证券研究所P13请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日凭借奥运身份打造国旗款以及冠军系列鞋服实现奥运科技大众化公司凭借奥运会合作伙伴身份逐步加强与奥运相关产品的打造例如安踏冬奥特许国旗款运动服饰该系列产品打造将安踏和奥运深度绑定极大的拉升了品牌调性同时系列产品本身在面料以及版型上均体现安踏最强的实力2021年开始在原有国旗款的基础上公司推出高端冠军系列以及冠军店冠军系列既包含国旗款也包含其他商务休闲专业运动品类同时安踏也在致力于将奥运选手装备科技应用在大众产品中2022年8月安踏推出冠军跑鞋该鞋款以中国国家队运动员跑步训练用鞋为蓝本应用氮科技和碳管悬架结构缓震性能和稳定性能优越图表19安踏国旗款产品图表20安踏冠军跑鞋资料来源品牌微博国盛证券研究所资料来源品牌微博国盛证券研究所当前Z时代年轻消费群体成长在中国经济腾飞的阶段对于民族品牌的认可度更高趁此机会安踏通过品类拓展针对性营销手段提升品牌在年轻消费群体中的渗透程度占据年轻消费群体心智逐步丰富产品品类推出滑板街舞产品线当前在篮球领域安踏通过对汤普森系列的运营已经形成了领先行业的品牌力和产品力在篮球爱好者中知名度和认可度高近年随着滑板街舞在年轻群体中的风靡安踏逐步开始对相关领域进行布局2022年安踏推出骜驭滑板鞋售价599元同时借助代言人王一博提升品牌在街舞圈中的曝光度打造完善的代言人矩阵让年轻人代表品牌目前安踏代言人矩阵包括谷爱凌关晓彤王一博白敬亭等代言人矩阵中既包括专业运动员也拥有顶级流量爱豆且均为年轻群体的关键意见领袖借助代言人的影响力安踏实现品牌焕新图表21安踏代言人白敬亭参加安踏活动资料来源安踏微博白敬亭工作室微博国盛证券研究所P14请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日借助自有赛事加强和年轻群体的互动自17年开始安踏每年定期举办草根篮球赛事要疯并为参赛选手提供产品支持要疯赛事的举办为安踏提供了直接面对消费者的机会通过该比赛提升安踏篮球在青少年青年等多个年龄群体中的影响力同时也让安踏更了解目标受众的需求并在此基础上对产品进行革新图表22安踏要疯50赛事露出资料来源安踏公众号国盛证券研究所312渠道端线下DTC转型门店结构优化线上快速增长安踏品牌渠道结构均衡未来以效率提升作为增长的核心动力2022年安踏品牌线下渠道整体营收占比在651线上渠道营收占比为349线下门店数量为9603家成人门店6924家儿童门店2679家从当前门店体量上看我们认为目前安踏大货门店数量基本保持稳定后续业务规模扩张主要来源于店效的提升电商渠道发展较早且保持较快的增速熨平线下销售的波动图表23安踏品牌分渠道营收表现百万元2020H12020H22021H12021H22022H12022H2营收占比营收占比营收增速占比营收增速占比营收增速占比营收增速占比DTC--1463163703-354851232366640795070474549电商21183129703336097034461255344569273451081136传统批发及其他4659694539513266-30313971-13302151-34162208-4415合计67771008972100105785610013434501001336026100143637100资料来源公司公告国盛证券研究所线下渠道DTC转型以提升渠道效率门店结构优化2020年开始公司推进渠道模式DTC转型同时逐步提升高线城市以及购物中心门店数量占比2022年安踏品牌DTC营收同比增长60至13687亿元占比494占比提升138pct线下门店数量为9603家成人门店6924家儿童门店2679家P15请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日图表24安踏线下渠道门店数量家安踏品牌安踏品牌10600104001020010000980096009400920090008800201720182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所DTC转型门店利润率仍有提升空间2020年下半年开始安踏逐步推动线下门店DTC转型强化门店管控提升终端零售效率目前转型顺利根据公司披露截止2022年约有7200家门店采取混合营运模式其中安踏成人门店为5100家44公司直营56加盟商按照安踏标准营运安踏儿童门店为2100家67公司直营33加盟商安踏标准营运DTC转型后公司对于门店货品掌控程度提升各类型门店之间货品调拨力度加大从而帮助安踏品牌在流水波动态势下仍保持健康的折扣水平从绝对数量来看我们判断目前DTC门店数量基本稳定后续转型门店数量预计相对较少然而从经营效率上来看过去两年门店各方面运营受到限制因此目前DTC门店利润率仍相对较低后续随着消费环境向好门店运营效率提升利润率仍存在提升空间图表25安踏混合运营模式门店数量占比及占比家图表26安踏品牌DTC业务营收及占比百万元混合运营模式门店数量家安踏品牌DTC业务营收百万元混合运营模式门店占比占比8000808000607000707000506000606000405000505000400040400030300030300020200020200010100010100000002020202120222020H22021H12021H22022H12022H2资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所品牌加大对于高线城市以及购物中心布局力度升级门店形象实现调性提升对于门店开拓我们认为公司当前秉持着收缩低效店铺新开高质量大店的原则推进对于新开店的布局上公司为逐步加大购物中心和高线城市的门店布局占比公司预计到2025年一至三线城市流水占比超过50购物中心店铺数量较2021年翻倍同时针对现有位置的门店公司加大门店形象改善力度根据我们跟踪目前安踏已经在推进十代店铺建设我们判断该门店结构以及形象的优化有助于安踏品牌调性的提升同时帮助品牌进一步向上覆盖高端消费群体带来增量销售P16请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日电商业务对于利润率的重视程度得到提升同时品牌加大对于新电商平台的布局和运作力度2022年安踏品牌电商业务营收同比增长18保持快速增长势头占比小幅提升07pct至349我们认为下一阶段安踏对待线上渠道的方向有两个1注重电商渠道利润率的提升目前电商平台仍以专供款为主我们判断专供款比例后续有望下降另外随着公司整体库存管控效率的提升电商渠道折扣也有望收窄2加大抖音得物官网等新平台的建设力度借助直播业务赋能线上销售同时通过小程序实现线下门店和线上销售的结合图表27安踏电商业务表现百万元图表28安踏抖音小程序以及天猫平台安踏品牌电商业务营收百万元YOY6000807050006040005030004030200020100010002020H12020H22021H12021H22022H12022H2资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源抖音小程序以及天猫平台旗舰店国盛证券研究所32Fila品类结构优化效果显著渠道结构优化稳步推进Fila从高速增长阶段转向高质量增长阶段后续品类结构渠道效率优化持续推进2022年Fila营收同比下滑1至21523亿元占公司营收比重为401由于终端折扣的加深经营溢利率同比下滑45pct至20我们判断目前Fila正从高速增长阶段转向高质量增长阶段在之后的发展过程中Fila将继续坚持品牌高端定位产品结构顺应消费需求的变化进行调整同时线下渠道提质增效线上业务快速增长图表292018-2022年Fila品牌营收及增速百万元图表302018-2022年Fila品牌毛利率和经营溢利率Fila品牌营收百万元Fila品牌营收YOYFILA品牌毛利率FILA品牌经营溢利率2500080708020000607050601500040503040100002030205000100100-1002018201920202021202220182019202020212022资料来源公司公告国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所P17请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日321产品端丰富品类结构优化提升专业运动鞋类占比当前居民消费偏好转移功能性专业运动产品受到青睐在过去两年消费环境的波动态势下居民消费需求崇尚实用以及功能性主义反映在运动鞋服消费中专业运动产品相较于运动生活类产品更加受到青睐市场上以专业运动为主打的小众运动品牌例如Lululemon昂跑Hoka发展迅速在传统运动品牌中主打功能性的鞋类产品相较于服装类产品营收增速也更快Fila立足高端定位拓展专业运动品类优化鞋服结构我们认为目前Fila品牌力仍旧处于行业领先水平从2021年起Fila着手对品类结构进行调整从品牌基因中挖掘专业品类元素强化对于网球高尔夫健身瑜伽等小众运动的布局同时在鞋服结构中适度增加鞋产品占比根据我们跟踪鞋类产品实际销售表现优异高尔夫签约高尔夫球员提升品牌影响力目前Fila高尔夫产品已经较为丰富产品在部分大货旗舰店进行陈列同时在高端高尔夫球场开设FilaGolf独立门店进行销售根据品牌官网数据Fila高尔夫长裤定价在1500元人民币左右长袖Polo针织衫定价在1000-1500元之间整体处于行业内较高水平在营销层面2022年FilaGolf携手中国高尔夫领军人物冯珊珊国家级技术教练以及新生代菁英球员们成立新星菁英团提升品牌在高尔夫领域的影响力图表31FilaGolf产品图资料来源品牌官网国盛证券研究所女子健身重视情感以及社群营销Fila于2018年推出专业运动FilaAtheletics支线早期主推网球以及高尔夫运动服饰现高尔夫已经归属于FilaGolf后丰富女子健身品类2022年Fila签约著名女演员张钧甯作为品牌代言人借助其在社交平台上的影响力推广女子健身产品随着新时代女性价值观的重塑Fila于网络上发起Fila拿铁女孩计划鼓励女性群体将运动作为一种生活方式同女性消费者建立情感连接同时Fila在线下门店开展一系列FilaGLAM-FITNESS健身社群活动教授女子瑜伽课程并鼓励更多的女性消费者加入Fila拿铁女孩计划强化品牌与客户之间的粘性提升消费者忠诚度P18请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日图表32Fila线下门店开展Glam-Fitness健身社群活动图表33Fila代言人张钧甯穿着Fila女子健身产品资料来源品牌微博国盛证券研究所资料来源品牌微博国盛证券研究所FilaKidsFusion发展顺利贡献高增速面对崛起的儿童和年轻消费市场Fila陆续推出FilaKids和FilaFusion系列提供高端童装和高端年轻潮流服装产品根据我们跟踪当前两个子系列产品表现优秀市场认可度和影响力不断提升通过产品的不断丰富Fila已经从一个人的品牌成长为影响一家人的品牌图表34FilaKids图表35FilaFusion资料来源品牌微博国盛证券研究所资料来源品牌微博国盛证券研究所322渠道端线下提质增效线上发力抖音直播业务目前Fila整体处于渠道效率提升阶段线下业务经过公司多年的扩张门店数量达到2000家为谋求长期持续健康增长公司着手进行门店优化同时品牌趁势大力发展抖音直播发展成果显著领先行业在线下客流波动的环境下助力门店销售线下渠道聚焦效率优化整改低效门店截止2022Fila拥有线下门店1984家全年净关70家在经过长期的快速扩张后为了实现长期健康增长公司通过开大店关小店更换位置优化单店货品模型等方式对门店结构进行调整同时为顺应品牌曝光需要新开少量大面积集合店2022年2月Fila大湾区首家全球全新概念店盛大启幕将广州传统文化和Fila意式优雅时尚融合碰撞开启全新艺术律动空间店内分为专业运动区时尚生活区潮流运动区童装高尔夫互动区等对于支线FilaKids和FilaFusion我们认为目前门店数量相对来说仍然较少后续存在拓店空间P19请仔细阅读本报告末页声明2023年04月06日图表36Fila广州一号店铺图表37Fila门店数量家含Fusion和KidsFILAFILA品牌品牌25002000150010005000201720182019202020212022资料来源品牌公众号国盛证券研究所资料来源公司公告国盛证券研究所线上业务发展速度迅速抖音电商成果显著目前Fila在抖音平台上拥有众多企业账号其中大多数为门店运营的店播账号账号数量远多于其他运动品牌通过店播业务的拓展缓解线下门店客流波动同时Fila利用热点事件进行营销在2022年刘畊宏热盛行期间Fila成为首个和刘畊宏合作的品牌后者在直播中穿着Fila产品进行运动极大提升品牌影响力带货成果显著图表38Fila抖音直播间图表39刘畊宏穿着Fila资料来源抖音国盛证券研究所资料来源品牌公众号国盛证券研究所33迪桑特和Kolon细分赛道景气度高品牌市占率逐步提升户外运动发展势头迅猛迪桑特和Kolon增速亮眼户外运动具有一定的社交属性在快节奏的生活压力下户外运动通过换一种环境可以更好的释放压力同时当前短距离以及近郊的户外露营受到了越来越多的消费者青睐同时受冬奥会以及国家政策的鼓励冬季运动也逐渐被越来越多的消费者所接受2022公司其他品牌含迪桑特可隆体育营收同比增长26至4405亿元占集团营收比重提升11pct至82毛利率同比提升08pct至718经营溢利率同比提升22pct至206自2020年开始其他品牌分部贡献利润2020年其他品牌分部实现经营溢利195亿元经营溢利率84后随着其他品牌营收规模的快速扩张以及品牌运营模式的成熟2022年其他品牌分部实现经营溢利907亿元经营溢利率达到206提升明显P20请仔细阅读本报告末页声明