事件：公司发布2022年年度报告。2022年，公司实现营业总收入1275.54亿元，同比增长16.53%；实现归属于上市公司股东的净利润627.16亿元，同比增长19.55%。
　　点评：
　　公司Q4业绩彰显韧性，全年顺利收官。公司2022年营业总收入同比增长16.53%，全年目标顺利达成，稳健收官。单季度看，四季度国内疫情反复，宴请等消费场景受到冲击，白酒终端消费疲软。但公司凭借其强大的品牌影响力，受疫情影响相对有限，叠加i茅台电商渠道的顺利推进，公司Q4业绩彰显韧性。2022Q4，公司实现营业总收入377.68亿元，同比增长16.53%；实现归母净利润183.17亿元，同比增长20.55%。此外，公司提出23年经营目标为营业总收入同比增长15%左右。23年春节期间，茅台动销良好，库存良性。随着消费场景逐步复苏回暖，预计公司全年目标有望稳步推进。
　　系列酒弹性释放，直销渠道增速亮眼。分品类看，公司茅台酒2022年实现营业收入1078.34亿元，同比增长15.37%，吨价同比增长10.4%。在夯实茅台酒的同时，公司持续加大系列酒布局，优化系列酒结构。其中，公司系列酒中的茅台1935在22年表现亮眼。根据产品价格，茅台1935的吨价约为2021年公司系列酒平均吨价的4倍，带动公司系列酒业绩实现弹性增长。2022年，公司系列酒实现营业收入159.39亿元，同比增长26.55%，吨价同比增长26.1%。分渠道看，公司持续进行渠道改革，优化经销商结构，大力发展直营渠道。i茅台上线后，进一步增厚了公司直销渠道业绩，直营收入实现快速增长。2022年，公司批发代理与直销分别实现营业收入743.94亿元与493.79亿元，同比分别下降9.31%与增长105.49%。
　　公司22年盈利能力稳步提升。受直营渠道占比提高、系列酒结构优化等因素影响，公司22年盈利能力稳步提升。2022年，公司毛利率为91.87%，同比增加0.33个百分点。费用方面，22年公司的销售费用率/管理费用率/财务费用率分别为2.59%/7.07%/-1.09%，同比分别增加0.09/增加0.65/下降0.24个百分点。结合毛利率与费用率的情况，公司22年净利率为52.68%，同比增加0.21个百分点。
　　维持买入评级。预计公司2023/2024年每股收益分别为58.37元和67.54元，对应PE估值分别为31倍和27倍。作为白酒行业龙头，公司确定性高，彰显龙头韧性。同时，公司茅台酒与系列酒双轮驱动的策略明确，渠道结构持续优化，i茅台有望增厚公司业绩。伴随着产能释放，公司量价有进一步提升的空间。维持对公司的“买入”评级。
　　风险提示。产品升级不及预期，i茅台运营不及预期，直销渠道扩张不及预期，产能释放不及预期，宏观经济影响等。

研究报告全文：食品饮料行业买入维持Q4业绩彰显韧性全年顺利收官公司贵州茅台6005192022年年报点评点2023年3月31日投资要点评事件公司发布2022年年度报告2022年公司实现营业总收入127554亿元分析师黄冬祎同比增长1653实现归属于上市公司股东的净利润62716亿元同比增长SAC执业证书编号1955S0340523020001电话0769-22119410点评邮箱公司Q4业绩彰显韧性全年顺利收官公司2022年营业总收入同比增长huangdongyidgzqcomcn1653全年目标顺利达成稳健收官单季度看四季度国内疫情反复宴请等消费场景受到冲击白酒终端消费疲软但公司凭借其强大的品牌影响力受疫情影响相对有限叠加i茅台电商渠道的顺利推进公司Q4业绩彰显韧性2022Q4公司实现营业总收入37768亿元同比主要数据增长1653实现归母净利润18317亿元同比增长2055此外公年月日公2023330司提出23年经营目标为营业总收入同比增长15左右23年春节期间茅收盘价元180000台动销良好库存良性随着消费场景逐步复苏回暖预计公司全年目司总市值亿元2261156标有望稳步推进研总股本亿股1256系列酒弹性释放直销渠道增速亮眼分品类看公司茅台酒2022年究流通股本亿股1256实现营业收入107834亿元同比增长1537吨价同比增长104在ROETTM3175夯实茅台酒的同时公司持续加大系列酒布局优化系列酒结构其12月最高价元219409中公司系列酒中的茅台1935在22年表现亮眼根据产品价格茅台12月最低价元1593001935的吨价约为2021年公司系列酒平均吨价的4倍带动公司系列酒业绩实现弹性增长2022年公司系列酒实现营业收入15939亿元同比增长2655吨价同比增长261分渠道看公司持续进行渠道改股价走势革优化经销商结构大力发展直营渠道i茅台上线后进一步增厚了公司直销渠道业绩直营收入实现快速增长2022年公司批发代理与直销分别实现营业收入74394亿元与49379亿元同比分别下降931与增长10549公司22年盈利能力稳步提升受直营渠道占比提高系列酒结构优化等因素影响公司22年盈利能力稳步提升2022年公司毛利率为证资料来源Wind东莞证券研究所9187同比增加033个百分点费用方面22年公司的销售费用率管理费用率财务费用率分别为259707-109同比分别增加券009增加065下降024个百分点结合毛利率与费用率的情况公司研相关报告22年净利率为5268同比增加021个百分点究维持买入评级预计公司20232024年每股收益分别为5837元和6754报元对应PE估值分别为31倍和27倍作为白酒行业龙头公司确定性告高彰显龙头韧性同时公司茅台酒与系列酒双轮驱动的策略明确渠道结构持续优化i茅台有望增厚公司业绩伴随着产能释放公司量价有进一步提升的空间维持对公司的买入评级本报告的风险等级为中风险本报告的信息均来自已公开信息关于信息的准确性与完整性建议投资者谨慎判断据此入市风险自担请务必阅读末页声明贵州茅台6005192022年年报点评风险提示产品升级不及预期i茅台运营不及预期直销渠道扩张不及预期产能释放不及预期宏观经济影响等图1公司盈利预测简表科目百万元2022A2023E2024E2025E营业总收入127554147707170602196534营业总成本39748454115217059695营业成本10093114331305114838营业税金及附加18496205312371427318销售费用3298369340944520管理费用9012103401177213364财务费用-1392-789-681-582研发费用135748598公允价值变动净收益0000资产减值损失0000营业利润87880102347118471136881加营业外收入71656058减营业外支出249260325315利润总额87701102152118206136624减所得税22326255382955134156净利润653757661488654102468减少数股东损益2659329438124406归母公司所有者的净利润62716733208484298062摊薄每股收益元4993583767547806PE倍3605308426652306数据来源同花顺东莞证券研究所请务必阅读末页声明2贵州茅台6005192022年年报点评东莞证券研究报告评级体系公司投资评级买入预计未来6个月内股价表现强于市场指数15以上增持预计未来6个月内股价表现强于市场指数5-15之间持有预计未来6个月内股价表现介于市场指数5之间减持预计未来6个月内股价表现弱于市场指数5以上因无法获取必要的资料或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件或者其他原因导无评级致无法给出明确的投资评级股票不在常规研究覆盖范围之内行业投资评级超配预计未来6个月内行业指数表现强于市场指数10以上标配预计未来6个月内行业指数表现介于市场指数10之间低配预计未来6个月内行业指数表现弱于市场指数10以上说明本评级体系的市场指数A股参照标的为沪深300指数新三板参照标的为三板成指证券研究报告风险等级及适当性匹配关系低风险宏观经济及政策财经资讯国债等方面的研究报告中低风险债券货币市场基金债券基金等方面的研究报告中风险主板股票及基金可转债等方面的研究报告市场策略研究报告中高风险创业板科创板北京证券交易所新三板含退市整理期等板块的股票基金可转债等方面的研究报告港股股票基金研究报告以及非上市公司的研究报告高风险期货期权等衍生品方面的研究报告投资者与证券研究报告的适当性匹配关系保守型投资者仅适合使用低风险级别的研报谨慎型投资者仅适合使用风险级别不高于中低风险的研报稳健型投资者仅适合使用风险级别不高于中风险的研报积极型投资者仅适合使用风险级别不高于中高风险的研报激进型投资者适合使用我司各类风险级别的研报证券分析师承诺本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力以勤勉的职业态度独立客观地在所知情的范围内出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点不受本公司相关业务部门证券发行人上市公司基金管理公司资产管理公司等利益相关者的干涉和影响本人保证与本报告所指的证券或投资标的无任何利害关系没有利用发布本报告为自身及其利益相关者谋取不当利益或者在发布证券研究报告前泄露证券研究报告的内容和观点声明东莞证券股份有限公司为全国性综合类证券公司具备证券投资咨询业务资格本报告仅供东莞证券股份有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户本报告所载资料及观点均为合规合法来源且被本公司认为可靠但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断可随时更改本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可跌可升本公司可发出其它与本报告所载资料不一致及有不同结论的报告亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与本公司其他业务部门或单位所给出的意见不同或者相反在任何情况下本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并不构成对任何人的投资建议投资者需自主作出投资决策并自行承担投资风险据此报告做出的任何投资决策与本公司和作者无关在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本公司及其所属关联机构在法律许可的情况下可能会持有本报告中提及公司所发行的证券头寸并进行交易还可能为这些公司提供或争取提供投资银行经纪资产管理等服务本报告版权归东莞证券股份有限公司及相关内容提供方所有未经本公司事先书面许可任何人不得以任何形式翻版复制刊登如引用刊发需注明本报告的机构来源作者和发布日期并提示使用本报告的风险不得对本报告进行有悖原意的引用删节和修改未经授权刊载或者转发本证券研究报告的应当承担相应的法律责任东莞证券股份有限公司研究所广东省东莞市可园南路1号金源中心24楼邮政编码523000电话076922115843网址wwwdgzqcomcn请务必阅读末页声明3