央企估值水平明显偏低，这主要与行业分布、经济发展阶段以及投资者偏好有较大关系。而估值变化几乎主导了央企指数的走势，盈利对于指数的贡献偏弱。2022年11月末证监会主席首次提出探索建立具有中国特色的估值体系，随后多项会议和文件对于央国企估值提出建议，其中“一利五率”是较为明确的经营目标。从一利五率（一增一稳四提升）的角度出发，分析上市央企的经营情况以及完成相应指标的能力强弱，推断哪些行业具备一定的估值提升空间。
　　一增：利润增速高于全国GDP增速。2021年后A股央企增速开始领先于非央企，A股央企盈利增速测算值为5.94%（2023E），计算机、机场、电力、航空装备达标概率大。
　　一稳：资产负债率稳定到65%左右，给与加杠杆空间。目前A股央企（剔除金融）后的资产负债率为60.2%，处于战略投入期且本身负债率较低、风险可控的企业可以允许负债率适度合理上升。
　　四提升：央企A股ROETTM明显领先于整体A股，整体净资产收益率仍有提升空间。A股央企（剔除金融）研发强度为1.95%（低于整体A股），研发强度可提升空间较大。A股央企营业现金比率明显占优，更加重视现金流安全以及企业经营业绩的含金量；劳动生产效率偏高，投入产出效率领先于非央企。
　　综合考虑A股行业中央企占比以及行业盈利能力强弱，建议关注A股行业中央企占比达到10%以上并在经营目标“一利五率”中3个以上维度占优的，按照2023年盈利增速预期排序，有以下行业值得关注：计算机设备、电力、航空装备、水泥、钢铁、军工电子、通信设备、工业金属、装修建材、小金属、通信服务。
　　风险提示：业绩超预期下修，产业政策扶持力度不及预期

研究报告全文：证券研究报告行业比较从经营目标刻画哪些行业央企估值可能提升行业比较深度研究系列报告日期2023年3月30日张夏S1090513080006耿睿坦S1090520020001陈星宇S1090522070004-1-从经营目标刻画哪些行业央企估值可能提升央企估值水平明显偏低这主要与行业分布经济发展阶段以及投资者偏好有较大关系而估值变化几乎主导了央企指数的走势盈利对于指数的贡献偏弱2022年11月末证监会主席首次提出探索建立具有中国特色的估值体系随后多项会议和文件对于央国企估值提出建议其中一利五率是较为明确的经营目标从一利五率一增一稳四提升的角度出发分析上市央企的经营情况以及完成相应指标的能力强弱推断哪些行业具备一定的估值提升空间一增利润增速高于全国GDP增速2021年后A股央企增速开始领先于非央企A股央企盈利增速测算值为5942023E计算机机场电力航空装备达标概率大一稳资产负债率稳定到65左右给与加杠杆空间目前A股央企剔除金融后的资产负债率为602处于战略投入期且本身负债率较低风险可控的企业可以允许负债率适度合理上升四提升央企A股ROETTM明显领先于整体A股整体净资产收益率仍有提升空间A股央企剔除金融研发强度为195低于整体A股研发强度可提升空间较大A股央企营业现金比率明显占优更加重视现金流安全以及企业经营业绩的含金量劳动生产效率偏高投入产出效率领先于非央企综合考虑A股行业中央企占比以及行业盈利能力强弱建议关注A股行业中央企占比达到10以上并在经营目标一利五率中3个以上维度占优的按照2023年盈利增速预期排序有以下行业值得关注计算机设备电力航空装备水泥钢铁军工电子通信设备工业金属装修建材小金属通信服务风险提示业绩超预期下修产业政策扶持力度不及预期-2-从经营目标刻画哪些行业央企估值可能提升前言从中特估值提出到央企经营目标明确央企经营目标2023年目标为一增一稳四提升行业对比参考一利五率哪些行业央企会出现估值提升结论与建议-3-央企估值水平明显偏低央企估值水平明显偏低这主要与行业分布银行公用事业交运建筑占比超过13经济发展阶段更加注重增长质量而非总量以及投资者偏好有较大关系目前中证央企指数PETTM为101倍分位数361属于估值偏低的状态而估值变化几乎主导了央企指数的走势历史数据表现央企指数与估值的相关性达到90以上盈利对于指数的贡献偏弱图央企估值明显低于整体A股图中证央企指数盈利估值贡献度拆分中证央企PETTM万得全APETTM盈利涨跌幅估值涨跌幅指数涨跌幅3580中证央企PETTM101分位数36130万得全APETTM179分位数4616025402020150105-200-40年年年年年年年年年2016201320142015201720182019202020212020-102013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-062019-012019-082020-032021-052021-122022-072023-02数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券-4-从中特估值的首次提出到多项相关政策跟进2022年11月末证监会主席首次提出探索建立具有中国特色的估值体系随后多项会议和文件对于央国企估值提出建议其中一利五率是较为明确的经营目标图2022年末以来促进央企竞争力提升的政策频出时间文件会议名称具体内容改革路径中国证监会主席易会满表示需要对中国特色现代资本市场的基本内涵实现路径重点任务深入系统思考要把握好不同类型上市公司的估值逻辑探索建立具有中国特色的估值体系促进2022年11月21日2022金融街论坛年会市场资源配置功能更好发挥多种所有制经济并存覆盖全部行业大类大中小企业共同发展的上市公司结构上交所制定的中央企业2022年12月推动央企上市公司主动与投资者沟通交流有望增进市场对央企的了解和认同综合服务三年行动计划提出要深化国资国企改革提高国企核心竞争力要坚持分类改革方向处理好国企经济责任和2022年12月16日中央经济工作会议社会责任关系健全以管资本为主的国资管理体制发挥国有资本投资运营公司作用以市场化方式推进国企整合重组打造一批创新型国有企业国务院国资委召开的中央推进国有资本布局优化和结构调整健全以管资本为主的国资监管体制加大科技创新工作力度2023年1月5日企业负责人会议等明确提出2023年中央企业目标变为一利五率一增一稳四提升继续提出要持续推动国有资本向重要行业和关键领域集中深入推进战略性重组和专业化整合2023年1月12日地方国资委负责人会议即加大关键核心技术协同攻关力度加大能源资源粮食供应保障战略性物资储备等领域布局力度推动绿色化数字化智能化转型发展全国国有企业改革三年行认为国企改革三年行动主要目标任务已经完成将围绕提高核心竞争力和增强核心功能继续谋2023年1月31日动总结电视电话会议划和推动国企改革在产业体系升级上指出央企要在建设现代化产业体系加快构建新发展格局上发挥领头羊学习时报国务院国资作用明确提出以市场化方式加大专业化整合力度稳步提高直接融资比重培育和推动更多2023年2月17日委主任张玉卓署名文章符合条件的企业上市融资增资扩股2023年在装备制造检验检测医药健康矿产资源工程承包煤电清洁能源等领域推动专业化整合切实提高产业竞争力提高核心竞争力要突出四个关键词一是科技要聚焦科技自立自强在卡脖子关键核心国新办举行权威部门话技术攻关二是效率就是围绕着一利五率目标管理体系更好地发挥考核指挥棒作用三2023年2月23日开局系列主题新闻发布是人才坚持培养和用好人才积极参与国家高水平人才高地和人才平台建设四是品牌就是会要加强品牌管理实现中国制造向中国创造转变深化国企国资改革的政策高度大幅抬升央国企估值打开更大政策空间特别是科技制造与能源矿产的领域深化国企国资改革和提高国企核心竞争力是今年工作重点之一政府报告提出2023年3月5日政府工作报告要发挥好政府在关键核心技术攻关中的组织作用突出企业科技创新主体位置坚持分类改革方向处理好国企经济责任和社会责任关系完善中国特色国有企业现代公司治理数据来源wind招商证券-5-从经营目标刻画哪些行业央企估值可能提升前言从中特估值提出到央企经营目标明确央企经营目标2023年目标为一增一稳四提升行业对比参考一利五率哪些行业央企会出现估值提升结论与建议-6-央企一利五率一增一稳四提升为年度经营目标1月5日国资委召开中央企业负责人会议明确2023年中央企业一利五率一增一稳四提升为年度经营目标推动中央企业提高核心竞争力加快实现高质量发展建设世界一流企业因此可以从一利五率的角度出发分析上市央企的经营情况以及完成相应指标的能力强弱推断哪些行业具备一定的估值提升空间图2023年中央企业明确一利五率为一增一稳四提升的年度经营目标一利一增利润总额利润总额增速高于全国GDP增速一增一五率一稳考一考利资产负责率总体保持核资产负债率稳核五稳定65左右指四要率标提求净资产收益率四提升净资产收益升全员劳动生产率率全员劳动生产率研发经费投入强度和研发经费投入强度营业现金比率实现进营业现金比率一步提升数据来源wind招商证券-7-一增利润增速高于全国GDP增速2023年中央企业应继续将利润总额和劳动生产总值与国民经济增长目标有效衔接央企利润总额增速高于国民经济增速随后3月初政府工作报告中指出今年经济增长目标为5左右2013年-2016年A股央企利润增速与非央企存在较大的差距2017-2020年二者差异逐渐收窄2021年之后A股央企增速开始领先于非央企板块A股央企2022年前三季度净利润同比增速为17高于整体上市公司增长08图2017年以来A股央企利润增速与非央企差距减小2021年之后开始领先于非央企全部A股净利润同比增速央企A股净利润同比增速6050403020100-10-20-302018-122021-082013-122014-042014-082014-122015-042015-082015-122016-042016-082016-122017-042017-082017-122018-042018-082019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-122022-042022-08数据来源wind招商证券-8-一增计算机机场电力航空装备达标概率大2023年A股盈利将会迎来弱复苏根据修正后的wind一致预期A股央企盈利增速测算值为5942023E同时多个行业实现5及以上增速的可能性较大软件开发自动化设备传媒计算机设备航空机场光学光电风电设备能源金属电力等央企增速测算值十分靠前较为容易达到一增要求航运港口物流石油石化乘用车煤炭银行等央企完成5增速的难度较大图A股央企盈利增速测算值2022E和2023EA股央企盈利增速测算2023EA股央企盈利增速测算2022E200150100500-50-100钢铁传媒电力水泥电池银行煤炭物流半导体小金属房地产乘用车证券白酒保险石油石化软件开发航空机场风电设备能源金属纺织服饰通用设备化学制品商贸零售医疗器械通信设备消费电子电网设备工业金属装修建材化学制药农化制品化学原料基础建设专用设备通信服务航运港口自动化设备计算机设备光学光电子汽车零部件航空装备军工电子数据来源wind招商证券-9-一稳资产负债率稳定到65左右给与加杠杆空间2023年中央企业一稳指资产负债率控制在65以下调整为稳定在65左右给予了央企一定的加杠杆的空间并且为转型发展提供必要的融资支持近年来国资委对于企业资产负债率的考核约束了部分企业盲目进行资产扩张的冲动目前A股央企剔除金融后的资产负债率为602略低于整体A股剔除金融具有一定的加杠杆空间图央企杠杆率与全A相比全部A股剔除金融资产负债率央企A股剔除金融资产负债率6564636261605958572015-122017-122019-122021-122013-122014-042014-082014-122015-042015-082016-042016-082016-122017-042017-082018-042018-082018-122019-042019-082020-042020-082020-122021-042021-082022-042022-08数据来源wind招商证券-10-一稳战略新兴行业资产负债率仍有提升空间仅有航空机场房地产基础建设家用电器风电设备电力等行业资产负债率高于65理论上其他行业均有一定的加杠杆空间不过报告中指出处于战略投入期且本身负债率较低风险可控的企业可以允许负债率适度合理上升目前A股央企中战略性新兴产业占比较高的行业有化纤工程机械电池医疗器械自动化装备环保装修建材等这些行业资产负债率处于警戒线以下其进行产能扩张的动力较强图央企A股资产负债率战略性新兴产业资产负债率允许适度合理上升央企A股资产负债率战略性新兴产业9012080100706080506040304020201000电力水泥环保钢铁物流电池造纸煤炭传媒房地产乘用车小金属半导体燃气白酒专用设备农化制品航空机场基础建设家用电器风电设备商贸零售消费电子工业金属化学制品通信设备航运港口光伏设备能源金属石油石化电网设备通用设备化学原料化学制药装修建材软件开发纺织服饰通信服务工程机械饮料乳品化学纤维医疗器械生物制品汽车零部件光学光电子自动化设备计算机设备航空装备军工电子数据来源wind招商证券-11-四提升央企ROE领先于非央企行业分化2023年中央企业四提升指净资产收益率研发经费投入强度全员劳动生产率营业现金比率要实现进一步提升目前央企A股ROETTM明显领先于整体A股考虑到2023年将会迎来盈利复苏整体净资产收益率仍有提升空间行业方面商贸零售化纤航运港口化学原料地产物流ROE明显领先于非央企相应行业而在光伏设备能源金属自动化设备医疗器械农化制品方面落后于非央企相应行业图净资产收益率对比图央企中部分行业ROE明显领先于非央企全部A股ROETTM央企A股ROETTM央企ROETTM领先幅度相比整体A股3515143013251211201015910875605物流电池电力证券房地产乘用车半导体白酒生物制品商贸零售化学纤维航运港口化学原料装修建材工程机械软件开发2014-122013-122014-062015-062015-122016-062016-122017-062017-122018-062018-122019-062019-122020-062020-122021-062021-122022-06军工电子计算机设备光学光电子数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券-12-四提升央企研发强度可提升空间较大2021年A股央企剔除金融研发强度为195基本与2020年持平低于整体A股的这一指标205这与央企行业结构有较大的关系比如金融电力等领域对于科研创新的重视度要低于战略性新兴行业央企中化纤软件开发通用设备等研发强度明显高于非央企板块相应行业而生物制品半导体化学制药等研发强度则是明显落后整体来看央企研发强度可提升空间较大具有研发强度领先优势的行业更加容易推动科技创新落后的行业则可加大研发经费投入来优化科技创新水平图央企和整体A股研发强度对比图央企中部分行业研发强度明显领先于非央企全部A股剔除金融央企研发强度领先幅度相比整体A股30央企A股剔除金融201825161420121015861042050水泥00造纸乘用车2018年2019年2020年2021年小金属工程机械化学纤维软件开发通用设备饮料乳品通信设备装修建材化学原料电网设备风电设备数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券-13-四提升营业现金比率占优显示经营业绩含金量高2023年的考核目标中将营业收入利润率替换为营业现金比率更加重视现金流安全以及企业经营业绩的含金量2018-2021年报数据显示央企营业现金比率是明显好于非央企的这可能与央企回笼资金能力较强有关能源金属银行生物制品化学原料营业现金比率明显领先于非央企相应行业而光学光电医疗器械风电设备环保化学制品这一指标则是落后于非央企整体来看央企在经营业绩含金量方面占有优势现金流稳定性相对较强图央企和整体A股营业现金比率对比图央企中部分行业营业现金比率明显领先于非央企全部A股央企A股央企营业现金比率领先幅度相比整体A股257060205040153020101050银行电力物流乘用车保险能源金属生物制品化学原料化学纤维装修建材航运港口工业金属通信服务0计算机设备2018年2019年2020年2021年数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券-14-四提升劳动生产率明显偏高交运能源金融领先全员劳动生产率指标主要衡量劳动率要素的投入产出效率综合反映企业在国民经济中的社会贡献央企的全员劳动生产率明显领先于非央企具体到行业层面航运港口证券银行煤炭投入产出效率在众多行业中排名靠前同时航运港口煤炭电池证券商贸零售等全员劳动生产率领先于非央企部分行业如通用设备自动化设备消费电子等仍有较大的提升空间图央企和整体A股全员劳动生产率对比图央企中部分行业全员劳动生产率明显领先非央企A股非金融央企非金融央企全员劳动生产率领先幅度相比整体A股50000025000004500002000000400000150000035000030000010000002500005000002000000150000100000-500000电池钢铁50000煤炭证券石油石化商贸零售能源金属化学原料农化制品航空机场0航运港口2018年2019年2020年2021年数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券-15-从经营目标刻画哪些行业央企估值可能提升前言从中特估值提出到央企经营目标明确央企经营目标2023年目标为一增一稳四提升行业对比参考一利五率哪些行业央企会出现估值提升结论与建议-16-细分领域在6个维度占优情况2023年盈利增速达到5以上以及目前资产负债率稳定在65左右以及以下的行业有33个本文以A股央企非金融为基准刻画各个行业在一利五率等6个维度方面的占优情况计算结果表明央企板块中化学原料和农化制品在以上6个维度均占优盈利能力资产负债率现金流和投入产出效率均表现不错不过研发强度方面略有弱势图A股央企中化学原料板块一利五率占优情况图A股央企中农化制品板块一利五率占优情况化学原料央企整体非金融农化制品央企整体非金融盈利增速盈利增速2023E2023E3020251520全员劳动生产率15资产负债率全员劳动生产率10资产负债率1005050000营业现金比率ROETTM营业现金比率ROETTM研发强度研发强度数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券-17-PPT标题5个维度占优医疗器械半导体能源金属白酒半导体央企整体非金融医疗器械央企整体非金融盈利增速盈利增速2023E2023E54433全员劳动生产率资产负债率全员劳动生产率资产负债率221100营业现金比率ROETTM营业现金比率ROETTM研发强度研发强度数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券能源金属央企整体非金融白酒央企整体非金融盈利增速2023E盈利增速52023E454全员劳动生产率3资产负债率2全员劳动生产率3资产负债率21100营业现金比率ROETTM营业现金比率ROETTM研发强度研发强度数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券-18-PPT标题5个维度占优电池军工电子装修建材钢铁电池央企整体非金融军工电子央企整体非金融盈利增速盈利增速2023E2023E3524全员劳动生产率2资产负债率全员劳动生产率3资产负债率121100营业现金比率ROETTM营业现金比率ROETTM研发强度研发强度数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券装修建材央企整体非金融钢铁央企整体非金融盈利增速盈利增速2023E2023E34232全员劳动生产率资产负债率全员劳动生产率资产负债率121100营业现金比率ROETTM营业现金比率ROETTM研发强度研发强度数据来源wind招商证券数据来源wind招商证券-19-一利五率综合对比盈利增速行业资产负债率ROETTM研发强度营业现金比率全员劳动生产率占优维度数量央企占行业比例2023E化学原料11544921330270588213654农化制品11952914421150477762669医疗器械23022010972293364941517半导体40020613144141437294531能源金属47249629502618648479577白酒21128829603458812003550电池1374942123711672540536军工电子245386142871072127835196装修建材141417129411442668705139钢铁25250744301176701885261计算机设备105848312594823397424106小金属9634514233433499324167化学制品334538922654353211463商贸零售2735981540252488562448传媒14533033621149230190464化学制药1214242455125106315419通信服务6938283233274452523105工业金属19555310813963847543117软件开发23144116017438208940331通信设备21952443124221328693125电力40165143101978078813333电网设备203477804672280750387水泥27764581161505119163160航空装备29861668321331435173341汽车零部件362471464266134220352通用设备34046400634626066338自动化设备212157300772643586327专用设备75646444879159280293基础建设857547426052572832146风电设备557678394718126778240光学光电子617639303519212781265消费电子21658271195383625211纺织服饰355389370635100371226央企整体70602882098460503--非金融数据来源wind招商证券-20-