本报告导读：一季度债市运行分为三个阶段，最终兑现经济慢恢复下债市走强，二季度可能延续一季度逻辑，牛市或在短期内仍将存在。
　　摘要：
　　一季度债市可以大致分为三个阶段：春节前（1月3日-1月20日）债市由于“弱现实强预期”逻辑压制走弱。春节后两会前（1月28日-3月3日）部分现实偏弱（房地产、通胀等），部分现实开始转强（消费），现券震荡但期货走强。两会后（3月6日-3月末）2023年经济增长目标设定较低、叠加略超预期降准及海外银行体系风险事件，共同推动债市走强。
　　春节后，我们较为准确的把握了几轮债市的回暖行情，主要是正确判断了2023年债市的三个主要特征和逻辑，即：传统货币信用框架暂时失效；货币政策难以收紧，且受到海外掣肘越来越小；微观结构持续谨慎，资产荒延续，债市无大跌基础。
　　目前看，以上逻辑在二季度将延续。从经济增长大逻辑的变化和机构整体久期较低的现状看，二季度债市整体上风险不大，牛市在短期内或将延续。考虑资金有进一步宽松的可能，国债10年-1年利差以2020年以来的历史分位数计由93%下降至28%，利率债中短端弹性空间兼具，机会更为确定。而信用债则需要考虑微观结构中流动性偏好的变化，流动性较好短信用利差可能维持低位或进一步缩窄，后续机会可能随着流动性普遍提升蔓延至长端或低评级。
　　风险提示：经济超预期上行，海外风险扩散，通胀上行。