核心净利润符合预期，派息稳健增长：2022年公司实现收入1272亿元，同比增长26.8%；毛利率为17.3%，同比下降0.8pct；归母净利润为27.6亿元，同比下滑38.3%，主要因计提汇兑损失13.7亿元以及非金融资产减值损失15.0亿元；核心净利润为64.1亿元，同比增长11.3%，符合预期；每股派息0.5元，同比增长8.7%，实现稳健的派息增长。
　　可售货值集中在一二线城市，去化确定性高：2022年公司实现合约销售金额3003亿元，同比下降约14%，位列全国第四，行业占位稳中有升；其中自投项目合约销售金额为2128亿元，同比下降约20%，位列全国第八。2023年公司自投项目可售货值为2476亿元，其中一二线城市占比80%，随着一二线城市新房销售回暖，去化确定性高。
　　拿地聚焦核心城市，优化土储结构：2022年，公司拿地聚焦核心城市，以提高项目安全性和抗风险能力，共新增土储408万平米，对应新增货值1037亿元，其中一二线城市货值占比92%，杭州、北京、上海三城新增货值占比达82%。此外，公司2022年将新增土储权益比例提升至69%，有利于增厚中长期归母净利润。
　　精益管理，周转提速：2022年公司成立成本招采委员会，加强成本管控，实现采购成本同比下降2.0%，交付项目预结成本节约2.4%，集采成果应用率维持100%高位。此外，公司运营提效，管理层级压缩至两级，采取多措施加快资金回笼进行再投资，实现“一年两熟”。2022年公司从拿地到经营性现金流回正缩短至7.9个月，同比缩短34%。
　　债务结构优化，平均融资成本进一步下降：公司融资渠道畅通，年内完成多笔短期贷款置换工作，有效优化债务结构。截至2022年末，公司平均融资成本为4.4%，较2021年末下降20个基点；一年内到期债务占比19.2%，较2021年末下降5.9个百分点，创历史新低。
　　维持“买入”评级，目标价15.5港元：公司“有钱有地有人”，运营管理全面提效，融资渠道畅通且平均融资成本创新低，拿地聚焦核心城市且权益比例提高，投资兑现度高。我们预计公司2023/2024年归母核心净利润为62.4/67.9亿元，分别同比下降0.1%和增长8.9%。维持“买入”评级，基于盈利预测下调，将目标价下调至15.5港元，对应2023/2024年PE为6/5倍，截至3月28日收盘价对应近12个月股息收益率约5%。
　　风险提示：行业调控政策放松不及预期、流动性宽松不及预期、商品房销售不及预期、人民币贬值。