业绩简评
　　公司3.27发布公告，22年营收23.64亿元、同增52.3%，归母净利润10.02亿元、同增20.9%，归母净利率42.36%、同比-10.98PCT，利润增速低于收入增速主要系毛利率同比-2.85PCT（系扩充产品类型及新渠道)、加码线上直营销售费用率同比+7.57PCT。
　　经营分析
　　可复美及线上直销拉动收入高增。分渠道看，22年DTC店铺直销/电商平台线上直销/线下直销/经销分别同增111%/78%/40%/11.5%，占比51.3%/5.3%/2.7%/40.7%。分品牌看，22年可复美/可丽金收入16.13/6.18亿元、同增80%/17.6%、占比68.2%/26.2%。可复美加码电商直营、功效护肤线起量、具备做大空间，预计延续快速增长;可丽金逐步理顺产品线，预计维持稳健增长。
　　大单品能力突出，Q1电商数据表现亮眼。21年底可复美推出胶原棒次抛精华（零售价459元/1.5ml*30支)、据魔镜数据22年胶原棒淘系GMV 8000万元+、符合大单品起量节奏，23年⒉月上新舒舒贴、胶原乳，围绕“C5HR重组胶原蛋白”核心成分的产品矩阵逐步完善（此前已推出胶原棒)。此次可复美？款明星产品(胶原棒+胶原贴)、可丽金1款明星产品(胶原大魔王）参与3.1超头预售活动，首日合计预估GMV 3565万元。据魔镜+飞瓜数据，23年1-2月可复美/可丽金淘系+抖音同增129%+，3.1-3.8大促期间同增150%+。
　　医美第二增长曲线值得期待。据沙利文，预计22-27年我国重组胶原医美产品复合增35%+，公司液体（水光)+固体（填充)制剂望24年获证（三类)，依托现有渠道望快速放量。
　　盈利预测、估值与评级
　　全球重组胶原蛋白龙头，先发优势显著，技术全球领先，商业化能力出色。可复美品牌高成长、医美第二增长曲线可期。我们略微上调23-24年盈利预测，预计公司23-25年归母净利润为12.82/16.47/20.78亿元，同增28%/29%/26%，对应23-25年PE 36/28/22倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　营销投放/新品孵化/技术发展不及预期。
　　

研究报告全文：公司327发布公告22年营收2364亿元同增523归母净利润1002亿元同增209归母净利率4236同比-1098PCT利润增速低于收入增速主要系毛利率同比-285PCT系扩充产品类型及新渠道加码线上直营销售费港币元成交金额百万元用率同比757PCT700025060002005000可复美及线上直销拉动收入高增分渠道看22年DTC店铺4000150直销电商平台线上直销线下直销经销分别同增300010020001117840115占比5135327407分品牌501000看22年可复美可丽金收入1613618亿元同增000080176占比682262可复美加码电商直营功效221104230101230228护肤线起量具备做大空间预计延续快速增长可丽金逐步理顺产品线预计维持稳健增长成交金额巨子生物恒生指数大单品能力突出Q1电商数据表现亮眼21年底可复美推出胶原棒次抛精华零售价459元15ml30支据魔镜数据22年胶原棒淘系GMV8000万元符合大单品起量节奏23年2月上新舒舒贴胶原乳围绕C5HR重组胶原蛋白核心成分的产品矩阵逐步完善此前已推出胶原棒此次可复美2款明星产品胶原棒胶原贴可丽金1款明星产品胶原大魔王参与31超头预售活动首日合计预估GMV3565万元据魔镜飞瓜数据23年1-2月可复美可丽金淘系抖音同增12931-38大促期间同增150医美第二增长曲线值得期待据沙利文预计22-27年我国重组胶原医美产品复合增35公司液体水光固体填充制剂望24年获证三类依托现有渠道望快速放量全球重组胶原蛋白龙头先发优势显著技术全球领先商业化能力出色可复美品牌高成长医美第二增长曲线可期我们略微上调23-24年盈利预测预计公司23-25年归母净利润为128216472078亿元同增282926对应23-25年PE362822倍维持买入评级营销投放新品孵化技术发展不及预期敬请参阅最后一页特别声明1港股公司点评附录三张报表预测摘要损益表人民币百万资产负债表人民币百万2020A2021A2022A2023E2024E2025E2020A2021A2022A2023E2024E2025E主营业务收入119015522364330044685916货币资金36871031331316547666929增长率244304523396354324应收款项26393157185249317主营业务成本183198369506665859存货6589184191302335销售收入154128156153149145其他流动资产1588156866866866866毛利100713541995279438035057流动资产228474412538440761838446销售收入846872844847851855总资产862945809873904926营业税金及附加000000长期投资000000销售收入000000000000固定资产240274491537550571销售费用158346706109716172282总资产91351571068063销售收入133223299332362386无形资产9867656260管理费用3372111158214284非流动资产367437600644654673销售收入284747484848总资产138551911279674研发费用1325446689118资产总计265178783138505168379119销售收入111619202020短期借款001111息税前利润EBIT8059141144147218842374应付款项32245590100145销售收入676589484446422401其他流动负债21426819225363491651财务费用-10-9-13-13-32-48流动负债21746843281454592797销售收入-08-06-06-04-07-08长期贷款000000其他长期负债191820202020负债21936861301474613817投资收益000000普通股股东权益45810172833457362218298税前利润000000000000其中股本000000营业利润8079161155148619162422未分配利润45810172833457362218298营业利润率678590489450429409少数股东权益004444营业外收支负债股东权益合计265178783138505168379119税前利润9739731178150819382444利润率818627498457434413比率分析所得税1471451762262913672020A2021A2022A2023E2024E2025E所得税率151149150150150150每股指标净利润8268281002128216472078每股收益070129166209少数股东损益000000每股净资产285460625834归属于母公司的净利润826809696128216472078每股经营现金净流146166224净利率694521294388369351每股股利000000000000000000回报率现金流量表人民币百万净资产收益率18045795424552802264825042020A2021A2022A2023E2024E2025E总资产收益率311710272216253724092278净利润826809na128216472078投入资本收益率1491976503429273425732431少数股东损益00na000增长率非现金支出-140-102na-22-22-22主营业务收入增长率244430415230395535413241非经营收益EBIT增长率214213582523286527972602营运资金变动125-58na138-36104净利润增长率4965-213-1400842728522613经营活动现金净流834692na145716512224总资产增长率475319717-6017609535363338资本开支-76-111na-103-73-83资产管理能力投资-4551649na000应收账款周转天数292139103103113109其他1026na222222存货周转天数113413991332133313331333投资活动现金净流-5211563na-81-51-61应付账款周转天数537505382514514514股权募资07094na45800固定资产周转天数755597583561438341债权募资00na000偿债能力其他-18-2618na000净负债股东权益-42291-71205-7669-8761-9014-9363筹资活动现金净流-184476na45800EBIT利息保障倍数-814-971-871-1111-596-499现金净流量2956735na183416002163资产负债率82728709960939896896来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明2港股公司点评投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明3