2H22净利率边际好转
　　移卡2022年摊薄EPS人民币0.38元，基本符合我们此前预期的人民币0.37元；总收入34亿元（同比：11.8%）；归母净利润1.5亿元（同比：-63.4%）。支付、到店电商和商户解决方案毛利率同比提升，2H22净利率4.2%（1H22：1.3%）。支付业务费率提升；到店电商2022年底实现单月盈亏平衡支持净利率边际改善。考虑到公司GPV修复可能好于预期和到店电商业务规模效应逐渐显现，我们将2023/2024年归母净利润预测上调至4.24亿/5.57亿元（前值：3.64亿/4.84亿），引入2025年归母净利润预测6.91亿元。可比公司2023EPE均值为22.1x，考虑到2023年净利润增速有望加快，未来增长前景和多元化的收入，我们给予2023年25x PE，基于2023EEPS人民币1.08元，调整目标价至30.7港币（前值：18.9港币）。维持“买入”。
　　支付：疫情扰动下GPV保持增长，支付服务费率上升
　　2022年疫情扰动下支付业务总支付交易量（GPV）升至人民币2.2万亿（同比增长5%）；活跃支付服务商户数量增长至810万家（2021年：730万家），主要由于公司业务地理分布较为分散，体现公司韧性。平均支付费率提升至12.3个基点（2021年：10.7个基点），受益于公司议价能力提升和行业整体费率上涨。2H22毛利率降至18%（1H22年：21%），主要由于公司主动与渠道合作伙伴分享更多收入。2023年1月/2月，GPV同比增长9.8/34.1%，我们预计2023年GPV将受益于线下消费复苏，增速有望回暖；平均支付费率仍将随行业整体水平的提升而上调；毛利率有望维持稳定。
　　到店电商：GMV快速增长，2022年底实现单月盈亏平衡
　　2022年总商户交易量（GMV）达到人民币33亿元（2021年：人民币4亿元）。2022年全年费率降低至10.7%（2021年：37%），主要由于公司为扩大商户覆盖规模和提升GMV而主动压降费率；毛利率从2021年的36%上升至67%，主要由于公司与抖音的分账顺序调整。公司2022年底到店电商业务实现单月盈亏平衡。我们认为，2023年到店电商业务对净利润的拖累有望结束，GMV有望延续增长势头，服务费率或维持稳定。
　　净利润有望回升，关注公司配置价值
　　公司2023年2月中旬至今股价承压，或受线下消费复苏节奏影响。截至3月27日收盘，公司股价对应2023年预期PE18.19倍。我们认为，受益于支付行业费率提升、到店电商业务随GMV扩大规模效应逐渐显现、2023年线下消费逐渐复苏、海外业务逐步扩张和境内严格监管下牌照优势加强，公司2023年净利润有望回升，关注公司配置价值。
　　风险提示：疫情反复；支付费率下降；监管变化。
　　

研究报告全文：港股通证券研究报告移卡9923HK盈利能力提升到店电商业务扩张华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月28日中国香港其他多元金融目标价港币3070研究员李健PhD2H22净利率边际好转SACNoS0570521010001lijianhtsccom移卡年摊薄人民币元基本符合我们此前预期的人民币SFCNoAWF297852365861122022EPS038037元总收入34亿元同比118归母净利润15亿元同比-634基本数据支付到店电商和商户解决方案毛利率同比提升2H22净利率421H2213支付业务费率提升到店电商2022年底实现单月盈亏平衡支持净目标价港币3070利率边际改善考虑到公司GPV修复可能好于预期和到店电商业务规模效收盘价港币截至3月27日2235应逐渐显现我们将20232024年归母净利润预测上调至424亿557亿市值港币百万99686个月平均日成交额港币百万4621元前值364亿484亿引入2025年归母净利润预测691亿元可52周价格范围港币1300-3380比公司2023EPE均值为221x考虑到2023年净利润增速有望加快未BVPS人民币620来增长前景和多元化的收入我们给予2023年25xPE基于2023EEPS人民币108元调整目标价至307港币前值189港币维持买入股价走势图移卡支付疫情扰动下GPV保持增长支付服务费率上升港币相对恒生指数2022年疫情扰动下支付业务总支付交易量GPV升至人民币22万亿同3323比增长5活跃支付服务商户数量增长至810万家2021年730万家2813主要由于公司业务地理分布较为分散体现公司韧性平均支付费率提升至233123个基点2021年107个基点受益于公司议价能力提升和行业整187体费率上涨毛利率降至年主要由于公司主动2H22181H22211317与渠道合作伙伴分享更多收入2023年1月2月GPV同比增长98341Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23我们预计2023年GPV将受益于线下消费复苏增速有望回暖平均支付资料来源SP费率仍将随行业整体水平的提升而上调毛利率有望维持稳定到店电商GMV快速增长2022年底实现单月盈亏平衡2022年总商户交易量GMV达到人民币33亿元2021年人民币4亿元2022年全年费率降低至1072021年37主要由于公司为扩大商户覆盖规模和提升GMV而主动压降费率毛利率从2021年的36上升至67主要由于公司与抖音的分账顺序调整公司2022年底到店电商业务实现单月盈亏平衡我们认为2023年到店电商业务对净利润的拖累有望结束GMV有望延续增长势头服务费率或维持稳定净利润有望回升关注公司配置价值公司2023年2月中旬至今股价承压或受线下消费复苏节奏影响截至3月27日收盘公司股价对应2023年预期PE1819倍我们认为受益于支付行业费率提升到店电商业务随GMV扩大规模效应逐渐显现2023年线下消费逐渐复苏海外业务逐步扩张和境内严格监管下牌照优势加强公司2023年净利润有望回升关注公司配置价值风险提示疫情反复支付费率下降监管变化经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E收入及其他收益人民币百万30593418532361526973-33401175557315581335归属母公司净利润人民币百万4209315392424325574969124-40963431756831382399EPS人民币最新摊薄097038108141175PE倍21744878181913841117PB倍292299285249214ROE1320511145316951823股息率000000000000000资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1移卡9923HK主要图表图表1移卡收入结构一站式支付商户解决方案到店电商10090807060504030201002019202020211H222022E2023E2024E2025E资料来源公司公告华泰研究预测图表2移卡主要假设2020202120222023E2024E2025E支付服务商户-活跃支付商户数千5500730881009150955010150-商户年交易规模元270848331699289668329522320000320000总支付交易量十亿人民币-合计146021242232284229923152-基于应用程序的支付80912851560200423132671-传统支付651839672839679481平均支付费率基点-平均支付费率125107123144148154-基于应用程序的支付160122139165165165-传统支付828388929292到店电商GMV百万人民币-398330075001000013000利润率与费用-总体毛利率324266302367386400-支付业务毛利率264167193239240241-到店电商业务毛利率-359673760750750-商户解决方案业务毛利率562595841850800800-销售费用占总收入比例3285113110110110-研发费用占总收入比例567979757575资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2移卡9923HK估值方法和风险提示基于彭博一致预期可比公司2023EPE均值为221x考虑到移卡2023年净利润增速有望在到店电商业务推动下加快其未来长期增长前景和更多元化的收入我们认为公司有望享受一定估值溢价我们给予移卡25倍2023年PE估值基于人民币108元的2023年EPS预测对应目标价307港币前值189港币基于人民币080元的2023年EPS预测和20倍的2023年PE图表3可比公司估值表总市值ROEPExEPS财报货币公司代码十亿美元2023E2024E2023E2024E2023E2024E拉卡拉300773CH231431822071581013新国都300130CH131321472041570912新大陆000997CH251221421991590911美团3690HK10371582132721614272可比公司平均值139171221158移卡9923HK131453169518191384108141注移卡的预测数据基于华泰研究预测其他来自于Bloomberg一致预期资料来源BloombergWind华泰研究预测风险提示1如疫情导致新一轮大规模封控线下中小微商户可能受到影响干扰移卡业务2移卡支付费率和毛利率可能随行业竞争加剧或监管指导等原因进一步承压3监管变化例如进一步收紧对非银支付行业的监管加强对支付过程中所收集数据使用的审查可能影响移卡商户解决方案业务增长图表4移卡PE-Bands图表5移卡PB-Bands港币移卡25x40x港币移卡15x60x50x65x75x105x150x195x15020011315075100385000162011120142119211222172211222162011120142119211222172211222资料来源SP华泰研究资料来源SP华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3移卡9923HK盈利预测损益表资产负债表会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E核心业务收入30593418532361526973现金及现金等价物27602483272831543637投资收益净额000000000000000金融资产387206485675318916111115其他收入000000000000000应收账款28063247392843054599收入及其他收益30593418532361526973无形资产5194749669496694966949669雇员及相关费用000000000000000于合资公司的权益1252413171138381453815274资讯技术支出2404327027399214614152300其他资产1575028308290112519024927其他运营支出23362981433249135486总资产675672908335926910250EBITDA4824416683591307780296468保证金000000000000000折旧及摊销000000000000000金融负债81043017301730173017营运利润4824416683591307780296468结算所基金000000000000000融资成本171652479282981710581借款509501060109411671248其他成本000000000000000其他负债29653519423946735012所占合资公司溢利1884810667701736总负债35554609536358716290税前利润4464412246505156868586623股东股本权益32592770307035074079税项62982645126291717121656少数股东权益5858890798201082611936净利润383469601378865151464967股本权益总额32012681297233983960少数股东应占净利润37485791454642354157归母净利润4209315392424325574969124估值与盈利水平每股数据会计年度202120222023E2024E2025E会计年度人民币202120222023E2024E2025EPE倍21744878181913841117每股股息000000000000000PB倍292299285249214EPS100039108141175ROE1320511145316951823EPS最新摊薄097038108141175ROA620137485585666每股净资产721620688785914股息率000000000000000资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4移卡9923HK免责声明分析师声明本人李健兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报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