2022年集团营收增长29%，净利润增长1.5%，整体符合预期：
　　2022年集团营收同比+29.1%至129.3亿元，归母净利润同比+1.5%至9.2亿元，归母净利润率同比-1.9pp至7.1%。整体毛利率同比-0.8pp至40.9%，其中主品牌毛利率稳定；整体经营利润率同比-2.6pp至11.3%。公司净利润增幅少于营收增幅的原因为：特步主品牌于22Q4对经销商给予了一次性约1亿元补贴、新品牌共产生经营亏损约2.1亿元（高于原预期的1.5亿元）、集团于22年策略性地加大了童装投入及A&P投资。
　　跑步及童装驱动特步品牌增长，开年以来零售流水增长提速，指引乐观：
　　2022全年特步主品牌零售流水同比+中双位数，营收同比+25.9%至111.3亿元，毛利率同比持平至41.3%，经营利润率下滑2.4pp至15.8%。营收增幅高于流水增幅的原因是主品牌以批发模式为主。22年童装收入同比+52%至16.7亿元，占主品牌收入约15%，童装门店数增加341家至1,520个。展望23年：(1) 23年指引乐观，开年以来特步流水增长提速。特步品牌1-2月和3月流水分别增长中双位数/ 20%以上，全年目标为20%+的流水增长，公司对25年目标充满信心；(2)目前库销比已从22年末的5.5倍改善至5倍以内，目标是今年底降至4左右；(3)特步定位跑步专家，品牌声量有望随马拉松赛事蓬勃开展而提升，我们认为渠道提质是本阶段支撑特步发展提速的重要要素。
　　新品牌加速国内拓展，索康尼有望成为集团首个盈亏平衡的新品牌：
　　2022全年时尚运动（盖世威&帕拉丁）和专业运动（索康尼&迈乐）22年分别实现收入14.0亿元和4.0亿元，同比分别+44%/ +99%。期内时尚运动亏损幅度从21年同期的0.9亿元扩大至1.9亿元，专业运动亏损缩窄至2000万元。展望23年，预计2023年时尚运动、专业运动业务分别有望净增30家以上门店；索康尼将受益于集团跑步资源的协同而加速拓展。
　　维持买入评级，给予目标价12.60港元：
　　我们的观点：我们认为本阶段渠道提质是公司发展提速的重要因素。随着大众消费复苏，跑步专家定位、高性价比产品、渠道优化提速有望持续支撑零售流水兑现亮眼增长。当前估值具备吸引力。预计23E至25E营收分别为150.1/ 183.3/ 222.2亿元，同比+16.0%/ +22.1%/ +21.2%；归母净利润分别为11.66 /15.06 / 19.05亿元，同比+26.5%/ +29.2%/ +26.5%。目标价12.60港元，维持买入评级，目标价对应24EPE 19倍。
　　

研究报告全文：更新报告买入全年业绩符合预期流水复苏势头向好特步国际1368HK2023-03-27星期一投资要点目标价1260港元2022年集团营收增长29净利润增长15整体符合预期现价918港元2022年集团营收同比291至1293亿元归母净利润同比15至92亿元预计升幅373归母净利润率同比-19pp至71整体毛利率同比-08pp至409其中主品牌毛利率稳定整体经营利润率同比-26pp至113公司净利润增幅少于营收增幅的原因为特步主品牌于22Q4对经销商给予了一次性约1亿元补重要数据贴新品牌共产生经营亏损约21亿元高于原预期的15亿元集团于日期2023032422年策略性地加大了童装投入及AP投资收盘价港元918跑步及童装驱动特步品牌增长开年以来零售流水增长提速指引乐观总股本亿股26372022全年特步主品牌零售流水同比中双位数营收同比259至1113亿总市值亿港元2413元毛利率同比持平至413经营利润率下滑24pp至158营收增幅高净资产亿港元930于流水增幅的原因是主品牌以批发模式为主22年童装收入同比52至167总资产亿港元1846亿元占主品牌收入约15童装门店数增加341家至1520个展望23年52周高低港元1498679123年指引乐观开年以来特步流水增长提速特步品牌1-2月和3月流水每股净资产港元350分别增长中双位数20以上全年目标为20的流水增长公司对25年目数据来源Wind国元证券经纪香港整理标充满信心2目前库销比已从22年末的55倍改善至5倍以内目标是今年底降至4左右3特步定位跑步专家品牌声量有望随马拉松赛事蓬勃开主要股东展而提升我们认为渠道提质是本阶段支撑特步发展提速的重要要素新品牌加速国内拓展索康尼有望成为集团首个盈亏平衡的新品牌群成投资有限公司46652022全年时尚运动盖世威帕拉丁和专业运动索康尼迈乐22年分丁水波245别实现收入亿元和亿元同比分别期内时尚运动亏损140404499幅度从年同期的亿元扩大至亿元专业运动亏损缩窄至万元2109192000展望年预计年时尚运动专业运动业务分别有望净增家以上门23202330店索康尼将受益于集团跑步资源的协同而加速拓展相关报告维持买入评级给予目标价1260港元特步国际1368HK深度报告雄心勃我们的观点我们认为本阶段渠道提质是公司发展提速的重要因素随着大勃的跑步领域专家-20221109众消费复苏跑步专家定位高性价比产品渠道优化提速有望持续支撑零特步国际1368HK更新报告22Q4售流水兑现亮眼增长当前估值具备吸引力预计23E至25E营收分别为1501流水及库销小幅承压复苏势头强劲18332222亿元同比160221212归母净利润分别为1166-2023011715061905亿元同比265292265目标价1260港元维持买入评级目标价对应24EPE19倍证人民币百万元2021A2022E2023E2024E2025E券主营收入1001312930150061832822215研同比增长225291160221212研究部毛利率417409414419423究归母净利润908922116615061905姓名何丽敏报同比增长77115265292265SFCBTG784归母净利润率9171788286告电话0755-82846267每股收益元036037044057072EmailhelmgyzqcomhkPE915HKD220218181140111数据来源wind公司公告国元证券经纪香港预测请务必阅读投资评级定义和免责条款更新报告报告正文2022年集团营收增长29净利润增长15整体符合预期2022年集团营收同比291至1293亿元归母净利润同比15至92亿元归母净利润率同比-19pp至71全年经营活动产生的现金流量净额为57亿元集团整体毛利率同比-08pp至409其中主品牌毛利率保持稳定整体经营利润率同比-26pp至113公司净利润增幅少于营收增幅的主要原因在于特步主品牌针对22H2疫情期间的渠道库存及折扣压力于22Q4对经销商给予了一次性约1亿元补贴新品牌共产生经营亏损约21亿元高于原预期的15亿元集团于22年策略性地加大了童装品类的投入及AP投资全年AP费用占总收入之比从21年同期的102提升至119全年存货周转天数同比增加13天至90天表1特步主品牌零售指标指标2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q4流水5530-35中双位数20-2530-35中双位数20-25-高单位数库销比45个月4个月4个月4个月4个月45个月45-5个月55个月折扣7折-75折75折-8折75折-8折75折-8折75折7折-75折7-75折约7折资料来源公司公告国元证券经纪香港整理图1特步集团各分部收入图2特步主品牌门店数量资料来源公司公告国元证券经纪香港整理资料来源公司公告国元证券经纪香港整理图3特步集团利润率图4特步集团存货周转天数资料来源公司公告国元证券经纪香港整理资料来源公司公告国元证券经纪香港整理2更新报告跑步及童装业务驱动特步主品牌增长开年以来零售流水增长提速指引乐观2022全年特步主品牌零售流水同比中双位数营收同比259至1113亿元毛利率同比持平至413经营利润率下滑24pp至158营收增幅高于流水增幅的原因是主品牌以批发模式为主受终端零售环境波动的影响相对少跑步与童装业务驱动增长22年童装收入同比52至167亿元占主品牌收入之比约15童装门店数量增加341家至1520个展望23年12023年指引乐观开年以来特步流水增长提速特步主品牌1-2月和3月流水分别增长中双位数20以上全年目标为20的流水增长公司对2025年240亿销售目标充满信心其中主品牌200亿新品牌40亿2库存管理方面目前库销比已从22年末的55倍改善至5倍以内目标是今年底降至4左右3特步品牌作为跑步品类专家品牌声量有望随着马拉松赛事蓬勃开展而提升我们认为渠道力提升是本阶段支撑主品牌发展提速的重要要素索康尼和盖世威加速国内拓展索康尼有望集团成为首个盈亏平衡的新品牌2022全年时尚运动盖世威帕拉丁和专业运动索康尼迈乐22年分别实现收入140亿元和40亿元同比分别4499多品牌业务占集团总收入之比达14期内时尚运动亏损幅度从21年同期的09亿元扩大至19亿元主要原因是供应链和物流成本上升影响毛利率以及年内国内开启Kswiss拓店2022年Kswiss门店数从44个提升至72个但新门店运营受疫情影响专业运动亏损缩小至2000万元展望23年预计2023年时尚运动专业运动业务分别有望净增30家以上门店时尚运动的亏损幅度预计将控制在15亿元以内索康尼将受益于集团跑步资源的协同而加速拓展维持买入评级给予目标价1260港元我们的观点我们认为本阶段渠道提质是公司发展提速的重要因素随着大众市场消费复苏跑步专家的定位产品的高性价比以及渠道优化提速将有望持续支撑零售流水兑现亮眼增长当前估值具备吸引力预计23E至25E营收分别为150118332222亿元同比160221212归母净利润分别为116615061905亿元同比265292265目标价1260港元维持买入评级目标价对应24EPE19倍风险提示消费复苏不及预期行业竞争加剧品牌升级进展不及预期新品牌发展不及预期3更新报告财务报表摘要资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产1043212338128381397415405营业收入1001312930150061832822215现金39303414378638133907营业成本-5835-7639-8800-10651-12818应收账款35284213451451735881毛利41785292620676779397其他应收款14431371150816581824销售费用-1891-2690-3091-3721-4443存货14972287197722762739管理费用-1189-1454-1666-2016-2444其他341054105310531053其他收益299317300300300非流动资产41834155420142604331营业利润13961464174922402810固定资产11191368138114001426财务收入费用净额-63-91-90-110-133有使用权资产668686711743781应占联营公司损益-46-12-5728无形资产671723730737745其他支出00000商誉756830830830830除税前溢利12871361165521382705定期存款500----所得税-397-449-513-663-838于联营公司之权益144190190190190净利润889912114214751866投资性房地产2826262626少数股东损益-19-9-24-31-39其他297334334334334归属于母公司净利润908922116615061905资产总计1461516494170391823419736EPS元036037044057072流动负债40536645653468767306短期借款4052231178514281142主要财务比率应付账款23522772296535024039会计年度2021A2022E2023E2024E2025E应计负债及其他应付款项10711426154016631796年增长率租赁负债98108119131144营业收入225291160221212其他126108126153186营业利润52149195281254非流动负债25801542164017711929归母净利润77115265292265长期借款1375193251326424获利能力递延税项负债-非流动253310340385434毛利率417409414419423其他9521039104910591071营业利润率139113117122126负债合计66338187817486479235净利率8971768084股本2323232323归母净利率9171788286储备790682218804955710510ROE120114137164189少数股东权益5363398-32ROA67597085100归属于母公司所有者权益792982448827958010533偿债能力负债及权益合计1461516494170391823419736资产负债率454496480474468负债权益比0810090909流动比率2619202021现金流量表单位百万元速动比率1813141515会计年度2021A2022A2023E2024E2025E营运能力除税前溢利12871361165521382705存货周转天数7790827878折旧摊销169241283288296应收帐款周转天数107981009590营运资金变动-447-678247-354-560应付帐款周转天数120122123120115所得税-329-431-513-663-838每股资料元经营活动现金流701572167214091602每股收益036037044057072投资活动现金流-329-873-328-347-367每股经营现金027022063053061筹资活动现金流96-236-971-1035-1140每股净资产303315336364398现金净增加额469-5373722794估值比率现金期初金额34723930341437863813PE918HKD220218181140111现金期末金额39303414378638133907PB26252422204投资评级定义和免责条款投资评级更新报告买入未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于20持有未来12个月内目标价距离现价涨幅在正负20之间卖出未来12个月内目标价距离现价涨幅不小于-20未评级对未来12个月内目标价不做判断免责条款一般声明本报告由国元证券经纪香港有限公司简称国元证券经纪香港制作国元证券经纪香港为国元国际控股有限公司的全资子公司本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但国元证券经纪香港及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告中的信息意见等均仅供投资者参考之用不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务该等信息意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估自主审慎做出决策并自行承担风险投资者在依据本报告涉及的内客进行任何决策前应同时考虑各自的投资目的财务状况和特定需求并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果国元证券经纪香港及或其关联人员均不承担任何责任本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系本报告所载的意见评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断该等意见评估及预测无需通知即可随时更改在不同时期国元证券经纪香港可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪香港的客户销售交易人员其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价评级估值预测等观点相反或不一致相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分国元证券经纪香港的销售人员交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点国元证券经纪香港没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务国元国际控股有限公司的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示我们不承诺也不保证任何所预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断投资的独立判断是指投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标需求机会风险市场因素及其他投资考虑而独立做出的特别声明在法律许可的情况下国元证券经纪香港可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系因此投资者应当考虑到国元证券经纪香港及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突本报告的版权仅为国元证券经纪香港所有未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发翻版复制刊登发表或引用分析员声明本人具备香港证监会授予的第四类牌照就证券提供意见本人以勤勉的职业态度独立客观地出具本报告本报告清晰准确地反映了本人的研究观点本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话85237696888传真85237696999服务热线400-888-13135公司网址httpwwwgyzqcomhk