本期投资提示：
　　虽然本次经纪商报价展示事件已经得到妥善解决，但市场对债券报价和交易方式的讨论却没有结束。本次风波同样显示出，交易中心对货币经纪商数据安全的担忧，尤其是外汇交易中心目前正在大力推进旗下的ideal和X-bond平台，力倡做市商制度，对经纪商报价所产生的数据安全问题有所忌惮。
　　（一）何为做市商制度？：使场外债券交易尽量接近场内交易特征
　　做市商为债券市场提供的流动性有限，长期发展甚至依托于流动性的快速提升。一般在市场发展初期、流动性较差的时候，常引进做市商制度来提升债券市场流动性，比如科创板、北交所均引入了做市商，当前交易所和外汇交易中心也在大力提倡债券市场做市商制度，这也是因为做市商能够提供流动性、促进市场成交。但是做市商能够的流动性是有限的，仅依靠做市商很难把不活跃的市场发展成为活跃的市场，而且流动性如果持续不提升，做市商做市成本偏高、承担的风险也会增大，也会打击做市商做市动力。
　　对于债券市场而言，做市商的核心优点在于提升成交效率，使场外债券交易尽量接近场内交易特征，因此更加适合高流动性的债券市场。询价交易需要寻找交易对手、实现一对一交易，虽然经纪商能够利用信息优势达到快速搓合的目的，但是仍然无法从根本上解决寻找交易对手这一难题。而做市商的存在则使得债券交易无需再费心寻找交易对手方，所有的债券买卖都可以通过点击成交的方式和做市商进行，这也是债券市场做市商制度相较其他交易方式的核心优势。虽然债券交易无法通过竞价的方式成交，但做市商的存在则使得场外债券交易尽量接近场内交易特征，从而从根本上提升了成交效率，因此做市商制度更加适合高流动性的债券市场。
　　严格说来，做市商报价并不一定优于经纪商报价，主要是与债券市场本身的特征要相匹配。做市商实际提供的增量流动性有限，反而依赖流动性的提升。因此从债券市场发展的角度来看，做市商和经纪商报价并不存在孰优孰劣的问题，而是适不适合的问题。高度扁平化、流动性差的市场就相对适合经纪商报价（中国），层次清晰（市场隔离）、流动性好的市场就相对适合做市商报价（美国）。
　　（二）我国做市商报价现状：缺乏发展壮大的土壤
　　2020年国务院正式取消银行间债券市场双边报价商行政许可事项目，由人民银行统筹做市商制度改革，做市商按现券做市业务类型区分（综合项、利率债专向、信用债专项、公司信用债专项）。据外汇交易中心数据，截止到2023年3月20日，银行间债券市场共有92家做市机构，其中共有60家商业银行，32家证券公司。
　　但是我国债券市场做市商报价却一直发展偏慢、市场份额整体保持在偏低水平，货币经纪搓合已经成为我国现券市场主流的报价方式。根据中国银行间市场交易商协会公布的数据来看，2008-2011年做市成交量规模不大，市场份额保持在个位数，并且呈连年下降走势。虽然2011年后交易商协会不再公布做市商成交量，但从2008-2011年的数据来看，再结合目前市场上的交易习惯来看，做市商报价在我国债券市场份额不大、发展受阻，发展势头远不及经纪商报价。
　　我国做市商报价存在以下几点问题：（1）我国债券市场流动性较低，做市风险大、机构做市动力不足。（2）银行间市场高度扁平化，货币经纪抢占市场份额、压缩做市商空间。（3）做市商风险管理难度较大，前期政策支持力度小、激励效果不佳。
　　（三）美国债券做市的经验与启示：先有分层、后有做市商
　　（1）美国做市商制度简析：分层机制导致做市商制度发展壮大。美国做市商制度的核心特点是分层：主要体现在债券市场分层、做市商体系分层、做市商市场价格分层，并且做市商权力及配套机制完善，美国做市商制度和承销商制度联系紧密。
　　（2）我国债券市场长期向高度成熟的海外债券市场发展，因此债券市场有必要分层、逐步搭建框架，从制度基础上看也要大力发展做市商制度。（1）逐步建立市场分层，搭建有层次的债券市场。（2）提升做市商激励、加大做市商支持。（3）从制度基础上提高债券市场流动性。
　　风险提示：政策理解出现误差。
　　

研究报告全文：策略研究权威报告解读2023年3月27日经纪商报价事件后做市商能否迎策来春天略研债券交易系列报告之二究相关研究本期投资提示暂停展示经纪商报价数据垄断还是数据安全-债券交易系列报告之一证虽然本次经纪商报价展示事件已经得到妥善解决但市场对债券报价和交易方式的讨论却没有结束本次风波同样显示出2023316券交易中心对货币经纪商数据安全的担忧尤其是外汇交易中心目前正在大力推进旗下的ideal和X-bond平台力倡做市商研制度对经纪商报价所产生的数据安全问题有所忌惮究报一何为做市商制度使场外债券交易尽量接近场内交易特征告证券分析师做市商为债券市场提供的流动性有限长期发展甚至依托于流动性的快速提升一般在市场发展初期流动性较差的时候孟祥娟A0230511090004常引进做市商制度来提升债券市场流动性比如科创板北交所均引入了做市商当前交易所和外汇交易中心也在大力提倡mengxjswsresearchcom债券市场做市商制度这也是因为做市商能够提供流动性促进市场成交但是做市商能够的流动性是有限的仅依靠做市研究支持商很难把不活跃的市场发展成为活跃的市场而且流动性如果持续不提升做市商做市成本偏高承担的风险也会增大也徐亚A0230122060003xuyaswsresearchcom会打击做市商做市动力联系人对于债券市场而言做市商的核心优点在于提升成交效率使场外债券交易尽量接近场内交易特征因此更加适合高流动性徐亚的债券市场询价交易需要寻找交易对手实现一对一交易虽然经纪商能够利用信息优势达到快速搓合的目的但是仍然862123297818无法从根本上解决寻找交易对手这一难题而做市商的存在则使得债券交易无需再费心寻找交易对手方所有的债券买卖都xuyaswsresearchcom可以通过点击成交的方式和做市商进行这也是债券市场做市商制度相较其他交易方式的核心优势虽然债券交易无法通过竞价的方式成交但做市商的存在则使得场外债券交易尽量接近场内交易特征从而从根本上提升了成交效率因此做市商制度更加适合高流动性的债券市场严格说来做市商报价并不一定优于经纪商报价主要是与债券市场本身的特征要相匹配做市商实际提供的增量流动性有限反而依赖流动性的提升因此从债券市场发展的角度来看做市商和经纪商报价并不存在孰优孰劣的问题而是适不适合的问题高度扁平化流动性差的市场就相对适合经纪商报价中国层次清晰市场隔离流动性好的市场就相对适合做市商报价美国二我国做市商报价现状缺乏发展壮大的土壤2020年国务院正式取消银行间债券市场双边报价商行政许可事项目由人民银行统筹做市商制度改革做市商按现券做市业务类型区分综合项利率债专向信用债专项公司信用债专项据外汇交易中心数据截止到2023年3月20日银行间债券市场共有92家做市机构其中共有60家商业银行32家证券公司但是我国债券市场做市商报价却一直发展偏慢市场份额整体保持在偏低水平货币经纪搓合已经成为我国现券市场主流的报价方式根据中国银行间市场交易商协会公布的数据来看2008-2011年做市成交量规模不大市场份额保持在个位数并且呈连年下降走势虽然2011年后交易商协会不再公布做市商成交量但从2008-2011年的数据来看再结合目前市场上的交易习惯来看做市商报价在我国债券市场份额不大发展受阻发展势头远不及经纪商报价我国做市商报价存在以下几点问题1我国债券市场流动性较低做市风险大机构做市动力不足2银行间市场高度扁平化货币经纪抢占市场份额压缩做市商空间3做市商风险管理难度较大前期政策支持力度小激励效果不佳三美国债券做市的经验与启示先有分层后有做市商1美国做市商制度简析分层机制导致做市商制度发展壮大美国做市商制度的核心特点是分层主要体现在债券市场分层做市商体系分层做市商市场价格分层并且做市商权力及配套机制完善美国做市商制度和承销商制度联系紧密2我国债券市场长期向高度成熟的海外债券市场发展因此债券市场有必要分层逐步搭建框架从制度基础上看也要大力发展做市商制度1逐步建立市场分层搭建有层次的债券市场2提升做市商激励加大做市商支持3从制度基础上提高债券市场流动性风险提示政策理解出现误差请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明策略研究在债券交易系列专题之一中我们简单介绍了三种主流的债券交易方式列示了经纪商报价与DMWindqeubee之间的上下游关系并对3月15日暂停金融资讯终端展示经纪商报价事件进行了分析提出了数据垄断和数据安全两种监管性质从月日DMWind均恢复展示全部家经纪商报价来看qeubee涉嫌数据垄断的可能性更大图1从现券成交数据看暂停金融终端报价展示对债券市场冲击有限亿元16000暂停恢复140001200010000800060004000200002023-03-072023-02-012023-02-032023-02-052023-02-072023-02-092023-02-112023-02-132023-02-152023-02-172023-02-192023-02-212023-02-232023-02-252023-02-272023-03-012023-03-032023-03-052023-03-092023-03-112023-03-132023-03-152023-03-17银行间现券交易规模亿元资料来源Wind申万宏源研究虽然本次经纪商报价展示事件已经得到妥善解决但市场对债券报价和交易方式的讨论却没有结束本次风波同样显示出交易中心对货币经纪商数据安全的担忧尤其是外汇交易中心目前正在大力推进旗下的ideal和X-bond平台力倡做市商制度对经纪商报价所产生的数据安全问题有所忌惮本文将详细介绍外汇交易中心正在大力推进的做市商制度并基于中美比较对国内做市商交易制度进行分析探讨国内做市商报价制度的现状前景图2主流债券报价方式及相应平台当前外汇交易中心力倡做市商报价债券报价询价交易匿名点击做市商报价ideal经纪商报价X-bond双边报价请求报价QQDMWind资料来源申万宏源研究请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第2页共10页简单金融成就梦想策略研究1何为做市商制度使场外债券交易尽量接近场内交易特征做市商marketmaker是指经中国人民银行批准在银行间债券市场开展做市业享有规定权力并承担流动性义务的金融机构做市商多由券商和银行机构担任做市商一般需要开展做市业务做市业务是指经中国人民银行批准的做市商在现券买卖中对做市券种向全市场发出双边报价并履行成交义务的行为做市商本质仍是中介同时挂双边买单和卖单促进成交双边报价但是和经纪商broker不同的是做市商拥有独立的账户需要真实的债券买入卖出而不是简单的撮合成交因此做市商依托于真实的买卖成交可为债券交易市场提供增量流动性而经纪商仅撮合和促进成交并不提供增量流动性但做市商为债券市场提供的流动性有限长期发展甚至依托于流动性的快速提升一般在市场发展初期流动性较差的时候常引进做市商制度来提升债券市场流动性比如科创板北交所均引入了做市商当前交易所和外汇交易中心也在大力提倡债券市场做市商制度这也是因为做市商能够提供流动性促进市场成交但是做市商能够的流动性是有限的仅依靠做市商很难把不活跃的市场发展成为活跃的市场而且流动性如果持续不提升做市商做市成本偏高承担的风险也会增大也会打击做市商做市动力对于债券市场而言做市商的核心优点在于提升成交效率使场外债券交易尽量接近场内交易特征因此更加适合高流动性的债券市场询价交易需要寻找交易对手实现一对一交易虽然经纪商能够利用信息优势达到快速搓合的目的但是仍然无法从根本上解决寻找交易对手这一难题而做市商的存在则使得债券交易无需再费心寻找交易对手方所有的债券买卖都可以通过点击成交的方式和做市商进行这也是债券市场做市商制度相较其他交易方式的核心优势虽然债券交易无法通过竞价的方式成交但做市商的存在则使得场外债券交易尽量接近场内交易特征从而从根本上提升了成交效率因此做市商制度更加适合高流动性的债券市场严格说来做市商报价并不一定优于经纪商报价主要是与债券市场本身的特征要相匹配做市商实际提供的增量流动性有限反而依赖流动性的提升因此从债券市场发展的角度来看做市商和经纪商报价并不存在孰优孰劣的问题而是适不适合的问题高度扁平化流动性差的市场就相对适合经纪商报价中国层次清晰市场隔离流动性好的市场就相对适合做市商报价美国图3做市商通常有双边报价和请求报价两种模式请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第3页共10页简单金融成就梦想策略研究做市商报价双边报价请求报价买单卖单RFQ点击成交点击成交资料来源申万宏源研究图4科创板引入做市后成交量并未持续提升图5北交所引入做市后也有同样的问题16000引入做市45014000400引入做市1200035010000300250800020060001504000100200050002022-012022-062022-092022-122022-022022-032022-042022-052022-072022-082022-102022-112023-012023-022022-032022-072022-012022-022022-042022-052022-062022-082022-092022-102022-112022-122023-012023-02科创板成交额亿元北交所成交额亿元资料来源Wind申万宏源研究注202303截止至资料来源Wind申万宏源研究注202303截止至23日23日2我国做市商报价现状缺乏发展壮大的土壤我国银行间债券市场于2001年开始实施做市商制度2000年央行发布了全国银行间债券市场交易和管理办法首次提出了双边报价商的概念并明确了金融机构经批准和可开展债券双边报价业务之后央行于2001年发布了中国人民银行关于规范和支持银行间债券市场双边报价业务有关问题的通知在通知中详细规定了申请成为全国银行间债券市场双边报价商的必要条件2001年月人民银行批准家商业银行为双边报价商2007年央行发布了全国银行间债券市场做市商管理规定降低了做市商的门槛加大了对做市商的政策支持做市商迅速扩容自此我国做市商制度报价制度正式走向正轨2020年国务院正式取消银行间债券市场双边报价商行政许可事项目由人民银行统筹做市商制度改革做市商按现券做市业务类型区分综合项利率债专向信请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第4页共10页简单金融成就梦想策略研究用债专项公司信用债专项据外汇交易中心数据截止到2023年3月20日银行间债券市场共有92家做市机构其中共有60家商业银行32家证券公司表1国内债券市场做市商制度发展历程时间文件内容交易商协会修订并发布银行间债券市场现券做市业务自律指加强做市业务事中事后管理2021年引及银行间债券市场现券做市业务评价指标全国银行间同业拆借中心同步发布全国银行间同业拆借中心银进一步明确现券做市商业务操作流程2020年行间债券市场现券做市商业务操作指引人民银行发布关于完善银行间债券市场现券做市商管理有关事进一步明确现券做市商业务操作流程2020年宜的公告国务院正式取消银行间债券市场双边报价商行政许可事项人民针对原有的做市商制度激励不足价格发现能2020年银行统筹做市商制度改革力仍待提高等问题进行改革国开行在全国银行间债券市场开展了首次金融债券做市支持操根据市场实际供需边际调整关键期限国债流2019年作通存量2016年财政部联合人民银行发布国债做市支持操作规则支持国债做市交易商协会发布银行间债券市场做市商业务指引及银行间积极引导做市商履行其做市职能2016年债券市场做市业务评价指标体系2014年全国银行间拆借中心发布银行间债券市场尝试做市业务规程银行间债券市场尝试做市业务正式建立2008年交易商协会发布银行间债券市场做市商工作指引建立了做市商评价指标体系降低了做市商的门槛加大了对做市商的政策2007年央行发布了全国银行间债券市场做市商管理规定支持2001年人民银行批准家商业银行为双边报价商央行于发布了中国人民银行关于规范和支持银行间债券市场双详细规定了申请成为全国银行间债券市场双2001年边报价业务有关问题的通知边报价商的必要条件2000年央行发布了全国银行间债券市场交易和管理办法首次提出了双边报价商的概念资料来源根据公开资料整理央行交易商协会全国银行间同业拆解中心等申万宏源研究但是我国债券市场做市商报价却一直发展偏慢市场份额整体保持在偏低水平货币经纪搓合已经成为我国现券市场主流的报价方式根据中国银行间市场交易商协会公布的数据来看2008-2011年做市成交量规模不大市场份额保持在个位数并且呈连年下降走势虽然2011年后交易商协会不再公布做市商成交量但从2008-2011年的数据来看再结合目前市场上的交易习惯来看做市商报价在我国债券市场份额不大发展受阻发展势头远不及经纪商报价表22008-2011年做市商双边报价及成交情况2008年2009年2010年2011年报价量亿元66410149471357108760835387106买卖成交量亿元8251051317252636877357911报价价差089元039元457bp597bp成交量占比223280100056请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第5页共10页简单金融成就梦想策略研究资料来源中国银行间市场交易商协会申万宏源研究注2011年后不再公布数据我国做市商报价存在以下几点问题1我国债券市场流动性较低做市风险大机构做市动力不足虽然做市商本身提供增量流动性但做市商的大力发展也离不开流动性的持续提升否则做市商承担的风险较大从根本上约束了做市业务的发展与海外债券市场相比我国债券市场流动性较弱一是机构投资者以配置型为主商业银行作为配置型机构约占据60的债券市场份额交易动机弱二投资者普遍偏好高等级下沉意愿弱对债券违约容忍度低当前我国债券换手率与美国等海外国家存在较大差距尤其大量信用债买卖困难在流动性偏低的情况下机构单边交易较多很容易超买超卖做市商承担的风险较大因此我国做市机构做市动力不足而货币经纪仅做搓合不承担风险因此我国债券市场流动性差这一问题并不会约束货币经纪的发展图6我国商业银行持有近60的债券份额图7我国债券市场换手率远低于美国410570012003903705600100035055003308003105400290530060027025052004002002020-082022-042018-022018-072018-122019-052019-102020-032021-012021-062021-112022-092023-022017-0902018201920202021202210Y国债收益率月均值商业银行持债规模占全部债券比例右轴中国国债换手率美国国债换手率资料来源Wind申万宏源研究资料来源Wind申万宏源研究表3我国不同债券品种换手率地方同业金融企业公司中期短期融定向国际机政府支持机资产支持可转可交国债债存单债债债票据资券工具构债构债债券债换债20181322761227268661414074710640132867520192185048243767591514247673105205047120202485844238475641614871106256192131101202118729343333861011424321284831372532115202222630395375941171604781543426422766842023346827421293510244641136615资料来源Wind申万宏源研究注2023年截止至3月21日请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第6页共10页简单金融成就梦想策略研究2银行间市场高度扁平化货币经纪抢占市场份额压缩做市商空间我国银行间债券市场在发展之初就高度扁平化近4000家机构可实现一对一交易导致货币经纪搓合模式快速发展并且搓合效率和报价透明度都较高做市商发展空间狭窄而海外国家做市商模式快速发展的前提也是市场体系价格分层清晰市场在建立之初就隔断明显从根本上约束了货币经纪的发展债券交易较为依赖做市商而债券市场流动性的快速提升也进一步造就了做市商的发展壮大3做市商风险管理难度较大前期政策支持力度小激励效果不佳一是债券市场受宏观经济货币政策等影响较大投资者交易策略容易趋同很可能超买超卖而且做市商是运用自有资金做市对资本管理风险控制提出了更高要求二是我国债券衍生品市场发展较慢国债期货利率互换信用违约互换等风险管理工具的深度和广度有待进一步扩展三是前期我国政策层对做市商政策支持力度有限激励机制效果也不佳做市商要承担较大的风险但收益有限做市动力不足3美国债券做市的经验与启示先有分层后有做市商31美国做市商制度简析分层机制导致做市商制度发展壮大与我国有所不同做市商报价在美国债券市场是核心的报价方式但这里需要注意的是美国债券市场的强制分层机制导致债券交易对做市商较为依赖很难说清美国债券二级市场与做市业务发展的前后关系对于美国的做市商制度我们分析如下一美国做市机制总体框架市场分层美国做市商制度的核心特点是分层主要体现在债券市场分层做市商体系分层做市商市场价格分层1债券市场分层美国债券市场分为两个层次一是做市商与客户之间的债券市场通过做市商制度交易二是做市商之间的市场通过经纪商完成交易投资者只能和做市商进行交易做市商再通过经纪商进行头寸调剂2做市商体系分层做市商分为一级做市商和一般做市商一级做市商是美联储认可的可直接与美联储交易的做市商为美联储公开市场操作的资金吞吐提供支持同时承担对债券市场的做市业务一般做市商主要服务于某一区域的中小投资者或者中小经纪商3做市商市场价格分层美国全国交易商协会的会可获得三个层次的报价服务一般会员仅获得最优买卖价零售商获得最优买卖价及做市商名称做市商不仅获得以上所有信息还可以修改买卖价请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第7页共10页简单金融成就梦想策略研究图8美国债券市场做市业务分层机制客户中介市场机构经纪商经做市商销商政府债券经纪商机构客户批发做市商零售折扣经纪零售客户做市商做市商间市场商经销商资料来源申万宏源研究二做市商权力及配套机制1一级市场权力主要有优先认购权等2二级市场权力独享做市商间市场报价信息允许进行对冲做市交易的衍生业务等此外美联储也会为做市商提供融券便利3建立与美联储更密切关系的权力一级交易商通过参与美联储公开市场操作因为可与美联储建立更为密切的联系4税费减免权力做市商双边交易频繁能够获得一定的手续费减免三美国做市商制度和承销商制度联系紧密美国做市商考评制度的核心是一级承销和二级做市绑定较深美国做市商制度和承销商制度紧密联系将二级市场上的做市质量作为一级市场承销资格的重要评价标准进而调动做市积极性我国一二级市场联通性不足做市激励较为有限32给我国做市商制度发展的启示我国债券市场流动性低并不是因为交易方式的问题一是我国债券投资者多以配置为主交易动机弱二是投资者普遍偏好高等级下沉意愿弱而美国债券市场已十分成熟流动性高投资者多元高收益债市场发展也领先全球债券市场的高流动性也使得做市风险可控有盈利空间盈利驱动下做市商发展迅猛但如何从根本上提高债券市场流动性是一件任重而道远的事并非交易方式能简单改变的但中长期来看我国仍有大力发展做市商制度的必要性我国债券市场长期向高度成熟的海外债券市场发展债券市场流动性逐步提升是大方向一方面债券市场有必要分层逐步搭建框架二是做市商能够提升成交效率使债券交易更加贴近场内交易的特征因此从制度基础上看也要大力发展做市商制度国内发展做市商制度建议关注以下几点请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第8页共10页简单金融成就梦想策略研究1逐步建立市场分层搭建有层次的债券市场高度扁平化的市场是货币经纪发展壮大的土壤不对债券市场加以分层只会导致货币经纪全市场做生意的乱像从而不断压缩做市业务的空间美国债券市场做市分层十分明显美国做市商和客户之间有一个市场做市商和做市商之间又存在一个市场做市商又分为一级做市商和一般做市商这与美国债券市场自下而上的发展模式有关历史上对金融机构跨州甚至跨地区经营有限制形成了现有的市场体系因此从发展壮大做市商的角度来看需要搭建市场分层制度一是约束货币经纪的发展二是培育做市商发展的框架土壤2014年以来人民银行已在着手构建银行间债券市场的分层体系但进展一直缓慢且无实质性措施落地2014年全国银行间同业拆借中心引入一批尝试做市商丰富做市商队伍和结构引进了诸多券商促进信用债做市需求但改进措施不大距离真正的债券市场分层机制尚有较大差距2提升做市商激励加大做市商支持做市商考核主要包括量价两方面当前对报价的考核相对更为重视但报价价差较小并不等于做市质量高部分做市商对不活跃券报零点差市场交易活跃的券种与做市券割裂做市商并未实质性向市场提供流动性因此可适当降低对报价价差的考核权重提高对报价量和成交量的要求此外还可以将国债承销团考核与做市商考核相联系激发做市商做市积极性3从制度基础上提高债券市场流动性我国债券市场市场流动性低使得做市商承担的风险较大尤其是债券剧烈调整时大量信用债卖盘多而买盘少做市商债券做市承担的风险极高因此我国债券市场实操中多数做市商多集中于利率债做市中长期维度上做市商的大力发展离不开债券市场流动性的提升一方面需要提高机构投资者的积极性另一方面也要逐步建立债券市场尤其是高收益债市场基础设施配套完善信用评级体系违约处置机制投资者保护违约债券交易机制等请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第9页共10页简单金融成就梦想策略研究信息披露证券分析师承诺本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告并对本报告的内容和观点负责本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿与公司有关的信息披露本公司隶属于申万宏源证券有限公司本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的投资标的还可能为或争取为这些标的提供投资银行服务本公司在知晓范围内依法合规地履行披露义务客户可通过complianceswsresearchcom索取有关披露资料或登录wwwswsresearchcom信息披露栏目查询从业人员资质情况静默期安排及其他有关的信息披露机构销售团队联系人华东A组陈陶021-33388362chentao1swhysccom华东B组谢文霓18930809211xiewenniswhysccom华北组李丹010-66500631lidan4swhysccom华南组李昇0755-82990609Lisheng5swhysccom法律声明本报告仅供上海申银万国证券研究所有限公司以下简称本公司的客户使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户客户应当认识到有关本报告的短信提示电话推荐等只是研究观点的简要沟通需以本公司httpwwwswsresearchcom网站刊载的完整报告为准本公司并接受客户的后续问询本报告首页列示的联系人除非另有说明仅作为本公司就本报告与客户的联络人承担联络工作不从事任何证券投资咨询服务业务本报告是基于已公开信息撰写但本公司不保证该等信息的准确性或完整性本报告所载的资料工具意见及推测只提供给客户作参考之用并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请本报告所载的资料意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动在不同时期本公司可发出与本报告所载资料意见及推测不一致的报告客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突不应视本报告为作出投资决策的惟一因素客户应自主作出投资决策并自行承担投资风险本公司特别提示本公司不会与任何客户以任何形式分享证券投资收益或分担证券投资损失任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户不构成客户私人咨询建议本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需要本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议在任何情况下本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任市场有风险投资需谨慎若本报告的接收人非本公司的客户应在基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问本报告的版权归本公司所有属于非公开资料本公司对本报告保留一切权利除非另有书面显示否则本报告中的所有材料的版权均属本公司未经本公司事先书面授权本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝复印件或复制品或再次分发给任何其他人或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记请务必仔细阅读正文之后的各项信息披露与声明第10页共10页简单金融成就梦想