信贷增长持续，村行扩张显效
　　22年归母净利润、营收、PPOP同比+25.4%、+15.1%、+20.7%，较1-9月+0.2pct、-3.5pct、-1.0pct，2022年每股派息0.25元，股息率3.34%（2023/03/23）。公司2023年营收、利润增长目标为10%、20%，ROE目标13.5%，鉴于经营效率提升，我们预测23-25年EPS1.22/1.48/1.80元，23年BVPS预测值9.21元，对应PB0.81倍。可比银行23年Wind一致预期PB0.70倍。公司小微护城河优势稳固，成长潜力突出，应享受一定估值溢价，我们给予23年目标PB1.20倍，目标价11.05元，维持买入评级。
　　户均规模下行，经营效率提升
　　22年末总资产、贷款、存款同比+16.7%、+18.8%、+16.9%，较9月末-0.9pct、+3.4pct、+2.5pct，贷款增速提升或由于21Q4贷款出表规模较大、表内贷款基数较低。Q4新增贷款零售/对公/贴现约为33%/27%/40%，Q4疫情扰动下票据冲量。2022年末个人经营贷户均规模继续下降，较6月末-1.8万元至31.5万元，坚守做小做散初心。22年净息差3.02%，较1-9月-8bp，主要由于贷款收益率受阶段性降息政策影响下降，剔除政策影响后息差基本平稳。计息负债成本率较1-6月-4bp，但存款成本率有所上行，主要由于存款定期化。公司经营效率提升，22年成本收入比38.6%，同比-2.8pct。
　　村行扩张显成效，异地资产质量优异
　　2022年公司成功收购珠海南屏村镇银行82%股权，目前公司在6省控股32家村镇银行，村行扩张成效初显。22年末村镇银行贷款占比18.4%，较6月末+0.9pct；村镇银行经营贷占比33.3%，较6月末+1.6pct，驱动业绩持续增长。受疫情扰动，2022年省内分支机构扩张放缓，全年信贷增量占比较21年-29pct至42%，22年末存量贷款占比较21年末-1.3pct至48.8%。公司异地资产质量整体可控。22年末省内异地、省外村镇银行不良率较22年6月末+3bp、-5bp至0.92%、1.02%，保持优异水平。
　　信用成本下行，可转债有望补足弹药
　　2022末不良率、拨备覆盖率为0.81%、537%，较9月末+3bp、-5pct，不良率上行或受小微资产质量波动、不良处置放缓影响。22Q4年化不良生成率为0.31%，同比-0.46pct，较Q3-0.56pct。Q4年化信用成本为1.21%，同比-0.10pct，信用成本下降驱动利润释放。公司12月末资本充足率、核心一级资本充足率分别为13.87%、10.27%，较9月末-0.31pct、+0.09pct，公司60亿元可转债于3月21日进入转股期，测算若成功转股将进一步提升公司资本充足率2.69pct，为高质量增长进一步打开空间。
　　风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。
　　

研究报告全文：证券研究报告常熟银行601128CH信贷增长持续村行扩张显效华泰研究年报点评投资评级维持买入2023年3月23日中国内地区域性银行目标价人民币1105研究员沈娟信贷增长持续村行扩张显效SACNoS0570514040002shenjuanhtsccomSFCNoBPN843867552395276322年归母净利润营收PPOP同比254151207较1-9月02pct-35pct-10pct2022年每股派息025元股息率334研究员安娜20230323公司2023年营收利润增长目标为1020ROE目SACNoS0570522090001annahtsccom标135鉴于经营效率提升我们预测23-25年EPS122148180元SFCNoBRR56786106321116623年BVPS预测值921元对应PB081倍可比银行23年Wind一致联系人贺雅亭预期PB070倍公司小微护城河优势稳固成长潜力突出应享受一定估SACNoS0570122070085heyatinghtsccom值溢价我们给予23年目标PB120倍目标价1105元维持买入评级862128972228户均规模下行经营效率提升基本数据22年末总资产贷款存款同比167188169较9月末-09pct目标价人民币110534pct25pct贷款增速提升或由于21Q4贷款出表规模较大表内贷收盘价人民币截至3月23日748款基数较低Q4新增贷款零售对公贴现约为332740Q4疫情扰市值人民币百万20502动下票据冲量2022年末个人经营贷户均规模继续下降较6月末-18万6个月平均日成交额人民币百万20531周价格范围人民币元至315万元坚守做小做散初心22年净息差302较1-9月-8bp52697-850BVPS人民币-主要由于贷款收益率受阶段性降息政策影响下降剔除政策影响后息差基本平稳计息负债成本率较1-6月-4bp但存款成本率有所上行主要由于存股价走势图款定期化公司经营效率提升22年成本收入比386同比-28pct常熟银行人民币相对沪深300村行扩张显成效异地资产质量优异90062022年公司成功收购珠海南屏村镇银行82股权目前公司在6省控股328254家村镇银行村行扩张成效初显22年末村镇银行贷款占比184较67501月末09pct村镇银行经营贷占比333较6月末16pct驱动业绩持6752续增长受疫情扰动2022年省内分支机构扩张放缓全年信贷增量占比较21年-29pct至4222年末存量贷款占比较21年末-13pct至4886004Mar-22Jul-22Nov-22Mar-23公司异地资产质量整体可控22年末省内异地省外村镇银行不良率较22年6月末3bp-5bp至092102保持优异水平资料来源Wind信用成本下行可转债有望补足弹药2022末不良率拨备覆盖率为081537较9月末3bp-5pct不良率上行或受小微资产质量波动不良处置放缓影响22Q4年化不良生成率为031同比-046pct较Q3-056pctQ4年化信用成本为121同比-010pct信用成本下降驱动利润释放公司12月末资本充足率核心一级资本充足率分别为13871027较9月末-031pct009pct公司60亿元可转债于3月21日进入转股期测算若成功转股将进一步提升公司资本充足率269pct为高质量增长进一步打开空间风险提示经济修复力度不及预期资产质量恶化超预期经营预测指标与估值会计年度202120222023E2024E2025E营业收入人民币百万76558809101901177613537-16311507156815561496归母净利润人民币百万21882744334640654921-21342539219621482106不良贷款率081081080080080核心一级资本充足率10211021973961956ROE11621306137914741580EPS人民币080100122148180PE倍937747613504417PB倍104094081072063股息率267334408495599资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读1常熟银行601128CH公司22年归母净利润营收PPOP同比254151207较1-9月02pct-36pct-10pct营收增速放缓信用成本下行驱动利润释放公司2022年每股派息025元现金分红比例2497股息率33420230323公司2023年营收利润增长目标为1020ROE目标135鉴于息差有望企稳经营效率提升我们预测23-25年EPS122148180元23年BVPS预测值921元对应PB081倍可比银行23年Wind一致预期PB070倍公司小微护城河优势稳固成长潜力突出应享受一定估值溢价我们给予23年目标PB120倍目标价1105元维持买入评级图表1归母净利润营收PPOP累计值同比增速图表2资产贷款存款规模同比增速归母净利润YoY营业收入YoYPPOP-YoY资产总额YoY发放贷款YoY吸收存款YoY302522543025213236252019221820718218818620177151631541510151169154144167510052132162192112223226229221221321621921122232262292212资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究图表3三级资本充足率图表4不良贷款率及拨备覆盖率资本充足率一级资本充足率拨备覆盖率不良贷款率右核心一级资本充足率16800121514181387095090101470008108108108007808113119508126005365425225215325335370611102610181027488500100410211012102194000287300002132162192112223226229221221321621921122232262292212资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究图表5年化ROAROE年化ROA年化ROE右1306181262141611521162121034141012108110101098103108086064042020002018FY2019FY2020FY2021FY2022FY资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读2常熟银行601128CH图表6分区域贷款增量占比图表7分区域个人经营性贷款增量占比常熟地区江苏省内异地分支机构常熟地区江苏省内异地分支机构江苏省外村镇银行江苏省内异地村镇银行江苏省内村镇银行江苏省外村镇银行1001005666902013142629291916808099709601860425068406362753740716220302015380103114-31270-2020192020202120222019202020212022资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究图表8常熟银行经营贷户均规模于2021年末开始下行2017A2018A2019A20Q120H120Q32020A21Q121H121Q32021A22Q122H12022A贷款金额亿元个人经营性贷款-304381394428466486497549613649666711742个人经营性贷款总贷款-328346332341356369356363378398385384384贷款户数万户个人经营性贷款-108139136-150153155162180189199214235总贷款229253278293320350376373383392389392416451户均金额万元个人经营性贷款-281275290-310317321338340342336333315总贷款340366396405392374351375395414418441445429资料来源公司财报华泰研究22年末常熟地区省内异地省外村镇银行不良率分别较22年6月末持平3bp-5bp至056091102其中经营贷不良率分别较22年6月末-33bp11bp-7bp至087094119图表9分区域贷款不良率图表10分区域个人经营贷不良率常熟地区常熟地区江苏省内异地分支机构江苏省内异地分支机构14江苏省内村镇银行江苏省外村镇银行江苏省内村镇银行合计14江苏省外村镇银行13合计12121110100809080607040602050400201820192020202122H12022201820192020202122H12022资料来源公司财报华泰研究资料来源公司财报华泰研究免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读3常熟银行601128CH图表11可比A股上市银行PB估值Wind一致预期20230323代码简称2023年PB估值倍002142CH宁波银行102601860CH紫金银行-600908CH无锡银行070603323CH苏农银行055002807CH江阴银行058002839CH张家港行067平均值070资料来源Wind华泰研究图表12常熟银行PE-Bands图表13常熟银行PB-Bands人民币常熟银行5x10x人民币常熟银行08x10x15x20x25x11x13x14x25121991366300243202492024321249212432224922243202492024321249212432224922资料来源Wind华泰研究资料来源Wind华泰研究风险提示1经济修复力度不及预期近期各项高频数据有所回温但经济复苏的强度与可持续性仍有不确定性2资产质量恶化超预期上市银行的不良贷款率仍相对稳定但资产质量可能因外部因素出现波动免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读4常熟银行601128CH盈利预测利润表业绩指标会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E会计年度202120222023E2024E2025E营业收入76558809101901177613537增长率利息收入净额6691761188981025911798贷款24021845175715331533手续费收入净额2376218794235493066136824存款15431688165214571445总营业费用32133445397445675208利息收入净额12151375169015301500拨备前利润44435364621672098330手续费收入净额60992091253030202010所得税费用3543743697532916473878373总营业费用1252724153514921403减值损失17382000211422252296归母净利润21342539219621482106归母净利润21882744334640654921盈利能力比率ROA103110115121128ROE11621306137914741580资产负债表成本收入比41403858385038303800会计年度人民币百万202120222023E2024E2025E营业收入结构总资产246583287800334575382158436755净利息收入营业收入87418641873287128715贷款净额156246185071217583250931289388净手续费收入营业收入310213231260272投资4637752832618137108581748成本收入比41403858385038303800总负债225446263680306851350950401349减值损失营业收入22702270207518901696总存款187559219218255422292636334908资产质量人民币百万银行间负债1963425790300503442839401贷款减值准备7009842194811100412769权益合计2113724120277243120835406不良贷款12661499174120072315不良贷款率081081080080080不良贷款拨备覆盖率5315553744544695481755153贷款拨备率449455436439441信用成本123117105095085估值指标资本人民币百万会计年度202120222023E2024E2025E核心一级资本净额1997722786252382846732373PE倍937747613504417一级资本净额2009022920259572918733093PB倍104094081072063资本净额2339330945346453850743086EPS人民币080100122148180RWA195752223079259335296218338537BVPS人民币72279792110391181核心一级资本充足率10211021973961956每股股利人民币020025030037045一级资本充足率102610271001985978股息率267334408495599资本充足率11951387136113451337资料来源公司公告华泰研究预测免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读5常熟银行601128CH免责声明分析师声明本人沈娟安娜兹证明本报告所表达的观点准确地反映了分析师对标的证券或发行人的个人意见彼以往现在或未来并无就其研究报告所提供的具体建议或所表迖的意见直接或间接收取任何报酬一般声明及披露本报告由华泰证券股份有限公司已具备中国证监会批准的证券投资咨询业务资格以下简称本公司制作本报告所载资料是仅供接收人的严格保密资料本报告仅供本公司及其客户和其关联机构使用本公司不因接收人收到本报告而视其为客户本报告基于本公司认为可靠的已公开的信息编制但本公司及其关联机构以下统称为华泰对该等信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载的意见评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断在不同时期华泰可能会发出与本报告所载意见评估及预测不一致的研究报告同时本报告所指的证券或投资标的的价格价值及投资收入可能会波动以往表现并不能指引未来未来回报并不能得到保证并存在损失本金的可能华泰不保证本报告所含信息保持在最新状态华泰对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改本公司不是FINRA的注册会员其研究分析师亦没有注册为FINRA的研究分析师不具有FINRA分析师的注册资格华泰力求报告内容客观公正但本报告所载的观点结论和建议仅供参考不构成购买或出售所述证券的要约或招揽该等观点建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的财务状况以及特定需求在任何时候均不构成对客户私人投资建议投资者应当充分考虑自身特定状况并完整理解和使用本报告内容不应视本报告为做出投资决策的唯一因素对依据或者使用本报告所造成的一切后果华泰及作者均不承担任何法律责任任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效除非另行说明本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现过往的业绩表现不应作为日后回报的预示华泰不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现分析中所做的预测可能是基于相应的假设任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报华泰及作者在自身所知情的范围内与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系在法律许可的情况下华泰可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易为该公司提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务或向该公司招揽业务华泰的销售人员交易人员或其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点华泰没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务华泰的资产管理部门自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策投资者应当考虑到华泰及或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一信赖依据有关该方面的具体披露请参照本报告尾部本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布的机构或人员也并非意图发送发布给因可得到使用本报告的行为而使华泰违反或受制于当地法律或监管规则的机构或人员本报告版权仅为本公司所有未经本公司书面许可任何机构或个人不得以翻版复制发表引用或再次分发他人无论整份或部分等任何形式侵犯本公司版权如征得本公司同意进行引用刊发的需在允许的范围内使用并需在使用前获取独立的法律意见以确定该引用刊发符合当地适用法规的要求同时注明出处为华泰证券研究所且不得对本报告进行任何有悖原意的引用删节和修改本公司保留追究相关责任的权利所有本报告中使用的商标服务标记及标记均为本公司的商标服务标记及标记中国香港本报告由华泰证券股份有限公司制作在香港由华泰金融控股香港有限公司向符合证券及期货条例及其附属法律规定的机构投资者和专业投资者的客户进行分发华泰金融控股香港有限公司受香港证券及期货事务监察委员会监管是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司在香港获得本报告的人员若有任何有关本报告的问题请与华泰金融控股香港有限公司联系免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读6常熟银行601128CH香港-重要监管披露华泰金融控股香港有限公司的雇员或其关联人士没有担任本报告中提及的公司或发行人的高级人员有关重要的披露信息请参华泰金融控股香港有限公司的网页httpswwwhtsccomhkstockdisclosure其他信息请参见下方美国-重要监管披露美国在美国本报告由华泰证券美国有限公司向符合美国监管规定的机构投资者进行发表与分发华泰证券美国有限公司是美国注册经纪商和美国金融业监管局FINRA的注册会员对于其在美国分发的研究报告华泰证券美国有限公司根据1934年证券交易法修订版第15a-6条规定以及美国证券交易委员会人员解释对本研究报告内容负责华泰证券美国有限公司联营公司的分析师不具有美国金融监管FINRA分析师的注册资格可能不属于华泰证券美国有限公司的关联人员因此可能不受FINRA关于分析师与标的公司沟通公开露面和所持交易证券的限制华泰证券美国有限公司是华泰国际金融控股有限公司的全资子公司后者为华泰证券股份有限公司的全资子公司任何直接从华泰证券美国有限公司收到此报告并希望就本报告所述任何证券进行交易的人士应通过华泰证券美国有限公司进行交易美国-重要监管披露分析师沈娟安娜本人及相关人士并不担任本报告所提及的标的证券或发行人的高级人员董事或顾问分析师及相关人士与本报告所提及的标的证券或发行人并无任何相关财务利益本披露中所提及的相关人士包括FINRA定义下分析师的家庭成员分析师根据华泰证券的整体收入和盈利能力获得薪酬包括源自公司投资银行业务的收入常熟银行601128CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前的12个月内担任了标的证券公开发行或144A条款发行的经办人或联席经办人常熟银行601128CH华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司在本报告发布日之前12个月内曾向标的公司提供投资银行服务并收取报酬华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或不时会以自身或代理形式向客户出售及购买华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券研究所覆盖公司的证券衍生工具包括股票及债券包括衍生品华泰证券股份有限公司其子公司和或其联营公司及或其高级管理层董事和雇员可能会持有本报告中所提到的任何证券或任何相关投资头寸并可能不时进行增持或减持该证券或投资因此投资者应该意识到可能存在利益冲突评级说明投资评级基于分析师对报告发布日后6至12个月内行业或公司回报潜力含此期间的股息回报相对基准表现的预期A股市场基准为沪深300指数香港市场基准为恒生指数美国市场基准为标普500指数具体如下行业评级增持预计行业股票指数超越基准中性预计行业股票指数基本与基准持平减持预计行业股票指数明显弱于基准公司评级买入预计股价超越基准15以上增持预计股价超越基准515持有预计股价相对基准波动在-155之间卖出预计股价弱于基准15以上暂停评级已暂停评级目标价及预测以遵守适用法规及或公司政策无评级股票不在常规研究覆盖范围内投资者不应期待华泰提供该等证券及或公司相关的持续或补充信息免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读7常熟银行601128CH法律实体披露中国华泰证券股份有限公司具有中国证监会核准的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为91320000704041011J香港华泰金融控股香港有限公司具有香港证监会核准的就证券提供意见业务资格经营许可证编号为AOK809美国华泰证券美国有限公司为美国金融业监管局FINRA成员具有在美国开展经纪交易商业务的资格经营业务许可编号为CRD298809SEC8-70231华泰证券股份有限公司南京北京南京市建邺区江东中路228号华泰证券广场1号楼邮政编码210019北京市西城区太平桥大街丰盛胡同28号太平洋保险大厦A座18层邮政编码100032电话862583389999传真862583387521电话861063211166传真861063211275电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom深圳上海深圳市福田区益田路5999号基金大厦10楼邮政编码518017上海市浦东新区东方路18号保利广场E栋23楼邮政编码200120电话8675582493932传真8675582492062电话862128972098传真862128972068电子邮件ht-rdhtsccom电子邮件ht-rdhtsccom华泰金融控股香港有限公司香港中环皇后大道中99号中环中心58楼5808-12室电话852-3658-6000传真852-2169-0770电子邮件researchhtsccomhttpwwwhtsccomhk华泰证券美国有限公司美国纽约公园大道280号21楼东纽约10017电话212-763-8160传真917-725-9702电子邮件Huataihtsc-uscomhttpwwwhtsc-uscom版权所有2023年华泰证券股份有限公司免责声明和披露以及分析师声明是报告的一部分请务必一起阅读8