22年利润超预期，四季度成本显著改善。公司发布22年年报，22年公司收入321.72亿元，同比增长6.65%；归母净利润37.11亿元，同比增长17.59%，扣非归母净利润32.09亿元，同比增长45.43%，超预期。22年公司啤酒销量807.2万千升，同比增长1.79%；均价3927元/千升，同比增长4.94%。22年公司归母净利率11.53%，同比提升1.07pct。22年啤酒业务毛利率36.78%，同比提升0.05pct；销售费用率13.05%，同比下滑0.53pct，主因疫情期间减少费用投放；管理费用率4.58%，同比减少1.03pct，主因股权激励费用同比减少；财务费用同比减少1.78亿元，主因利息收入同比增加及子公司同业拆借费用同比减少。22年资产减值损失同比减少1.63亿元，主因关厂节奏放缓。此外，22Q4啤酒吨成本2886元/千升，同比下滑1.85%，改善明显。
　　消费复苏叠加成本改善，23年公司盈利能力有望继续提升。23年餐饮和夜场消费逐渐复苏，有利于公司高端产品放量，推动结构升级；供给端能源以及原材料期货价格下滑，成本改善空间远大于成本恶化空间。消费复苏叠加成本改善，预计公司23年盈利能力有望继续提升。
　　盈利预测与投资建议。我们预计23-25年公司收入分别为343.54/362.55/379.69亿元，同比增长6.78%/5.53%/4.73%；归母净利润43.67/52.19/59.60亿元，同比增长17.68%/19.51%/14.19%；EPS为3.20/3.83/4.37元/股，对应PE 34/28/25倍。参考可比公司，给予23年40倍PE估值，对应A股合理价值128.04元/股，根据A/H股溢价率，得出H股合理价值93.53港元/股，维持A/H股“买入”评级。
　　风险提示。结构升级低于预期；原材料成本压力；食品安全。

研究报告全文：TablePage年报点评食品饮料证券研究报告青岛啤酒TableTitle青岛啤酒股公司评级TableInvest买入-A买入-H600600SH当前价格10869元7940港元份合理价值12804元9353港元00168HK前次评级买入买入22年利润超预期四季度成本显著改善报告日期2023-03-23TableSummary核心观点相对市场TablePicQuote表现22年利润超预期四季度成本显著改善公司发布22年年报22年38公司收入32172亿元同比增长665归母净利润3711亿元同27比增长1759扣非归母净利润3209亿元同比增长4543超16预期22年公司啤酒销量8072万千升同比增长179均价392750322052207220922112201230323元千升同比增长49422年公司归母净利率1153同比提升-6107pct22年啤酒业务毛利率3678同比提升005pct销售费用-18率1305同比下滑053pct主因疫情期间减少费用投放管理费青岛啤酒沪深300用率同比减少主因股权激励费用同比减少财务费458103pct用同比减少178亿元主因利息收入同比增加及子公司同业拆借费用分析师TableAuthor王永锋同比减少22年资产减值损失同比减少163亿元主因关厂节奏放缓SAC执证号S0260515030002此外22Q4啤酒吨成本2886元千升同比下滑185改善明显SFCCENoBOC780消费复苏叠加成本改善23年公司盈利能力有望继续提升23年餐饮010-59136605和夜场消费逐渐复苏有利于公司高端产品放量推动结构升级供wangyongfenggfcomcn给端能源以及原材料期货价格下滑成本改善空间远大于成本恶化空分析师邓周贵间消费复苏叠加成本改善预计公司23年盈利能力有望继续提升SAC执证号S0260522040002盈利预测与投资建议我们预计23-25年公司收入分别为021-38003565343543625537969亿元同比增长678553473归母净dengzhouguigfcomcn利润436752195960亿元同比增长176819511419EPS分析师张子健为320383437元股对应PE342825倍参考可比公司给予SAC执证号S026052303000223年40倍PE估值对应A股合理价值12804元股根据AH股溢价率得出H股合理价值9353港元股维持AH股买入评级zhangzijiangfcomcn风险提示结构升级低于预期原材料成本压力食品安全请注意邓周贵张子健并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人不可在香港从事受监管活动盈利预测TableDocReportTableFinance2021A2022A2023E2024E2025E相关研究营业收入百万元3016732172343543625537969青岛啤酒600600SH青岛2022-10-27增长率867665678553473啤酒股份00168HK22Q3EBITDA百万元40814853612172378199均价提升放缓业绩略低于预归母净利润百万元31553711436752195960期增长率43341759176819511419青岛啤酒600600SH青岛2022-08-26EPS元股231272320383437啤酒股份00168HK成本环市盈率PE28862342813952339628412488比改善叠加均价高增长ROE13721455155316701711EVEBITDA2962266220871715146622Q2业绩略超预期数据来源公司财务报表广发证券发展研究中心识别风险发现价值TableContacts请务必阅读末页的免责声明16TablePageText青岛啤酒年报点评公司发布2022年年报2022年公司收入32172亿元同比增长665归母净利润3711亿元同比增长1759扣非归母净利润3209亿元同比增长4543利润超预期点评如下一22年利润超预期四季度成本显著改善公司2022年收入32172亿元同比增长665单四季度3062亿元同比下滑983公司2022年啤酒收入31697亿元同比增长682其中销量8072万千升同比增长179均价3927元千升同比增长494单四季度公司啤酒销量793万千升同比下滑649均价3861元千升同比下滑357公司均价增长主要源于产品结构升级22年疫情管控一定程度影响到啤酒的消费升级节奏导致22年均价增速同比放缓2022年公司主品牌青岛啤酒收入21417亿元同比增长819其中销量444万千升同比增长261均价4824元千升同比增长550其他品牌收入10280亿元同比增长409其中销量363万千升同比增长079均价2832元千升同比增长321分区域来看2022年山东华北华南东南地区收入分别为2136778633400916亿元同比增长820807098282华东地区收入2779亿元同比下降048预计与22年初上海疫情有关22年港澳台及海外地区收入721亿元同比增长1197公司2022年销售商品提供劳务收到的现金37647亿元同比增长5002022年公司合同负债8909亿元同比增长968公司2021年经营活动现金流量净额为4879亿元同比下滑1927公司2022年归母净利润3711亿元同比增长1759单四季度归母净利润-556亿元较去年同期多亏101亿元主要由于去年同期存在土地补偿利润考虑到21年公司存在土地补偿利润约436亿元从扣非归母净利润来看2022年公司扣非后净利润3209亿元同比增长4543增速超预期2022年公司归母净利率1153同比提升107pct主要由于财务费用管理费用优化以及资产减值损失减少2022年公司啤酒业务毛利率3678同比提升005pct主要由于22年成本高企影响毛利率提升2022年公司啤酒吨成本2482元千升同比提升485基本覆盖了公司啤酒均价的提升2022年公司销售费用率1305同比下滑053pct预计主要因疫情期间减少了相应的费用投放2022年公司管理费用率458同比减少103pct主要因本年度股份支付费用同比减少所致22年公司股份支付费用同比减少073亿元2022年公司财务费用同比减少178亿元主要因利息收入同比增加以及本公司之全资子公司财务公司同业拆借费用同比减少所致2022年公司资产减值损失同比减少163亿元主要因公司关厂节奏放缓22年公司仅关闭一家工厂21年关闭了2家此外22Q4公司啤酒吨成本2886元千升同比下滑185单季度成本改善明显预计该趋势将延续识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明26TablePageText青岛啤酒年报点评二消费复苏叠加成本改善23年公司盈利能力有望继续提升需求端22年疫情反复限制餐饮夜场消费场景同时影响居民收入及消费信心公司量价增长均承压供给端疫情影响物流运输及开工叠加地缘政治冲突推动能源价格高涨22年公司成本承压展望23年随着居民生活半径逐步扩张啤酒消费环比增速中枢大概率将逐季抬升餐饮和夜场消费逐渐恢复正常有利于公司高端产品继续放量是23年推动公司结构升级的重要动力供给端能源以及主要原材料期货价格初步下滑公司成本改善的空间远大于成本恶化的空间消费复苏叠加成本改善预计公司23年盈利能力有望继续提升三盈利预测我们预计23-25年公司收入分别为343543625537969亿元同比增长678553473归母净利润分别为436752195960亿元同比增长176819511419EPS为320383437元股对应PE为342825倍参考可比公司估值给予23年40倍PE估值对应A股合理价值12804元股根据AH股溢价率得出H股合理价值9353港元股维持AH股买入评级表1可比公司估值对比截止2023年03月23日收盘价单位人民币元港币兑人民币汇率为08562EPS元股PE证券简称证券代码收盘价元2023E2024E2025E2023E2024E2025E重庆啤酒600132SH11470334400481342924华润啤酒00291HK5253167205-3226-平均值---332824数据来源Wind广发证券发展研究中心注重庆啤酒华润啤酒盈利预测源于Wind一致预期四风险提示1产品结构升级低于预期公司产品结构升级是推动未来吨价和毛利率提升的重要因素若产品结构升级低于预期将影响公司收入和盈利情况2原材料成本压力易拉罐纸箱等成本如果价格上涨可能影响公司盈利情况3食品安全如果出现食品安全问题可能影响公司收入和盈利情况识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明36TablePageText青岛啤酒年报点评资产负债表TableFinanceDetail单位百万元现金流量表单位百万元至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E流动资产2895932002350183879242936经营活动现金流60434879555264767160货币资金1459817855208702441328332净利润32563805447753516111应收及预付353406419433446折旧摊销11441125111811251124存货34934152402041414254营运资金变动2527759276345278其他流动资产105159589970998059904其它-885-810-320-345-353非流动资产1760418309182811832618392投资活动现金流-10250-2199-821-878-892长期股权投资366368368368368资本支出-1602-1738-1078-1157-1176固定资产1014911009110191102411029投资变动-9185-1112-60-60-60在建工程762457507607707其他537651317339344无形资产24812558247224162380筹资活动现金流-1614-1676-1716-2054-2348其他长期资产38463918391539123909银行借款251229-50-50-50资产总计4656350312532995711861328股权融资60000流动负债1825919672199282048420967其他-1871-1905-1666-2004-2298短期借款24622517512575现金净增加额-58291026301535443919应付及预收32983662360137233807期初现金余额1764311814178552087024413其他流动负债1471515785161521663617084期末现金余额1181412840208702441328332非流动负债45114368436843684368长期借款00000应付债券00000其他非流动负债45114368436843684368负债合计2276924039242962485225334股本13641364136413641364资本公积39564154415441544154主要财务比率留存收益1801420224228442597629551至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E归属母公司股东权益2300225495281153124634822成长能力少数股东权益79277788810211172营业收入增长8766685547负债和股东权益4656350312532995711861328营业利润增长371123243195142归母净利润增长433176177195142获利能力利润表单位百万元毛利率367368396416429至12月31日2021A2022A2023E2024E2025E净利率108118130148161营业收入3016732172343543625537969ROE137146155167171营业成本1909120318207632118821667ROIC88106123135141营业税金及附加23192391254226832810偿债能力销售费用40974200446646414746资产负债率489478456435413管理费用16931473154615951633净负债比率957915838770704研发费用3163343638流动比率159163176189205财务费用-243-421-280-332-391速动比率138140154168183资产减值损失-189-26-10-10-10营运能力公允价值变动收益253164150150150总资产周转率065064064063062投资净收益186170167189194应收账款周转率2418626899268992689926899营业利润44555001621474278482存货周转率864775854876893营业外收支245555每股指标元利润总额44795006621974328487每股收益231272320383437所得税12231201174120812376每股经营现金流443358407475525净利润32563805447753516111每股净资产16861869206122902552少数股东损益10194111132151估值比率归属母公司净利润31553711436752195960PE42813952339628412488EBITDA40814853612172378199PB587575527475426EPS元231272320383437EVEBITDA29622662208717151466识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明46TablePageText青岛啤酒年报点评广发食品饮料研究小组TableResearchTeam王永锋首席分析师经济学硕士14年证券行业工作经验刘景瑜资深分析师统计学硕士2017年加入广发证券发展研究中心邓周贵资深分析师统计学硕士2022年加入广发证券发展研研究中心高鸿资深分析师经济学硕士2019年加入广发证券发展研究中心方一苇资深分析师金融学硕士2022年加入广发证券发展研究中心田荣振高级分析师管理学硕士2022年加入广发证券发展研究中心徐锡联高级分析师金融学硕士2022年加入广发证券发展研究中心张子健高级分析师管理学硕士2021年加入广发证券发展研究中心廖承帅研究员工程学硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北街上海市浦东新区南泉北香港德辅道中189号李26号广发证券大厦476001号太平金融大厦2号月坛大厦18层路429号泰康保险大厦宝椿大厦29及30楼楼31层37楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露重要TableImportant声明Notices识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明56TablePageText青岛啤酒年报点评广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明66