事件
　　3月23日，公司公告2022年年报。22年，公司实现总营收321.72亿元（+6.65%），归母净利37.11亿元（+17.59%），扣非归母净利32.09亿元（+45.43%）。22Q4，公司实现总营收30.62亿元（-9.83%），归母净利5.56亿元（21年同期为-4.55亿元），扣非归母净利-6.51亿元（21年同期为-10.09亿元）。
　　高端化持续推进，山东、华北增速亮眼
　　1）销量持续增长，产品结构持续优化。22年，公司啤酒销量为807万千升（+1.78%），其中青岛品牌444万千升（+2.61%），崂山品牌363万千升（+0.79%）；青岛品牌中的中高端以上产品销量293万千升（+4.99%）。
　　2）高端化带动啤酒单价提升。22年，公司啤酒业务收入为316.97亿元（+6.82%），其中青岛品牌214.17亿元（+8.19%），崂山品牌102.80亿元（+4.09%）。22年，公司啤酒单价为3927.80元/千升（+4.97%），其提升主要得益于产品结构升级，原浆生啤、青岛白啤、青岛经典等产品快速增长。
　　3）山东基地市场优势稳固，华北、海外增速领先。22年，公司山东/华北/华南/华东/东南/港澳及其他海外地区分别实现收入213.67/78.63/34.00/27.79/9.16/7.21亿元，同比分别+8.20%/+8.07%/+0.98%/-0.48%/+2.82%/+11.97%。
　　4）经销商效率持续优化。22年末，公司共有经销商11,826家，较21年净减少1,439家，公司坚定加快推进渠道模式变革TM项目，做细做精细分市场，固有网络“瘦身强体”，提升经销商经营质量。
　　费用管控有效，净利率提升
　　1）费用管控优化带动净利率提升。22年公司销售净利率为11.83%（+1.03pct），销售毛利率为36.85%（+0.13pct），公司毛利率与21年基本持平，净利率提升主要来自费用管控的优化。
　　2）销售、管理、财务费用率均有下降。22年公司销售/管理/研发/财务费用率分别为13.05%/4.58%/0.20%/-1.31%，同比分别-0.53/-1.03/+0.09/-0.50pct。公司销售费用率的下降主要来自规模效应，管理费用率下降主要由于22年股份支付费用减少，财务费用率下降主要由于22年利息收入增加和子公司财务公司同业拆借费用减少。
　　双品牌势能强大，成功构建深度分销体系
　　1）“青岛+崂山”双品牌势能强大。公司坚定“青岛+崂山”双品牌战略，青岛卡位中高端、高端化空间大，崂山占据中低端，形成立体化产品矩阵。
　　2）成功构建青啤深度分销体系。公司成功构建深度分销体系，开发“厂商协作分销-MDCD”模式，发展经销商近12,000家，“TSINGTAO1903青岛啤酒吧”覆盖全国23省市62城，公司22年即饮渠道销量占比达40.6%。
　　投资建议
　　公司是中国啤酒龙头，发源于啤酒文化浓厚的山东，拥有百年品牌势能，同时在啤酒高端化主旋律下，公司高端化空间大于同行。我们预计公司23-25年归母净利分别为41.16/45.34/49.66亿元，增速10.92%/10.16%/9.52%，对应3月22日PE 36/33/30倍（市值1,483亿元），维持“买入”评级。
　　风险提示
　　食品安全风险、原材料价格波动风险、政策调整风险。
　　

研究报告全文：TableMain公司研究日常消费食品饮料与烟草证券研究报告青岛啤酒600600公司点评报告2023年03月23日TableInvestTableTitle业绩增18山东华北增长领先买入维持青岛啤酒2022年报点评TableSummary事件基本数据TableBase3月23日公司公告2022年年报22年公司实现总营收32172亿元周最高最低价元665归母净利3711亿元1759扣非归母净利3209亿元5211497366454322Q4公司实现总营收3062亿元-983归母净利-A股流通股百万股135534556亿元21年同期为-455亿元扣非归母净利-651亿元21年同期A股总股本百万股136435为-1009亿元流通市值百万元14731215高端化持续推进山东华北增速亮眼总市值百万元1销量持续增长产品结构持续优化22年公司啤酒销量为807万千升14829172178其中青岛品牌444万千升261崂山品牌363万千升过去一年股价走势TablePicQuote青岛品牌中的中高端以上产品销量万千升079293499382高端化带动啤酒单价提升22年公司啤酒业务收入为31697亿元682其中青岛品牌21417亿元819崂山品牌10280亿元2440922年公司啤酒单价为392780元千升497其提升10主要得益于产品结构升级原浆生啤青岛白啤青岛经典等产品快速增长-43山东基地市场优势稳固华北海外增速领先22年公司山东华北-18华南华东东南港澳及其他海外地区分别实现收入321621921122132121367786334002779916721亿元同比分别青岛啤酒沪深300820807098-0482821197资料来源WindIfind国元证券研究所整理4经销商效率持续优化22年末公司共有经销商11826家较21年净减少1439家公司坚定加快推进渠道模式变革TM项目做细做精细分市相关研究报告TableDocReport场固有网络瘦身强体提升经销商经营质量国元证券公司研究-青岛啤酒600600深度报告费用管控有效净利率提升1费用管控优化带动净利率提升22年公司销售净利率为1183打铁自身硬一意战高端20230225103pct销售毛利率为3685013pct公司毛利率与21年基本持平净利率提升主要来自费用管控的优化销售管理财务费用率均有下降年公司销售管理研发财务费用222率分别为1305458020-131同比分别-053-103009-050pct公司销售费用率的下降主要来自规模效应管理费用率下降主要报告作者TableAuthor由于22年股份支付费用减少财务费用率下降主要由于22年利息收入增分析师邓晖加和子公司财务公司同业拆借费用减少执业证书编号S0020522030002双品牌势能强大成功构建深度分销体系1青岛崂山双品牌势能强大公司坚定青岛崂山双品牌战略青电话021-51097188岛卡位中高端高端化空间大崂山占据中低端形成立体化产品矩阵邮箱denghui1gyzqcomcn成功构建青啤深度分销体系公司成功构建深度分销体系开发厂商2协作分销-MDCD模式发展经销商近12000家TSINGTAO1903青岛啤酒吧覆盖全国23省市62城公司22年即饮渠道销量占比达406分析师朱宇昊投资建议执业证书编号S0020522090001公司是中国啤酒龙头发源于啤酒文化浓厚的山东拥有百年品牌势能同电话021-51097188时在啤酒高端化主旋律下公司高端化空间大于同行我们预计公司23-25邮箱年归母净利分别为411645344966亿元增速10921016952zhuyuhaogyzqcomcn对应3月22日PE363330倍市值1483亿元维持买入评级风险提示分析师袁帆食品安全风险原材料价格波动风险政策调整风险执业证书编号S0020522110001TableFinance附表盈利预测电话021-51097188财务数据和估值2021A2022A2023E2024E2025E邮箱yuanfangyzqcomcn营业收入百万元30166813217157347301736890373902863收入同比867665795622580归母净利润百万元315546371063411565453399496560归母净利润同比4334175910921016952ROE13721455139314071415每股收益元231272302332364市盈率PE46993996360332702986资料来源国元证券研究所整理WindIfind请务必阅读正文之后的免责条款部分13财务预测表TableFinanceDetail资产负债表单位百万元利润表单位百万元会计年度2021A2022A2023E2024E2025E会计年度2021A2022A2023E2024E2025E流动资产28958623200248341052337998074230513营业收入30166813217157347301736890373902863现金14597591785493197189222961832582672营业成本19091132031793216571122765792385518应收账款1247311960312573320131223营业税金及附加231884239073256656273358289983其他应收款6748268277138921844519514营业费用409687419950435864462236487858预付账款2279928187216572504227433管理费用169255147337158370167851177190存货349300415219395889416197436113研发费用30896295654772337558其他流动资产98405089111397593510107381133557财务费用-24319-42081-28841-33347-37809非流动资产17604391830922187114618501581821988资产减值损失-18906-2612-12276-11791-11728长期投资3660436813384003992241535公允价值变动收益2534416435185381904520120固定资产10148831100908115741911380071103094投资净收益1860716990154361432213984无形资产248075255782235657217348200406营业利润445495500093553802610947668942其他非流动资产460876437419439669454881476953营业外收入32712035245820852232资产总计46563005031170528166856499656052501营业外支出8691513136517361685流动负债18258641967179176272918412981928051利润总额447898500614554895611296669489短期借款2457822541205882079420331所得税122273120142133175146711160677应付账款312787346377353011359700372141净利润325624380472421720464585508811其他流动负债14884991598261138913014608041535579少数股东损益100799409101551118712252非流动负债451067436760477388486965502624归属母公司净利润315546371063411565453399496560长期借款000000000000000EBITDA530300565753644583704960764909其他非流动负债451067436760477388486965502624EPS元231272302332364负债合计22769312403939224011623282632430676少数股东权益79185777498790499090111342主要财务比率股本136435136423136423136423136423会计年度2021A2022A2023E2024E2025E资本公积395621415408415408415408415408成长能力留存收益17719251992910240447526726692960665营业收入867665795622580归属母公司股东权益23001842549482295364832226123510483营业利润3707122610741032949负债和股东权益46563005031170528166856499656052501归属母公司净利润4334175910921016952获利能力现金流量表单位百万元毛利率36713685376438293888会计年度2021A2022A2023E2024E2025E净利率10461153118512291272经营活动现金流604311487877289135566127567203ROE13721455139314071415净利润325624380472421720464585508811ROIC19102183250029103308折旧摊销109124107741119622127360133777偿债能力财务费用-24319-42081-28841-33347-37809资产负债率48904778424141214016投资损失-18607-16990-15436-14322-13984净负债比率129114116115110营运资金变动3181449226011069038071102流动比率159163193206219其他经营现金流-105656-33526-318620-16220-23694速动比率139142171184197投资活动现金流-1024976-219911-122799-91454-109872营运能力资本支出163497178014749617285069432总资产周转率069066067067067长期投资91847211122798214221513应收账款周转率1410715234113831144612116其他投资现金流5699369330-46857-17182-38927应付账款周转率671616619639652筹资活动现金流-161362-16757120062-150382-170842每股指标元短期借款-45749-2037-1953206-463每股收益最新摊薄231272302332364长期借款000000000000000每股经营现金流最新摊薄443358000000000普通股增加017-012000000000每股净资产最新摊薄16861869216523622573资本公积增加2809219787000000000估值比率其他筹资现金流-143722-18530922015-150588-170379PE46993996360332702986现金净增加额-582937102612186398324291286489PB645582502460422EVEBITDA24202268199118201678请务必阅读正文之后的免责条款部分23