“双碳”目标，开启供给侧改革2.0：
　　（1）从碳排放结构看，电力、工业和交通部门是中国长期以来碳排放的主要来源；电力和工业脱碳任务最为迫切。
　　（2）从能源消费结构看，近十年中国传统能源占比逐渐减少，但相对于发达国家仍有一定差距；大力发展清洁能源、从供给层面优化能源结构是长期核心目标。
　　两个抓手，碳交易和ESG助力低碳转型：
　　（1）碳交易是实现“双碳”目标的重要抓手。一是通过降本增效控制碳排放，以市场机制解决外部性问题；二是发挥碳价引导作用，利用市场机制倒逼碳减排。
　　（2） ESG投资有助于弥补“双碳”的资金缺口。
　　四条路径，高碳排行业实现有序转向：
　　（1）煤炭：短期紧供给，长期弱需求。短期来看，在双控双限背景下，煤炭供需明显错配导致板块景气度大幅提升，“稳价保供”未能完全遏制市场内生性涨价动力。长期来看，煤炭需求将进一步萎缩，清洁能源替代和现代煤化工产业链是重要转型方向。
　　（2）钢铁：转型由供给侧向需求侧传导。在供给侧，产能升级推进钢企兼并重组加速，行业集中度提升；长流程碳排放高，将逐步被短流程替代；电炉炼钢污染更小将成为主流，且钢铁报废加速为其提供充足原料；氢能炼钢或成为终极零碳技术，但成本较高，规模应用仍需时日。在需求侧，城市化进程放缓，地产行业低迷，钢铁下游消费长期不乐观；高端制造业发展带动中高端特钢需求增量，成为钢铁消费未来主要突破口；远期新材料替代风险较大。
　　（3）建筑：装配式建筑引领绿色减排。建筑行业占全国碳排放比例较高，产业链减排空间较大。其中，装配式建筑在建材生产和建筑施工阶段均占据显著的环保优势。
　　（4）有色金属：与新能源相关的有色金属将成为新一代重要能源材料。金属铝作为单吨耗电量最高的行业，产能升级势在必行。其中再生铝成为弥补供需缺口的关键，是金属铝行业转型的重要方向。
　　核心假设风险：宏观经济下行压力超预期；全球疫情仍存在反复的风险；全球经济修复可能不及预期；全球/中国通胀高位流动性可能边际收紧；中美贸易/金融领域的关系仍有不确定性。
　　

研究报告全文：TablePage投资策略专题报告2023年3月22日证券研究报告TableTitle低碳转型侧高碳领域有序转向双碳产业趋势三TableSummary报告摘要双碳目标开启供给侧改革201从碳排放结构看电力工业和交通部门是中国长期以来碳排放的主要来源电力和工业脱碳任务最为迫切分析师TableAuthor倪赓SAC执证号S02605190700012从能源消费结构看近十年中国传统能源占比逐渐减少但相对于发达国家仍有一定差距大力发展清洁能源从供给层面021-38003561优化能源结构是长期核心目标nigenggfcomcn两个抓手碳交易和ESG助力低碳转型分析师戴康1碳交易是实现双碳目标的重要抓手一是通过降本增效控SAC执证号S0260517120004制碳排放以市场机制解决外部性问题二是发挥碳价引导作SFCCENoBOA313用利用市场机制倒逼碳减排021-380035602ESG投资有助于弥补双碳的资金缺口daikanggfcomcn请注意倪赓并非香港证券及期货事务监察委员会的注册四条路径高碳排行业实现有序转向持牌人不可在香港从事受监管活动1煤炭短期紧供给长期弱需求短期来看在双控双限背景下煤炭供需明显错配导致板块景气度大幅提升稳价保供TableDocReport中特估值的港股优势港股战略机遇系列未能完全遏制市场内生性涨价动力长期来看煤炭需求将进十三一步萎缩清洁能源替代和现代煤化工产业链是重要转型方向2钢铁转型由供给侧向需求侧传导在供给侧产能升级推进钢企兼并重组加速行业集中度提升长流程碳排放高将逐步被短流程替代电炉炼钢污染更小将成为主流且钢铁报废加速为其提供充足原料氢能炼钢或成为终极零碳技术但成本较高规模应用仍需时日在需求侧城市化进程放缓地产行业低迷钢铁下游消费长期不乐观高端制造业发展带动中高端特钢需求增量成为钢铁消费未来主要突破口远期新材料替代风险较大3建筑装配式建筑引领绿色减排建筑行业占全国碳排放比例较高产业链减排空间较大其中装配式建筑在建材生产和建筑施工阶段均占据显著的环保优势4有色金属与新能源相关的有色金属将成为新一代重要能源材料金属铝作为单吨耗电量最高的行业产能升级势在必行其中再生铝成为弥补供需缺口的关键是金属铝行业转型的重要方向核心假设风险宏观经济下行压力超预期全球疫情仍存在反复的风险全球经济修复可能不及预期全球中国通胀高位流动性可能边际收紧中美贸易金融领域的关系仍有不确定性识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明112TablePageText投资策略专题报告目录索引引言双碳目标开启供给侧改革204一两个抓手碳交易和ESG助低碳转型5二四条路径高碳排行业实现有序转向6一煤炭短期紧供给与长期弱需求6二钢铁转型由供给向需求端传导7三建筑装配式建筑引领绿色减排8四有色金属再生铝成为铝业转型破局9三风险提示10识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明212TablePageText投资策略专题报告图表索引图1中国碳排放量百万吨4图2世界主要国家碳排放结构4图3中国能源消费结构4图4世界主要国家能源消费结构4图5碳交易市场助力双碳目标实现5图6碳交易影响行业图谱5图7碳中和资金缺口测算5图8国产动力煤高位震荡元吨6图9进口动力煤价高企美元吨6图10煤炭消费比重持续走低7图11中国电炉炼钢占比不断提升8图12地产投资低迷直接影响粗钢产量8图13重点优特钢企业粗钢产量占比8图14电解铝产能放缓9图15国内铝价创十年新高9表1短流程碳排放量远低于长流程8表2装配式建筑具有碳排放优势9识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明312TablePageText投资策略专题报告引言双碳目标开启供给侧改革20碳排放来源及能源消费结构是制定减排路径的基础在双碳目标下高碳排领域将迎来新一轮供给侧改革20从供给侧实现行业转型升级第一从碳排放来源看电力工业和交通部门是中国长期以来碳排放的主要来源根据Wind截至2020年我国发电与供热部门碳排放占比最高53其次为制造与建筑部门碳排放占比29均显著高于美日欧及全球平均水平因此电力和工业脱碳任务最为迫切图1中国碳排放量百万吨图2世界主要国家碳排放结构数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心第二从能源消费结构看近十年中国传统能源占比逐渐减少但相对于发达国家仍有一定差距根据Wind数据2021年中国煤炭消费占比高达55其次为石油19天然气9和水电8风光等优质能源消费占比仅7因此大力发展清洁能源从供给层面优化能源结构是长期核心目标图3中国能源消费结构图4世界主要国家能源消费结构数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明412TablePageText投资策略专题报告一两个抓手碳交易和ESG助低碳转型碳交易是实现双碳目标的重要抓手之一一是通过降本增效控制碳排放以市场机制解决外部性问题二是发挥碳价引导作用利用市场机制倒逼碳减排在全国统一碳交易机制的推行下超排的高耗能行业需要买入配额从而产生利润上的损失而减排企业和项目则通过出售配额增厚利润未来碳交易的主要受益领域包括电力行业绿色转型高能耗行业减排和林业碳汇图5碳交易市场助力双碳目标实现图6碳交易影响行业图谱数据来源碳排放交易网广发证券发展研究中心数据来源碳排放交易网广发证券发展研究中心ESG投资与双碳目标高度契合有助于弥补双碳的资金缺口是实现双碳目标的重要抓手之二一方面双碳的巨大资金需求绝大部分需要靠市场资金及企业投资弥补根据红杉中国当前双碳资金缺口约为27万亿供给严重不足且碳达峰后资金缺口呈现明显扩大趋势另一方面双碳投资的外部性与企业追求自身利益最大化相矛盾导致企业自发性投资动机较弱而ESG投资1在投资理念上能够加强企业积极布局双碳相关投资的动机2在评级标准上ESG评级体系在环境E及社会S因子方面的诸多关注指标都与双碳目标直接相关图7碳中和资金缺口测算数据来源红杉中国广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明512TablePageText投资策略专题报告二四条路径高碳排行业实现有序转向一煤炭短期紧供给与长期弱需求短期来看在双控双限背景下煤炭供需明显错配导致板块景气度大幅提升稳价保供未能完全遏制市场内生性涨价动力18-20年供给侧改革淘汰煤炭行业大量落后产能市场对能源结构调整的预期叠加疫情影响煤炭需求减弱煤价基本维持在500-700元区间震荡21-22年煤价中枢显著提升并维持高位震荡主要由于十三五去产能叠加双碳影响新建产能意愿导致国内供给不足疫后经济复苏增加下游需求俄乌冲突加剧全球能源危机图8国产动力煤高位震荡元吨图9进口动力煤价高企美元吨数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心长期来看煤炭需求将进一步萎缩清洁能源替代和现代煤化工产业链是重要转型方向我国富煤贫油少气的资源禀赋特点决定了目前煤炭在我国一次能源消费结构中仍处于主导地位但未来传统能源逐步退出已是大势所趋第一能源双控限制高耗能行业煤炭需求消费比重持续走低下游电力钢铁制造业等行业已逐步开始脱煤煤炭消费增量衰弱第二新能源消费比重提升的确定性较高按发改委国家能源局十四五现代能源体系规划的政策目标到2025年非化石能源消费比重提高到20左右第三现代煤化工可以实现煤炭清洁高效利用是推进煤炭产业结构调整的重要途径现代煤化工以生产清洁能源和化工产品为主要目标包括煤制烯烃芳烃煤制天然气煤制乙二醇和煤制油等是我国实现石油化工替代的主要路线识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明612TablePageText投资策略专题报告图10煤炭消费比重持续走低数据来源国家统计局广发证券发展研究中心二钢铁转型由供给向需求端传导碳中和时代环保政策要求趋严推动钢铁行业供给侧转型先行随后逐步向需求端传导在供给侧1产能升级推进钢企兼并重组加速行业集中度提升集中度的大幅提升是保证钢铁冶炼能力作为战略价值储备的核心一环从海外经验来看我国行业集中度距离发达国家仍有较大距离未来兼并重组仍将继续2长流程碳排放高将逐步被短流程替代我国废钢资源难以支撑钢铁对原材料的需求导致我国钢铁行业制钢过程以长流程为主而长流程炼钢碳排放远高于短流程长流程钢厂吨钢二氧化碳排放量在2-3吨左右短流程炼钢吨钢排放则在08吨左右电炉炼钢有利于生产清洁化电炉炼钢占比提升的确定性较高工信部发布关于推动钢铁工业高质量发展的指导意见征求意见稿中指出到2025年电炉钢产量占粗钢总产量比例提升至15以上力争达到20废钢比达到303电炉炼钢排放更小将成为主流且废钢产量加速为其提供充足原料据兰格钢铁研究中心主任王国清电炉炼钢相比于转炉炼钢节省60能源40新水可减少排放废气86废水76废渣72固体排放物97据废钢协会统计2020年我国废钢资源同比增加2000万吨长期来看我国废钢资源将逐渐丰富4氢能炼钢或成为终极零碳技术但成本较高规模应用仍需时日氢能炼钢是利用氢气作为煤炭的替代品来进行炼钢的革新性技术该技术利用氢气还原铁矿石代替一氧化碳作为还原剂其排放物主要为水做到了生产排放无碳化识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明712TablePageText投资策略专题报告表1短流程碳排放量远低于长流程图11中国电炉炼钢占比不断提升长流程短流程吨钢投资美元1000-1500500-800劳动生产率吨钢每人每年600-8001000-3000建设周期年41-15原料至钢水能耗标准煤吨钢7031721373二氧化碳排放吨2-308数据来源黄亮钢铁长流程和短流程生产模式环境影响对数据来源Wind广发证券发展研究中心比分析发表于环境保护与循环经济2016年第4期广发证券发展研究中心在需求侧1城市化进程放缓地产行业低迷钢铁下游消费长期不乐观钢铁下游主要需求领域是建筑机械和汽车据Mysteel数据2018年我国钢铁消费结构中地产和基建用钢合计占比约为54其次为机械和汽车占比分别约为16和5而地产投资萎缩叠加城市化进程放缓中长期对钢材需求都将大幅下降2高端制造业发展带动中高端特钢需求增量成为钢铁消费未来主要突破口参考发达国家经验随着高端制造业发展对优特钢使用量极大上升当前我国特钢结构仍以中低端产品为主高端特钢供给不足未来需求将逐步向高端转进3远期新材料替代风险较大从应用角度看可能代替钢铁的材料主要有铝镁合金塑料和碳纤维等这些新材料通常具有密度低强度高耐腐蚀绝热性能好等优点且新材料应用比例持续提升例如随着新能源汽车对车身质量的要求不断提升铝合金已逐步成为汽车轻量化的主流材料图12地产投资低迷直接影响粗钢产量图13重点优特钢企业粗钢产量占比数据来源国家统计局广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心三建筑装配式建筑引领绿色减排建筑行业占全国碳排放比例较高减排空间较大根据2022年中国建筑能耗研究报告数据2020年全国建筑全过程碳排放量为508亿吨占全国碳排放比重约为509其中建筑材料生产阶段施工阶段建筑运行阶段分别占总排放识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明812TablePageText投资策略专题报告2821217产业链内减排空间较大双碳目标下装配式建筑环保优势凸显1建材生产阶段装配式建筑采用规模化的生产能够一定程度节约材料降低能耗2建筑施工阶段采取机械化程序化的安装方式能够大幅度减少扬尘噪声废物废水的产生表2装配式建筑具有碳排放优势类型节约量碳排放因子节碳量kgCO2钢材-14kg23kgCO2kg-322混凝土-00108m251kgCO3m-271挤塑聚苯板XPS-06115m4375kgCO3m-2675膨胀聚苯板EPS127m275kgCO3m3493砂浆0036m46941kgCO3m1718木材0056m1463kgCO3m819自来水0021m02592kgCO3m00054电力164kWh104kgCO3kWh17合计2933数据来源王广明刘美霞装配式混凝土建筑综合效益实证分析研究发表于建筑结构2017年第10期广发证券发展研究中心四有色金属再生铝成为铝业转型破局在全球脱碳的大背景下与新能源相关的有色金属将成为新一代重要能源材料如决定新能源汽车产业发展的锂镍等金属早已成为公认的新能源金属且随着新能源需求的不断深化新能源金属的范畴也正在不断被拓宽其中铝业由于电解铝受能耗双控影响新增产能遭到抑制而新能源产业带来下游需求增加使得供需缺口扩张铝价近期创十余年新高2021年以来各省市先后出台严禁新增电解铝等高能耗产能的禁令产能进一步压缩另一方面双碳政策驱动新能源产业带来电解铝新增需求亮点图14电解铝产能放缓图15国内铝价创十年新高数据来源Wind广发证券发展研究中心数据来源Wind广发证券发展研究中心识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明912TablePageText投资策略专题报告再生铝成为弥补供需缺口的关键是金属铝行业转型的重要方向1再生铝的能耗相比于电解铝大幅减少符合我国当前双碳路径需要根据欧洲铝业协会的数据生产1吨再生铝的能耗仅为原铝的52横向比较我国再生铝产量占比远低于发达国家增长空间很大据中国有色金属工业协会再生金属分会统计中国再生铝产能已经突破1500万吨年2021年产量达到800万吨产能和产量均居世界第一位但同时中国再生铝占铝产量比重仅为20而美国已达80以上日本接近100三风险提示宏观经济下行压力超预期国内稳增长政策落地效果仍有不及预期风险全球疫情仍存在反复的风险尤其是奥密克戎疫情带来更大的不确定性疫情变异反复可能导致全球经济修复可能不及预期并影响中国出口韧性全球中国通胀高位流动性可能边际收紧中美贸易金融领域的关系仍有不确定性识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1012TablePageText投资策略专题报告广发投资策略研究小组戴康CFA首席分析师中国人民大学经济学硕士12年A股策略研究经验郑恺联席首席分析师行业比较华东师范大学金融学硕士8年A股策略研究经验曹柳龙CPA资深分析师行业比较华东师范大学管理学硕士7年A股策略研究经验韦冀星资深分析师大势研判行业比较美国杜兰大学金融学硕士4年A股策略研究经验倪赓资深分析师主题策略中山大学经济学硕士4年A股策略研究经验吴迪资深分析师海外及港股策略复旦大学经济学硕士2023年加入广发证券发展研究中心李学伟高级分析师主题策略专题研究复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心杨泽蓁研究员行业比较上海财经大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心侯蕾研究员主题策略复旦大学硕士2022年加入广发证券发展研究中心徐嘉奇研究员行业比较伦敦国王学院硕士2022年加入广发证券发展研究中心广发证券TableIndustryInvestDescription行业投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘内10以上持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于对-1010卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘10以上广发证券TableCompanyInvestDescription公司投资评级说明买入预期未来12个月内股价表现强于大盘15以上增持预期未来12个月内股价表现强于大盘5-15持有预期未来12个月内股价相对大盘的变动幅度介于-55卖出预期未来12个月内股价表现弱于大盘5以上联系我们TableAddress广州市深圳市北京市上海市香港地址广州市天河区马场路深圳市福田区益田路北京市西城区月坛北上海市浦东新区南泉香港德辅道中189号26号广发证券大厦6001号太平金融大街2号月坛大厦18北路429号泰康保险李宝椿大厦29及3047楼厦31层层大厦37楼楼邮政编码510627518026100045200120-客服邮箱gfzqyfgfcomcn法律主体TableLegalDisclaimer声明本报告由广发证券股份有限公司或其关联机构制作广发证券股份有限公司及其关联机构以下统称为广发证券本报告的分销依据不同依据不国家地区的法律法规和监管要求由广发证券于该国家或地区的具有相关合法合规经营资质的子公司资经营机构完成广发证券股份有限公司具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格接受中国证监会监管负责本报告于中国港澳台地区除外的分投销广发证券香港经纪有限公司具备香港证监会批复的就证券提供意见4号牌照的牌照接受香港证监会监管负责本报告于中国香港地区的分销本报告署名研究人员所持中国证券业协会注册分析师资质信息和香港证监会批复的牌照信息已于署名研究人员姓名处披露识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1112TablePageText投资策略专题报告重要TableImportant声明Notices广发证券股份有限公司及其关联机构可能与本报告中提及的公司寻求或正在建立业务关系因此投资者应当考虑广发证券股份有限公司系因此者应当考虑及其关联机构因可能存在的潜在利益冲突而对本报告的独立性产生影响投资者不应仅依据本报告内容作出任何投资决策投资者应自主存潜利益冲突而独性产生影响仅容作出投资决策并自行承担投资风险任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或者口头承诺均为无效本报告署名研究人员联系人以下均简称研究人员针对本报告中相关公司或证券的研究分析内容在此声明1本报告的全部分析结论研究观点均精确反映研究人员于本报告发出当日的关于相关公司或证券的所有个人观点并不代表广发证券的立场2研究人员的部分或全部的报酬无论在过去现在还是将来均不会与本报告所述特定分析结论研究观点具有直接或间接的联系研究人员制作本报告的报酬标准依据研究质量客户评价工作量等多种因素确定其影响因素亦包括广发证券的整体经营收入该等经营收入部分来源于广发证券的投资银行类业务本报告仅面向经广发证券授权使用的客户特定合作机构发送不对外公开发布只有接收人才可以使用且对于接收人而言具有保密义务广发证券并不因相关人员通过其他途径收到或阅读本报告而视其为广发证券的客户在特定国家或地区传播或者发布本报告可能违反当地法律广发证券并未采取任何行动以允许于该等国家或地区传播或者分销本报告本报告所提及证券可能不被允许在某些国家或地区内出售请注意投资涉及风险证券价格可能会波动因此投资回报可能会有所变化过去的业绩并不保证未来的表现本报告的内容观点或建议并未考虑任何个别客户的具体投资目标财务状况和特殊需求不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的投资建议本报告发送给某客户是基于该客户被认为有能力独立评估投资风险独立行使投资决策并独立承担相应风险本报告所载资料的来源及观点的出处皆被广发证券认为可靠但广发证券不对其准确性完整性做出任何保证报告内容仅供参考报告中的信息或所表达观点不构成所涉证券买卖的出价或询价广发证券不对因使用本报告的内容而引致的损失承担任何责任除非法律法规有明确规定客户不应以本报告取代其独立判断或仅根据本报告做出决策如有需要应先咨询专业意见广发证券可发出其它与本报告所载信息不一致及有不同结论的报告本报告反映研究人员的不同观点见解及分析方法并不代表广发证券的立场广发证券的销售人员交易员或其他专业人士可能以书面或口头形式向其客户或自营交易部门提供与本报告观点相反的市场评论或交易策略广发证券的自营交易部门亦可能会有与本报告观点不一致甚至相反的投资策略报告所载资料意见及推测仅反映研究人员于发出本报告当日的判断可随时更改且无需另行通告广发证券或其证券研究报告业务的相关董事高级职员分析师和员工可能拥有本报告所提及证券的权益在阅读本报告时收件人应了解相关的权益披露若有本研究报告可能包括和或描述呈列期货合约价格的事实历史信息信息请注意此信息仅供用作组成我们的研究方法分析中的部分论点依据证据以支持我们对所述相关行业公司的观点的结论在任何情况下它并不明示或暗示与香港证监会第5类受规管活动就期货合约提供意见有关联或构成此活动权益披露TableInterestDisclosure1广发证券香港跟本研究报告所述公司在过去12个月内并没有任何投资银行业务的关系版权声明TableCopyright未经广发证券事先书面许可任何机构或个人不得以任何形式翻版复制刊登转载和引用否则由此造成的一切不良后果及法律责任由私自翻版复制刊登转载和引用者承担识别风险发现价值请务必阅读末页的免责声明1212