2022业绩阶段性承压，高研发助力公司行稳致远，维持“买入”评级
　　2022年公司实现营收121.45亿元（-11.7%），经调整后净利润25.75亿元（-52.7%）。我们测算，2022Q4公司经调整后净利润4.2亿元（-65.7%），四季度业绩下滑较大，主要是受中国地区因新国标实行后市场需求缩减较大影响。我们下调盈利预测，并新增2025年盈利预测，预计公司2023-2025年归母净利润为28.7/34.6/43.6亿元(2023-2024年归母净利润原值为28.9/37.0亿元），对应EPS分别为0.5/0.6/0.7元，当前股价对应PE为22.1/18.3 /14.6倍，公司作为行业龙头，技术壁垒和生产制造优势强劲，长期发展潜力仍在，维持“买入”评级。
　　收入拆分：欧洲及其他地区增速亮眼，行业整顿期中美地区收入同比下滑
　　分业务：2022年公司ToB业务收入106.8亿元（-15.2%）；ToC业务收入14.7亿元（+26.2%），公司新品迭代拉动零售端业务增长。分地区：美国：公司于美国市场ToB端销售实现收入37.8亿元（-22.7%）。主要系美国市场中非合规产品冲击公司产品市场份额，预计随着后续FDDA执法力度强化，市场收入将重回正增长。中国：市场正处于新国标产品适应期，终端需求缩减明显，公司于市场ToB端销售实现收入22.5亿元（-51.9%）。欧洲及其他市场：市场销售渠道顺利铺开，公司产品市场认可度提升，市场ToB端收入46.6亿元（+53.4%）。
　　盈利能力：费用支出明显加大，公司盈利能力阶段承压
　　毛利率端：2022年公司毛利率同比减少10pcts至43.3%，或系产品结构调整，低毛利一次性产品收入占比提升所致。费用端：公司研发及管理费用率同比增幅明显，分别为11.3%/9.5%，分别同增6.4pct/3.2pct，高研发投入显示出公司专注长期发展的信心。净利率端：2022年公司调整后净利率为21.2%(-18.4pct)，主系收入规模缩减、毛利率承压叠加各项费用支出加大所致。
　　行业监管趋严利好公司合规发展，新赛道或打开成长空间
　　展望2023年全年，行业层面，国内外市场非合规产品出清加速，行业迈向有序化利好龙头发展；短期业绩层面，大麻雾化、HNB等第二曲线业务加速成长；公司长期规划层面，公司凭借雾化技术的核心优势布局四大领域，目标打造全球领先的雾化科技平台，进一步打开公司成长想象空间。
　　风险提示：新型烟草监管政策变化，大客户开拓受阻，行业竞争加剧。