业绩简评
　　公司3.21发布22年业绩，全年实现营收536.5亿元（+8.8%），实现净利润75.9亿元（-1.7%），其中政府补贴同增63%；2H22实现营收276.9亿元（+4.4%）；实现净利润40.2亿元（+3.1%），表现超预期。
　　经营分析
　　安踏品牌：DTC转型带动增长，动销改善全年双位数增长可期。22年主品牌收入同增15.5%至277.2亿元，增速高于流水（低单位数）主要得益于DTC营收同增60%、占比提升13.8Pct至49.4%。其中大货/童装22年收入分别同增10%+/20%+，线下门店净增92/108家至6924/2679家，高质量拓店叠加店效改善共促增长。盈利方面，DTC占比提升促进主品牌毛利率提升1.4Pct至53.6%，严格成本管控部分冲淡疫情影响，经营利润率维持21.4%。23年1~2月流水超预期恢复、动销显著改善，预计全年流水实现双位数增长、利润率同比提升。
　　FILA：开局良好，23年1~2月恢复超预期。22年FILA在门店聚焦一二线城市、疫情受损严重背景下实现营收215.2亿元（-1.4%），至22年末FILA净关70家店至1984家，其中童装、Fusion逆势仍保持增长。22年毛利率下滑4.1Pct至66.4%、经营利润率下滑4.5Pct至20%主要系折扣加深、原材料价格上升。受益于线下回暖，截至23年2月末FILA流水恢复超预期、库销比改善至4.5~5较优水平，为全年恢复打下良好基础；展望全年流水预计实现双位数增长；远期400-500亿规模目标不变。
　　其他品牌：全年流水预计同增30%+。其他品牌实现营收44.1亿元（+26.2%），其中迪桑特平均店效较疫情前翻倍，达120万+，且店效3000万+店铺达19家；可隆稳健拓店至161家（+6家），露营需求叠加品牌渠道升级，大部分门店已同比扭亏。23年1~2月迪桑特、可隆流水延续亮眼增长，全年预计流水同增30%+；亚玛芬22年营收同增22%，且贡献2800万元收益，23年收入有望实现双位数增长、中长期继续向5个10亿欧元目标推进。
　　盈利预测、估值与评级
　　安踏品牌重塑推动增长，中长期DTC零售利润率有望达高单位数；FILA大货维持高质量增长，儿童及潮牌仍有上升空间；其他品牌延续高增。预计23~25年公司净利润分别96.34/111.95/129.11亿元，对应PE分别为27/23/20倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　全球疫情反复、新品牌推广不及预期、行业竞争加剧等。
　　

研究报告全文：公司321发布22年业绩全年实现营收5365亿元88实现净利润759亿元-17其中政府补贴同增632H22实现营收2769亿元44实现净利润402亿元31表现超预期安踏品牌DTC转型带动增长动销改善全年双位数增长可期22年主品牌收入同增155至2772亿元增速高于流水低单位数主要得益于DTC营收同增60占比提升138Pct至494其中大货童装22年收入分别同增1020线下门店净增92108家至69242679家高质量拓店叠加店效改善共促增长盈利方面DTC占比提升促进主品牌毛利率提升14Pct至536港币元成交金额百万元严格成本管控部分冲淡疫情影响经营利润率维持21423年13900300012月流水超预期恢复动销显著改善预计全年流水实现双位数1250025002000增长利润率同比提升111001500FILA开局良好23年12月恢复超预期22年FILA在门店聚97001000焦一二线城市疫情受损严重背景下实现营收2152亿元-148300500至22年末FILA净关70家店至1984家其中童装Fusion逆势69000仍保持增长22年毛利率下滑41Pct至664经营利润率下滑22032145Pct至20主要系折扣加深原材料价格上升受益于线下回成交金额安踏体育恒生指数暖截至23年2月末FILA流水恢复超预期库销比改善至455较优水平为全年恢复打下良好基础展望全年流水预计实现双位数增长远期400-500亿规模目标不变其他品牌全年流水预计同增30其他品牌实现营收441亿元262其中迪桑特平均店效较疫情前翻倍达120万且店效3000万店铺达19家可隆稳健拓店至161家6家露营需求叠加品牌渠道升级大部分门店已同比扭亏23年12月迪桑特可隆流水延续亮眼增长全年预计流水同增30亚玛芬22年营收同增22且贡献2800万元收益23年收入有望实现双位数增长中长期继续向5个10亿欧元目标推进安踏品牌重塑推动增长中长期DTC零售利润率有望达高单位数FILA大货维持高质量增长儿童及潮牌仍有上升空间其他品牌延续高增预计2325年公司净利润分别96341119512911亿元对应PE分别为272320倍维持买入评级全球疫情反复新品牌推广不及预期行业竞争加剧等敬请参阅最后一页特别声明1港股公司点评公司321发布2022年度业绩实现收入53651亿元同比增长88实现归母净利润8245亿元同比增长0311主品牌电商DTC带动下稳健增长2022年安踏主品牌实现收入27723亿元同比增长155其中DTC收入同比增长60电商收入增长177具体分渠道来看2022年DTC渠道实现收入13687亿元同比增长60占总收入的494138pct电商渠道实现收入9677亿元同比增长177占总收入的34907pct传统批发及其他业务实现收入4359亿元同比下滑398占总收入的157-145pct12FILA短期销售承压收入同比下滑142022年FILA实现收入21523亿元同比下滑14占总收入的401-41pct营收下滑主要系疫情影响客流量显著下跌直营零售业务受影响较大但电商业务的增长抵消了部分下跌影响线上直播平台流水增长超30中长期来看FILA继续坚定顶级商品顶级渠道顶级品牌三大战略从高尔夫网球等专业细分领域发力预计店效提升将贡献主要增长中长期400500亿元收入目标不变13迪桑特可隆延续高增单店店效优化2022年其他品牌实现营收4405亿元同比增长261占总收入的8211pct其中迪桑特专业滑雪服流水同比增长超60高尔夫成新增长点流水增长超50平均单店店效达120万元可隆强化高定位并丰富产品结构得益于过去三年内渠道的调整和升级大部分店铺扭亏为盈单店店效近60万元14亚玛芬贡献正收益中长期目标可期亚玛芬2022年实现收入24026亿元同比增长2184EBITDA为258亿元同比增长88为公司贡献2800万正收益首次实现扭亏为盈亚玛芬集团正向着2025年5个10亿欧元目标持续推进当前1Salomon规模已达10亿欧元始祖鸟Wilson超过9亿欧元222年DTC收入达10亿欧元占比超过29322年亚玛芬中国市场收入增长42占比提升至15较19年提升10Pct2324年中国市场有望继续发力达成10亿欧元收入目标毛利率2022年公司整体毛利率为602同比下滑14pct其中安踏品牌毛利率达53614pctFILA品牌毛利率达664-41pct其他品牌毛利率为71808pct安踏品牌毛利率上升主要系DTC模式下业务毛利率相对较高FILA毛利率有所下滑一方面系品牌在疫情背景下加深零售折扣另一方面系原材料成本上升等压缩利润空间叠加存货减值的影响22年公司实现其他净收入2128亿元同比681主要系政府补助金较21年增加74亿元632至1903亿元经营利润率2022年公司经营利润率为209同比下滑14pct其中安踏品牌经营利润率为214同比持平FILA品牌经营利润率为20同比下滑45pct其他品牌经营利润率为206同比增长22pct公司经营利润率有所下滑主要系公司DTC和直营占比提升导致零售相关开支上升费用端从费用方面来看2022年公司广告及宣传开支费用率为103-21pct下降主要系疫情下严格的成本控制措施实现良好控费效果员工成本比率提升16pct至151主要系DTC模式转型导致员工人数上升及整体基本工资有所增长研发费用率同比提升01pct至24反映公司对研发能力的持续投入存货方面2022年公司存货同比增长1107至849亿元平均存货周转天数为138天同比上升11天主要系疫情及DTC模式转型提升整体库存水平受到上年度疫情影响敬请参阅最后一页特别声明2港股公司点评公司库存水平略有升高但随着存货管理的加强整体仍处于可控水平当前安踏品牌FILA库销比回归至455较优水平预计2023年随终端销售好转将继续改善现金流方面2022年公司经营活动现金流净额达12147亿元同比增长241净额高于利润不包括分占合营公司亏损影响体现公司强劲的现金产出能力安踏品牌升级重塑推动增长中长期DTC零售利润率有望达高单位数FILA大货维持高质量增长儿童及潮牌仍有上升空间迪桑特可隆仍高速成长预计2325年公司净利润分别为96341119512911亿元对应PE分别为272320倍维持买入评级全球疫情反复新品牌推广不及预期行业竞争加剧等敬请参阅最后一页特别声明3港股公司点评附录三张报表预测摘要损益表百万元资产负债表百万元2020A2021A2022A2023E2024E2025E2020A2021A2022A2023E2024E2025E主营业务收入355124932853651630107284283038货币资金153231759217378231073431247197增长率4738988174156140应收款项61046576508986681012311539主营业务成本148611892421333237302686630650存货5486764484909127959510217销售收入418384398377369369其他流动资产5804809011639120531215112253毛利206513040432318392814597752387流动资产327173990242596529556618181207销售收入582616602623631631总资产631637616662704738营业税金及附加000000长期投资96589027934395531005310703销售收入000000000000固定资产272937794774477247884823销售费用10766177530207302462127818总资产536069605144销售收入30336000329338335无形资产568767308114832386178894管理费用212229280365542254982非流动资产191502276626599270162782728788销售收入605900585860总资产369363384338296262研发费用87111160144916751910资产总计5186762668691957997094007109995销售收入252300232323短期借款1968174812198119981189811798息税前利润EBIT6986871432318134461545617677应付款项237631462750395544785108销售收入197177602213212213其他流动负债73711104911259140511624418517财务费用1365108622-94流动负债117151594326207300043261935424销售收入0401000100-01长期贷款1245611425492392292292-000000其他长期负债187236374657167015681423-000000负债260433100531356320663447937139投资收益-601-810124141128普通股股东权益240132892334400438505482267471税前利润nana00090907其中股本261261262262262262营业利润785798300134461545617677未分配利润241462939734132435825455467203营业利润率22119900213212213少数股东权益181127403439405447055385营业外收支96915420180220220负债股东权益合计5186762668691957997094007109995税前利润80891124011355136651579518120利润率228228212217217218比率分析所得税2520302131103416394945302020A2021A2022A2023E2024E2025E所得税率312269274250250250每股指标净利润556982198245102491184613590每股收益190228452797355041254758少数股东损益407499655615652680每股净资产88491065812677161592020324864归属于母公司的净利润51627720759096341119512911每股经营现金净流274843714476407749535632净利率145157141153154155每股股利000000000000070008501000回报率现金流量表百万元净资产收益率2150266922062197204219142020A2021A2022A2023E2024E2025E总资产收益率99512321097120511911174净利润51627720759096341119512911投入资本收益率114213154252162815821535少数股东损益407499655615652680增长率非现金支出242911571691570543580主营业务收入增长率4673891876174415601400非经营收益EBIT增长率222247427087-583914941437营运资金变动-2212-282-1598-133694764净利润增长率-3414955-168269316201533经营活动现金净流74581186112147110651344215283总资产增长率258320821042155717551701资本开支-851-1493-1736-1200-1320-1340资产管理能力投资-1125-3233-3043-710-500-650应收账款周转天数383244203247252252其他53575-2683259203存货周转天数134714741453140413041217投资活动现金净流-1923-4669-4774-4593-1561-1787应付账款周转天数584607471608608608股权募资2100000固定资产周转天数280279325276240212债权募资3434-2833-4041-100-1000偿债能力其他-2226-2114-3800-643-575-611净负债股东权益376-247-008-1888-3453-4623筹资活动现金净流1229-4947-7841-743-675-611EBIT利息保障倍数5141709DIV015667164-1871现金净流量71022269-21457291120512886资产负债率502149484532401036683376来源公司年报国金证券研究所敬请参阅最后一页特别声明4港股公司点评投资评级的说明买入预期未来612个月内上涨幅度在15以上增持预期未来612个月内上涨幅度在515中性预期未来612个月内变动幅度在-55减持预期未来612个月内下跌幅度在5以上特别声明国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准已具备证券投资咨询业务资格本报告版权归国金证券股份有限公司以下简称国金证券所有未经事先书面授权任何机构和个人均不得以任何方式对本报告的任何部分制作任何形式的复制转发转载引用修改仿制刊发或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用经过书面授权的引用刊发需注明出处为国金证券股份有限公司且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证本报告反映撰写研究人员的不同设想见解及分析方法故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任且本报告中的资料意见预测均反映报告初次公开发布时的判断在不作事先通知的情况下可能会随时调整亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反本报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可能会受汇率影响而波动过往的业绩并不能代表未来的表现客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品使用时必须经专业人士进行解读国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况以及若有必要咨询独立投资顾问报告本身报告中的信息或所表达意见也不构成投资法律会计或税务的最终操作建议国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保在任何时候均不构成对任何人的个人推荐在法律允许的情况下国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务本报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户本报告对于收件人而言属高度机密只有符合条件的收件人才能使用根据证券期货投资者适当性管理办法本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3级含C3级的投资者使用本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断使用国金证券研究报告进行投资遭受任何损失国金证券不承担相关法律责任若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议国金证券不为此承担任何责任此报告仅限于中国境内使用国金证券版权所有保留一切权利上海北京深圳电话021-60753903电话010-85950438电话0755-83831378传真021-61038200邮箱researchbjgjzqcomcn传真0755-83830558邮箱researchshgjzqcomcn邮编100005邮箱researchszgjzqcomcn邮编201204地址北京市东城区建内大街26号邮编518000地址上海浦东新区芳甸路1088号新闻大厦8层南侧地址中国深圳市福田区中心四路1-1号紫竹国际大厦7楼嘉里建设广场T3-2402敬请参阅最后一页特别声明5