高成长性行业或迎来整体估值修复期
　　美联储持续加息的重要前提条件之一为：货币政策对于经济和金融环境整体稳定性不产生较大影响。近日来，多家欧美银行接连暴雷或使得美联储大幅加息周期提前结束概率大增。根据FedWatch数据显示，市场预期3月加息幅度下调至25BP和不加息的可能性分别为66.4%和33.6%。美联储大幅加息周期有望提前结束，将带动市场对于高成长性风险资产的偏好增加。
　　扩大消费相关政策有望今年持续发力
　　去年底召开的中央经济工作会议强调今年的经济工作要将着力扩大国内需求作为重点，把恢复和扩大消费摆在优先位置；2023年3月，李克强总理所作政府工作报告中再次对该项工作重点进行了指示和强调。商务部表示，将和相关部门一道积极采取措施推进扩大消费工作，包括：支持餐饮等行业恢复发展；加快发展新型消费，促进线上线下融合。我们预计，扩大消费相关政策有望今年持续发力，利好消费行业今年的整体发展。
　　自我强化网络效应+业务间高转化协同效应，构筑核心竞争优势
　　2022Q1-Q3，公司销售费用率创近五年来历史最优，整体呈现明显的下降趋势，且其费用率未来也仍有较大优化空间。我们认为，公司线上平台型商业模式已形成消费者粘性不断增强的自我强化网络效应，以及各业务间高转化的协同效应，两者共振有望持续推动公司订单规模的快速增长，带动公司业绩提升。同时，其也赋予公司新业务拓展显著的低获客成本、高转化率优势，能够更为快速地占领新业务市场，形成市场主导地位。
　　最大不确定扰动因素基本消除，酒旅现金牛业务有望率先充分收益
　　美团拥有国内庞大的在线旅游下沉市场基础，公司间夜量占比2020年就已超过行业五成。2022年，公司酒旅业务受到疫情反复影响较大，但一旦具备到店条件，其业绩恢复能力强。我们认为，公司今年酒旅业务恢复至高增长水平确定性高，有望在行业强劲复苏中率先充分收益。
　　公司盈利预测与估值
　　预计公司2022-2024年营业收入分别为2,177/2,827/3,504亿元；经调整后的EPS分别为0.53/2.93/6.05元，YOY分别为120.8%/454.3%/106.7%。根据合理估值测算，结合股价催化剂因素，给予公司六个月内目标价为196港元/股，给予公司“强烈推荐（首次）”投资评级。
　　投资风险提示
　　新业务盈利进度不及预期，配送骑手相关成本上升风险。
　　

研究报告全文：港股研究报告2023年3月21日最大扰动因素基本消除扩消费政策持续发力高成长性业务有望迎新一轮快速增长美团-W03690HK投资价值分析报告高成长性行业或迎来整体估值修复期公司投资评级美联储持续加息的重要前提条件之一为货币政策对于经济和金融环境整强烈推荐首次体稳定性不产生较大影响近日来多家欧美银行接连暴雷或使得美联储大幅加息周期提前结束概率大增根据FedWatch数据显示市场预期3月加息幅度下调至25BP和不加息的可能性分别为664和336美联储大幅加息周期有望提前结束将带动市场对于高成长性风险资产的偏好增加公司深度报告扩大消费相关政策有望今年持续发力华通证券国际研究部去年底召开的中央经济工作会议强调今年的经济工作要将着力扩大国内需TMT行业组求作为重点把恢复和扩大消费摆在优先位置2023年3月李克强总理所作政府工作报告中再次对该项工作重点进行了指示和强调商务部表示SFCAAK004将和相关部门一道积极采取措施推进扩大消费工作包括支持餐饮等行Emailresearchwatoncom业恢复发展加快发展新型消费促进线上线下融合我们预计扩大消费相关政策有望今年持续发力利好消费行业今年的整体发展自我强化网络效应业务间高转化协同效应构筑核心竞争优势主要数据2023-3-202022Q1-Q3公司销售费用率创近五年来历史最优整体呈现明显的下降趋收盘价港元12890势且其费用率未来也仍有较大优化空间我们认为公司线上平台型商业模式已形成消费者粘性不断增强的自我强化网络效应以及各业务间高一年中最低最高港元1128021160转化的协同效应两者共振有望持续推动公司订单规模的快速增长带动总市值亿港元7983公司业绩提升同时其也赋予公司新业务拓展显著的低获客成本高转ROETTM-86化率优势能够更为快速地占领新业务市场形成市场主导地位PETTM-2967最大不确定扰动因素基本消除酒旅现金牛业务有望率先充分收益美团拥有国内庞大的在线旅游下沉市场基础公司间夜量占比2020年就已超过行业五成2022年公司酒旅业务受到疫情反复影响较大但一旦具备到店条件其业绩恢复能力强我们认为公司今年酒旅业务恢复至高股价相对走势增长水平确定性高有望在行业强劲复苏中率先充分收益28美团-W恒生指数18公司盈利预测与估值8预计公司2022-2024年营业收入分别为217728273504亿元经调整后的-2EPS分别为053293605元YOY分别为120845431067根据合-12理估值测算结合股价催化剂因素给予公司六个月内目标价为196港元-22股给予公司强烈推荐首次投资评级-32-42投资风险提示Mar-22May-22Jul-22Oct-22Dec-22Mar-23新业务盈利进度不及预期配送骑手相关成本上升风险核心业绩数据预测2020A2021A2022E2023E2024E营业收入百万元114795179128217728282736350367YOY177560215299239经调整归母净利润百万元31211557432831841338514ROE168190-5175186经调整摊薄EPS元053254053293605YOY-339-5786120845431067PE14091-29441414025511234数据来源公司公告华通证券国际研究部请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容1美团-W03690HK深度研究报告内容目录1公司基本情况概述511发展历程凭团购业务起家已成为综合性生活服务平台龙头公司512主营业务核心本地商业新业务两大业务板块613公司主要运营指标经营业绩持续向好6131高粘性用户高频次交易业务助力公司高成长性6132公司整体营收规模快速增长毛利率重回上升通道7133公司分板块业务构成情况8134公司财务报表相关主要指标分析92餐饮外卖业务行业未来成长性高公司稳固基本盘仍在不断取得突破1221餐饮外卖市场渗透率不断提高行业仍处在快速发展期1222外卖行业消费群体呈现年轻化外卖消费方式顺应家庭小型化趋势1323我国餐饮外卖行业竞争格局从三足鼎立到二分天下1424公司餐饮外卖业务基本盘保持快速增长高频业务不断创出日订单量新高1525业务核心竞争优势规模化网络效应高效配送网络构筑深厚护城河173到店酒旅业务商业化变现能力强营收质量不断提升1831到店服务业务行业迎来新发展契机公司龙头地位稳固18311高成长性赛道迎来新一轮发展契机18312美团霸主地位稳固第二梯队市占率与其差距明显2032在线酒旅业务行业开启强劲复苏头部企业各具优势20321疫情扰动的最大不确定因素消除在线旅游市场开启强劲复苏20322携程总体市场份额领先美团则在下沉市场表现优异2133疫情反复下公司到店业务月GTV连续创出新高酒旅业务反弹显著2234到店酒旅业务核心竞争优势丰富品类低销售成本高转化率强业务壁垒234加速布局前景广阔的即时零售业务美团闪购2452022-2024年公司业绩预测2551公司分业务板块营收经营利润率预测2552公司整体业绩预测256公司估值分析2661公司相对估值目前处于历史低分位同业中游水平2662公司分部估值27请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容2美团-W03690HK深度研究报告7公司股价催化剂分析288风险提示29图表目录图1通过服务平台和实时配送网络连接消费者和商家的公司业务模式5图2公司综合性生活服务平台发展历程6图3公司主要业务产品覆盖生活服务各个方面6图4公司近五年一期营业收入毛利情况8图5公司收入分板块构成情况8图6公司收入分具体业务类型构成情况8图7公司近五年一期主要运营指标趋势10图8公司近五年一期主要管理能力指标趋势11图92022Q1-Q3公司管理能力主要指标与可比公司横向比较11图10公司近五年一期主要盈利能力指标趋势12图112017年-2022年在线外卖市场规模及预测13图12外卖消费者的年龄分布以90后群体为主14图13外卖消费者以小型化家庭群体为主14图142014年-2020年我国餐饮外卖市场各大企业份额占比趋势15图15规模化平台形成自我强化的良好网络效应17图16公司自研超脑即时配送系统助力构建高效规模化配送网络18图172017-2021年我国到店服务行业市场规模趋势19图182020H1我国到店服务市场构成19图192014年-2021年医美线下休闲娱乐市场规模19图202015年-2021年我国旅游行业及细分在线旅游市场规模趋势21图212020年-2021年我国在线旅游市场份额分布22图222017年-2021年公司到店酒旅业务收入趋势22图232016-2025E开放平台模式即时零售市场规模趋势及预测24图24公司PS估值水平处在小于25低分位27图25公司PSTTM处于各大可比公司中游水平27请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容3美团-W03690HK深度研究报告表1公司2017年-2021年关键业务指标呈现高速增长7表22017年-2021年公司餐饮外卖业务主要经营数据16表32022年-2024年公司业绩预测简表26表4公司SOTP估值28请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容4美团-W03690HK深度研究报告1公司基本情况概述美团成立于2010年3月为一家国民级的科技零售公司2018年9月公司在港交所挂牌上市股票代码03690HK作为集吃喝行游购娱一站式的综合性生活服务平台公司以最新升级的零售科技的战略践行帮大家吃得更好生活更好的公司使命通过覆盖信息流和资金流的服务平台和实时配送网络连接起了庞大的消费者和商家群体截至2022Q3公司平台年交易用户数达69亿活跃商家数达930万每位交易用户年平均交易笔数达395笔为国内生活服务类平台龙头企业图1通过服务平台和实时配送网络连接消费者和商家的公司业务模式资料来源公司招股说明书华通证券国际研究部11发展历程凭团购业务起家已成为综合性生活服务平台龙头公司2010年公司以团购业务起家通过行之有效的差异化路线主要布局特色的服务品类团购最终在千团大战的激烈竞争中脱颖而出后便一路开启业务版图高速扩张2012年公司推出电影票线上预订服务2013年基于生活服务类团购的业务基础公司进军酒店预订餐饮外卖服务市场2014年上线旅游门票预订服务综合性生活服务平台构建日趋完善2015年美团与大众点评实现战略性交易合并2018年公司成立闪购事业部业务拓展至即时零售业务2019年公司推出美团卖菜服务2020年美团上线美团优选加速布局社区电商服务复盘公司过往发展历程美团敏锐地捕捉了终端客户消费方式的改变趋势抓住了各大生活服务线下实体商户逐步重视线上拓展业务的机会在布局各项业务之初无论是千团大战还是外卖行业白热化补贴公司各业务往往都能够在经过激烈的同业竞争后最终被市场所认可的而我们认为这样经过千锤百炼的业务模式成型后往往具有极强的韧性请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容5美团-W03690HK深度研究报告图2公司综合性生活服务平台发展历程资料来源公司官网华通证券国际研究部12主营业务核心本地商业新业务两大业务板块自2022年半年报开始公司将披露的分部报告列示口径进行了调整调整后的公司主营业务分为两大板块1核心本地商业板块主要包括原分部报告列示的餐饮外卖和到店酒店及旅游分部并包含美团闪购民宿以及交通票务2新业务板块主要包括美团优选美团买菜餐饮供应链快驴网约车共享单车共享电单车充电宝餐厅管理系统等众多公司布局新业务图3公司主要业务产品覆盖生活服务各个方面资料来源公司官网华通证券国际研究部13公司主要运营指标经营业绩持续向好131高粘性用户高频次交易业务助力公司高成长性公司在2017年旗下聚合生活服务平台已形成庞大规模年度交易笔数超过58亿的高基数基础上通过高效的运营策略配送网络和业务间协同效应等优势公司业务规模近五年一期请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容6美团-W03690HK深度研究报告均保持着高速增长截止2021年末公司交易用户数达691亿2017年-2021年期间CAGR222年度交易笔数达247亿同期CAGR为436两者均保持高双位数年复合增长的情况下交易笔数CAGR还呈现远高于同期用户规模的增长我们认为这与用户对公司平台的粘性趋强同时公司主营业务性质具有交易频次高的特点有关因为我们预计未来即使在国内人口红利规模逐渐见顶的情况下通过用户平台消费习惯的不断加强公司高粘性用户高频次交易的业务仍然具有优质的成长性表1公司2017年-2021年关键业务指标呈现高速增长主要业务指标20172018201920202021年度交易用户数百万310400452511691YOY294128131352年度交易笔数百万58199530123711434824720YOY638298160723每位用户平均每年交易笔数188238274281358YOY26615126274活跃商家数百万4458626888YOY3186997294资料来源公司公告华通证券国际研究部132公司整体营收规模快速增长毛利率重回上升通道公司近五年一期营业收入同样呈现高速增长2021年营收规模增长至1791亿元2017年-2021年期间CAGR达5162022Q1-Q3公司营收为1598亿元前三个季度营收已达去年进度的892在毛利方面2021年公司毛利达425亿元同期CAGR达3652022Q1-Q3公司毛利为448亿元前三季度实现毛利已超去年全年数2022年以来公司毛利率也扭转了前两年持续下降的情况重回上升通道2020-2021年公司毛利率出现下滑主要与新业务板块布局前期的高举高打相关的市场投入和用户补贴等激励成本较高有关随着公司新业务规模的逐步成型存量客户占比的不断提高公司的相应成本投入比在2022年期间趋于合理化从而使得公司毛利率得到明显优化2022Q1-Q3公司毛利率毛利率提升至280较2021年提升达43pct请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容7美团-W03690HK深度研究报告图4公司近五年一期营业收入毛利情况单位百万元营业收入毛利毛利率20000040015982635016000030028012000025020080000150448201004000050000201720182019202020212022Q1-3资料来源同花顺iFinD公司公告华通证券国际研究部133公司分板块业务构成情况从可获取的调整后收入分部口径披露数据来看在业务板块构成上2022Q1-Q3核心本地商业板块和新业务板块收入约为七三开分别为734和266其中在核心本地商业板块收入中餐饮外卖与到店酒旅业务占其板块营收主要部分同时随着新业务规模逐步成型公司收入结构得到进一步优化新业务板块收入占比同比明显提升增长35pct从具体业务类型构成上看公司收入主要来源于配送服务和佣金收入2022Q1-Q3两者收入占比约为总营收的的六成同比来看其他服务及收入占比增长较快也主要得益于公司新业务板块中商品零售业务的扩张图5公司收入分板块构成情况图6公司收入分具体业务类型构成情况配送服务佣金新业务核心本地商业在线营销服务其他服务及销售100231266802022Q1-Q331526014428160407697342021Q1-Q33252801612332000204060801002021Q1-Q32022Q1-Q3资料来源公司公告华通证券国际研究部资料来源公司公告华通证券国际研究部请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容8美团-W03690HK深度研究报告从公司分板块营业利润构成来看目前新业务板块尚处于扩大业务规模阶段2022Q1-Q3整体并未实现盈利公司核心本地商业板块同期贡献经营利润为189亿元可覆盖新业务板块经营亏损的811同时从分季度趋势来看新业务板块经营亏损情况呈现环比收窄2022Q3公司两大业务板块经营利润合计已转为正数至25亿元134公司财务报表相关主要指标分析1341运营能力分析现金循环周期保持良好水平商业模式提供充裕现金流由于公司营收中的绝大部分来源于终端平台用户的即时付费收入故应收账款占比相对较少截至2022Q3期末公司应收账款余额为20亿元仅为2022年营业收入TTM的10这使得公司应收账款周转天数一直保持在优异的低位水平2022年应收账款周转天数TTM为32天由于公司业务模式主要为提供平台服务营业成本构成中主要为相关配送成本以及用户补贴成本存货在营业成本中的占比较低从而使得公司存货周转率表现持续良好截至2022Q3期末公司存货余额为10亿元仅为2022年营业成本TTM的092022年存货周转天数TTM为20天而从负债端看公司应付账款占比营业成本相对较高能够形成可观的应付账款资金沉淀现金流截至2022Q3期末公司应付账款余额含递延收入达147亿元为2022年营业成本TTM的96这使得公司应付账款整体运营管控理想指标能够保持在高位运行2022年应付账款周转天数TTM达632天结合以上各大报表项目周转天数情况分析我们可计算得到公司的现金循环周期指标同样表现优异近五年一期均位于较大绝对值负数区间2022年公司现金循环周期TTM为-580天请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容9美团-W03690HK深度研究报告图7公司近五年一期主要运营指标趋势应收账款周转天数左轴存货周转天数左轴4应付账款周转天数右轴现金循环周期右轴150321003632502200-580-501-1000-150201720182019202020212022TTM资料来源公司公告东财Choice华通证券国际研究部同时在以上分析中我们还未考虑公司与商户款项结算事项由于结算周期的存在所带来的其他应付款相关庞大规模资金沉淀截至2022Q3期末公司应付商家款项余额高达106亿元这也进一步夯实了公司强健的经营现金流2022Q1-Q3凭借公司的良好运营特别是Q3业务的高弹性恢复增长公司经营活动现金流净额达73亿元为自2019年有公布季度数据以来的历史最好表现1342公司管理能力分析销售费用率下降显著研发投入比处于业内高水准公司作为互联网生活服务平台企业其销售和研发投入尤为重要在公司的各大期间费用中销售费用和研发费用也占据了主要部分2022Q1-Q3两项期间费用金额分别为290亿元155亿元占整体期间费用比例分别为552295从时间维度上看公司近五年一期销售费用率整体呈现快速下降趋势其中2021年销售费用率同比有所波动增长主要原因为公司在零售业务拓展上所投入的营销活动成本增加2022Q1-Q3公司销售费用率为181较2017年下降高达14pct我们认为公司综合性生活服务平台已形成自我强化的良好网络效应叠加美团在高效运营上的优势从而使公司获客推广成本得到显著降低我们同时还选取了阿里京东和拼多多三家与美团业务布局有部分重合的互联网平台企业作为可比公司进行相关指标横向比较2022Q1-Q3公司销售费用率在各大可比公司中位列较高虽明显优于同期拼多多的销售费用率但与阿里京东的销售费用率仍有一定差距注阿里财年期间不同为2022Q2-Q3数据以下阿里数据口径相同我们认为其主要原因请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容10美团-W03690HK深度研究报告为美团自成立以来一直重视新业务推广布局相关营销投入成本较大但这也是公司能在多次进入新业务领域能够取得成功的主要因素之一我们可以看到重视营销推广弯道超车阿里的拼多多其销售费用率更是高达248同时阿里京东的销售费用率较低也与其营收规模相比美团较大有关在零售科技的战略下公司向来重视研发投入随着营收规模的高速增长公司研发费用投入比仍能保持在稳定的高比率2022Q1-Q3美团研发费用率达97优于各大可比公司公司自主研发的超脑即时配送系统仍在不断优化迭代支持着全球最大规模的外卖配送网络公司管理费用率整体呈现下降趋势其中2018年管理费用金额达58亿元管理费用率上升至近6年来峰值至89主要原因一方面是受到共享单车服务品牌策略调整导致计提无形资产减值准备13亿元及摩拜海外重组减值准备计提132亿元的影响另一方面为当年行政人员的数量扩张以及相关薪酬福利股份支付的增长导致而进入2019年公司管理团队扩张速度显著放缓管理费用金额降低至42亿元管理费用率降幅达45pct至44近三年来公司管理费用率则趋于平稳2022Q1-Q3公司管理费用率为46与可比公司阿里相当高于京东和拼多多图8公司近五年一期主要管理能力指标趋势图92022Q1-Q3公司管理能力主要指标与可比公司横向比较销售费用率研发费用率35销售费用率管理费用率25管理费用率24830研发费用率财务费用率202518120151811511610978810977134554646461726006010-5201720182019202020212022Q1-Q3美团阿里京东拼多多资料来源公司公告东财Choice华通证券国际研究部资料来源各大公司公告东财Choice华通证券国际研究部1343公司盈利能力分析整体营收质量随新业务拓展呈现波动未来提升空间充足公司毛利率趋势情况已在前述整体营收章节进行了阐述分析在净利润方面公司各年经调整后净利润呈现在盈亏平衡点附近的上下波动2021年公司整体亏损较大的主要原因为公司闪购及其他新业务的前期市场培育拓展投入成本较大导致请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容11美团-W03690HK深度研究报告2022Q1-Q3公司营收呈现出更高质量的增长运营效率也进一步提高这体现在前述分析的毛利率显著提升和销售费用率显著下降方面公司经调整后净利润再次回到正数前三季度累计实现经调整后净利润20亿元在2021年公司创近6年来最大经调整后亏损2022年疫情不断反复的情况下2022Q1-Q3美团快速实现扭亏充分说明了公司业务具有极强韧性与巨大弹性空间公司目前的ROE为16整体盈利水平并不高我们认为这与公司现阶段的发展策略和目标更加注重于业务规模拓展上有关而随着公司业务布局更加完善规模逐渐成型届时更加注重营收质量的相关业务目标也将会出台考虑到公司业务所展现极强弹性和韧性未来公司ROE将有很大的提升空间图10公司近五年一期主要盈利能力指标趋势单位百万元经调整净利润毛利率1000045净利率ROE5000351998280-25201720182019202020212022Q1-Q3-500015-1000016515-15000-5-20000-15资料来源公司公告东财Choice华通证券国际研究部2餐饮外卖业务行业未来成长性高公司稳固基本盘仍在不断取得突破21餐饮外卖市场渗透率不断提高行业仍处在快速发展期近年来随着我国国民收入的不断提高国人对于吃得好的需求日益增加而我国的餐饮业市场规模也在随之不断扩大根据国家统计局数据显示2017年全国餐饮市场规模为396万亿元2021年市场规模已增至469万亿元期间CAGR为43在此期间行业虽然经历了疫情带来的较大冲击但整体来看行业规模仍在稳健增长随着2022年末疫情管控的放开我们认为餐饮行业也将迎来新一轮的发展契机弗若斯特沙利文预测我国餐饮市场规模2025年将达762万亿元2021-2025年期间CAGR将达129请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容12美团-W03690HK深度研究报告同时随着我国城镇化率智能手机的普及率大幅提高消费者用餐方式选择更加多样化便捷化从而使得在不断扩容的餐饮市场中在线外卖业务不断发展壮大已成为其重要的市场组成部分虽然疫情对于餐饮行业整体发展带来了不利影响但人们出行受限的情况却推动了在线外卖用户消费习惯的培养助推其业务的进一步兴起据中国互联网信息中心数据显示在线外卖业务在我国餐饮行业的渗透率呈现一路快速走高2017年其渗透率仅为762021年已迅速增长至214较2017年增幅达138pct渗透率的快速增长带来了在线外卖市场整体规模的高速扩容据艾媒咨询数据预测2017年在线外卖市场规模约为2700亿元2022年预计市场规模将达9410亿元即将突破万亿元的在线外卖市场期间CAGR达284其高双位数增速远优于同期整体餐饮市场规模增速图112017年-2022年在线外卖市场规模及预测市场规模YOY渗透率单位千亿元1094170078685006219300421419710020-100201720182019202020212022E资料来源艾媒咨询中国互联网信息中心华通证券国际研究部22外卖行业消费群体呈现年轻化外卖消费方式顺应家庭小型化趋势从餐饮外卖消费者年龄段分布来看根据美团研究院在2020年所做的外卖消费者问卷调查统计数据显示90后是外卖最大的消费群体占比近六成18-25岁和26-30岁两个年龄段占比分别为361225各年龄段占比整体上呈现年龄段越高占比越低的特征同时90后的消费频次也更高18-25岁26-30岁年龄段消费群体对外卖的需求频次远高于其他消费群体而随着年轻一代消费方式的不断培养巩固该群体可支配收入的不断提高未来餐饮外卖行业将与年轻一代一同快速成长自迈入2000年以来我国的家庭人口结构正发生着巨大变化城镇化的加速生活节奏加快请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容13美团-W03690HK深度研究报告子女养育成本压力的增大使得我国家庭呈现小型化加速的趋势根据国家统计局数据显示一人户家庭占总户数的比例已从2002年的77上升至2019年的184二人户家庭占总户数的比例从2002年的184上升至2019年的296而家庭小型化也使得自己做饭的经济性降低单身未婚已婚一胎家庭已成为外卖消费群体主力美团研究院外卖消费者问卷调查统计数据显示未婚单身消费人群占比高达446未婚恋爱人群的占比为173已婚一胎人群的占比为188同时从消费频次来看单身和未婚恋爱群体的消费频次也明显高于已婚人群国民的餐饮消费方式正顺应着家庭小型化趋势转变将为未来餐饮外卖行业的发展提供有力支撑图12外卖消费者的年龄分布以90后群体为主图13外卖消费者以小型化家庭群体为主18-25岁未婚单身26-30岁已婚一胎31-35岁未婚恋爱中361其他年龄段446其他173169225188资料来源美团研究院华通证券国际研究部资料来源美团研究院华通证券国际研究部23我国餐饮外卖行业竞争格局从三足鼎立到二分天下在原国内三大餐饮外卖行业巨头中饿了么发力最早其于2009年成立后凭借先发优势在市场份额上取得领先但从行业整体情况来看彼时处于行业发展初期由于行业发展空间想象力巨大众多竞争者陆续涌入后各家之间差距并不明显美团和百度布局餐饮外卖业务相对较晚分别上线于2013年和2014年自美团入局后开始餐饮外卖行业竞争进一步加剧外卖补贴大战愈演愈烈美团凭借执行能力极强的扁平化地推团队以校园为主攻对象白领市场同步稳住的前期打法快速占领了下沉外卖市场份额不断缩小与饿了么差距2014年百度外卖上线后加入补贴大战三家公司通过雄厚的资本实力优势在众多竞争者中逐步胜出三足鼎立的行业竞争格局形成在竞争格局逐步明朗后三大公司用户补贴力度逐渐降低行业进入了更为健康的发展时期2017年百度选择战略收缩饿了么收购百度外卖次年阿里则全资收购了饿了么餐饮外请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容14美团-W03690HK深度研究报告卖行业开始进入二分天下的局面而美团虽然后发入场但凭借更为贴近下沉市场的地推团队和高效的运营策略后来居上于2017年市场份额实现反超目前公司市场份额远超合并百度外卖后的饿了么据Trustdata数据显示2020年美团的市场份额占比已高达69为23个饿了么的市场份额2021年7月字节跳动加入餐饮外卖行业战局抖音推出心动外卖项目但从目前项目的推进和落地情况来看尚未对美团和饿了么组成的双寡头局面形成实质性威胁图142014年-2020年我国餐饮外卖市场各大企业份额占比趋势饿了么星选百度及其他饿了么美团100580266040692002014201520162017201820192020资料来源Trustdata华通证券国际研究部24公司餐饮外卖业务基本盘保持快速增长高频业务不断创出日订单量新高大众刚需及高频的生活服务品类业务一直是美团专注并布局的重点领域而餐饮消费则是用户日常生活中消费频次最高的品类餐饮外卖业务也成为了公司最为重要的基本盘2017-2021年公司餐饮外卖业务GTV一直保持着同比高双位数的快速增长期间CAGR达423特别是在2017年公司凭借下沉市场策略更贴近市场的地推团队实现反超并迅速与饿了么拉开差距2021年公司餐饮外卖年GTV已突破7千亿元大观从餐饮外卖业务年GTV的增长动因来看在客单价呈现稳健提升的情况下其增长主要由快速增加的交易笔数所带来随着餐饮外卖渗透率用户粘性的不断提高大众刚需高频性质的餐饮外卖业务的未来仍有广阔发展空间从每单收入客单价指标来看自2018年同比实现较大幅度增长12pct至135后公司每单收入客单价指标基本保持稳定每单总成本客单价指标在2018年也同比增幅加大达24pct之后随着公司业务规模快速增加形成良好规模效应以及通过高效运营每单总成本请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容15美团-W03690HK深度研究报告客单价指标呈现逐年下降的趋势在每单总成本中主要由每单配送成本构成2017年每单配送成本每单收入比值达871每单配送成本为外卖配送骑手每单的薪酬其具有相对刚性从整体趋势上看每单配送成本金额基本保持稳定其难以通过规模化业务对单位配送成本进行优化但公司一方面通过外卖单数规模的不断扩大外卖员能够在单位时间内配送单数提高实现配送效率不断提升另一方面由于每单收入金额的稳步提升使得每单配送成本每单收入比率呈现快速下降的趋势公司营收质量得到明显优化2021年每单总成本客单价指标较2017年降幅达162pct降低至709表22017年-2021年公司餐饮外卖业务主要经营数据项目20172018201920202021餐饮外卖年GTV十亿元17112829392748897021YOY1915653388245436交易笔数百万4090639387221014714368YOY1580563364163416客单价元41204423450348184887每单收入元51459762965267每单收入客单价123135140135137每单总成本元473613613624627每单总成本客单价115139136130128每单配送成本元448477471486475每单配送成本每单收入871799749745709资料来源公司公告华通证券国际研究部从最新公布的2022Q3经营情况来看在消费者端公司通过优化营销策略精细化营运及多样化的活动有效满足更多不同场景下的多样化需求在平台的交易用户数持续稳定增长的同时季度消费频率也创出历史新高公司的餐饮外卖及美团闪购业务的总订单量同比增长162其中餐饮外卖业务单日订单量在8月创出了超6000万单的新纪录在商户端公司通过大力拓展早餐下午茶及夜宵等细分品类业务从而实现更多餐厅上线增加平台活跃商家数的同时也在不断迭代营销工具为商家带来更好的使用体验及更高的营运效率进一步加速餐饮行业的数字化转型从而帮助商家更好地吸纳并留存客户截至2022Q3期末平台活跃商家数增长至930万家同比增长113请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容16美团-W03690HK深度研究报告25业务核心竞争优势规模化网络效应高效配送网络构筑深厚护城河公司作为目前国内最大的综合性生活服务平台截至2022Q3期末平台交易用户数达687亿在国内人口红利逐渐见顶的情况用户数同比仍稳健增长29我们认为公司综合性生活服务平台已形成自我强化的良好网络效应活跃度高规模庞大的消费者粘性不断增强2017年平台交易金额中有82来自2016年年度交易用户的重复用户而每位交易用户平均年交易笔数从2017年的188笔已增长至2022年TTM的395笔粘性不断增强的消费者促进了商家数的不断增长而日益增长的商家数也为消费者提供了更加多元化的服务选择从而使得用户粘性进一步增强同时交易订单的不断增长也让配送骑手的在单位时间内可配送的订单数增加配送效率得到提升配送工作相关收益提高自我强化的网络效应形成了消费者商家配送骑手三者之间互利共赢的良性循环图15规模化平台形成自我强化的良好网络效应资料来源公司招股说明书华通证券国际研究部整理配送环节往往是餐饮外卖行业企业成功的关键规模化高效配送网络能够提升终端消费者满意度从而不断增强消费者粘性形成正向反馈业务闭环的同时也能提高配送骑手的报酬水平维持配送团队的整体稳定性和积极性根据艾瑞咨询数据显示如按交易笔数计算公司早在2017年就已建成并营运着全球规模最大的实时配送网络并已将平均每单配送时间优化至30分钟左右截至2021年期末通过公司平台获得收入的年活跃骑手数量已达527万人同时在零售科技的战略下公司重视配送相关算法的研发投入从而能够持续提升配送网络效率借助机器学习运筹优化和IOT等关键技术手段公司自主研发了超脑即请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容17美团-W03690HK深度研究报告时配送系统该系统能够实现复杂地理数据精准识别千亿级骑手轨迹挖掘城市级全局并行优化调度毫秒级配送路径规划显著提升了配送效率和用户体验图16公司自研超脑即时配送系统助力构建高效规模化配送网络资料来源美团配送官网华通证券国际研究部3到店酒旅业务商业化变现能力强营收质量不断提升31到店服务业务行业迎来新发展契机公司龙头地位稳固到店服务业务是一种典型的O2O业务其为消费者通过线上本地生活服务平台获取比较各个商家门店的产品优惠顾客评价等具体信息进行比较选择决策后前往线下门店完成消费的业务模式作为服务中介的平台方其商业变现方式主要为从平台线上商家处获取的营销服务收入和交易佣金311高成长性赛道迎来新一轮发展契机随着互联网和智能手机的广泛普及消费者选择商家决策过程对平台的信息依赖度提高到店服务行业逐渐兴起在国内尚未出现疫情前行业市场规模一直保持着高双位数增长根据凯度咨询数据显示2018年到店行业市场规模已突破万亿元2019年市场规模进一步增长至12862亿元同比增加206而2020年疫情的出现对行业发展影响较大当年行业规模同比下滑1012021年市场有所回暖规模预计同比增长61基本恢复到疫情前规模水平随着2022年末疫情管控全面放开长时间受到抑制的消费者到店需求有望得到全面释放我们预计到店服务行业将迎来新一轮高速发展期请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容18美团-W03690HK深度研究报告图172017-2021年我国到店服务行业市场规模趋势单位亿元市场规模YOY1400050122691200040100003080002060001061400002000-100-20201620172018201920202021E资料来源凯度咨询华通证券国际研究部到店服务行业覆盖范围庞大其遍及本地到店餐饮商超便利店电影演出婚庆医美休闲娱乐等各个细分生活服务领域其中由于餐饮行业本身所具有的庞大体量到店餐饮为目前到店服务行业市场的主要构成根据前瞻产业研究院数据显示2020H1到店餐饮占整体行业市场规模的60随着到店餐饮消费方式的不断强化叠加餐饮市场未来的不断扩容有望带动到店餐饮行业市场规模快速增长同时我们也可以看到在多个其他细分生活服务领域业务规模也呈现快速发展的态势如医美线下休闲娱乐等细分市场未来拓展空间可观根据艾瑞咨询数据显示医美线下休闲娱乐行业近年来均呈现良好发展态势2014年-2021年期间CAGR分别为249和144且两个市场都展现出极强的韧性在疫情期间市场规模仍保持着稳健增长随着疫情管控全面放开我们预计整体渗透率不高的到店服务行业未来增长空间庞大图182020H1我国到店服务市场构成图192014年-2021年医美线下休闲娱乐市场规模医美市场规模线下休闲娱乐市场规模单位亿元医美YOY线下休闲娱乐YOY到店餐饮70004060916000其他到店生305000活服务4000203000227415160200010941000-020142015201620172018201920202021E资料来源前瞻产业研究院华通证券国际研究部资料来源艾瑞咨询华通证券国际研究部请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容19美团-W03690HK深度研究报告312美团霸主地位稳固第二梯队市占率与其差距明显依托服务类团购业务优势基础公司于2013年正式成立到店事业群2015年美团与深耕到店服务行业数十年当时市占率第二的大众点评实现战略性合并合并后凭借大众点评丰富优质的UGC点评美团平台庞大的流量优势公司市场份额进一步与其他竞争对手拉开差距根据前瞻产业研究院数据显示2020年我国到店餐饮市场占有率名列前三的公司分别为美团含大众点评634口碑253掌上生活84公司到店服务业务市占率优势明显市场霸主地位稳固目前美团主要竞争对手口碑网成立于2004年并于2006年被阿里注资收购但在千团大战之后阿里于2010年选择了战略性关停口碑网业务直至2015年阿里才正式重启口碑网但由于业务停摆近五年其市场占有率与美团相比差距较大32在线酒旅业务行业开启强劲复苏头部企业各具优势321疫情扰动的最大不确定因素消除在线旅游市场开启强劲复苏随着国民收入水平的持续提升我国旅游业市场规模在疫情前一直保持着稳步增长根据国家统计局数据显示2015年-2019年期间国内旅游市场规模一直保持着10以上的年增速2019年达到573万亿元由于旅游需求并非刚需疫情对其市场冲击特别明显2020年行业整体市场规模骤降6112021年旅游市场有所回暖但整体市场规模仅恢复至疫情前约五成水平2023年春节期间随着疫情管控的全面放开旅游行业迎来强劲复苏根据文旅部数据显示2023年春节假期国内旅游出游人次达308亿同比增长231实现国内旅游收入3758亿元同比增长300同时我们应该关注在线旅游业务相较于整体行业所具有的高韧性2020年国内在线旅游市场规模同比下降342较同期整体市场下滑幅度高出342pct2021年国内在线旅游市场规模同比上升518较同期整体市场上涨幅度高出208pct在线旅游市场规模恢复至121万亿元已超疫情前水平由此可见无论是在整体行业处于逆境亦或是回暖在线旅游业务细分市场表现均优于整体同时在线旅游业务渗透率呈现明显升高的趋势2021年在线旅游行业渗透率为413较2015年的139大幅提升226pct根据前瞻产业研究院预测2026年我国在线旅游行业市场规模预计将超过2万亿元2021年-2026年期间CAGR为112行业市场规模预计请务必阅读正文之后的法律声明及风险提示项下所有内容20