研究报告全文：美团3690更新报告买入2023年2月14日美团外卖壁垒深厚外部冲击影响有限当前股价回调估值吸引罗凡环事件内容2月7日多家媒体报道抖音将于3月1日上线全国外卖服务目前团购配送项目仍在北京上海成都试点当中近期已开放852-25321539该三城的商家自助入驻后续将视试点情况考虑逐步拓展试点城市目Simonluofirstshanghaicomhk前无具体时间表截至2023年2月13日美团股价累计跌幅10李京霖对此次抖音布局外卖的评论我们认为美团外卖壁垒坚固市场对抖852-25321957音进军外卖业务期望过高导致的美团市值回调给予逢低吸纳机会1抖音对外卖业务早有布局2021年7月抖音就推出过心动外卖业务Jinglinlifirstshanghaicomhk次年8月宣布与饿了么达成合作并于12月向商家推出团购配送服务但从效果上看抖音对外卖的试水表现都很一般2美团的核心壁垒在主要数据于1P模式下的高效履约能力美团外卖于2013年创立历时五年行业TMT2015-2019年时间跑通用户商户骑手三边网络再用三年时间2020-2022实现了每单赚取一块钱利润的能力构建了低毛利高股价1482港元壁垒的商业模式反观抖音此次推出的外卖业务主要是借助于顺丰同目标价218港元城达达闪送等第三方履约团队实现外卖送达而非自建自己的骑手团47队像顺丰同城等第三方履约团队它们的优势在于长距离的运送履约能力且客单价高适合多人拼餐模式而美团外卖的优势在于实现两公里股票代码3690范围内的30分钟履约能力且从覆盖的城市看目前抖音外卖的覆盖城已发行股本6193亿股市主要在一二线城市而美团覆盖了全国2800余个市县活跃商家数目市值9178亿港元达930万户3抖音外卖业务更多是抖音对流量的试水变现抖音依靠用户对短视频的极高粘性迅速占据中国最受欢迎的娱乐App排行榜并52周高低21161035港元通过广告直播带货以及本地生活服务进行流量变现而当前抖音外卖每股净资产228港元也是其中的一次试水效果仍待观察主要股东Tencent1703目标价218港元维持美团买入评级我们认为抖音外卖对美团的冲击有限短期腾讯以实物派发美团股票以及市场对到店酒旅业务下调XingWang911预期的影响使得美团股价近期回调明显或带来长期配置机会目前美Baillie440团市值吸引9200亿港元市值基于2023年外卖利润29倍PE估值Blackrock482到店酒旅业务的20倍PE估值以及新业务的2倍PS估值得出目标价218Vanguard262港元较上一收盘价还有47的涨幅空间维持买入评级风险提示监管风险的不确定性行业竞争加剧新业务发展不及预期宏观经济低迷使得消费不及预期等盈利摘要股价表现截至12月31日止财政年度2020A2021A2022E2023E2024E250总营业收入人民币百万元114795179128218660267375344758200变动177560221223289150经调整净利润3121-1557211421330830638100变动-330--10649130250归母净利润4708-23536-8226655623886经调整每股盈利人民币元05-250222500变动343--106491302市盈率1482港元估3242-6862589256来源公司资料第一上海预测来源彭博第一上海证券有限公司wwwmystockhkcom第一上海证券有限公司2023年2月图表1分部估值结果2023年餐饮外卖到店酒店及旅游新业务预计收入百万1392884753580552预计分部经营利润1957021820分部估值中枢PE29XPE20XPS2X分部估值结果百万567539436401161104占比487375138主营业务估值总和百万1165043汇率RMBHKD116股份总额6189每股目标价HKD218资料来源第一上海预测-2-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年2月附录一主要财务报表损益表财务分析百万人民币财务年度截至12月31日2020年2021年2022年2023年2024年2020年2021年2022年2023年2024年实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测收入114795179128218660267375344758盈利能力毛利34050424746220682398125052毛利率297237284308363销售及营销开支-20883-40683-41333-45186-58264EBITDA利率87-75-323084研发开支-10893-16676-20584-21390-26891净利率41-131-382569经营利润4330-23127-7498754928684营运表现财务开支-370-1131-122400销售及管理费用收入182227189169169税前盈利4438-23566-8276799529129实际税率61-01-06180180所得税270305014395243股息支付率0000000000净利润4708-23536-8226655623886库存周转1715161615少数股东应占利润-11000应付账款天数377268258256246本公司股东应占溢利4708-23536-8226655623886应收账款天数2728312928折旧及摊销51948928000EBITDA10002-13508-7053799529129财务状况总负债总资产041048050048043增长收入净资产118143186213223总收入177560221223289经营性现金流收入007-002-004003008EBITDA282-2350-478-21342644税前盈利对利息倍数-11992084676NANA资产负债表现金流量表百万人民币财务年度截至12月31日百万人民币财务年度截至12月31日2020年2021年2022年2023年2024年2020年2021年2022年2023年2024年实际实际预测预测预测实际实际预测预测预测现金1709432513183561979641460EBITDA10002-13508-7053799529129应收账款10311793218926763451净融资成本-370-1131-122400存货4666827809231096营运资金变化18967209-494-630-948其他流动资产69715112841112841112841112841已交所得税-86-255000总流动资产88306147829134166136236158848其他-288039280-0-0有形资产1391722814250962760530366营运现金流8561-3757-8771736528181无形资产3167631049341543756941326权益法计投资1318113869138691386913869资本开支-15801-9010-2281-2510-2761其他1949425093250932509325093其他投资活动-5431-49481-3105-3415-3757总资产166575240653232377240372269501投资活动现金流-21232-58492-5386-5925-6517应付帐款1196715166151661516615166短期银行贷款639511565115651156511565负债变化1878935057000其他流动负债3278641862418624186241862股息00000总流动负债5114868593685936859368593其他融资活动-137143541000非流动负债1779346504465044650446504融资活动现金流1741878598000总负债68941115097115097115097115097现金变化474716350-14157144021664少数股东权益-59-57-57-57-57期初持有现金1339617094325131835619796股东权益97634125557117281125275154404期末持有现金1709432513183561979641460数据来源公司资料第一上海预测-3-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放第一上海证券有限公司2023年2月第一上海证券有限公司香港中环德辅道中71号永安集团大厦19楼电话8522522-2101传真8522810-6789本报告由第一上海证券有限公司第一上海编制仅供机构投资者一般审阅未经第一上海事先明确书面许可就本报告之任何材料内容或印本不得以任何方式复制摘录引用更改转移传输或分发给任何其他人本报告所载的资料工具及材料只提供给阁下作参考之用并非作为或被视为出售或购买或认购证券或其它金融票据或就其作出要约或要约邀请也不构成投资建议阁下不可依赖本报告中的任何内容作出任何投资决策本报告及任何资料材料及内容并未有考虑到个别的投资者的特定投资目标财务情况风险承受能力或任何特别需要阁下应综合考虑到本身的投资目标风险评估财务及税务状况等因素自行作出本身独立的投资决策本报告所载资料及意见来自第一上海认为可靠的来源取得或衍生但对于本报告所载预测意见和预期的公平性准确性完整性或正确性并不作任何明示或暗示的陈述或保证第一上海或其各自的董事主管人员职员雇员或代理均不对因使用本报告或其内容或与此相关的任何损失而承担任何责任对于本报告所载信息的准确性公平性完整性或正确性不可作出依赖第一上海或其一家或多家关联公司可能或已经就本报告所载信息评论或投资策略发布不一致或得出不同结论的其他报告或观点信息意见和估计均按现况提供不提供任何形式的保证并可随时更改恕不另行通知第一上海并不是美国一九三四年修订的证券法一九三四年证券法或其他有关的美国州政府法例下的注册经纪-交易商此外第一上海亦不是美国一九四零年修订的投资顾问法下简称为投资顾问法投资顾问法及一九三四年证券法一起简称为有关法例或其他有关的美国州政府法例下的注册投资顾问在没有获得有关法例特别豁免的情况下任何由第一上海提供的经纪及投资顾问服务包括但不限于在此档内陈述的内容皆没有意图提供给美国人此档及其复印本均不可传送或被带往美国在美国分发或提供给美国人在若干国家或司法管辖区分发发行或使用本报告可能会抵触当地法律规定或其他注册发牌的规例本报告不是旨在向该等国家或司法管辖区的任何人或单位分发或由其使用2023第一上海证券有限公司版权所有保留一切权利-4-本报告不可对加拿大日本美国地区及美国国籍人士发放