3月MLF未降息，今年来信贷强势修复下银行间负债成本高增，资金面持续偏紧而NCD利率上探MLF利率。近期MLF宽幅超额续作、降准接连落地，银行间市场流动性边际转松但仍不足以支持LPR达到最小下调步长。在近期总量宽货币工具发力较多的背景下，关注后续结构性降成本工具的发力空间。
　　▍事项：3月20日，2023年3月LPR报价出炉：1年期品种报3.65%，5年期以上品种报4.3%。1年期品种与5年期品种利率均与上期持平。
　　▍3月LPR报价维持不变。3月LPR维持不变，1年期LPR报价3.65%，5年期以上LPR报价4.3%。当前政策利率与LPR利差为：7天逆回购（2.0%）+75bps=1年MLF（2.75%），1年MLF（2.75%）+90bps=1年LPR（3.65%），1年LPR（3.65%）+65bps=5年以上LPR（4.3%）。
　　▍3月MLF操作未降息，LPR报价连续7个月持平。3月MLF实现2810亿元的资金净投放，但并未降息；而MLF超额续作落地后两日央行即宣布将于3月27日降准0.25pct，进一步释放中长期流动性。尽管今年来信贷偏强修复的主导下资金面整体趋紧，但央行主要基于数量端工具对冲紧资金压力，并未动用价格型工具。而此前国新办组织的“权威部门话开局”新闻发布会上，央行行长易纲也表示当下实际利率水准较为合适，通过降准释放流动性支持经济较为有效，对应近期数量发力而价格持平的操作方式。MLF降息指导缺位、银行负债成本高增的背景下，MLF资金净投放与0.25pct幅度的降准仍不足以支持LPR报价达到最小下调步长。
　　▍降准公告落地而尚未实施，银行间负债端压力仍存，LPR脱离MLF指导下行阻力偏大。今年来随着防疫优化落地而私人部门预期改善，叠加前期存量宽信用工具落地生效，信贷需求修复较好而银行负债成本高增，体现为资金利率中枢抬升而波动加大、NCD利率回升至MLF利率附近。上周MLF宽幅超额续作实现了2810亿元的资金净投放，而后公告的0.25pct幅度的降准预计也将释放约5000亿元的基础货币，银行间市场流动性预期企稳而资金供给端压力边际减轻，资金利率与存单利率均出现了触顶回落迹象。然而，一方面降准落地时间为3月27日，晚于本次LPR报价出炉时间，另一方面NCD利率仍处于2022年以来的相对高位，银行负债成本下行难以一蹴而就。2022年LPR三轮报价下行伴随着降息或是存款利率调降，我们判断后续LPR报价下调可能需要更强的降成本政策信号支持。
　　▍信贷总量修复成色较好，LPR下调的紧迫性降低。1、2月金融数据兑现开门红预期，企业端信贷需求延续高增的同时，居民端中长贷需求也在两月出现较为显著的好转势头。除去防疫优化落地和疫情冲击影响消退外，前期部署的民企融资支持工具“第二支箭”延期扩容、金融16条地产支持工具、首套住房贷款利率政策动态调整机制等宽信用工具落地生效也是今年迄今信贷需求高增的主要原因。此外，央行在四季度货币政策执行报告中将加大信贷投放支持力度的表述修正为关注信贷增长的稳定性和持续性，而在3月15日发布的降准公告中则提到“保持货币信贷总量适度、节奏平稳”，可见1、2月信贷投放明显多增的背景下，进一步刺激信贷需求的必要性降低，LPR下调的紧迫性也有所收缩。
　　▍宽货币工具箱打开，关注后续总量与结构降成本工具的发力空间。3月15日的降准公告中重提“发挥货币政策工具的总量和结构双重功能”，结合MLF宽幅超额续作后快速接续降准的操作方式，可见央行维持宽松流动性环境、呵护宽信用成果的立场相对明确；而随着国内通胀压力减轻、海外金融风险显现，宽货币政策工具箱的内外制约逐步消除。虽然今年来金融数据总量强势修复，但信贷结构上居民端弱于企业端，社融结构上私人端弱于政府端的格局尚未迎来改善。往后看，近期数量端总量工具集中发力的背景下，后续货币政策或更倾向于运用结构性工具来针对性地应对宽信用修复中薄弱环节，类似于政策性、开发性金融工具的宽信用、降成本工具或更多发力。
　　▍债市策略：2023年3月LPR报价和上月持平，基本符合市场预期，对债市影响较小。近期MLF超额续作、降准等宽货币工具集中发力，预计银行负债端压力缓解的成效或将较快显现，资金面趋紧的格局或迎来边际缓解。对债市而言，政策面预期改善存在一定利好，长债利率或在做多惯性下存在一定的走牛空间，而基本面补偿性修复中利率抬升的风险较低，中期视角上长债利率或延续偏强震荡运行。

研究报告全文：降准效果未现LPR连续7个月持平2023年3月LPR报价点评2023320中信证券研究部核心观点3月MLF未降息今年来信贷强势修复下银行间负债成本高增资金面持续偏紧而NCD利率上探MLF利率近期MLF宽幅超额续作降准接连落地银行间市场流动性边际转松但仍不足以支持LPR达到最小下调步长在近期总量宽货币工具发力较多的背景下关注后续结构性降成本工具的发力空间事项3月20日2023年3月LPR报价出炉1年期品种报3655年期明明以上品种报431年期品种与5年期品种利率均与上期持平中信证券首席经济学家3月LPR报价维持不变3月LPR维持不变1年期LPR报价3655年期S1010517100001以上LPR报价43当前政策利率与LPR利差为7天逆回购2075bps1年MLF2751年MLF27590bps1年LPR3651年LPR36565bps5年以上LPR433月MLF操作未降息LPR报价连续7个月持平3月MLF实现2810亿元的资金净投放但并未降息而MLF超额续作落地后两日央行即宣布将于3月27日降准025pct进一步释放中长期流动性尽管今年来信贷偏强修复的主周成华导下资金面整体趋紧但央行主要基于数量端工具对冲紧资金压力并未动用FICC分析师价格型工具而此前国新办组织的权威部门话开局新闻发布会上央行行S1010519100001长易纲也表示当下实际利率水准较为合适通过降准释放流动性支持经济较为有效对应近期数量发力而价格持平的操作方式MLF降息指导缺位银行负债成本高增的背景下MLF资金净投放与025pct幅度的降准仍不足以支持LPR报价达到最小下调步长降准公告落地而尚未实施银行间负债端压力仍存LPR脱离MLF指导下行阻力偏大今年来随着防疫优化落地而私人部门预期改善叠加前期存量宽信用工具落地生效信贷需求修复较好而银行负债成本高增体现为资金利率中枢抬升而波动加大NCD利率回升至MLF利率附近上周MLF宽幅超额续作实现了2810亿元的资金净投放而后公告的025pct幅度的降准预计也将释放约5000亿元的基础货币银行间市场流动性预期企稳而资金供给端压力边际减轻资金利率与存单利率均出现了触顶回落迹象然而一方面降准落地时间为3月27日晚于本次LPR报价出炉时间另一方面NCD利率仍处于2022年以来的相对高位银行负债成本下行难以一蹴而就2022年LPR三轮报价下行伴随着降息或是存款利率调降我们判断后续LPR报价下调可能需要更强的降成本政策信号支持信贷总量修复成色较好LPR下调的紧迫性降低12月金融数据兑现开门红预期企业端信贷需求延续高增的同时居民端中长贷需求也在两月出现较为显著的好转势头除去防疫优化落地和疫情冲击影响消退外前期部署的民企融资支持工具第二支箭延期扩容金融16条地产支持工具首套住房贷款利率政策动态调整机制等宽信用工具落地生效也是今年迄今信贷需求高增的主要原因此外央行在四季度货币政策执行报告中将加大信贷投放支持力度的表述修正为关注信贷增长的稳定性和持续性而在3月15日发布的降准公告中则提到保持货币信贷总量适度节奏平稳可见12月信贷投放明显多增的背景下进一步刺激信贷需求的必要性降低LPR下调的紧迫性也有所收缩证券研究报告请务必阅读正文之后第3页起的免责条款和声明年月报价点评20233LPR2023320宽货币工具箱打开关注后续总量与结构降成本工具的发力空间3月15日的降准公告中重提发挥货币政策工具的总量和结构双重功能结合MLF宽幅超额续作后快速接续降准的操作方式可见央行维持宽松流动性环境呵护宽信用成果的立场相对明确而随着国内通胀压力减轻海外金融风险显现宽货币政策工具箱的内外制约逐步消除虽然今年来金融数据总量强势修复但信贷结构上居民端弱于企业端社融结构上私人端弱于政府端的格局尚未迎来改善往后看近期数量端总量工具集中发力的背景下后续货币政策或更倾向于运用结构性工具来针对性地应对宽信用修复中薄弱环节类似于政策性开发性金融工具的宽信用降成本工具或更多发力债市策略2023年3月LPR报价和上月持平基本符合市场预期对债市影响较小近期MLF超额续作降准等宽货币工具集中发力预计银行负债端压力缓解的成效或将较快显现资金面趋紧的格局或迎来边际缓解对债市而言政策面预期改善存在一定利好长债利率或在做多惯性下存在一定的走牛空间而基本面补偿性修复中利率抬升的风险较低中期视角上长债利率或延续偏强震荡运行请务必阅读正文之后的免责条款和声明2分析师声明主要负责撰写本研究报告全部或部分内容的分析师在此声明i本研究报告所表述的任何观点均精准地反映了上述每位分析师个人对标的证券和发行人的看法ii该分析师所得报酬的任何组成部分无论是在过去现在及将来均不会直接或间接地与研究报告所表述的具体建议或观点相联系一般性声明本研究报告由中信证券股份有限公司或其附属机构制作中信证券股份有限公司及其全球的附属机构分支机构及联营机构仅就本研究报告免责条款而言不含CLSAgroupofcompanies统称为中信证券本研究报告对于收件人而言属高度机密只有收件人才能使用本研究报告并非意图发送发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送发布该研究报告的人员本研究报告仅为参考之用在任何地区均不应被视为买卖任何证券金融工具的要约或要约邀请中信证券并不因收件人收到本报告而视其为中信证券的客户本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况目标或需要不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略对于本报告中提及的任何证券或金融工具本报告的收件人须保持自身的独立判断并自行承担投资风险本报告所载资料的来源被认为是可靠的但中信证券不保证其准确性或完整性中信证券并不对使用本报告或其所包含的内容产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他损失承担任何责任本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险可能不易变卖以及不适合所有投资者本报告所提及的证券或金融工具的价格价值及收益可跌可升过往的业绩并不能代表未来的表现本报告所载的资料观点及预测均反映了中信证券在最初发布该报告日期当日分析师的判断可以在不发出通知的情况下做出更改亦可因使用不同假设和标准采用不同观点和分析方法而与中信证券其它业务部门单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反中信证券并不承担提示本报告的收件人注意该等材料的责任中信证券通过信息隔离墙控制中信证券内部一个或多个领域的信息向中信证券其他领域单位集团及其他附属机构的流动负责撰写本报告的分析师的薪酬由研究部门管理层和中信证券高级管理层全权决定分析师的薪酬不是基于中信证券投资银行收入而定但是分析师的薪酬可能与投行整体收入有关其中包括投资银行销售与交易业务若中信证券以外的金融机构发送本报告则由该金融机构为此发送行为承担全部责任该机构的客户应联系该机构以交易本报告中提及的证券或要求获悉更详细信息本报告不构成中信证券向发送本报告金融机构之客户提供的投资建议中信证券以及中信证券的各个高级职员董事和员工亦不为前述金融机构之客户因使用本报告或报告载明的内容产生的直接或间接损失承担任何责任评级说明投资建议的评级标准评级说明报告中投资建议所涉及的评级分为股票评级和行业评级买入相对同期相关证券市场代表性指数涨幅20以上另有说明的除外评级标准为报告发布日后6到12个增持相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于520之间月内的相对市场表现也即以报告发布日后的6到12个股票评级月内的公司股价或行业指数相对同期相关证券市场代持有相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-105之间表性指数的涨跌幅作为基准其中A股市场以沪深300卖出相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上指数为基准新三板市场以三板成指针对协议转让标的强于大市相对同期相关证券市场代表性指数涨幅10以上或三板做市指数针对做市转让标的为基准香港市场中性相对同期相关证券市场代表性指数涨幅介于-1010之间以摩根士丹利中国指数为基准美国市场以纳斯达克综合行业评级指数或标普500指数为基准韩国市场以科斯达克指数或弱于大市相对同期相关证券市场代表性指数跌幅10以上韩国综合股价指数为基准3特别声明在法律许可的情况下中信证券可能1与本研究报告所提到的公司建立或保持顾问投资银行或证券服务关系2参与或投资本报告所提到的公司的金融交易及或持有其证券或其衍生品或进行证券或其衍生品交易因此投资者应考虑到中信证券可能存在与本研究报告有潜在利益冲突的风险本研究报告涉及具体公司的披露信息请访问httpsresearchciticsinfocomdisclosure法律主体声明本研究报告在中华人民共和国香港澳门台湾除外由中信证券股份有限公司受中国证券监督管理委员会监管经营证券业务许可证编号Z20374000分发本研究报告由下列机构代表中信证券在相应地区分发在中国香港由CLSALimited于中国香港注册成立的有限公司分发在中国台湾由CLSecuritiesTaiwanCoLtd分发在澳大利亚由CLSAAustraliaPtyLtd商业编号53139992331金融服务牌照编号350159分发在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外分发在新加坡由CLSASingaporePteLtd公司注册编号198703750W分发在欧洲经济区由CLSAEuropeBV分发在英国由CLSAUK分发在印度由CLSAIndiaPrivateLimited分发地址8FDalamalHouseNarimanPointMumbai400021电话91-22-66505050传真91-22-22840271公司识别号U67120MH1994PLC083118在印度尼西亚由PTCLSASekuritasIndonesia分发在日本由CLSASecuritiesJapanCoLtd分发在韩国由CLSASecuritiesKoreaLtd分发在马来西亚由CLSASecuritiesMalaysiaSdnBhd分发在菲律宾由CLSAPhilippinesInc菲律宾证券交易所及证券投资者保护基金会员分发在泰国由CLSASecuritiesThailandLimited分发针对不同司法管辖区的声明中国大陆根据中国证券监督管理委员会核发的经营证券业务许可中信证券股份有限公司的经营范围包括证券投资咨询业务中国香港本研究报告由CLSALimited分发本研究报告在香港仅分发给专业投资者证券及期货条例香港法例第571章及其下颁布的任何规则界定的不得分发给零售投资者就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜CLSA客户应联系CLSALimited的罗鼎电话85226007233美国本研究报告由中信证券制作本研究报告在美国由CLSACLSAAmericasLLC除外仅向符合美国1934年证券交易法下15a-6规则界定且CLSAAmericasLLC提供服务的主要美国机构投资者分发对身在美国的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报告中所评论的证券进行交易的建议或对本报告中所述任何观点的背书任何从中信证券与CLSA获得本研究报告的接收者如果希望在美国交易本报告中提及的任何证券应当联系CLSAAmericasLLC在美国证券交易委员会注册的经纪交易商以及CLSA的附属公司新加坡本研究报告在新加坡由CLSASingaporePteLtd仅向新加坡财务顾问规例界定的机构投资者认可投资者及专业投资者分发就分析或报告引起的或与分析或报告有关的任何事宜新加坡的报告收件人应联系CLSASingaporePteLtd地址80RafflesPlace18-01UOBPlaza1Singapore048624电话6564167888因您作为机构投资者认可投资者或专业投资者的身份就CLSASingaporePteLtd可能向您提供的任何财务顾问服务CLSASingaporePteLtd豁免遵守财务顾问法第110章财务顾问规例以及其下的相关通知和指引CLSA业务条款的新加坡附件中证券交易服务C部分所披露的某些要求MCIP085112021加拿大本研究报告由中信证券制作对身在加拿大的任何人士发送本研究报告将不被视为对本报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