核心观点
　　湖北省基本面中等、债务率偏高、具备化债能力，但区域内可调动资源有限，化债周期偏长，我们建议选择财政实力较强、债务率适中的区域投资，不建议过度下沉。对于财政实力较强、债务率偏高但短期偿债压力不大的区域，可作为1Y内高收益策略。
　　说明：我们对湖北城投区域分析分为两篇，“基本面篇”从经济、产业、财政、债务视角评估湖北省基本面，“配置建议篇”从估值、配置建议视角综合风险与现阶段投资性价比，给出四类配置建议。本文为湖北城投全析“配置建议篇”。
　　要点一：湖北省基本面观点
　　湖北省整体经济、财政实力位居全国中上游，拥有汽车、化工、服装、钢铁、建材五大支柱产业，产业结构切换进程与江苏浙江基本同步。现阶段主要风险点在于：受疫情扰动，2019-2021年间债务率大幅增长。但综合来看湖北全省城投债（公开债）短期到期压力不大。以底线思维来看，区域内可调动的金融资源偏弱，上市公司数量以中小市值为主，资源中等。但从历史数据来看，湖北省债券违约率较低，在全国范围排名第21位。违约债券发行人均为民营企业，所涉及行业包括航空货运、新能源、医疗、娱乐等产业。省内地方国有企业信用风险事件的典型案例是湖北宜化集团，经过5年化债已取得显著成效。作为财政实力尚可的宜昌市，化债净额约200亿耗时5年，债务化解周期不短，湖北省内城投债投资仍然建议选择债务率偏低区域，不建议过度下沉到区县。
　　要点二：四类差异化配置建议
　　我们在《湖北城投全析：一主两翼，全域协同（基本面篇）——城投债区域报告系列》中对湖北省区域基本面进行了分析，建议重点关注财政实力前三梯队区域的城投债投资价值：
　　（1）第一梯队（财政实力3000亿以上）：武汉（3544亿）；
　　（2）第二梯队（财政实力400亿-500亿)：两个副中心城市襄阳（480亿）、宜昌（414亿）；
　　（3）第三梯队（财政实力300-400亿）：荆州（327亿）、黄冈市（315亿）；
　　（4）第四梯队（财政实力300亿以下）：孝感（273亿）、黄石(245亿)、鄂州（210亿）、咸宁（176亿）、荆门市（149亿）、恩施市（137亿）、随州（78亿）。
　　我们结合区域财政实力、债务率、短期公开债到期压力等，差异化的提出四类配置建议：
　　（1）中短期稳健区域：武汉市。财政实力较强，债务率适中，安全边际较高，建议配置剩余期限在3Y内城投债。鉴于武汉市财政实力较强，区域内产业资源、金融资源丰富，财政稳定性较强，可考虑区县下沉策略挖掘一定收益；
　　（2）性价比区域：襄阳、宜昌、荆州、黄冈市。财政实力较武汉市差异较大，但整体财政实力尚可，区域内均有支柱产业支撑，税收稳定性较强，财政稳定性可以预期，边际违约风险可控。相比于武汉市投资收益率更高，更具性价比，建议择时配置剩余期限在3Y内的城投债。4市中现阶段宜昌市城投债收益率较襄阳市高50BP以上，而其债务率水平及财政实力均优于荆州市，作为湖北省两个副中心城市之一更具性价比。
　　（3）高收益区域：孝感市。财政实力仅弱于黄冈，债务率水平中等偏下，短期公开债兑付压力尚可（19.83%），收益率达4.75%。除孝感市外，还可以在财政实力较强的宜昌、襄阳市区县下沉获取收益，如宜昌市枝江市、伍家岗区、宜都市收益率均在5%以上，以及襄阳市樊城区。
　　（4）有待观察区域：十堰市现阶段收益率较低，风险收益错配；黄石市作为债务率最高的区域需谨慎投资；鄂州市、咸宁市、荆门市、恩施自治州、随州市整体财政实力偏弱，同样建议谨慎投资。
　　风险提示
　　区域内隐形负债可能超出预期；经济修复不及预期；区域内财政收入弱化等。

研究报告全文：证券研究报告债券市场专题研究债券研究债券市场专题研究报告日期2023年03月19日湖北城投全析一主两翼全域协同配置建议篇城投债区域报告系列核心观点分析师高宇执业证书号S1230522020003湖北省基本面中等债务率偏高具备化债能力但区域内可调动资源有限化债周gaoyustockecomcn期偏长我们建议选择财政实力较强债务率适中的区域投资不建议过度下沉对相关报告于财政实力较强债务率偏高但短期偿债压力不大的区域可作为1Y内高收益策略1周期右侧的宽松基于317央行降准的思考说明我们对湖北城投区域分析分为两篇基本面篇从经济产业财政20230317债务视角评估湖北省基本面配置建议篇从估值配置建议视角综合风险与2修复的起点票息优于久现阶段投资性价比给出四类配置建议本文为湖北城投全析配置建议篇期202303163复苏缓且长久期不宜追要点一湖北省基本面观点纯债策略周报20230312湖北省整体经济财政实力位居全国中上游拥有汽车化工服装钢铁建材五大支柱产业产业结构切换进程与江苏浙江基本同步现阶段主要风险点在于受疫情扰动2019-2021年间债务率大幅增长但综合来看湖北全省城投债公开债短期到期压力不大以底线思维来看区域内可调动的金融资源偏弱上市公司数量以中小市值为主资源中等但从历史数据来看湖北省债券违约率较低在全国范围排名第21位违约债券发行人均为民营企业所涉及行业包括航空货运新能源医疗娱乐等产业省内地方国有企业信用风险事件的典型案例是湖北宜化集团经过5年化债已取得显著成效作为财政实力尚可的宜昌市化债净额约200亿耗时5年债务化解周期不短湖北省内城投债投资仍然建议选择债务率偏低区域不建议过度下沉到区县要点二四类差异化配置建议我们在湖北城投全析一主两翼全域协同基本面篇城投债区域报告系列中对湖北省区域基本面进行了分析建议重点关注财政实力前三梯队区域的城投债投资价值1第一梯队财政实力3000亿以上武汉3544亿2第二梯队财政实力400亿-500亿两个副中心城市襄阳480亿宜昌414亿3第三梯队财政实力300-400亿荆州327亿黄冈市315亿4第四梯队财政实力300亿以下孝感273亿黄石245亿鄂州210亿咸宁176亿荆门市149亿恩施市137亿随州78亿我们结合区域财政实力债务率短期公开债到期压力等差异化的提出四类配置建议1中短期稳健区域武汉市财政实力较强债务率适中安全边际较高建议配置剩余期限在3Y内城投债鉴于武汉市财政实力较强区域内产业资源金融资源丰富财政稳定性较强可考虑区县下沉策略挖掘一定收益2性价比区域襄阳宜昌荆州黄冈市财政实力较武汉市差异较大但整体财政实力尚可区域内均有支柱产业支撑税收稳定性较强财政稳定性可以预期边际违约风险可控相比于武汉市投资收益率更高更具性价比建议择时配置剩余期限在3Y内的城投债4市中现阶段宜昌市城投债收益httpwwwstockecomcn19请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究率较襄阳市高50BP以上而其债务率水平及财政实力均优于荆州市作为湖北省两个副中心城市之一更具性价比3高收益区域孝感市财政实力仅弱于黄冈债务率水平中等偏下短期公开债兑付压力尚可1983收益率达475除孝感市外还可以在财政实力较强的宜昌襄阳市区县下沉获取收益如宜昌市枝江市伍家岗区宜都市收益率均在5以上以及襄阳市樊城区4有待观察区域十堰市现阶段收益率较低风险收益错配黄石市作为债务率最高的区域需谨慎投资鄂州市咸宁市荆门市恩施自治州随州市整体财政实力偏弱同样建议谨慎投资图1湖北省各地市财政债务信息地方财政实力亿元债务率债券余额一年内到期债估值收益率加权平均期限市州2020202120202021亿元券占比年武汉市27593354354713430116279113933611165襄阳市4151479954435344488941875368264宜昌市2403414477054758474081793422426荆州市4149327231314710182623718454230黄冈市2545315133533249130381284436368孝感市2003272630453592158821983475267十堰市894259295095079169952042438268黄石市1593245386497092463283410524253鄂州市149121022462225732501538415266咸宁市709176198934370151051900458293荆门市164914915663246230146800474281恩施自治州13741374366636662258523473456随州市96478241935943103823011519242资料来源Wind浙商证券研究所截至2023年3月15日风险提示区域内隐形负债可能超出预期经济修复不及预期区域内财政收入弱化等httpwwwstockecomcn29请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究正文目录1湖北城投债估值迅速下行担忧情绪释放52配置建议521湖北省基本面观点522四类差异化配置建议63风险提示8httpwwwstockecomcn39请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图表目录图1湖北省各地市财政债务信息2图22015年至今湖北城投债信用利差情况5图32015年至今湖北城投债信用利差情况5图4湖北省各市州城投债公开债余额及期限结构7图5湖北省各区县城投债公开债余额及期限结构7httpwwwstockecomcn49请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究1湖北城投债估值迅速下行担忧情绪释放自2022年11月赎回潮以来湖北省城投债信用利差大幅上行于12月15日达到高点16180BP后开始下行截至2023年3月15日已下行约100BP基本接近赎回潮前水平利差挖掘空间较小但现阶段市场对湖北城投债担忧情绪已基本释放仍可在区域内部进行一定收益挖掘图22015年至今湖北城投债信用利差情况资料来源Wind浙商证券研究所截至2023年3月15日图32015年至今湖北城投债信用利差情况信用利差中位数城投债湖北2001801601401201008060湖北宜化事件信用利差上行赎回潮后收益率已40迅速下行20015-0415-0715-1016-0116-0416-0716-1017-0117-0417-0717-1018-0118-0418-0718-1019-0119-0419-0719-1020-0120-0420-0720-1021-0121-0421-0721-1022-0122-0422-0722-1023-0115-01资料来源Wind浙商证券研究所截至2023年3月15日2配置建议21湖北省基本面观点httpwwwstockecomcn59请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究湖北省基本面中等债务率偏高具备化债能力但区域内可调动资源有限化债周期偏长我们建议选择财政实力较强债务率适中的区域不建议过度下沉对于财政实力较强债务率偏高但短期偿债压力不大的区域可作为1Y内高收益策略湖北省整体经济财政实力位居全国中上游拥有汽车化工服装钢铁建材五大支柱产业产业结构切换进程与江苏浙江基本同步现阶段主要风险点在于受疫情扰动2019-2021年间债务率大幅增长但综合来看湖北全省城投债公开债短期到期压力不大以底线思维来看区域内可调动的金融资源偏弱上市公司数量以中小市值为主资源中等但从历史数据来看湖北省债券违约率较低在全国范围排名第21位违约债券发行人均为民营企业所涉及行业包括航空货运新能源医疗娱乐等产业省内地方国有企业信用风险事件的典型案例是湖北宜化集团经过5年化债已取得显著成效作为财政实力尚可的宜昌市化债净额约200亿耗时5年债务化解周期不短湖北省内城投债投资仍然建议选择债务率偏低区域不建议过度下沉到区县22四类差异化配置建议我们在湖北城投全析一主两翼全域协同基本面篇城投债区域报告系列中对湖北省区域基本面进行了分析建议重点关注财政实力前三梯队区域的城投债投资价值1第一梯队财政实力3000亿以上武汉3544亿2第二梯队财政实力400亿-500亿两个副中心城市襄阳480亿宜昌414亿3第三梯队财政实力300-400亿荆州327亿黄冈市315亿4第四梯队财政实力300亿以下孝感273亿黄石245亿鄂州210亿咸宁176亿荆门市149亿恩施市137亿随州78亿进一步的我们结合区域财政实力债务率短期公开债到期压力以及现阶段投资性价比等差异化的提出四类配置建议1中短期稳健区域武汉市财政实力较强债务率适中安全边际较高建议配置剩余期限在3Y内城投债鉴于武汉市财政实力较强区域内产业资源金融资源丰富财政稳定性较强可考虑区县下沉策略挖掘一定收益2性价比区域襄阳宜昌荆州黄冈市财政实力较武汉市差异较大但整体财政实力尚可区域内均有支柱产业支撑税收稳定性较强财政稳定性可以预期边际违约风险可控相比于武汉市投资收益率更高更具性价比建议择时配置剩余期限在3Y内的城投债4市中现阶段宜昌市城投债收益率较襄阳市高50BP以上而其债务率水平及财政实力均优于荆州市作为湖北省两个副中心城市之一更具性价比3高收益区域孝感市财政实力仅弱于黄冈债务率水平中等偏下短期公开债兑付压力尚可1983收益率达475除孝感市外还可以在财政实力较强的宜昌襄阳市区县下沉获取收益如宜昌市枝江市伍家岗区宜都市收益率均在5以上以及襄阳市樊城区4有待观察区域十堰市现阶段收益率较低风险收益错配黄石市作为债务率最高的区域需谨慎投资鄂州市咸宁市荆门市恩施自治州随州市整体财政实力偏弱同样建议谨慎投资httpwwwstockecomcn69请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究图4湖北省各市州城投债公开债余额及期限结构地方财政实力亿元债务率债券余额一年内到期债估值收益率加权平均期限市州历史走势历史走势2020202120202021亿元券占比年武汉市27593354354713430116279113933611165襄阳市4151479954435344488941875368264宜昌市2403414477054758474081793422426荆州市4149327231314710182623718454230黄冈市2545315133533249130381284436368孝感市2003272630453592158821983475267十堰市894259295095079169952042438268黄石市1593245386497092463283410524253鄂州市149121022462225732501538415266咸宁市709176198934370151051900458293荆门市164914915663246230146800474281恩施自治州13741374366636662258523473456随州市96478241935943103823011519242资料来源WindYY评级浙商证券研究所截至2023年3月15日图5湖北省各区县城投债公开债余额及期限结构加权估值收益率加权平均期限城投公开债到期亿元城市圈市州区县1年内到期占比年1年内1-2年2-3年3-5年5年以上总计应城市5153204809601440孝南区65659912001200孝昌县5684542857160400560孝感市汉川市40003410000240240大悟县724352680680安陆市6153441767100466566嘉鱼县5733441034060120180220580咸宁市赤壁市470429100020030012003002000咸宁高新技术产业开发区47923121701200144017005506405530蔡甸区4343243003007001300硚口区3230886939680300980江夏区386449312550010010001600江岸区305123732813715001871黄陂区305110692692武汉市洪山区380101624111630314045015406760武汉城市圈汉阳区45442720002000汉南区337173274234004300400070012400东西湖区40425330005000250010500武汉东湖新技术开发区37914399973700200090082240037108阳新县6234144008001200大冶市17661158156644048018902810黄石市黄石新港物流工业园区45615166678004001200黄石大冶湖高新技术产业开发区4057239827022602530浠水县519137400400武穴市666308864864蕲春县64305910000174174黄冈市麻城市43148910001000黄梅县589158480480红安县478173320320省直辖仙桃市482301878335100085010006303815省直辖潜江市566468730115013003180省直辖天门市440456107112010001120秭归县710-560560枝江市5203609101601893007503601759远安县5413712727180300180660宜都市5194321116550240294012004930宜昌市当阳市453350144722030010001520夷陵区616510200120013602760西陵区639265060060伍家岗区501-200200宜荆荆恩宜昌高新技术产业开发区4134432478336082025892790400013559城市群松滋市49139012801280石首市594283344536880荆州区636289330330荆州市公安县5314729291308004701400监利市54519117651803604801020洪湖市540362256290546钟祥区5943643204804501250京山区6001942018134380150664荆门市掇刀区489189519377349528305607262枣阳市622435300500800郧阳区535132360360十堰市丹江口市548455670670湖北十堰经济开发区41203910000130130枣阳市376466187530013001600宜城市37101210000236236襄州区35201210000170170襄十随神谷城县606262240240480城市群襄阳市樊城区633376640640南漳区5961383061060136196老河口市789122916916襄阳经济技术开发区41417713201001420襄阳高新技术产业开发区4622033491140072050013904010广水市55309610000160160随州市随州高新技术产业开发区61948321262168001016资料来源WindYY评级浙商证券研究所截至2023年3月15日httpwwwstockecomcn79请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究3风险提示区域内隐形负债可能超出预期经济修复不及预期区域内财政收入弱化等httpwwwstockecomcn89请务必阅读正文之后的免责条款部分债券市场专题研究股票投资评级说明以报告日后的6个月内证券相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1买入相对于沪深300指数表现20以上2增持相对于沪深300指数表现10203中性相对于沪深300指数表现1010之间波动4减持相对于沪深300指数表现10以下行业的投资评级以报告日后的6个月内行业指数相对于沪深300指数的涨跌幅为标准定义如下1看好行业指数相对于沪深300指数表现10以上2中性行业指数相对于沪深300指数表现1010以上3看淡行业指数相对于沪深300指数表现10以下我们在此提醒您不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准我们采用的是相对评级体系表示投资的相对比重建议投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素投资者不应仅仅依靠投资评级来推断结论法律声明及风险提示本报告由浙商证券股份有限公司已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格经营许可证编号为Z39833000制作本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料但浙商证券股份有限公司及其关联机构以下统称本公司对这些信息的真实性准确性及完整性不作任何保证也不保证所包含的信息和建议不发生任何变更本公司没有将变更的信息和建议向报告所有接收者进行更新的义务本报告仅供本公司的客户作参考之用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告仅反映报告作者的出具日的观点和判断在任何情况下本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估并应同时考量各自的投资目的财务状况和特定需求对依据或者使用本报告所造成的一切后果本公司及或其关联人员均不承担任何法律责任本公司的交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和或交易观点本公司没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务本公司的资产管理公司自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策本报告版权均归本公司所有未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制发布传播本报告的全部或部分内容经授权刊载转发本报告或者摘要的应当注明本报告发布人和发布日期并提示使用本报告的风险未经授权或未按要求刊载转发本报告的应当承担相应的法律责任本公司将保留向其追究法律责任的权利浙商证券研究所上海总部地址杨高南路729号陆家嘴世纪金融广场1号楼25层北京地址北京市东城区朝阳门北大街8号富华大厦E座4层深圳地址广东省深圳市福田区广电金融中心33层上海总部邮政编码200127上海总部电话862180108518上海总部传真862180106010浙商证券研究所httpswwwstockecomcnhttpwwwstockecomcn99请务必阅读正文之后的免责条款部分