■事件：公司披露2022年年报，全年实现归母营运利润约1484亿元（YoY+0.3%），归母净利润838亿元（YoY-18%)，新业务价值288亿元（YoY-24%），集团内含价值达1.42万亿元（YoY+2%)，2022年全年发放每股股息2.42元（YoY+1.7%）。我们认为2022年年报核心重点在于：（1）NBV下滑符合预期，队伍质态逐步提升。受去年疫情防控、居民消费疲软影响，个险新单同比下滑3.2%，NBVMargin同比下滑3.7pct.至24.1%，导致NBV同比下降24%，基本符合预期。（2）市场波动影响，投资表现乏力。受资本市场大幅波动影响，2022年公司整体投资表现承压，总投资收益率、净投资收益率分别为2.5%、4.7%，同比-1.5pct.、+0.1pct.。（3）信保业务拖累财险，综合成本率升至100.3%。受去年小微客户还款困难影响，公司保证保险综合成本率增至131.4%，导致公司整体综合成本率上行2.3pct.至100.3%，拖累公司产险整体承保亏损8.9亿元。
　　■NBV同比下滑24%，基本符合预期。2022年公司寿险及健康险业务实现归母营运利润1112亿元（YoY+16%），新业务价值288亿元（YoY-24%），主因长期保障型产品销售疲软（YoY-50%），拖累整体NBVMargin进一步下滑至24.1%。（1）队伍质态迎来提升，NBV单月增速转正延续向好态势。截至2022年底个险渠道代理人规模降至44.5万人（YoY-26%），人均产能得到明显改善，提升22%至47,639元，新增人力“优+”占比同比增长14.1pct.，队伍质态迎来提升。今年受寿险改革成效渐显以及疫情防控放开等因素影响，平安寿险NBV在2023年2月增速同比转正，并在2023年3月继续保持正增长的势头；预期2023年一季度及全年新业务价值可实现正增长。（2）NBVMargin下滑6.8pct.，有望迎来边际改善。2022年受代理人线下展业受限等因素影响，长期保障型销售疲软，导致其NBV贡献同比下滑50%；另外长储型产品NBV贡献同比下滑20%。高保障业务在个险NBV中占比较高，拖累个险NBV同比下滑24%。此外，个险NBVMargin同比-6.8pct.，其中长期保障型NBVMargin下滑0.3pct.至86.4%，而长交两全产品下滑2.8pct.至44.7%。（3）寿险改革持续深化，医疗健康生态圈加速布局。公司加速推动“4渠道+3产品”的改革战略，渠道端加速向多渠道转型，产品端打造“保险+服务”差异化体系。目前，渠道端持续打造“三高队伍”，提升潜力队伍、“优+”产能和收入水平，深化数字化转型。医疗健康方面，平安自有医生团队近4,000人，外部签约医生超4.5万人；在平安近2.27亿的个人客户中有近64%的客户同时使用了医疗健康生态圈提供的服务。
　　■信保业务拖累产险，车险业务显著改善。由于信保业务受小微企业还款困难影响（其综合成本率上升40.2pct.至131.4%），公司产险整体承保亏损8.9亿元，2022年实现营运利润89亿元（YoY-45.2%），综合成本率为100.3%（YoY+2.3pct.）。其中车险保费收入2013亿元（YoY+6.6%），由于去年整体出行减少导致出险率下滑，车险综合成本率下滑3.1pct.至95.8%，表现稳健盈利改善。
　　■市场波动投资表现不佳，总投资收益率为2.5%。截至2022年底，公司保险资金投资规模达4.4万亿，较年初增长11.5%。受市场利率波动、投资资产减值以及市场波动加剧影响，实现总投资收益率为2.5%（YoY-1.5pct.），净投资收益率为4.7%（YoY+0.1pct.）。从投资结构来看，股基及债券投资占比分别-0.7pct.和+2.1pct.；不动产的投资规模占比4.7%，其中物权类资产占比近60%。
　　■内含价值同比-0.2%，投资假设偏差与商誉减值影响较大。2022年集团内含价值达到1.42万亿元（YoY+2%），寿险及健康险业务内含价值为8748亿元（YoY-0.2%）。除新业务价值创造放缓影响外，营运偏差贡献为-86亿元，投资回报差异-405亿元，以及并表新方正集团商誉剔除影响-209亿元。此外，公司2022年发放每股股息2.42元（YoY+1.7%），持续通过提高分红、回购股票等方式回馈股东。
　　■投资建议：维持买入-A投资评级。预计中国平安2023-2025年EPS分别为6.3元、7.6元、8.1元，对应2023年P/EV为0.55倍，目前P/EV处于历史低位，6个月目标价为58元。
　　■风险提示：权益市场大幅波动、监管政策不确定性、代理人规模持续下滑等。
　　

研究报告全文：2023年03月18日公司快报中国平安601318SH证券研究报告寿险改革趋势逐步向好信保短期拖累产险保险投资评级事件公司披露2022年年报全年实现归母营运利润约1484亿元买入-AYoY03归母净利润838亿元YoY-18新业务价值288亿维持评级元YoY-24集团内含价值达142万亿元YoY22022年全6个月目标价58元股价2023-03-174620元年发放每股股息242元YoY17我们认为2022年年报核心重点在于1NBV下滑符合预期队伍质态逐步提升受去年疫情防交易数据控居民消费疲软影响个险新单同比下滑32NBVMargin同比总市值百万元84454715下滑37pct至241导致NBV同比下降24基本符合预期2流通市值百万元50046910市场波动影响投资表现乏力受资本市场大幅波动影响2022年总股本百万股1828024公司整体投资表现承压总投资收益率净投资收益率分别为25流通股本百万股108326612个月价格区间36155235元47同比-15pct01pct3信保业务拖累财险综合成本率升至1003受去年小微客户还款困难影响公司保证保险综股价表现合成本率增至1314导致公司整体综合成本率上行23pct至中国平安沪深3001003拖累公司产险整体承保亏损89亿元20NBV同比下滑24基本符合预期2022年公司寿险及健康险业务10实现归母营运利润1112亿元YoY16新业务价值288亿元0YoY-24主因长期保障型产品销售疲软YoY-50拖累整体-10NBVMargin进一步下滑至2411队伍质态迎来提升NBV单月-202022-032022-072022-112023-03增速转正延续向好态势截至2022年底个险渠道代理人规模降至资料来源Wind资讯445万人YoY-26人均产能得到明显改善提升22至47639升幅1M3M12M元新增人力优占比同比增长141pct队伍质态迎来提升相对收益-35-1681绝对收益-53-1515今年受寿险改革成效渐显以及疫情防控放开等因素影响平安寿险NBV在2023年2月增速同比转正并在2023年3月继续保持正增长张经纬分析师的势头预期2023年一季度及全年新业务价值可实现正增长2SAC执业证书编号S1450518060002zhangjw1essencecomcnNBVMargin下滑68pct有望迎来边际改善2022年受代理人线相关报告下展业受限等因素影响长期保障型销售疲软导致其NBV贡献同比NBV表现环比改善市场波2022-10-27下滑50另外长储型产品NBV贡献同比下滑20高保障业务在个动投资承压险NBV中占比较高拖累个险NBV同比下滑24此外个险NBVMargin同比-68pct其中长期保障型NBVMargin下滑03pct至864而长交两全产品下滑28pct至4473寿险改革持续深化医疗健康生态圈加速布局公司加速推动4渠道3产品的改革战略渠道端加速向多渠道转型产品端打造保险服务差异化体系目前渠道端持续打造三高队伍提升潜力队伍优产能和收入水平深化数字化转型医疗健康方面平安自有医生团队近4000人外部签约医生超45万人在平安近227亿的个人客户中有近64的客户同时使用了医疗健康生态圈提供的服务本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页1公司快报中国平安信保业务拖累产险车险业务显著改善由于信保业务受小微企业还款困难影响其综合成本率上升402pct至1314公司产险整体承保亏损89亿元2022年实现营运利润89亿元YoY-452综合成本率为1003YoY23pct其中车险保费收入2013亿元YoY66由于去年整体出行减少导致出险率下滑车险综合成本率下滑31pct至958表现稳健盈利改善市场波动投资表现不佳总投资收益率为25截至2022年底公司保险资金投资规模达44万亿较年初增长115受市场利率波动投资资产减值以及市场波动加剧影响实现总投资收益率为25YoY-15pct净投资收益率为47YoY01pct从投资结构来看股基及债券投资占比分别-07pct和21pct不动产的投资规模占比47其中物权类资产占比近60内含价值同比-02投资假设偏差与商誉减值影响较大2022年集团内含价值达到142万亿元YoY2寿险及健康险业务内含价值为8748亿元YoY-02除新业务价值创造放缓影响外营运偏差贡献为-86亿元投资回报差异-405亿元以及并表新方正集团商誉剔除影响-209亿元此外公司2022年发放每股股息242元YoY17持续通过提高分红回购股票等方式回馈股东投资建议维持买入-A投资评级预计中国平安2023-2025年EPS分别为63元76元81元对应2023年PEV为055倍目前PEV处于历史低位6个月目标价为58元风险提示权益市场大幅波动监管政策不确定性代理人规模持续下滑等TableFinance1百万元2021A2022A2023E2024E2025E营业收入11804441110568118275512596341341510归母净利润10161883774115742138452147456每股净资产元44447495539586每股收益元5646637681每股内含价值元763779837913995估值水平2021A2022A2023E2024E2025EPB104098093086079PE8311008730610573PEVPS061059055051046数据来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页2公司快报中国平安财务报表预测和估值数据汇总百万元2021A2022A2023E2024E2025E百万元2021A2022A2023E2024E2025E投资资产-定期营业收入11804441110568118275512596341341510存款208417234142287146308924283732已赚保费739933742418794387849994909494投资资产-债券19043662216095204757525559172592539投资资产-其他提取未到期责-929852486822886911530固定到期日投196542181821180329219244267566任准备金资投资收益及公投资资产-权益8076539710377253583834046272597228796402187428970371104允价值变动投资投资资产-基建其他收入3690443231923438213649323864401095440762697626914202801491294投资投资资产-现金营业支出10407591004249102994610768611146857及其他等价物110762114508130255118712150788投资资产-其他退保金52931541025548656906583622414319014297684025232867资产赔付支出268854282122289341296744304338投资资产39164124368400443392644782654523048提取保险责任发放贷款及垫26681526230126901327589628295630634483238054385328445854085456636准备金款保单红利支出1940519599201002061521142其他资产31621663530714351818833319943035768保险业务手续8068770354721547400075894资产合计费及佣金支出1014202611137168118053981239566813015451业务及管理费172597164700168914173236177669准备金24731342454053228226921681562059748保户储金及投资产减值损失145483096317532563340资款825057875529901795928849956714其他支出164922147975151761155645159627其他负债57661126515707664602167789416914520营业利润139685106319152809182773194653负债合计90643039961870105673411106105911578532利润总额139580105815152709182673194553归母公司所有所得税费用17778-1617229062740129183者权益8124058586759056039855321070389净利润121802107432129803155272165370少数股东权益265318316623332454349077366531归母净利润10161883774115742138452147456股东权益合计10777231175298123805713346091436919估值水平2021A2022A2023E2024E2025E每股数据2021A2022A2023E2024E2025EPB104098093086079每股净资产444470495539586PE8311008730610573每股盈利5646637681PEVPS061059055051046每股内涵价值763779837913995资料来源Wind资讯安信证券研究中心预测本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页3公司快报中国平安公司评级体系收益评级买入未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15及以上增持未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5含至15中性未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5含至5减持未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5至15含卖出未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15以上风险评级A正常风险未来6个月的投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动B较高风险未来6个月的投资收益率的波动大于沪深300指数波动分析师声明本报告署名分析师声明本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格勤勉尽责诚实守信本人对本报告的内容和观点负责保证信息来源合法合规研究方法专业审慎研究观点独立公正分析结论具有合理依据特此声明本公司具备证券投资咨询业务资格的说明安信证券股份有限公司以下简称本公司经中国证券监督管理委员会核准取得证券投资咨询业务许可本公司及其投资咨询人员可以为证券投资人或客户提供证券投资分析预测或者建议等直接或间接的有偿咨询服务发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式本公司可以对证券及证券相关产品的价值市场走势或者相关影响因素进行分析形成证券估值投资评级等投资分析意见制作证券研究报告并向本公司的客户发布本报告版权属于安信证券股份有限公司各项声明请参见报告尾页4公司快报中国平安免责声明何机构或个人接收到本报告而视其为本公司的当然客户本报告基于已公开的资料或信息撰写但本公司不保证该等信息及资料的完整性准确性本报告所载的信息资料建议及推测仅反映本公司于本报告发布当日的判断本报告中的证券或投资标的价格价值及投资带来的收入可能会波动在不同时期本公司可能撰写并发布与本报告所载资料建议及推测不一致的报告本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态本公司将随时补充更新和修订有关信息及资料但不保证及时公开发布同时本公司有权对本报告所含信息在不发出通知的情形下做出修改投资者应当自行关注相应的更新或修改任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点一切须以本公司向客户发布的本报告完整版本为准如有需要客户可以向本公司投资顾问进一步咨询在法律许可的情况下本公司及所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行财务顾问或者金融产品等相关服务提请客户充分注意客户不应将本报告为作出其投资决策的惟一参考因素亦不应认为本报告可以取代客户自身的投资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