核心观点
　　公司四季度负债端边际回暖，代理人队伍结构持续优化，寿险改革成效逐步显现。展望2023年，预计随着疫情影响逐步消退、宏观经济复苏和代理人线下展业回归常态，寿险改革成效将更充分地释放出来，看好公司全年NBV增速转正。宏观经济企稳回升背景下公司亦有望迎来地产敞口风险缓释和资产端投资收益回暖，对公司业绩带来正面影响。
　　事件
　　中国平安披露2022年度业绩，归母营运利润同比+0.3%
　　公司2022年实现归母营运利润1483.65亿元，同比+0.3%；营运ROE为17.9%，同比-1.0pct。实现归母净利润837.74亿元，同比-17.6%；ROE为10.1%，同比-2.9pct。全年股息为每股现金2.42元，同比+1.7%。2022年公司寿险及健康险业务NBV同比-24.0%，用来计算NBV的首年保费同比-12.4%，NBVM同比-3.7pct至24.1%。财险业务综合成本率为100.3%，同比+2.3pct。
　　简评
　　1.寿险及健康险业务：负债端边际回暖，改革成效渐显
　　全年NBV增速较前三季度有所改善。2022年，寿险及健康险业务实现NBV 288.20亿元，同比-24.0%，较前三季度收窄2.7pct。NBV同比下降主因首年保费和NBVM均出现同比下降，其中用来计算NBV的首年保费同比-12.4%至1193.36亿元，NBVM同比-3.7pct至24.1%。NBVM下降主因价值率较高的长期人寿健康保障型产品（2022年NBVM为86.4%）业务规模在2022年同比-50.0%（按用来计算NBV的首年保费计），此类业务规模的下降预计受需求阶段性减弱和代理人队伍规模下降影响。
　　代理人队伍结构持续优化，人均产能改善。代理人渠道2022年实现NBV 229.32亿元，同比-26.2%，占比79.6%。代理人渠道NBV下降主因代理人队伍规模下降。2022年公司月均代理人数量同比-39.6%至48.1万人。截至2022年末，公司个人寿险销售代理人数量为44.5万人，较上年末-25.8%。代理人队伍人均产能持续改善，2022年代理人人均NBV同比+22.1%，其中钻石队伍人均NBV同比+14%，潜力队伍人均NBV同比+25%（2021年同比-15%）。队伍结构改善预计对人均产能提升带来正向影响。截至2022年底，大专及以上学历代理人占比同比+3.4pct。新人队伍方面，公司持续推动以优增优，2022年新增人力中“优+”占比同比+14.1pct。
　　银保渠道推动高质量发展，与平安银行的独家代理模式探索初见成效。银保渠道2022年实现NBV 20.50亿元，同比+15.9%，占比7.1%。依托平安集团综合金融平台优势，平安寿险与平安银行展开深度合作，重点协助平安银行打造银保新优才队伍，目前该队伍已招募超1600人，超9成拥有本科学历，人均产能达到钻石队伍产能的1.4倍，已覆盖30多家分行。银保优才队伍有助于未来平安银行客户服务的综合化、专业化水平持续提升，推动银保渠道实现高质量发展。
　　保单继续率同比改善，业务品质提升。2022年，13个月、25个月保单继续率分别同比+4.0pct、+0.9pct至90.3%、79.0%，退保率同比-0.16pct至2.07%。截至2022年末，寿险及健康险业务剩余边际余额8944.13亿元，同比-4.9%，主因2022年新业务带来的剩余边际增加同比-39.9%至336.06亿元。截至2022年末，寿险及健康险业务内含价值较上年末-0.2%至8747.86亿元，主因投资回报差异和新方正集团商誉剔除影响，二者分别导致寿险及健康险业务2022年EV减少405亿元、208.75亿元。
　　2.财产保险业务：车险承保利润增长亮眼，但保证保险业务赔付增加较多
　　保费收入稳健增长。2022年平安产险原保险保费收入2980.38亿元，同比+10.4%。其中车险、非车险和意健险原保险保费收入分别为2012.98亿元、730.56亿元和236.84亿元，分别同比+6.6%、+24.7%和+4.7%。
　　车险业务品质改善明显，但保证保险赔付增加导致整体综合成本率提升。财产保险业务2022年综合成本率为100.3%，同比+2.3pct，其中费用率和赔付率分别为30.4%、69.9%，分别同比-0.6pct、+2.9pct。赔付率上升主要受保证保险业务影响。保证保险2022年综合成本率同比+40.2pct至131.4%，主因复杂宏观经济环境下小微企业客户经营难度增加，对其还款能力产生负面影响。但车险业务综合成本率有显著改善，同比-3.1pct至95.8%，主因公司优化定价模型、加强风险筛选和精细化费用投放带来的业务品质提升和出行减少导致的出险频率下降。受保证保险负面影响，平安产险2022年实现承保亏损8.88亿元（2021年承保利润51.36亿元），实现营运利润88.79亿元，同比-45.2%。若剔除保证保险，其他业务实现承保利润81.25亿元，同比+249.3%，其中车险承保利润同比+292.4%至80.32亿元。
　　3.保险资金投资：净投资收益率稳中有增，总投资收益率受资本市场波动影响同比下降
　　2022年，本公司保险资金投资组合净投资收益率4.7%，同比+0.1pct，总投资收益率2.5%，同比-1.5pct。截至2022年底，公司保险资金投资组合规模4.37万亿元，较年初+11.5%。不动产投资方面，截至2022年末，本公司保险资金投资组合中不动产投资余额为2045.62亿元，在总投资资产中占比4.7%，同比-0.8pct，其中物权1179.85亿元、股权454.7

研究报告全文：证券研究报告A股公司简评保险寿险改革成效渐显看好全中国平安601318SH年NBV增速转正核心观点维持买入赵然公司四季度负债端边际回暖代理人队伍结构持续优化寿zhaorancsccomcn险改革成效逐步显现展望2023年预计随着疫情影响逐步消021-68801600退宏观经济复苏和代理人线下展业回归常态寿险改革成效将SAC编号s1440518100009更充分地释放出来看好公司全年NBV增速转正宏观经济企稳回升背景下公司亦有望迎来地产敞口风险缓释和资产端投资SFC编号BQQ828收益回暖对公司业绩带来正面影响发布日期2023年03月17日当前股价4523元事件目标价格12个月551元主要数据中国平安披露2022年度业绩归母营运利润同比03股票价格绝对相对市场表现公司2022年实现归母营运利润148365亿元同比03营运ROE为179同比-10pct实现归母净利润83774亿元1个月3个月12个月同比-176ROE为101同比-29pct全年股息为每股现金-747-583-258-442605073242元同比172022年公司寿险及健康险业务NBV同比12月最高最低价元52353615-240用来计算NBV的首年保费同比-124NBVM同比总股本万股182802414-37pct至241财险业务综合成本率为1003同比23pct流通A股万股108326645总市值亿元821334简评流通市值亿元489961近3月日均成交量万5627391寿险及健康险业务负债端边际回暖改革成效渐显主要股东香港中央结算代理人有限公司全年NBV增速较前三季度有所改善2022年寿险及健康3685险业务实现NBV28820亿元同比-240较前三季度收窄27pctNBV同比下降主因首年保费和NBVM均出现同比下降股价表现14其中用来计算NBV的首年保费同比-124至119336亿元4NBVM同比-37pct至241NBVM下降主因价值率较高的长期-6人寿健康保障型产品年为业务规模在2022NBVM8642022-16年同比-500按用来计算NBV的首年保费计此类业务规-26模的下降预计受需求阶段性减弱和代理人队伍规模下降影响代理人队伍结构持续优化人均产能改善代理人渠道2022中国平安上证指数年实现NBV22932亿元同比-262占比796代理人渠道NBV下降主因代理人队伍规模下降2022年公司月均代理人数相关研究报告量同比-396至481万人截至2022年末公司个人寿险销售中信建投保险中国平安6013182022-10-2前三季度NBV增速-266代理人队代理人数量为445万人较上年末-258代理人队伍人均产能7持续改善2022年代理人人均NBV同比221其中钻石队伍伍结构持续优化中信建投保险中国平安6013182022-08-2人均NBV同比14潜力队伍人均NBV同比252021年同上半年NBV增速-285Q2环比改善4比-15队伍结构改善预计对人均产能提升带来正向影响截估值低位安全边际高至年底大专及以上学历代理人占比同比新人队202234pct本报告由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供同时请参阅最后一页的重要声明中国平安A股公司简评报告伍方面公司持续推动以优增优2022年新增人力中优占比同比141pct银保渠道推动高质量发展与平安银行的独家代理模式探索初见成效银保渠道2022年实现NBV2050亿元同比159占比71依托平安集团综合金融平台优势平安寿险与平安银行展开深度合作重点协助平安银行打造银保新优才队伍目前该队伍已招募超1600人超9成拥有本科学历人均产能达到钻石队伍产能的14倍已覆盖30多家分行银保优才队伍有助于未来平安银行客户服务的综合化专业化水平持续提升推动银保渠道实现高质量发展保单继续率同比改善业务品质提升2022年13个月25个月保单继续率分别同比40pct09pct至903790退保率同比-016pct至207截至2022年末寿险及健康险业务剩余边际余额894413亿元同比-49主因2022年新业务带来的剩余边际增加同比-399至33606亿元截至2022年末寿险及健康险业务内含价值较上年末-02至874786亿元主因投资回报差异和新方正集团商誉剔除影响二者分别导致寿险及健康险业务2022年EV减少405亿元20875亿元2财产保险业务车险承保利润增长亮眼但保证保险业务赔付增加较多保费收入稳健增长2022年平安产险原保险保费收入298038亿元同比104其中车险非车险和意健险原保险保费收入分别为201298亿元73056亿元和23684亿元分别同比66247和47车险业务品质改善明显但保证保险赔付增加导致整体综合成本率提升财产保险业务2022年综合成本率为1003同比23pct其中费用率和赔付率分别为304699分别同比-06pct29pct赔付率上升主要受保证保险业务影响保证保险2022年综合成本率同比402pct至1314主因复杂宏观经济环境下小微企业客户经营难度增加对其还款能力产生负面影响但车险业务综合成本率有显著改善同比-31pct至958主因公司优化定价模型加强风险筛选和精细化费用投放带来的业务品质提升和出行减少导致的出险频率下降受保证保险负面影响平安产险2022年实现承保亏损888亿元2021年承保利润5136亿元实现营运利润8879亿元同比-452若剔除保证保险其他业务实现承保利润8125亿元同比2493其中车险承保利润同比2924至8032亿元3保险资金投资净投资收益率稳中有增总投资收益率受资本市场波动影响同比下降2022年本公司保险资金投资组合净投资收益率47同比01pct总投资收益率25同比-15pct截至2022年底公司保险资金投资组合规模437万亿元较年初115不动产投资方面截至2022年末本公司保险资金投资组合中不动产投资余额为204562亿元在总投资资产中占比47同比-08pct其中物权117985亿元股权45479亿元债权41098亿元分别占比5822204银行和其他业务平安银行经营业绩稳健增长平安银行2022年营业收入同比62净利润同比253资产质量保持平稳风险抵补能力保持较好水平截至2022年末不良贷款率105较年初003pct拨备覆盖率29028较年初186pct资产管理业务和科技业务分别实现归母营运利润2292亿元5458亿元分别同比-812-3135投资建议看好负债端改革成效释放和资产端回暖维持买入评级负债端来看寿险业务经过三年的深度改革实践代理人队伍结构持续优化人均产能持续提升改革成请参阅最后一页的重要声明1中国平安A股公司简评报告效逐步显现目前公司已完成经营智能化在全国营业部的推广预计随着疫情影响逐步消退宏观经济复苏和代理人线下展业回归常态寿险改革成效将更充分地释放出来而且公司的综合金融布局和医疗健康生态圈的逐步完善也为寿险及健康险业务的长期发展构筑深厚护城河2022年享有服务权益的客户贡献的NBV占比已达55居家养老已布局32个城市看好公司长期投资价值财险方面公司头部优势仍然显著虽受保证保险赔付增加的负面影响但预计整体业务质量仍然可控资产端来看当前我国经济运行呈现企稳回升态势有利于权益市场回暖长端利率上行和地产投资敞口风险缓释有望带动公司投资表现改善我们预计公司202320242025年的NBV增速分别为346585给予公司未来12个月目标价551元对应2023年PEV为065倍维持买入评级6风险提示负债端改革不及预期当前公司寿险业务持续深化转型若公司代理人队伍质量提升不及预期可能会影响到公司的新业务价值长端利率超预期下行如果长端利率出现超预期下行将对公司的投资收益产生不利影响权益市场大幅下滑如果权益市场出现大幅下滑将对公司的投资收益产生不利影响居民对保障型产品的需求复苏情况持续大幅低于预期保障型产品的新业务价值率一般较高若居民对此类产品的需求持续低迷可能对公司的新业务价值增长带来负面影响图表1单季度NBV变化情况图表2各季度累计新业务价值率情况新业务价值率单季度NBV亿元同比6025030205020010400150-1030-20100-3020-401050-50-6000-70资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明2中国平安A股公司简评报告图表3代理人队伍规模图表4净总投资收益率个人寿险销售代理人数量万人同比净投资收益率总投资收益率160200814010071206001005-100804-200603-30040220-40010-5000资料来源公司公告中信建投资料来源公司公告中信建投图表5中国平安内含价值及每股指标预测FY21FY22FY23EFY24EFY25E内含价值分析人民币百万元新业务价值创造4376033454346423685339875期初内含价值的预计回报7036471212738447822382829寿险及健康险业务期末的内含价值8764908747869265699807171037885其他业务期末的调整净资产519018548977620948703969792877公司期末的内含价值13955091423763154751716846861830762主要数据人民币元EPS5848597284BPS444470504550608DPS2424262830EVPS7637798479221002EVPS寿险及健康险479479507536568普通股股数百万1828018280182801828018280同比增长EPS-288-168224228171BPS65577392104DPS8217808080EV5120878987NBV-236-240346585资料来源公司公告中信建投请参阅最后一页的重要声明3中国平安A股公司简评报告赵然分析师介绍中信建投非银金融与前瞻研究首席分析师中国科学技术大学统计与金融系硕士曾任中信建投金融工程分析师2018年Wind金牌分析师金融工程第2名团队成员2020年2021年Wind金融分析师非银金融第1名2020年2021年新浪金麒麟非银金融新锐分析师第1名请参阅最后一页的重要声明4中国平安A股公司简评报告评级说明投资评级标准评级说明报告中投资建议涉及的评级标准为报告发布日后6买入相对涨幅15以上个月内的相对市场表现也即报告发布日后的6个增持相对涨幅515月内公司股价或行业指数相对同期相关证券市股票评级中性相对涨幅-55之间场代表性指数的涨跌幅作为基准A股市场以沪深减持相对跌幅515300指数作为基准新三板市场以三板成指为基准卖出相对跌幅15以上香港市场以恒生指数作为基准美国市场以标普强于大市相对涨幅10以上500指数为基准行业评级中性相对涨幅-10-10之间弱于大市相对跌幅10以上分析师声明本报告署名分析师在此声明i以勤勉的职业态度专业审慎的研究方法使用合法合规的信息独立客观地出具本报告结论不受任何第三方的授意或影响ii本人不曾因不因也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿法律主体说明本报告由中信建投证券股份有限公司及或其附属机构以下合称中信建投制作由中信建投证券股份有限公司在中华人民共和国仅为本报告目的不包括香港澳门台湾提供中信建投证券股份有限公司具有中国证监会许可的投资咨询业务资格本报告署名分析师所持中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格证书编号已披露在报告首页在遵守适用的法律法规情况下本报告亦可能由中信建投国际证券有限公司在香港提供本报告作者所持香港证监会牌照的中央编号已披露在报告首页一般性声明本报告由中信建投制作发送本报告不构成任何合同或承诺的基础不因接收者收到本报告而视其为中信建投客户本报告的信息均来源于中信建投认为可靠的公开资料但中信建投对这些信息的准确性及完整性不作任何保证本报告所载观点评估和预测仅反映本报告出具日该分析师的判断该等观点评估和预测可能在不发出通知的情况下有所变更亦有可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