事件：3月15日，泛海控股持有的民生证券34.71亿股股权（占总股本30.30%）拍卖，最终以91.05亿元的价格成交，买家为国联证券控股股东无锡市国联发展（集团）有限公司（简称“国联集团”），成交价比起拍价超出32.4亿元。
　　民生证券股权此次竞拍得到国联集团、浙商证券、东吴证券等公司的重视。竞拍成交价折合每股2.62元。从竞拍的意义来讲可以从两种情境进行分析，即战略意义与纯财务投资意义。
　　战略意义上，民生证券具备区域和业务特色，适合作为券商互补式并购的标的。从业务结构特色来看，民生证券最为突出的优势业务是投资银行，2021年投行业务收入排名第8，储备项目丰厚；从经纪业务的区域特点来看，民生证券的营业部和客户优势区域主要在河南等地；从股东组成来看，民生证券的股东以民营股东为主，且除泛海控股之外，其他股东持股较为分散。参与竞拍的三家机构国联集团、浙商证券、东吴证券的经纪业务区域优势都在长三角，通过并购进行业务互补和扩张是可行的重要路径。
　　纯财务投资意义上，竞拍价折合每股2.62元，较起拍价溢价55.24%，对应1.95倍PB高于上市券商平均。截至2022年6月30日，民生证券总股本114.56亿股、净资产154.32亿元，每股净资产约1.35元，此次竞拍经过了多轮报价，最终竞拍价比起拍价溢价32.4亿元，成交价折合每股2.62元，对应PB为1.95倍，略高于上市券商平均估值。
　　国联证券内涵式发展和外延式并购“两条腿”走路。作为国联证券的控股股东，此次竞拍买下民生证券30.30%股权无疑进一步强化了国联证券外延式发展的预期。目前，国联证券管理层资本市场经验丰富，内涵式发展的同时，结合外延式并购“两条腿”走路。目前，国联证券定向增资70亿已获上交所受理，此前公告拟收购中融基金75.5%的股权，大力完善大资管业务版图，未来进一步扩张，整体业绩有望快速提升。
　　投资建议：国联集团竞拍买下民生证券30.3%的股权，将成为民生证券的第一大股东，基于对持股上市券商国联证券的支持，不排除未来进行资产重组的可能性，两家券商若按净资产规模简单相加，有望进入行业前20位。在不考虑未来外延式发展预期的情况下，我们预测公司2022-24年归母净利润分别为8.08/12.38/14.18亿元，对应增速分别为-9%/53%/15%，22-24年对应PB分别为1.89/1.54/1.30，维持“推荐”评级。
　　风险提示：监管政策重大变动；并购重组进展不及预期；行业竞争格局恶化。

研究报告全文：TableSummary民生证券股权花落国联集团外延式并购预期进一步强化国联证券601456公司研究方正证券研究所证券研究报告非银金融行业公司事件点评报告20230315推荐维持分T析AB师LEANALYSI郑SI豪NFO事件3月15日泛海控股持有的民生证券3471亿股股权占登记编号S1220511040003总股本3030拍卖最终以9105亿元的价格成交买家为国联证券控股股东无锡市国联发展集团有限公司简称国TableAuthor联集团成交价比起拍价超出324亿元历史表现TABLEQUOTEINFO民生证券股权此次竞拍得到国联集团浙商证券东吴证券等公司的重视竞拍成交价折合每股262元从竞拍的意义来讲可以从两种情境进行分析即战略意义与纯财务投资意义战略意义上民生证券具备区域和业务特色适合作为券商互补式并购的标的从业务结构特色来看民生证券最为突出的优势业务是投资银行2021年投行业务收入排名第8储备项目丰厚从经纪业务的区域特点来看民生证券的营业部和客户优势区域主要在河南等地从股东组成来看民生证券的股东以民营股东为主且除泛海控股之外其他股东持股较为分数据来源wind方正证券研究所散参与竞拍的三家机构国联集团浙商证券东吴证券的经相关研究纪业务区域优势都在长三角通过并购进行业务互补和扩张是TABLEREPORTINFO可行的重要路径国联证券区域管理优势助力业绩逆势增长20220831纯财务投资意义上竞拍价折合每股262元较起拍价溢价国联证券拟收购中融基金外延式并购助力公司跨越式发展202302085524对应195倍PB高于上市券商平均截至2022年6月30日民生证券总股本11456亿股净资产15432亿元每股净资产约135元此次竞拍经过了多轮报价最终竞拍价比起拍价溢价324亿元成交价折合每股262元对应PB为195倍略高于上市券商平均估值国联证券内涵式发展和外延式并购两条腿走路作为国联证券的控股股东此次竞拍买下民生证券3030股权无疑进一步强化了国联证券外延式发展的预期目前国联证券管理层资本市场经验丰富内涵式发展的同时结合外延式并购两条腿走路目前国联证券定向增资70亿已获上交所受理此前公告拟收购中融基金755的股权大力完善大资管业务版图未来进一步扩张整体业绩有望快速提升投资建议国联集团竞拍买下民生证券303的股权将成为民生证券的第一大股东基于对持股上市券商国联证券的支持不排除未来进行资产重组的可能性两家券商若按净资产规模简单相加有望进入行业前20位在不考虑未来外延式发展预期的情况下我们预测公司2022-24年归母净利润分别为80812381418亿元对应增速分别为-9531522-241敬请关注文后特别声明与免责条款Ta国bl联e证Pa券ge601456-公司事件点评报告年对应PB分别为189154130维持推荐评级风险提示监管政策重大变动并购重组进展不及预期行业竞争格局恶化TableFin盈利预测单位百万20212022E2023E2024E营业总收入2967289836464180-581-23125811463归母净利润88980812381418-512-91353301453EPS元031029036041PE3652385930512664PB198189154130数据来源wind方正证券研究所注EPS预测值按最新股本摊薄2敬请关注文后特别声明与免责条款Ta国bl联e证Pa券ge601456-公司事件点评报告图表1国联证券主要持股子公司资料来源公司公告方正证券研究所图表22022年上半年国联证券和民生证券主要财务数据总资产亿净资产亿营业收入亿净利润亿民生证券52143154321663427国联证券78682163381274437合计130825317702937864资料来源评估报告公司公告方正证券研究所图表32021年国联证券和民生证券主要业务收入及排名资料来源中国证券业协会方正证券研究所3Ta国bl联e证Pa券ge601456-公司事件点评报告附录公司财务预测表单位百万元资产负债表利润表会计年度2021A2022E2023E2024E会计年度2021A2022E2023E2024E货币资金10574109281639217783营业收入2967289836464180其中客户资金存款857287271395114056代理买卖证券业务收入609572721865结算备付金3268310543684509证券承销业务净收入509560708822其中客户备付金2358200528643141资产管理业务净收入141149194252融出资金107918633992810921其他手续费净收入8783122153金融投资36530420095167159422利息净收入216228245271其中交易性金融资产27710332523679762586投资净收益1216109414231565其他债权投资6240686482879812公允价值变动净收益180202225244其他权益工具投资2579189334254088汇兑净收益-1-1-1-2买入返售金融资产2958453248045092其他业务收入及收益10111010长期股权投资103120137152营业支出1787182420032299固定资产96112128149营业税金及附加20202528无形资产58707988管理费用1737177219492241递延所得税资产25283539信用减值损失30333030其他资产1537109212313548其他业务成本0000资产总计659397062988773101703营业利润1180107416431881短期借款38444857利润总额1173106716361874应付短期融资款2125247028393180所得税285259397455拆入资金85076511401269归属母公司净利润88980812381418交易性金融负债1430214520222385主要财务比率衍生金融负债431474531579会计年度2021A2022E2023E2024E卖出回购金融资产款12796138201981123444成长能力代理买卖证券款11183107351180912990营业收入5810-23125811463其他负债20705237082607828686归母净利润5120-91353301453负债总计49558541606427972590收入结构股本2832283234323432手续费净收入2050197519772070资本公积8174817481748174承销收入1720193219421967其它综合收益183183183183资产管理收入470514531602盈余公积6777789151069利息净收入730787672648未分配利润2802444562016137投资收益4700377639023744一般风险准备1714181519482106获利能力归属于母公司所有者权益16381164682449529113ROE542246302265负债及股东权益659397062988773101703ROA158145163170每股指标单位元估值每股净利润031029036041PE3652385930512664每股净资产578582714848PB198189154130数据来源wind方正证券研究所4Ta国bl联e证Pa券ge601456-公司事件点评报告分析师声明作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格保证报告所采用的数据和信息均来自公开合规渠道分析逻辑基于作者的职业理解本报告清晰准确地反映了作者的研究观点力求独立客观和公正结论不受任何第三方的授意或影响研究报告对所涉及的证券或发行人的评价是分析师本人通过财务分析预测数量化方法或行业比较分析所得出的结论但使用以上信息和分析方法存在局限性特此声明免责声明本研究报告由方正证券制作及在中国香港和澳门特别行政区台湾省除外发布根据证券期货投资者适当性管理办法本报告内容仅供我公司适当性评级为C3及以上等级的投资者使用本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户若您并非前述等级的投资者为保证服务质量控制风险请勿订阅本报告中的信息本资料难以设置访问权限若给您造成不便敬请谅解在任何情况下本报告的内容不构成对任何人的投资建议也没有考虑到个别客户特殊的投资目标财务状况或需求方正证券不对任何人因使用本报告所载任何内容所引致的任何损失负任何责任投资者需自行承担风险本报告版权仅为方正证券所有本公司对本报告保留一切法律权利未经本公司事先书面授权任何机构或个人不得以任何形式复制转发或公开传播本报告的全部或部分内容不得将报告内容作为诉讼仲裁传媒所引用之证明或依据不得用于营利或用于未经允许的其它用途如需引用刊发或转载本报告需注明出处且不得进行任何有悖原意的引用删节和修改公司投资评级的说明强烈推荐分析师预测未来半年公司股价有20以上的涨幅推荐分析师预测未来半年公司股价有10以上的涨幅中性分析师预测未来半年公司股价在-10和10之间波动减持分析师预测未来半年公司股价有10以上的跌幅行业投资评级的说明推荐分析师预测未来半年行业表现强于沪深300指数中性分析师预测未来半年行业表现与沪深300指数持平减持分析师预测未来半年行业表现弱于沪深300指数地址网址httpswwwfoundersccomE-mailyjzxfoundersccom北京西城区展览馆路48号新联写字楼6层上海静安区延平路71号延平大厦2楼深圳福田区竹子林紫竹七道光大银行大厦31层广州天河区兴盛路12号楼隽峰苑2期3层方正证券长沙天心区湘江中路二段36号华远国际中心37层5